海通证券：中兴通讯 维持“买入”评级

www.eastmoney.com   2009-08-20 13:00     中国证券网 手机免费访问 eastmoney.cn  |  字体: 大 中 小  |  我有话说  

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　　海通证券20日发布中兴通讯（000063.sz）半年报点评，维持“买入”的投资评级，6个月目标价为40元。 

　　中兴通讯今日公布2009 年半年报。公司1H09 实现营收277.1 亿，同比增40.4％；实现毛利88.8 亿，同比增34.1％；实现营业利润6.3 亿，同比增36.8％；实现归属于母公司净利润7.8 亿，同比增40.5％，基本EPS 为0.45 元。从Q2 单季来看，公司营收同比和环比分别增长44.7％和37.4％，归属于母公司净利润同比和环比分别增长41.9％和795.7％。 

　　海通证券点评如下： 

　　国内3G 建设促营收增长加速。公司中期营收同比增40％，高于市场预期。分产品来看，本期公司运营商网络业务收入同比增46％，是驱动营收超预期成长的最主要原因。显然，运营商网络业务收入的高速成长源自国内3G 建设高峰的到来。海通证券估计中移动TD 二期、中联通WCDMA 一期以及中电信CDMA 二期在今年上半年进入收入确认高峰期，从而驱动公司运营商网络业务的成长。展望今年下半年，海通证券估计中移动TD 三期、中联通WCDMA 二期以及中电信CDMA 三期均有望得到收入确认，故此判断公司下半年运营商网络业务仍能维持较高增速；本期公司终端业务收入同比增30％，增速较一季度有所提高。在全球手机出货量受经济危机影响而增长乏力之际，公司终端业务仍有快速的增长，主要得益于对发达地区的渗透和定制化的销售策略。海通证券认为低价策略和运营商的支持将驱动公司海外终端业务的持续快速成长，而国内3G 市场的启动为公司终端业务带来了新的契机。整体来看，海通证券预测公司终端业务营收今后三年的CAGR 有望达到30％。从地区分布来看，公司上半年国内市场收入同比增112％，占营收比重达54％。海通证券估计下半年国内市场仍将维持较高增速，但明年3G 投资增速可能会明显下降从而降低公司国内业务的营收增速；上半年国际业务收入同比仅增长0.7％，其中亚洲市场增长约14％，而非洲市场同比下滑约35％。不过，需要指出的是，与一季度国际业务收入同比下滑相比，公司二季度海外市场的状况已经得到改善。海通证券估计下半年公司国际市场营收增速将有所提高，而明年随全球经济复苏有望获得更高增速。 

　　价格竞争致毛利率下滑。公司本期综合毛利率为32.06％，同比下降约1.5 个百分点。其中，运营商网络业务毛利率同比下降约2.6 个百分点。目前来看，低价仍是通讯设备厂商最有效的竞争利器，公司运营商网络业务毛利率下降难以避免。以公司在TD 三期大幅下降的报价来判断，海通证券认为其毛利率有进一步下滑的风险。海通证券假设2009 年全年公司运营商网络业务毛利率约为34％，未来两年则逐年下降约1 个百分点；公司本期终端业务毛利率同比上升约0.6 个百分点到27％，海通证券估计主要原因是高端手机比例有所提高以及采购成本的下降。公司终端业务仍以中低端产品为主，其产品综合单价继续下降的空间较小。因此，海通证券判断公司终端业务毛利率有望得到维持。事实上，公司终端业务的分部利润率自2007 年以来持续上升（2007 年为8.9％，2008 年为10.5％，1H2009为14.4％），而终端业务分部业绩比重今年上半年已经达到15％。考虑到定制化策略将带来相对较少的销售费用，而其价格战的程度弱于主设备市场，海通证券认为终端业务在未来几年有望成为公司更为稳定的业绩驱动力。 

　　两项费用控制和汇兑收益加速盈利增长。本期公司销售费用和管理费用同比均增长约21％，明显低于营收及毛利的增速。近两年来，公司两项费用增速呈现放缓的趋势，海通证券认为可能原因是公司海外市场机构的铺设和管理人员的规模已经越过了规模效应可以得到明显体现的节点，当然这一趋势仍需要更长的时间窗口来验证。公司本期研发费用同比增速高达58％，海通证券判断可能原因是研发人员规模增长较快。不过，海通证券估计研发费用如此高速的上升不会在下半年以及未来两年持续。此外，特别需要提请注意的是，公司本期财务费用同比下降约8.5％，主要原因上半年产生了约1.3 亿的汇兑收益。扣除汇兑损益的因素，公司上半年实际净利润增速小于30％。 

　　财务风险仍可控。公司本期末应收账款余额较2008 年底和今年一季度末分别增加约34％和4％，相对于营收的增速属正常范围。本期末公司应收票据余额较2008 年底增加175％，鉴于应收票据的坏账风险远小于应收账款，海通证券认为投资者对此不必太过担忧。此外，公司本期计提了约4.5 亿的坏账准备和减值准备，一定程度上降低了财务风险。从目前来看，施虐全球的经济危机并未给公司财务状况带来致命的风险。 

　　维持“买入”评级。基于更高的营收增长预期，海通证券调高公司2009～2011 年EPS预期分别至1.33 元、1.75 元和2.15 元。目前公司2009 PE 约为25 倍，与行业平均水平接近。鉴于公司业务组合可以有效降低业绩波动风险，从下半年看业绩高速增长比较明确，海通证券维持“买入”的投资评级，6 个月目标价为40 元，对应约30 倍的2009 PE。 

　　主要不确定性。海外市场的复苏时点和力度存在较大不确定性；明年运营商主设备投资额增速甚至绝对值有可能会下降