美国金融业的“国有化”魅影

盖特纳的理想情况是会有勇敢的私人资本(包括私人股份公司、对冲基金和其他陷入投资困境的投资者)站出来彼此“竞相叫价”，通过这种相互挤压的方式，逼出这些资产的真正价格。然后私人资本向银行注资，从而保留银行私有性。但现实是，“勇士”们还在迟疑。

另一种定价方式，是“从死亡的捐献者身上移除肾脏”。在上世纪90年代初期，美国监管当局剥离“有毒资产”之所以容易，是因为当时那些被处置的银行要么已经破产，要么已经被政府控制。这样可以在短时间内按照一个合理价格将“毒资产”快速分离，私人资本在确信“毒资产”被剥离后也会积极注入资金。

“要敢于让那些银行和企业倒下，如果仅仅由政府出资对其救助，他们将面临严重的道德风险。”这是1997年亚洲金融危机时，美国人为亚洲开出的“药方”，然而在11年后，金融危机在美国本土愈演愈烈之际，美国政府却将这“经验”置之脑后。

继2008年10月29日、11月23日美国政府先后两次向花旗银行注资450亿美元，并对其3060亿美元的有毒资产提供担保后，2009年2月23日，有消息称，美国政府有可能以通过将所持优先股转化为普通股的方式第三次对花旗银行实施救助。届时，美国政府所持有的花旗集团普通股股份比例也将有可能超过花旗所希望的25%，达到40%。徘徊在花旗银行身边的“国有化”魅影成为了市场和奥巴马政府共同的难题。

被质疑的救市计划

以激进的凯恩斯主义者——劳伦斯·萨默斯为首席经济顾问的奥巴马政府的救市行动似乎一直不被市场接受。早在1月20日，奥巴马正式成为美国总统的第一天，市场便以三大股指的同时下跌给了奥巴马一个“下马威”。当时领跌的正是让他头痛至今的金融股，标准普尔金融类股指下挫了6%，美国银行暴跌逾20%，摩根大通也重挫9.9%。此后，伴随着奥巴马政府每一次救助行动的出台都招致了利空。

2月10日，尽管熟知市场秉性的盖特纳已经“修正”了美国政府的救市方向，以“公私合营”的形式推出了金融稳定计划，但标准普尔金融类股指还是暴跌了10.9%，道琼斯指数成份股中，美国银行股价大跌近19%，花旗银行大跌15.2%。摩根大通下挫9.8%，自次贷危机爆发以来，金融股第五次将道琼斯指数拖累于8000点之下。

2月17日，奥巴马签署了创纪录的7870亿美元经济刺激方案后，市场也给出了与方案在被参众两院多次否决时相反的走势，美国三大股指均下跌超过3%，其中道琼斯指数与标准普尔500指数都逼近了熊市低点。花旗集团与摩根大通的股价跌幅都达到12%。2月18日，一项耗资2750亿美元的楼市救援计划也只是得到了道琼斯指数0.04%的微涨，纳斯达克与标准普尔500指数依旧收跌。

2月20日，奥巴马政府在“国有化”问题上的摇摆态度最终造成市场的恐慌。从经历了“国有化”传闻的“恐吓”，到白宫发布奥巴马认同民营银行体系的声明，再到美国参议院委员会主席多德“政府或许有必要接管一些银行”的表态，美国银行和花旗银行的股票出现了大幅震荡。盘中花旗集团与美国银行股价分别触及18年来最低价位1.61美元和25年来最低价位2.53美元。最终，花旗集团以大跌22.3%至1.95美元，美国银行也以下跌3.6%至3.79美元收盘。花旗银行市值缩水至106亿美元，美国银行市值为242亿美元，均已少于美国政府对其的注资。

2月23日，美国财政部、美联储、美国联邦存款保险公司罕见地联合发表了一份声明。在声明中，既表示银行注资计划的一大假设前提就是银行应该保持私有性质，但又表示他们将在一些机构的持股暂时会增多。在政府坚定表示支持银行体系，准备对具备系统重要性的公司实施救助的同时，却仍未就衡量一家银行健康水平时会参照哪些条件给予说明。内容的矛盾、细节的含糊使得市场对声明表现出失望。美国三大股指均下挫超过3%，其中道琼斯指数和标准普尔500指数跌至12年低位，美股市值从2007年10月高位蒸发约10万亿美元。

2月24日，留守的美联储主席伯南克终于用最直接的“没有必要通过将美国银行国有化来确保他们生存下去”的表态，安抚了市场的恐慌，道琼斯指数强劲上扬236.16点，涨幅为3.32%；标准普尔500指数上涨4.01%；纳斯达克综合指数上涨3.09%，三大股指均收复了周一失地。花旗集团与美国银行的股价也分别以22%和21%的涨幅恢复至20日“国有化”恐慌开始时的价位。

25日，没有救市细节的演讲和当日开始的监管机构对银行的压力测评使得市场信心并没有随着奥巴马的危机过后“美国将比以往更强大”的鼓励而复苏。美国三大股指下跌幅度均超过1%。花旗集团股价也再次下跌3.1%。

市场以一次又一次的下跌向始终存在“政府”幻影的奥巴马救市计划投下了不信任的一票。

毒资产定价魔障

市场如此过激的表现，奥巴马政府并不是不知道症结所在。盖特纳公布的金融稳定计划已经对此前金融拯救计划中政府主导的角色做出了修正，引入了“公私合营”的概念。但是拯救金融业的关键——如何为“毒资产”定价却始终影响着奥巴马政府的救市态度。

在已经公布的细节中，对于没有能通过“压力测试”的银行，盖特纳为他们首选的融资伙伴仍然是私人资本。这些银行有6个月的时间可以用来寻找这些伙伴，如果没能找到，政府将以不具有参与管理权限的优先股方式注资银行，如果银行想进一步增加政府注资，则可以要求将这些优先股转化为普通股。

盖特纳的理想情况是会有勇敢的私人资本(包括私人股份公司、对冲基金和其他陷入投资困境的投资者)站出来彼此“竞相叫价”，通过这种相互挤压的方式，逼出这些资产的真正价格。然后私人资本向银行注资，从而保留银行私有性。但现实是，这些“竞价”后的价格仍可能掺有水分，在市场极度恐慌的情况下，究竟有谁会甘当“勇士”？

《经济学人》给出了“毒资产”定价的另一种方式，“从死亡的捐献者身上移除肾脏比活人更容易”。从历史经验上看，在上世纪90年代初期，美国监管当局从他们备受危机冲击的银行体系中剥离“有毒资产”时之所以容易，是因为当时那些被处置的银行要么已经破产，要么已经被政府控制。这样可以在短时间内按照一个合理价格将“毒资产”快速分离，私人资本在确信“毒资产”被剥离后也会积极注入资金。

如果要按照市场的心愿等到私人投资者出现，那么政府除了要忍受“竞价”过程中的这份煎熬，而且也要提防银行对来之不易的私人资本产生“惜贷”，从而失去银行应有的放贷功能。如果奥巴马认同对银行被接管后再剥离，那么政府将不得不继续面对市场的痛苦。

“国有化”不只是个单词

在公布的金融稳定计划细节中，在奥巴马的第一份国情咨文和第一份预算案中，政府似乎已经做出了选择。计划规定，对于政府注资购买的银行优先股，可以较2月9日市价折价10%转换成相关金融机构的普通股，附有9%的股息。若要获得政府新的注资，银行将需要提交使用政府资金的具体计划，任何参与该项目的银行还将受到派息、股票回购和收购交易等方面的限制。国情咨文中奥巴马表示要加大政府对银行的注资，在财政预算中奥巴马有可能会提出追加2500亿美元作为解决金融体系问题的“专项准备金”。从加入方式到转换公式再到资金来源政府已经做好了准备。“国有化”对于这些银行来说已经成为了一个形式。以花旗为例，按照计划所规定的优先股转化公式，政府注资花旗的450亿美元优先股在转化为普通股后，政府持股比例将超过70%，尽管为了照顾市场的敏感，政府有可能只部分转化优先股，使得持股比例保持在40%左右，那么政府也已经成为了花旗实际意义上的最大股东。而对于已经获得政府1960亿美元注资的400多家金融机构和未来仍有可能依靠政府注资的金融机构来说，政府的持股比例无疑都会变得十分重要。

“国有化对于美国人来说不仅仅是一个单词那么简单。外国人认为我们不会，美国人自己也认为我们不会让国有化在这片土地上成真。”曼哈顿大学金融学教授查尔斯·吉斯特说。

结论似乎很清楚：只要政府在金融机构存在一天，市场就会认为金融机构仍然不稳定。在明确了存在形式之后，市场等着被告知：你们什么时候退出。

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