中铁二局：借用风险机会思维审视其中期前景

中铁二局是08年见底后的让人印象深刻的第一波大疯马的代表人物，09年中期之前就完成了4倍的涨幅。这2天无意中转悠到他这里，不免多看了几眼，一看之下倒是发现一些看头。首先作为中期的投资机会而言，先看技术性指标可以对短中期的局面有个快速的提炼，特别是某种特定形态下的时候。比如：

月线经过一个幅度（基本跌回09年初价位）和周期（1年）都比较充分的回调和震荡，并形成了5月线有效支撑的态势；周线确认站上了一个3年跨度的震荡中枢线，且我比较喜欢的几个指标都发出积极的信号；日线正准备进行一个短期颈线位的突破酝酿（但是从形态来说有点儿突破过早的嫌疑，这也是短线有些瑕疵的地方，当然不影响周和月级别的态势）。

技术发出的向好信号需要基本面的定性才有意义。目前中铁的主要情况：

1,三季度业绩比较理想，全年业绩预期在0.7左右，以10.7元计2010年PE为15.28，PB为预计为3.25左右（年底净资产预估3.28元）；

2，公司的业务中没有国外业务，也就是免去了类似铁建被人玩的风险和汇率风险；

3，中铁二局的业务中铁路业务占据营业收入的半壁江山，其次主要为非铁路基建。房地产业务占比很小。4，截止3季度公司今年已中标在手427.96亿，其中铁路业务330.8亿，非铁路业务97.15亿。大幅超过09年同期的在手标的，因此对于2011年的业绩有很高的保障确定性。

5，公司的历史估值弹性情况如下

【具体分析】：

从历史估值弹性来看，目前的中铁二局处于历史PE弹性区间的最下沿15左右。而处于这个区间的基本态势是：

第一，公司所处的铁路基建行业，正处于一个行业的景气区间。其未来的2-3年内这种景气很可能还将延续。而房地产业务的基数还很小（有数据显示业务规模在25亿左右，而二局3季度的营业收入规模在350亿左右），且目前市场也未给予过高的预期，而其地产业务主要分布在成都周边受一线城市高压株连相对轻，因此地产业务的负面影响应该不会太明显。

第二，作为一个建筑工程类的企业，二局首先是中铁下属各局中规模最大，装备和技术最优的分局。其次在已经上市的各类基建工程类项目中，二局也是其中盈利能力最佳的之一。其07年以来ROE始终保持平稳上扬（10.54%--12.95%--16.33%），而09年铁建为12.38%，中铁为11.3%，中国建筑为8.25%。在其中，总资产周转率二局最高，而销售利率却是最低（可能主要因为业务结构和比例上的差异）。作为建筑工程类企业，价格极端透明，所以更为重要的是周转率（开源）以及经营质量（节流），从这2点来说二局的周转率和费用率都是上述企业中最优的。

第三，历史业绩很差具有深刻的时代背景，而随着行业景气的到来其经营的内部效率也有转好趋势。就经营情况来看，公司的3项费用率呈现持续性的降低态势，周转率指标保持着比较稳定或者小幅增加的态势。而行业的景气程度则相对刚上市几年的惨淡有迅猛的提升。毛利率处于历史的低位，并且有小幅向上修正的态势（对于大规模施工建筑类企业而言，毛利率的变动对于利润的影响异常敏感，因此毛利率情况的变动可能将很大程度上决定其未来业绩的态势）。

第四，就PB而言确实已经到达历史的高位，但如果把他放在一定的背景下来看则恐怕不能简单类比。因为其在06年以前的ROE都是相对低的，长期徘徊在4-6%之间。虽然其中有一定的杠杆不如目前大的因素，但是即便按照09年的82%的负债率去代入，其ROE依然低于现在很多。ROE盈利能力的提高将自然导致PB估值的升高---当然这种盈利能力是暂时性的还是有一定的持续性还值得观察。

第五，就风险机会的大角度来衡量，如果上述其2011年业绩提前托底的稳定性高推论正确 + 其所属的铁路基建行业景气度将维持2-3年以上推论正确 + 其当前的经营质量较好没有重大隐患未发现推论正确 + 其当前处于历史估值的下限数据正确，那么其在未来几个月到1年的时间内，风险系数可能将大大低于机会系数。我们不妨设定背景如下：

就悲观预期而言：假设2011年市场依然没有对其进行估值修正，那么其投资回报可能将大致等同于2011年的业绩增幅，目前推测应该不低于20%。

就中性预期而言：假设2011年其业绩回报20%，且估值进行小幅修正到18PE，则其回报值可能上升到55%左右。

就乐观预期而言：如果2011年业绩回报30%，而市场给予其23倍的估值（09年后期其当年估值为25PE），则回报值可能上升到100%。

而短期其下跌的空间不妨以2010年中期下探2400的时候其砸出的8元的价格作为大底部，则当前价位下跌的空间幅度为20%（设为R），而若以中性态势评判5月线可能成为一个重大的支持则其下跌幅度约为10%(设为R1)。两相比较，如果在悲观回报预期下，与悲观下跌预期的值基本相当；而中性预期和乐观预期值则分别为悲观下跌预期值的2.75R和5R；而如果将比较基准改为R1,则悲观、中性、乐观预期回报的配比分别1R,5.5R,10R，属于一个比较标准的中低风险，中高收益的配比模型。

主要风险：铁路基建的大环境发生巨大变化，导致公司的经验环境明显恶化而得不到最低的业绩增长。

注：本案例旨在重点探讨关于风险机会思维模式在具体个股中的应用方法，并非荐股。请仔细阅读本博客置顶帖中加亮的字，相关问题就不再赘述了。另外本案例只不过用了我晚上1个小时不到的时间粗略研究，谈不上精细深入，也欢迎朋友们就此案例提供自己的看法或者其它一些我没有注意到的盲点。