神马文学网信報研究部 2010 11 24 (投資教室)
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每年35%回報的策略在港可行嗎？
我們會先看這策略的根本原理，然後看看這策略應用在香港市場後的實證結果。
淨額股份定義
在進一步解釋前，讓我們先界定什麼是淨額股份：淨額股份就是公司市值相等於三分二淨流動資產減去所有先前的債務責任後的股份（即該公司淨負債比率應在極低水平或持有淨現金餘額）。
這策略的原理基本是，該股市值低於手上淨流動資產價值（即該公司估值處於低廉水平），而投資者在其投資中承受相當低的資產負債表風險（其他低廉股份投資策略普遍沒有把這納入考慮之列）。
雖然這原理聽來很有趣，但關鍵在於這策略是否可行。
全球市場證實可行
根據蒙捷（先前作為法興研究部的策略員，現於GMO任職）的分析，以及經格雷厄姆（Benjamin Graham）的詮釋，這策略經得起時間考驗，在不同市場中也可行。
格雷厄姆在其著作《聰明的投資者》（Intelligent Investor）中討論這策略方法，他於1957年至1959年期間測試這策略。他按上述定義組成淨額股份投資組合，共取得75%回報率，相對同期標準普爾的425工業企業指數，後者僅獲50%回報率。
根據蒙捷的分析，於1985年至2007年期間，全球淨額股份投資組合平均年度回報率達35%，而整體市場的年度回報率為17%。
香港市場於過去數年出現不多的淨額股份，但仍存在機會。
我們在香港市場的初步篩選工作中，於2005年至2010年期間進行了五次測試篩選。篩選日期定在業績公報日後四個月左右，在那天，我們在購進一籃子通過篩選標準的公司股份後，並持有一年。這些股份的回報率可參考表2。
策略的兩個限制
香港市場的初步篩選結果顯示，在五項測試中有四項的篩選股份回報率高於市場，而且篩選股份大幅跑贏大市。
投資者在使用這個策略時請謹記，它有若干的限制。
首先，為了令這策略可行，投資者必須購進整個籃子股份，而非選擇性地購進一些心目中認為有機會的股份。根據蒙捷的研究，這策略於任何一年的失敗率（即投資者購入通過篩選標準的公司期間，股價下跌9成以上的公司數目比例）約5%（而大市任何一年的失敗率為2%）。因此，若投資者只選擇性地購進篩選後的股份，可能最終買入了跌幅巨大的股份，並同時錯過有升幅的股份。我們對香港市場的初步測試顯示，於2005年至2010年期間，錄得負回報的股份比率為0%至95%（金融海嘯期間表現與恒指同步），這亦顯示，投資者必須購進整籃子股份，才可獲得回報。
其次，只當投資者年復一年地持續進行這種策略，不理這策略在期間是否出現負回報率。環球市場而言，蒙捷指出，於1985年至2007年期間，經篩選後的一籃子淨額股份出現三次年度負回報，而同期的整體股市回報率則出現6次年度負回報。雖然香港市場的抽樣測試顯示，篩選股份的組合與大市年度升跌相符，但一般有較佳的正回報率。
從兩方面來看，淨額股份篩選過程是有用的工具。首先，明顯的用途是選取了估值相對便宜的股份投資；其次是作為大市見底指標。
我們從表2可以看到，不正常地出現很多股份，跌進研究部2009年4月所做的篩選結果中（90間，而正常數目是低於20間）。即是說，篩選結果中不正常地出現很多股份，可能意味是大市底部。
濰柴加入推薦名單
在近期的大市調整期中，推薦名單表現一直符合預期，上周加入的惠理集團（806），表現也相當理想。
由於濰柴動力（2338）的估值已回到相對合理水平，我們把它加進今天的推薦名單內。
