苏培科：上一轮新股发行制度改革是失败的-苏培科-搜狐博客

2010-02-11 | 苏培科：上一轮新股发行制度改革是失败的

   苏培科：上一轮新股发行制度改革是失败的

    10日下午，凤凰网组织的“新股发行改革大讨论”，争论非常激烈：

    http://finance.ifeng.com/stock/special/xgfxggtl/

  （来自网站速记内容，将就着看）

    凤凰网财经讯由凤凰网财经频道主办的新股发行体制改革研究会第一期于2010年2月10日下午两点举行，凤凰网财经进行了全程直播。CCTV证券资讯频道新闻主编、财经评论员苏培科认为，事实证明上一轮新股发行制度改革是失败的。

    苏培科观点提要：到底要不要市场化发行？需要的，但我们绝对不需要现在的伪市场化发行，在发行定价上市场化放开，可是我们的一级市场还是“裸申专业户”居多，就是一级市场申购不管二级市场死活，所以造成了高价发行高价上市，高开低走的格局。

    既然有人说上一轮发行制度改革很成功，为何现在要搞发行制度改革？

    我们今天要反思，我们究竟为什么要改，实际上很显然，上一轮的改革是失败的。那么，为什么现在要改？破发了、圈钱游戏进行不下去了，所以监管部门、交易所现在比我们更积极，就是愿意把这个发行制度改革提到一个程度上，目地是为了把股票发出去，为了让企业融资。所以，对中国股市的认识论仍然存在重大误区，就是管理层只重视市场融资功能。如果这一次真的要改，那就得彻头彻尾地改，别再头疼医头脚疼医脚。

    以下是苏培科的演讲实录:

   http://finance.ifeng.com/ipo/special/xgfxggtl/xgpl/20100210/1822361.shtml

    苏培科：非常感谢主办方的邀请。首先我谈一下市场化发行这一块，到底要不要市场化发行？需要的，我们绝对不需要现在的伪市场化发行，在发行定价上有一个市场化市盈率，我们一级市场还是裸申专业户非常多，就是一级市场不管二级市场死活，所以造成了高价发行高价上市，导致了高开低走的格局，现在为什么要搞发行制度改革？这个我觉得刘老师一直在讲认识论跟方法论的问题，我认为非常重要。我们也反思一下，为什么搞发行制度改革？1月29号上交所组织的发行制度改革，我记得华生老师参加上交所的讨论会，那个讨论会没有任何的实质。我们想为什么召开这个会议，我们有一个疑问，在中国西电[7.41 -0.27%]刚破发的前期召开，就是每当在股票发不出去的时候，或者是濒临破发的时候，要搞一个发行制度改革。那么，有人就说这个目的就是为了维持高价圈钱，因此管理部门比我们更着急。有人说，我们上一轮发行制度改革是成功的，那么究竟成功吗？虽然改革后股票有人要、发得出去，但是是一个畸形的发生，虽然股票卖出去了，却导致了一大堆的历史遗留问题。

    我们今天要反思，我们究竟为什么要改？

    实际上，很显然上一轮的改革是失败的。

    为什么现在要改？有人说，是不是监管部门比我们还着急？实际上，上一次证券协会搞的会议证监会虽没主办，但有人参与，几乎形同管理层主办。显然，他们比我们更积极，就是愿意把这个发行制度改革提到一个程度上，然后小修小改，目的就是为了把股票发出去，让企业融资圈钱，可以说管理层对中国股票市场的定位还是一个只重融资的市场。我认为与其头疼医头、脚疼医脚的话，还不如不要改。这是迫不得已，破罐子破摔。现在破发是好事，给一些将新股申购者一个很好的教训，像债券型基金参与新股申购，破发让其被套，那么债券型基金持有人是否该要求赔偿？债券型基金有什么理由跑来申购？显然该反思反思，在成熟的市场里面，股票的破发是非常正常的，到我们这就不正常了，一破发，管理层和交易所就着急了。

    那么，我们要问：为什么要改革新股发行制度？所以我再反思改革。改革必须要改的彻底，为什么有人认为上一轮的改革是成功的？它成功的依据是什么？无非就是说有人要、发的出去。其外，上一次改革的最大亮点就是规定单一帐户申购上限（千分之一）；另一方面，是所谓的网上网下分开，让中小投资者可以多申购一些。对此，在2009年5、6、7月份，我连续写了一系列关于发行制度的文章，曾说到这个发行制度改革是建立在错误逻辑基础之上的。这个错误逻辑的基础就是，认为股票发行核心矛盾在于机构与散户利益分配不均，机构拿多了，散户拿的少。于是，就认为我们可以多给散户分一点，继续维持游戏。对此，我的定义是：这只是一种利益让渡式的改革。这种利益让渡式的改革，是建立在新股有暴利的基础之上。新股改革之后改的是什么？就是要改暴利。你建立一个让利式的改革，结果可想而知，我当时就预言，新股发行制度是失败的，如果继续这样下去肯定会停止。

    现在，有人说不能让IPO停，不然政策性的小修小补以后导致下一轮的暴炒，就是所谓的停车修理，或者休养生息，只是为了提供下一轮暴炒的机会，所以不能让它停。其实这也是迫不得已。如果我们的改革到位了，自然就不需要这样赌气了，毕竟中国股市IPO“七停七启”，小修小改让人们失望了。

    那么今天我们探讨改革，究竟应该怎么改？我的建议是：

    第一个，就是我们的权力发审模式要改一改。你如果继续这样的话，你的市场化是怎样的市场化？权力资本、权贵资本的市场化还叫市场化吗？我们对发审委这块，让它独立出去，或者将其功能向交易所下移，或者引进注册制。只有大量的企业通过注册之后，不是有人说我们有上万家企业具备条件上市吗，那你可以来注册、申请上市，你来发行，别人认可的话，你能发行成功，如果你不被认可则不会发行成功。这样给我们的卖方一个理性的选择，选择什么时候发行我的股票，什么价格适合我的股票，能不能卖得出去。而现在我们是人为地控制发行节奏，根本不考虑发行市盈率和二级市场的状况，所以我觉得，我们的权力发审要改一改，不能让裁判员运动员一身兼的模式长期持续。

    第二个，就是询价环节，要增加询价机构的责任承担意识。现在的询价机构，确实是联合操纵的一个过程，也是主承销商操纵价格。我以前在券商时，非常清楚这个发行环节是怎么回事，很多就是有一个主承销商，其它的副主承销商全是虚的，他拿着一份协议过去挨个签，你配合我一下，有的比较强势的承销商就是我给你点钱，其它的副主承销商都是免费的，于是一个以主承销商为主的承销团造假过程就形成了。现在还是维持这样的情况，我觉得在发行询价环节，一定要增强六类机构的承担责任意识。而现在怎么承担、怎么增加？如果你这六类机构报价的时候，报得太高的话，我就按照高价卖给你，这对于做市商模式是符合的，但是我们是累计投标询价制，在这种情况下我们只能寻找一个均衡的发行价格，按照这个发行价来成交。如果这个价格太高的话，我们未尝不可以在这个价格给你，其它申购者低于你这个价格来成交，这也是一个惩罚性机制。

    第三个，就是取消网下申购，在发行环节这一块取消特权分配机制。为何要搞网下配售？他的依据在哪里？实际上在十几年前，我们建立这个的目的就是为了壮大我们的机构投资者，为了给它一定的网下股份，来补偿他，让他发展壮大，目前为止这些机构已经做大了，已经没必要再让他们吃偏食了。另外，我记得在2004年，如果你关注南方证券快要倒闭时的情形，你一定会记得，在南方证券资产状况已经基本为负的情况下，当时在2004年每一只新发行的新股里面，十大新股股东里面都有他。这就是通过我们的网下配售特权给他分配一部分，就是为了弥补他在挪用客户保证金之后的这个窟窿。所以网下操纵空间太大了，我们今天不能再延续这样的机制，一定要把网下取消。

    第四个，就是申购环节，实际上就是我刚才说的“裸申专业户”、“打新专业户”这个问题。也就是刚才刘老师说的这个存量发行的问题，就是说你这个15%是有限的，但是因为它有大量的超额认购，光银行系统的理财资金就达7000亿，有4100只，这还只是2009年5月份的数据，这个资金银监会不允许参与二级市场，所以就只能去打新。如果一家公司募集资金十亿，理论上直接超额认购就达到700倍。如果不把这些打新专业户、裸申专业户赶出中国股票一级市场，我认为这种一级市场的虚假繁荣和二级市场的扭曲是不会消失的。

    第五个，就是怎么解决全流通定价的问题。我们第一次上市的时候只是部分流通，然后有大量的股份在限售，于是这个定价还是一个不全流通的定价。因此怎么解决这个问题，我想了一个模式。我们限售的目的就是为了防止发起人或者一些主要发行人的逃逸，既然他不减持，我们也可以制造另一种压力——可以把它借给券商做融券业务，那么还可以享受一定的利息收入。因为限售的目的我刚才说了，目的不是不让它流通，而是为了让他稳定公司治理结构，防止他的发起人套现、逃逸。所以，这个流通与不流通之间，我们还需要进一步反思。

    因为我是做券商出来的，我觉得在一些细节方面还是应该多探讨一些。

    第六个，就是应该返还在一级市场申购的冻结利息。有人曾质疑，为什么证监会每次屡屡不让新股发行失败？就是所谓的新股不败。主要是由于每次申购的时候有大量的超额资金参与申购，申购时冻结的利息不是归投资者所有，而是归证监会下属的投资者保护基金所有。所以很多人说你维持不败是为了你自己牟利，所以不放开这一块就很难扯的清关系。我的建议是这样的是：要么返还给投资者，要么就捐献给希望工程，做一些善事。

    第七个就是对我们首日的开盘收盘价这块加大监管力度。要防止发行制度一系列的问题，改革必须要有彻底的市场化，而不是伪市场化，片面的市场化。我的观点就是这些。