神马文学网经济复苏顺序决定A股投资机会
来源：百度文库 编辑：神马文学网 时间：2024/04/30 06:30:40
银国宏
A股市场在5月底成功实现风格转换，即投资机会从率先上涨的中小市值股票转向了以金融、地产为主导的大市值股票。这种新的投资主线维持了一个月以后，市场开始出现更快的投资机会转换，投资者在应对这种快速的转换时往往感到困惑。我们认为，如果按照经济复苏的顺序来分析这种转换可以获得合理的解释，也有利于对未来投资机会的判断。
为什么说最近三周的投资机会是按照经济复苏顺序进行转换，我们可以观察下最近三周的板块表现数据：7月第一周，表现出色的是地产、保险、煤炭和银行；7月第二周，表现出色的是汽车、钢铁、化工和煤炭；7月第三周，表现出色的是有色金属、煤炭、钢铁和航运；最近几个交易日，表现出色的是煤炭、有色金属和航运。大致而言，表现良好的板块可以分为两类：一类是基于通胀预期的资产和资源品，特别典型的是煤炭成为最近一个月表现最出色和最稳定的行业；另一类是和经济复苏预期兑现有关的延伸产业，如钢铁、化工和航运，都是经济复苏预期确认下的上下游产业的延展。由此可见，整个投资机会转换的内在逻辑，其实就是经济复苏顺序和前景判断。
首先，从经济复苏顺序对股票市场投资的影响看，通常是按照“上游资源品（煤炭）──偏消费端制造业（汽车、地产及品牌消费）──工商服务业（金融服务、交通运输、物流、机械设备等）──偏投资品制造业（钢铁、有色、化工等）”来表现。按照这样的逻辑，当经济复苏预期在半年经济数据出台后出现，市场从季度GDP环比增长得到信心，因此才出现了7月中旬从早周期的资源品、防通胀的资产品逐步开始向为产业复苏服务的中游行业以及强周期性投资品行业转换。
其次，从经济复苏的前景判断来看，由于对中短期的经济复苏势头没有分歧（分歧转移为对明年或更远时候会否出现经济二次探底），因此对经济复苏的前景判断就称为选择投资方向的重要依据，而这种前景判断又可以从复苏范围和复苏特征两个角度前瞻：第一，从复苏范围看，政府投资驱动的经济增长能否扩展到民间投资，目前可见的民间投资启动还是围绕房地产相关产业链展开的，而外需驱动的民间投资仍未见起色，因此这种复苏应该是带有结构性特征，以强周期的投资品行业的产能（钢铁、化工和有色）和经济复苏产生的需求匹配角度看，其实并不乐观，所以我们从复苏范围角度判断类似这些强周期的投资品行业在投资机会转换过程中属于预期驱动的交易性机会，持续性应该会受到挑战。第二，从复苏特征看，即“增长复苏+高通胀”还是“增长复苏+低通胀”，如果复苏特征表现为前者，那么资产和资源性行业仍然是可持续的投资主线，如果复苏特征表现为后者，那么消费型行业可能会表现得更加出色，如白酒、医药等。
从我们的判断看，复苏范围和复苏特征更可能表现形式是“经济复苏来源于政府投资，深化于围绕房地产、汽车消费展开的民间投资，通胀在明年回升到3-4%的水平实属正常，但不会出现恶性通胀”。之所以我们认为经济复苏过程中不会出现恶性通胀，一个重要的依据是自从资产市场发展起来后，可以吸纳大量实体经济溢出的货币，从而在很大程度避免了基本消费品价格的大幅上涨。换个说法就是，货币供应过多可能产生的全面通胀压力实质上是通过资产价格膨胀消化了。
基于上述判断和近期市场投资机会的转换特征，我们认为经济复苏顺序所驱动的强周期投资品产业（钢铁、化工）因为产能过剩压力而不可持续，经济复苏产生引发的产业服务需求，将促进金融服务、运输物流、机械设备等行业业绩的稳步回升。同时，资产价格膨胀消化货币压力的过程中，房地产、资源品行业的表现可能具有较强的持续性。
最后，补充说明的是，目前整个市场强势上涨的驱动力来自经济刺激政策的力度和效果。一旦三季度经济复苏得以确认，那么货币政策会否改变并回收流动性，实体经济复苏后吸纳流动性能力增强也会导致部分资金从股票市场流出，这很可能会导致市场出现一次牛市形成过程中必不可少的调整，也应该是1664点反弹以来最大幅度的一次调整。显然，盯住货币政策调整方向和力度判断市场调整应该是目前看来比较务实的逻辑。
（银国宏是东兴证券研究所所长。文中所述只代表他的个人观点。）
A股市场在5月底成功实现风格转换，即投资机会从率先上涨的中小市值股票转向了以金融、地产为主导的大市值股票。这种新的投资主线维持了一个月以后，市场开始出现更快的投资机会转换，投资者在应对这种快速的转换时往往感到困惑。我们认为，如果按照经济复苏的顺序来分析这种转换可以获得合理的解释，也有利于对未来投资机会的判断。
为什么说最近三周的投资机会是按照经济复苏顺序进行转换，我们可以观察下最近三周的板块表现数据：7月第一周，表现出色的是地产、保险、煤炭和银行；7月第二周，表现出色的是汽车、钢铁、化工和煤炭；7月第三周，表现出色的是有色金属、煤炭、钢铁和航运；最近几个交易日，表现出色的是煤炭、有色金属和航运。大致而言，表现良好的板块可以分为两类：一类是基于通胀预期的资产和资源品，特别典型的是煤炭成为最近一个月表现最出色和最稳定的行业；另一类是和经济复苏预期兑现有关的延伸产业，如钢铁、化工和航运，都是经济复苏预期确认下的上下游产业的延展。由此可见，整个投资机会转换的内在逻辑，其实就是经济复苏顺序和前景判断。
首先，从经济复苏顺序对股票市场投资的影响看，通常是按照“上游资源品（煤炭）──偏消费端制造业（汽车、地产及品牌消费）──工商服务业（金融服务、交通运输、物流、机械设备等）──偏投资品制造业（钢铁、有色、化工等）”来表现。按照这样的逻辑，当经济复苏预期在半年经济数据出台后出现，市场从季度GDP环比增长得到信心，因此才出现了7月中旬从早周期的资源品、防通胀的资产品逐步开始向为产业复苏服务的中游行业以及强周期性投资品行业转换。
其次，从经济复苏的前景判断来看，由于对中短期的经济复苏势头没有分歧（分歧转移为对明年或更远时候会否出现经济二次探底），因此对经济复苏的前景判断就称为选择投资方向的重要依据，而这种前景判断又可以从复苏范围和复苏特征两个角度前瞻：第一，从复苏范围看，政府投资驱动的经济增长能否扩展到民间投资，目前可见的民间投资启动还是围绕房地产相关产业链展开的，而外需驱动的民间投资仍未见起色，因此这种复苏应该是带有结构性特征，以强周期的投资品行业的产能（钢铁、化工和有色）和经济复苏产生的需求匹配角度看，其实并不乐观，所以我们从复苏范围角度判断类似这些强周期的投资品行业在投资机会转换过程中属于预期驱动的交易性机会，持续性应该会受到挑战。第二，从复苏特征看，即“增长复苏+高通胀”还是“增长复苏+低通胀”，如果复苏特征表现为前者，那么资产和资源性行业仍然是可持续的投资主线，如果复苏特征表现为后者，那么消费型行业可能会表现得更加出色，如白酒、医药等。
从我们的判断看，复苏范围和复苏特征更可能表现形式是“经济复苏来源于政府投资，深化于围绕房地产、汽车消费展开的民间投资，通胀在明年回升到3-4%的水平实属正常，但不会出现恶性通胀”。之所以我们认为经济复苏过程中不会出现恶性通胀，一个重要的依据是自从资产市场发展起来后，可以吸纳大量实体经济溢出的货币，从而在很大程度避免了基本消费品价格的大幅上涨。换个说法就是，货币供应过多可能产生的全面通胀压力实质上是通过资产价格膨胀消化了。
基于上述判断和近期市场投资机会的转换特征，我们认为经济复苏顺序所驱动的强周期投资品产业（钢铁、化工）因为产能过剩压力而不可持续，经济复苏产生引发的产业服务需求，将促进金融服务、运输物流、机械设备等行业业绩的稳步回升。同时，资产价格膨胀消化货币压力的过程中，房地产、资源品行业的表现可能具有较强的持续性。
最后，补充说明的是，目前整个市场强势上涨的驱动力来自经济刺激政策的力度和效果。一旦三季度经济复苏得以确认，那么货币政策会否改变并回收流动性，实体经济复苏后吸纳流动性能力增强也会导致部分资金从股票市场流出，这很可能会导致市场出现一次牛市形成过程中必不可少的调整，也应该是1664点反弹以来最大幅度的一次调整。显然，盯住货币政策调整方向和力度判断市场调整应该是目前看来比较务实的逻辑。
（银国宏是东兴证券研究所所长。文中所述只代表他的个人观点。）
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