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沈南鹏的学习曲线
于 08-7-22 通过旁观者的奇妙冒险 作者：张亮
这文章写的很艰难，但我真的觉得学到很多——偶尔也会听到有人说，我写一堆风投业的报道，是为了哪天跳进这圈子去，这说法实在太高估我了，我如果真这么喜欢这行业，会立刻去读MBA而不会继续干记者的——但我喜欢写关于风投业的文章，无论采访John Doerr、Michael Moritz，还是在中国和沈南鹏、张帆这样的投资者交流，每次都会学到很多东西，这是一个很需要保持自身头脑新鲜的行业。有天晚上我仔细看了KPCB最近的绿色公司的投资组合，看到酣畅淋漓，这的确不是经常能获得的独特体验。
本文发表于《环球企业家》杂志2008年7月上“15周年特辑”
如不介意，请判断这样一个项目的投资价值：它的创始人为中国知名主持人，它每周制作着4、5档生活类谈话节目，收入模式为贴片广告。这位创业者算得上进取，过去几年里，她也颇有意于将自己打造为“中国的奥普拉·温弗里”，但电视之外，她以个人品牌打造的女性时尚刊物却并不热卖。
在中国的广告环境下，又一家靠以人气主持人为核心卖点的公司能否取得持续的高增长？它有多大横向扩展业务的把握？它有望上市并成为一家十亿美元公司吗？
如果陷入这些问题，你所能得到的答案很可能并不乐观。正因此，对于在2000年前后就因《超级访问》而成名的女主持人李静，无论热钱在中国怎样涌动，她都像个局外人：绝大多数风险投资者看不到她的电视节目制作公司低成本扩张的可能性，似乎唯一的选择是将公司卖给业内战略投资者。
于是，2008年5月，当红杉资本中国创始及执行合伙人沈南鹏宣布完成了对李静和她的东方风行传媒的首轮投资，外界似乎并不容易看懂他的逻辑。过去的两三年间，沈已被业界视为中国最敏于把握退出机会的VC，他看到了什么别人忽略的信息？
沈的答案是这样一句话：他希望李静能成为中国的“家政女王”玛莎•斯图尔特。
换句话讲，他所投资的，并非奥普拉式的善解人意的超级明星主持人，以及因她而带来的广告收入，而是一个通过电视节目引导生活时尚，销售相关商品的新型媒体公司。
用风投业惯用的说法，这是一个“在名片背面就能描述其业务”的商业模式。过去几年里，玛莎的公司年收入保持在3亿美元上下，而其市值也曾一度高达40亿美元。这就为李静铺好了前路。
保守
关于沈南鹏找到能够让资本市场眼前一亮的商业模式，这只是诸多故事中的最新一例。
沈进入大众视野，始于2005年底，这一年，他正式转入风险投资业，与张帆一同将硅谷最成功的风投公司红杉资本引入中国。
对于任何一名风险投资者，仅以三年的时间框架来评判其成绩，都是近乎武断的。沈南鹏却多少是一个意外：此前他参与创立了携程、如家两家纳斯达克上市公司，并以个人身份投资于分众和易居中国，自2003年底至2007年，连续四年时间有项目退出，且四家公司总市值超过80亿美元——即使对于职业风险投资者，这也算得上极好的成绩了。
创建红杉中国之后，沈已主导投资了超过10个项目，虽然迄今尚无一退出，但其中为数不少只欠临门一脚。仅2008年，如果市景稍好，沈的投资组合中能退出的项目就包括：人和商业、诺康医药、高德软件、宏梦卡通、匹克体育等几家。
其成绩业界有目共睹。在2007和2008年《环球企业家》通过风投业同行评价完成的“点金之手排行榜”上，作为新兵的他分别位列第二、第四位。这或许代表着：如果风投业内人士需找人理财，他会是首选之一。
一定程度上，外界对于沈南鹏的认知构建于此：他那八年的投资银行生涯，让他非常懂得判断哪些公司是可能得到资本市场认可的，而五年的创业经验又让他善于筛选合适的创业队伍。两相结合，沈的成功就显得顺理成章。当然，硬币的另一面是，一些VC业内人士及创业者认为，沈充分发挥了他的投资嗅觉，成为了中国最好的退出导向“机会主义者”——人们猜测，他希望将个人品牌建诸于业界罕见的投资成功率之上。
这些说法均不无道理，但多少低估了沈南鹏作为一个投资者的复杂性。
毫无疑问，沈的双重背景让他拥有其他投资者所不具备的经验，但在以高风险换取高收益的风投业，如果沈只能通过成熟模式的辨识与拷贝，便不可能获得谷歌、思科甚至腾讯这种因颠覆性而创造巨大价值的项目。以沈之精明，不会看不到这点，但其性格中又有一种特殊的制衡力量——他承认，自己是个“保守的人”。过往的经历也足以证明这一点：携程创业时，本已算得上富有的沈只拿出60万人民币获得40％的股份，并在随后几轮融资中高度稀释，如果沈不是那么规避风险，他完全可以在携程占有多得多的股权。
因其保守的一面，沈南鹏永远无法成为一个赌徒。比如，早在2005年底，他就在一次会议上与诺康医药的CEO进行了一番讨论。聊过之后，感觉是“因为不懂，我很难爱上它”。虽然他相信生物医药市场存在巨大的机会，但当他想不通为什么一家还只有一款产品的公司可以生存并壮大，他的本能反应是“害怕”。此后他用了一年多的时间学习相关行业知识，才最终确信自己可以做出投资判断了。
从这个角度上说，沈南鹏的投资决策同样是一个高难度的平衡：对冲其性格中保守一面的，是他尽可能详尽的了解自己所投资领域的专业知识，让局面可控。
如东方风行的投资，据知者称，前后摸索了约一年半的时间。一直以来，沈南鹏和其团队都对一个市场充满兴趣：他们认为中国还缺乏一个中高端时尚生活品牌。就此主题，他们考察过一系列相关企业：许多家家庭用品公司、许多家女性化妆品公司、以及数不清的厨具公司……甚至，他们一度找到了一个值得密切接触的投资选择：国内一名知名商业女性试图创办销售高端家居用品的精品店。
但让沈南鹏始终未能拍板的是，有个问题让他感觉无解：如果只是采取逐家开店扩张的模式，品牌的建立需要漫长的时间和大量的营销投入。还有什么差异化的手段能事半功倍？
直到2007年夏天，沈南鹏经人介绍认识了李静。几次交谈下来，李静对于即有商业模式所遇到的天花板的感慨，和沈南鹏对于时尚家居饰品品牌的持续思考，逐渐汇流成为一个新问题：为什么不将电视节目变为一种生活方式的展示平台？这就指向了玛莎·斯图尔特。
复制玛莎是件知易行难之事。你必须拥有丰富的媒体经验，能够制作出大众喜闻乐见的节目，同时，你还需要有能力开发产品、管理供应链、把它们卖出去……即使能够找到在内容和经营上独当一面的两个人，怎么让他们有效合作，又是一个管理难题。
沈之所以愿意知难而进，根本仍是因为，当投资的关键点被推演到这一步，他已经很有把握：
——携程、如家的创业过程，令其对消费者行为的理解有所积累。最近两年里，沈在消费品领域投资了匹克体育、麦考林、人和商业等公司，亦曾考察过PPG、ITAT等国内热门消费品创业公司，进一步加深了对消费品公司如何获得用户、消费品牌如何规模化等问题的思考。
——同时，沈一向关注中国媒体产业的投资机会，他早已得出一个结论：既然在中国做媒体生意很难获利，只能依靠媒体创建品牌，做周边产业的生意。在此领域，他已经有了宏梦卡通这个颇为大胆的尝试，通过将零售业背景的职业经理人与媒体业者结合，2004年成立的宏梦卡通在成立第三年即收入达到2751万，第四年则增至1.3亿元，甚至有望于今年实现IPO。
——为判断李静能否成为“中国的玛莎”，长达大半年的谈判与沟通中，沈南鹏抽出时间把国内所有女性主持人都观察、研究了一番。一个玩笑是，当被《环球企业家》问及为什么不去找国内中产阶级普遍青睐的徐静蕾，沈笑道：“选择李静，是因为她既是一个对流行和时尚非常敏锐的职场女性，同时也是一个走入平民家庭生活的贤妻良母。如邻家大姐般亲切，却又能在生活与工作中发光发亮，将会是中国未来所有女性的形象投射。”
当沈南鹏对时尚产品的开发和销售、媒体公司的管理以及投资对象是否具备成功的冲要条件这几个问题都能做出清晰而乐观的回答，就没有什么能够阻止他做出决策。随即，他找来百思买中国区的一名高级副总裁，承担东方风行的经营工作。 称得上一个惊喜：李静同样有着有着不错的商业思维，她能够和沈讨论现金流问题、资产回报率问题。
学习能力
正如东方风行这一项目所展现的，沈南鹏超乎寻常的投资嗅觉背后，是他依靠清晰的知识结构获得控制力的能力，而这是基于他超强的学习能力。
和沈南鹏沟通，你会不知觉地进入一个巨大的信息漩涡：他语速极快，仿佛不愿浪费任何人的时间，不间断地推出太多的见解和判断，也有巨大的背景信息做支撑。但与通常“从A到B”式的推理不同，沈似乎有能力在短时间内完成“从A到Z”的推演。同时，他拥有的一个罕见品质是，在吸取信息时他能够尽可能摒弃先入之见：对一个项目的好坏，或估值是否昂贵，当他听到另一种判断，无论这和他自己的见解有多大偏差，他很少急于说服对方，而是像在自己的信息库中打下一个记号般说：“ok，你是这么想的。”
这让学习数学多年的他仿佛一台不停完善方程式的机器：他会不停丰富数据，然后阶段性的增减、调整一些变量，让决策尽可能精密可靠。
如果剖析沈南鹏的投资理念，至少在目前这一阶段，一句话就可以说清：中国GDP的增长，致使人们可支配收入提升，由此带来了巨大的消费服务需求。相应的，他的方法论亦不复杂：如果他和他的团队能成为尽可能多行业的专家，他们就可以最大程度的享用中国消费升级带来的投资机会。
目前而言，沈的投资主题也是研究主题，包括互联网、消费品及服务、连锁、商业地产、媒体、科技应用、生物医药等几个领域。他承认，人的精力总是有限的，于是，沈南鹏所做的就是一个学习曲线的累积：一方面是尽可能通过一次又一次的投资深化理解他所熟悉的行业，另一方面是不停问自己，他是否看到了新的可持续成长的行业？如果答案是肯定的，他甚至不在意这些新领域是否符合其个人兴趣，因为“兴趣是可以培养的”。
正因此，虽然外界很难了解，但沈南鹏自己有着路径明确的投资线索。比如，他最初接触商业房地产业，是参与如家的创立，随后，分众和易居中国这两个个人投资项目，深化了他对中国房地产行业的信息源：分众的数据可以告诉他中国的写字楼市场经历着哪些变化，易居则显示着二手房市场的变动。而又因为易居的关系，沈南鹏得以结识了恒大地产的许家印、富力集团的李思廉等地产业内举足轻重的人物，他们再次帮助沈将此领域的认知提升。
所有这些积累，在某一刻就变成了对投资机会的把握。2008年初，红杉与郑裕彤的新世界集团、资金国际完成了对人和商业的投资。对于绝大多数地产业外人士，人和的商业模式不啻于狂想：它在中国各地的防空洞内经营商场。但沈南鹏在看过之后，对其颇感兴趣：他清楚，复杂的地下工程里，将人员和服务组织起来不容易，而一旦这个商业模式形成其客户群，它就可以将一家店里的店长、店员和客户倾数带到其他市场，这就意味着高复制性合壁垒——也正因为他并非外行，人和的创始人业才愿意接受一家风投公司做自己上市前融资的投资者。
“你做一件事就算最后没成，你也学到教训了。但幸运的是，如果你做成了，学到的是成功的经验和错误的教训，而这些都是别人看不到的”，沈南鹏说。对他来说，虽然很多决策也可以在一、两周甚至更短的时间内做出，但如果以润物细无声的方式先行做好一切信息储备，决策的品质也就更高。
因此，即便承认人的精力终归有限，自2007年起，沈还是有意识地学习起两个新行业：矿业和新能源。
到目前为止，矿业仍是个让其未得门而入的领域。连续飞到云南看过几次项目之后，沈依然找不到判断项目的方法：在地质报告出来前，沈这样的业外人士不知如何确认一片矿的储量和价值，但等到地质报告写好，价值就充分反应到价格中了——这让他无法获得相对于竞争对手的判断优势。
而在新能源领域，问题相对简单许多。作为中国制造的一部分，风能相关产品——轴承、叶片等零部件——无论国内市场需求还是出口，都可能变成一个年销售达100、200亿元的市场，并出现一两家全球顶尖公司。“想想风能行业可能有一家公司今年的收入不过1000万人民币，几年后能够变成10亿元。这个确实让我感觉兴奋”，沈如是说。
但再次证明其保守一面的是，2007年初，资本市场的狂热阶段，一家即将上市的风能公司找到他，询问是否有意参与上市前最后一轮融资。当时这家公司并没有具体的营收，只有两个未确定的合同，给沈开出的条件是10倍市盈率及18个月的锁定期。毫无疑问，在市场景气之时，只要此项目得以上市，市盈率很快能翻上几倍。但沈并未乐享其成，他不停问自己：究竟是下注于公司的基本面，还是市场大势？结论是，如果是跟市场博弈，自己“不够聪明”。最终他选择了放弃。
创业者教育
以自己“不够聪明”为由，放弃跟进市场热潮，除了因为沈DNA中的保守一面，还基于他自1994年至1999年在香港从事投资银行工作时积累下的金融史知识。比如他会告诫自己，当整个市场的市盈率高达50、60倍，任何一家企业做假帐的动力都会很大。而在投资体育用品公司匹克之前，他在福建晋江对同类公司的尽职调查也格外仔细——他清晰记得，1990年代中期，福建在香港的上市公司不乏做假账的历史。
必须承认，如果说沈南鹏在行业知识这一层面的积累并非很难学习，其知识架构的另外维度，商业技能和对于人的判断，则难复制的多——与绝大多数风投业同行不同，沈骨子里始终是个创业者，而他连续两次成功的创业经验，让他获得了丰富的实战心得。
沈南鹏称，他的创业意识觉醒于1996年。从事投资银行业的最后三年，他供职于德意志银行在华的债务部门。当时他的老板给他的工作是：自己考虑怎么赚钱，至于究竟自己做，还是带一个3、4个人的小团队，乃至十个人的大团队，均取决于其自负盈亏的能力。这就让沈必须思考其业务的差异化，竞争方法。
其时，诸多跨国投行在中国的发债业务集中在争夺财政部、中国银行、建设银行等大型国有机构。沈不免有一个反思：这些业务的利润其实不佳，为什么大家仍将精力集中于此？答案是，如果能拿下中国银行到美国这样的项目，对于银行家本人的荣耀感其实可能大于生意本身的精打细算。由此，沈将精力转向了帮企业发“高息”债——他承认，这是“摩根士丹利、美林不屑一顾的”——但收益颇佳。仅从交易额排行榜上看，沈所做到交易规模偏小的项目让德意志银行落后于其对手们，但沈觉得“很快乐”：因为他领导的四个人的队伍给公司带来了利润。
1997年，沈所率领的德银债务部门完成了5、6家中国公司的发债，次年，这些客户有一半面临重组，虽然没有义务，但沈还是努力帮它们寻找后续融资的渠道。
“1998年让我学到很多东西。1997年还是套路化的工作，将中国企业包装一下，获得政府的支持，到海外去卖。说起来复杂，做起来其实蛮简单的。1998年就不是简单的交易了：你要针对你客户的情况，而且你知道了什么叫‘公司不行了’。”鲜少提及这段历史的沈南鹏对《环球企业家》回忆说。
在此之后，沈与梁建章、季琦、范敏等人创立了携程。至少在那个阶段，沈南鹏还远算不得成熟。
据说，创立携程之前，沈南鹏已经以个人名义做了一些投资，有与沈相识多年的人士称，沈南鹏一度使用了一张印满其投资项目的名片，上面罗列着包括反黑客软件公司在内的一些公司。至少在今天看来，这段投资史隐没，证明沈并非外界所见的每每点石成金。
沈同样承认的是，携程2000年3月从软银获得融资时，压力曾很大：看不出公司未来能长到多大，甚至不知道怎么从外界借鉴商业模式，应该不应该做点订酒店之外的事情……直到2001年，携程每个月可以做10万间房间业务时，他才确定这是个可以赚钱、甚至可能赚很多钱的业务模式。
但携程的成功让沈完成了个人的一次升级：创立一家市值一度达到45亿美元的公司，让无数正确或错误的决策与执行，最终都沉淀成了正面的经验。
比如，像所有在2000年前创立的网络公司一样，携程最初也不知究竟该如何推广自己的品牌，他们一度试图依靠线下广告拉动网站流量，但几乎毫无效果。意识到错误后，沈南鹏等人将纯粹的市场营销改变定位为业务拓展，用销售手段拓展品牌：比如在机场这样的地点发携程的卡片，以及后来跟国航、招商银行合作。事实证明，携程至今不是一家以线上收入为主的公司，如果当初固执于投资线下带动网站的流量和客户，它就不可能成长为日后的携程。
在此之后，通过启用六西格玛，携程将自己与竞争对手在服务质量上的差距彻底拉开。而让这种经验被进一步放大的，是如家的建立。相对而言，如家的客户获取比携程更为容易——它有店面，是最直接的广告——但难点在于，携程的一名客户从打入电话到完成订房、订票，可能只有2分钟，如家的客户可能要在酒店内待上48小时，这1440倍的时间差别，显然创造了更多的犯错空间。
这些点滴，让沈南鹏日后回忆起来，甚至无法将携程的经历总结为互联网经验，而更像是对B2C这种商业模式的普遍学习——如何获取客户？如何留住客户？
另一个在携程创业过程中逐渐提升的，是他对于组织架构和业务流程的重视。
“如果一家公司管理不好，乱，很可能因为CEO对于组织架构和业务流程的掌握有问题。在携程的时候，我和梁建章就两张图画的最多：组织架构图、业务流程图。”沈南鹏说。可以想象，对于携程而言，这曾是一段痛苦的经验：因为公司拥有四名创始人，如果每个人对下面发表一个命令，公司的执行力就可能倍受影响。
但这一经验在沈南鹏投资于宏梦卡通时变得极富价值：和携程多少有些类似，这家创意人士和职业经理人并存的企业，的确需要将每个人的角色，以及公司的流程彻底明确。
投资宏梦之初，每次开董事会，沈南鹏一定会做的事情就是画公司的组织架构图。对于这样一家创意主导的公司，很容易产生很多决策权模糊的灰色地带：在一些问题上，究竟是创作人员具有排版的权利，还是经营人员有此权利？平时的工作中，信息如何流动、双方如何合作？
沈南鹏对宏梦的建议是非常切实的：每隔几个月，大家一起坐下来画画组织架构图，谁对CEO负责？分公司的负责人向CEO还是向某个副总报告？比如，广东的负责人向CEO报告，是虚线。实线可能是向销售总监报告，如果他下面的销售也很强，那他向谁报告？是向当地的管理者报告，还是向全国销售报告？人力资源的工作谁来最终排版？有哪些人之间的联系是实线，哪些人之间的联系是虚线？每个人画有什么不同？
虽然在过去三年间，沈南鹏成为了中国媒体业的宠儿之一，但一个似乎很少被问及的话题是：加入红杉资本之初，沈就明确表示自己希望学习先进的投资机制，三年过去，他究竟学到了什么？
这是一个让沈颇为感慨的话题：其美国合伙人们分享最多的，并非发现苹果和谷歌的心得，而是将40年的投资经历总结为一页纸，其中罗列着39个过往的重大错误。沈说，果然，他已经犯下了纸上列出的两个错误：投资早期企业时股权太少，以及投资于在早期就很被估值很高的公司。“美国团队跟我们讲过他们的经验、教训，但那时我们觉得有些公司很特别，让我们试试看。但有些规律是没有办法改变的，这确实很让人沮丧,但很多东西就是这么共性。”