通化东宝调研报告——胰岛素6月大扩产，未来有望实现百亿销售额

国内胰岛素销售同比增长70%
首先，请重点参阅我们08年5月12日和3月13日研究报告《通化东宝调研报告——胰岛素6月大扩产，未来有望实现百亿销售额》、《通化东宝深度研究——胰岛素大扩产在即，08年业绩开始爆发》。
投资要点和最新跟踪：
公司08年前5个月经营数据创历史新高。国内胰岛素销售同比增长70%，每月销售回款2000多万元，胰岛素一期工艺优化后，产能扩大了50%，3月~5月共出口胰岛素原料药40多公斤，售价达历史最高水平、高达6万美元/公斤，实现销售收入1600多万元。“镇脑宁胶囊”销售调整结束，3月份开始恢复正常，每月回款1000多万元。
08年中期业绩前瞻。我们预计，公司08年上半年销售收入同比增长30%，扣除07年上半年投资收益5200万元，净利润同比大幅增长189%，将实现EPS0.11元。
耗资7亿元的胰岛素二期临近投产。胰岛素二期生产工艺系统优越于一期，也优于诺和、礼来两大巨头。与大宗原料药相比，胰岛素原料药有三点明显不同：1、基因工程重组人胰岛素以水、培养液等精细生物试剂为原材料，基本不受化工原料涨价影响，毛利率高达80%以上。2、出口销售体积小、运输简便快捷，营业费用极低，净利润率高达60%。3、由于产业化壁垒高企，全球胰岛素市场保持寡头垄断竞争格局，通化东宝第二代胰岛素只有诺和、礼来两家竞争对手，但两巨头不出口原料药。
通化东宝胰岛素的目标市场是包括中国在内的发展中国家，以中国市场为范例，公司国内市场近几年快速增长的轨迹展现了其国际市场的未来。公司胰岛素品质与巨头媲美，综合成本大大低于两巨头，能坚持“国际化的自主品牌”战略。由于诺和、礼莱两大巨头胰岛素销售价格高昂，广大发展中国家市场远未开发成熟，受削减医保支出驱动，广大发展中国家卫生部正在不遗余力促成通化东宝胰岛素出口。
通过在国内外目标市场“合作建厂、技术入股”模式，公司胰岛素未来10年内将占领国际市场20%份额、国内市场50%份额。我们测算，公司全球销售额将达到100亿元，实现净利润将达到35亿元，EPS接近10元，未来10年净利润增长近50倍，其股价具备10年10倍前景。公司是我国医药行业拥有独创产品、自主品牌、国际化经营的战略性品种。我们维持3月14日深度研究报告的业绩预测（08和09年EPS分别为0.40元和0.80元）、目标价24元和“强烈推荐—A”投资评级。由于我们采取了保守的38%的净利率假设，即使公司出口胰岛素原料药的销量或价格低于我们预期，其实际贡献净利润仍会达到或超出我们预测值。
2007年，胰岛素及其类似物在全球市场的销售规模达到了74.6亿美元。
Ⅰ型糖尿病由先天性胰岛素分泌绝对不足所致。Ⅱ型糖尿病是由于后天饮食原因、缺乏锻炼、工作压力等原因导致胰岛素分泌相对不足所致。糖尿病是全球经济发展、消费升级之下的常见病、多发病和“终身用药”的慢性病，重组人胰岛素及其类似物是有效治疗糖尿病的基因工程生物制药，是Ⅰ型糖尿病的唯一有效药物，是Ⅱ型糖尿病中后期必然用药。
中国近年来糖尿病高发病率与经济快速发展、老龄化和城市化等密切相关。在我国3000万糖尿病患病人群中大约25%~30%获得了确诊，每年约有1000万人使用胰岛素治疗。
第二代胰岛素（重组人胰岛素）已普遍进入各国医保报销目录，是各国医保投入的“重头戏”。根据有关统计，全球糖尿病患者血糖有效控制率不到30%，严重影响其正常生活，跨国巨头胰岛素价格昂贵，高达70%的糖尿病患者因使用不起而只能选择口服降糖药，广大发展中国家市场远未开发成熟。
第三代胰岛素（胰岛素类似物）是将胰岛素B链的两个氨基酸变成赖氨酸和辅氨酸、或者是精氨酸和甘氨酸，从而改变胰岛素的释放时间和作用时间，是第二代胰岛素的升级产品。迄今为止，已有丹麦的诺和诺德、美国礼来、法国安万特三家公司开发出胰岛素类似物专利药，这些胰岛素类似物专利都未到期，2007年全球销售规模达到了77.7亿美元，主要来自欧美发达市场。
中国市场的胰岛素类似物07年销售规模仅有1亿元左右，占据胰岛素大品类的份额仅有3%，其中，安万特销售额8000万元，诺和诺德实现销售额2000万元。可见，胰岛素类似物在发展中国家仍处于医生教育和市场导入期，距离实现盈利尚需时日，未来5~8年内都不会对第二代胰岛素构成威胁。
通化东宝旗下的甘李药业于2005年成功研制并获得了SFDA颁发的仿制新药证书和生产批件，并于2006年中期投放市场。
从全球临床使用疗效来看，第三代胰岛素与第二代胰岛素控制血糖疗效相当，并无优越之处，只是减少注射次数、带来便利、提高依从性。从治疗费用投入来看，由于第三代胰岛素比第二代胰岛素的价格至少贵1倍以上，而且，长效胰岛素通常必须配合速效胰岛素使用，因此，使用第三代胰岛素每年至少花费5000元以上。而使用通化东宝第二代胰岛素每年花费只需2000多元。各类胰岛素注射均已普遍采用无痛皮下注射法，自动控制注射笔十分方便。
我们对比分析了全球市场第三代胰岛素、第二代胰岛素的销售额比例关系和销量比例关系，不难发现：从使用量来看，第二代胰岛素仍占据主流市场。