全球经济“可持续复苏”存疑 资产泡沫或继续累积

2010年02月01日 05:35 来源：上海证券报 作者: 张明

　　全球金融危机过后,世界经济已进入低速增长阶段,主要发达国家的低失业率与财政赤字,决定了他们不太会过早退出宽松的货币政策。除非国内通胀压力急剧上升,新兴市场国家也没有动力加息。这意味着外围国家的资产价格泡沫可能还将继续累积。由此,2010年世界经济的主题词将定格在低增长、高失业、多摩擦与泡沫化上。

　　2010年的世界经济依然游走在泡沫与低迷之间。

　　昨天闭幕的第40届世界经济论坛,主题就是“改变世界:重新思考、重新设计与重新建设”,各国政要、企业家与学者齐集瑞士小镇达沃斯,集中讨论全球金融监管、国际货币体系改革、贸易保护主义、气候变化与清洁能源、国际资本流动与社会保障体系等问题。虽然议题驳杂多样,但主线始终很清楚:本轮经济复苏的可持续性以及退出政策的时机选择。当下的世界,一边是对全球流动性过剩、大宗商品价格上涨与资产价格泡沫的担忧,另一边是对主权债务危机、财政赤字难题、失业率高企与经济二次探底的疑虑。作为论坛的核心议程之一,“可持续复苏”实则存在极大的争议与不确定性。

　　与“可持续复苏”相对应的,则是世界经济二次探底。笔者所在的代表团在今年1月下旬曾走访了欧洲中央银行、联合国贸发会议以及经济合作与发展组织等国际机构。若要概括这些机构对于2010年全球经济走势的观点,大致可以用其中一位经济学家的妙语来表达,当谈及世界经济二次探底的可能性时,他认为“It’s unlikely, but not impossible”(不太可能,但并非绝无可能)。或许这并非是经济学家的搪塞卸责之语,而是当前世界经济的复杂形势着实让人难下定论。

　　世界经济复苏的最大不确定性,在于全球范围内的最终需求能否恢复。在过去的10年中,是美国居民的过度消费支撑了世界经济的高速增长。在次贷危机爆发前的巅峰时期,美国居民储蓄率为负,而消费与GDP之比高达72%。美国居民的借债消费驱动着全球经济增长,而外围国家政府则通过向美国居民贷款来支撑美国居民的过度消费。当美国房地产泡沫破灭产生的负向财富效应,美国衍生品泡沫破灭导致的商业银行紧缩信贷最终戳破了美国居民过度消费的泡沫之后,一切突然变得难以为继。

　　发达国家的消费者短期内很难恢复元气。一方面,作为未来居民消费的先行指标,目前美国与欧元区的失业率都达到了10%,而且可能持续较长时间。对未来收入下降的担忧必然导致居民开始削减消费。另一方面,美国居民在次贷危机过程中大约损失掉超过10万亿美元的财富,他们需要通过提高储蓄率来重建财富。此外,在资本充足率压力以及对资产质量的担忧下,商业银行依然处于集体惜贷的状态中,消费信贷增长缓慢。

　　新兴市场国家尽管增长前景更加光明,但却很难指望新兴市场国家的居民能够填补发达国家消费萎缩留下的空白。以金砖四国为例。尽管中国与印度政府正在努力扩大内需,但两国出口导向的发展策略尚未有根本改变,而且两国国内均普遍存在的产能过剩意味着他们很难产生对其他国家制成品的需求。中国目前的投资率接近50%,且2009年固定资产投资率依然远高于GDP增长率,产能过剩问题恐怕只会更加突出。巴西和俄罗斯依然是资源出口国,他们还希望外部需求的复苏能带来资源出口收入的上升。作为一个整体,目前金砖四国恐怕只能在能源与初级产品方面为全球提供净需求。

　　世界经济复苏的另一不确定性,则是发达国家与新兴市场国家的财政危机。从近期来看,部分欧元区国家的主权信用危机正处于高发期。继希腊之后,西班牙、爱尔兰、意大利、葡萄牙等国家的信用等级都处于岌岌可危的地步。目前几乎所有重要的欧元区国家都突破了马约对财政支持与政府债务比率的限制。尽管欧盟官员可以用危机时期的例外来搪塞,但这一例外能够被容忍与持续多久,依然充满着疑问。难怪“末日博士”鲁比尼已开始放言:欧元区可能崩溃了。

　　从中长期来看,作为全球货币体系的核心国,美国的财政赤字问题同样不能令人乐观。尽管危机后美国居民储蓄率的上升带来了经常账户赤字的改善,但政府储蓄率的下降,可能再次导致经常账户赤字的恶化。持续的财政赤字与经常账户赤字将导致美元长期处于贬值压力中,而全球储备货币的持续贬值,无疑将加剧全球流动性过剩与套利交易的盛行,新兴市场国家的资产价格泡沫可能愈演愈烈。美国政府挽救美元币值的努力则会给世界经济(尤其是外围国家)带来新的伤害。一方面,为了同时实现经济增长与改善经常账户赤字的双重目标,美国将会采取更加严厉的外贸政策,这会加剧全球范围内的贸易摩擦,新兴市场国家的出口增长将更加艰难;另一方面,为应对国内通胀压力与稳定美元币值,美联储可能步入加息周期,这将导致全球套利交易的终结与短期国际资本的回流,从而戳破新兴市场国家的资产价格泡沫。

　　主要发达国家的低失业率与财政赤字,决定了他们不太会过早退出宽松的货币政策。一方面,加息造成的紧缩会加剧失业;另一方面,加息将会提高国债收益率,增加政府通过发债为财政赤字融资的成本。唯一的例外可能将是像加拿大、澳大利亚这样的资源出口国。除非国内通胀压力急剧上升,新兴市场国家也没有动力加息。

　　由此,2010年世界经济的主题词也就将定格在低增长、高失业、多摩擦与泡沫化上。