神马文学网博众研究2011年投资策略：第三只眼看A股
来源：百度文库 编辑：神马文学网 时间：2024/04/28 17:39:49
投资时钟
2010年的政策时钟是“保增长→防通胀→调结构→防通胀”.第一季度重在保增长，透过数据来观察经济运行状况；二季度由于经济出现过热苗头，政策产生对抗通胀的动机，政策有所紧缩；三季度政策进入观察期，由于十一五最后一年加大节能减排投入，新兴产业扶持政策出台，保障性住房规划推出；四季度由于美国实现量化宽松货币政策，防控热钱流入及输入性通胀的压力显著，防通胀再次摆在首位。医药、医疗器械、酿酒食品、工程机械、电子元器件成为2010年表现最好的板块。
2011年，预计上半年政策将重点放在防通胀→调结构，主要是因为短中期内CPI可能达到令人难以忍受的高位，转变经济增长方式也变得迫在眉睫。下半年扩内需与稳增长同步进行。预计明年投资稳中有降，出口将减速，消费有所回升。经济增长率下降，但经济结构得到优化。
投资坐标
目前我们站在防通胀的坐标上，A股或以相对疲弱的态势进入2011年。随着经济指标的筑底上行，十二五开年投资升温，紧缩预期下上半年银行信贷投放冲关，预计CPI稳中有降，市场有望走出恢复性上升行情。调整格局可能延续到政策有所放松或者市场流动性有所改善的时候，事件性因素对市场转变有一定帮助。
投资思路
建议投资者配置上从“投资趋势”转向“投资结构”，自下而上选投资标的，寻找能穿越牛熊周期和宏观调控的公司，拥有政策扶持以及优异商业模式的企业将成为Tenbagger。寻找Tenbagger的逻辑是：需求能否持续，成长空间是否足够大；能否有技术或者商业模式上的创新；能够在激烈的竞争中成为行业的领先者。能够满足这些标准的公司，即便目前估值有所偏高，未来可以通过成长性来消化，还会有巨大的获益空间。
光阴荏苒，岁月更迭，又到了岁末年终之际。笔者回首在 2010年初提出的观点，认为2010年市场主要矛盾是：经济刺激方案退出形势下，上市企业赢利能力与股票高估值之间的拉锯战。银行再融资与流动性相对宽松之间的冲撞，建议采取中性防守策略。用三维立体研究市场法，目前来看，该方法具有一定的可行性。选股策略方面，建议按照经济周期下的基本需求主线来挖掘行业和公司的投资机会，自下而上选股。庆幸的是，我的观点把握了股市的脉络和热点，从而经受了情绪因素的扰动，得到了市场验证。
展望2011年，笔者试图用一种新的、拷问方式来解读中国经济层面面临的各种问题，进而提出一套解决方案；与此同时，对A股提出投资策略，供投资者做参考。
一,转型之惑：
1，经济政策转向常态化
近期的中央经济工作会议给明年经济政策定调：积极稳健审慎灵活。就A股市场短期而言，我认为，宏观经济政策向“常态化”转变将会如 09 年末政策“适度宽松”转变时那样不可避免的造成市场波动，但是两者不可同日而语的，09 年末看 10 年预期是“低通胀，高增长”，而事实出现了变化；现在看明年预期是“高通胀”，目前这种预期正在消化之中，受益于经济基本面的依托，股指下行的空间是有限的，经济筑底上行将构成强劲支撑。
虽然从明年大的方向来看，明年宏观调控基调是从紧的，货币政策从宽松到稳健，会区别在于紧和更紧之间。我认为，宏观调控节奏，会根据环比趋势而灵活调控紧缩的力度。考虑到政策决策层的学习能力，再考虑到2011是2012年秋“十八大”最高领导层换届前的冲击阶段，因此，类似08年的系统性风险概率不大。结合国内外经济形势，推出利率、流动性管理、汇率的组合拳，维持经济转型大基调的连续性。相对应，股市应表现为宽幅震荡的行情。市场上行空间将主要来自于业绩的提升而不是整体估值水平的提高来实现，储蓄波动以及热钱扰动将成为市场拓展空间的主要资金源。
2，为什么看好新兴产业？
为什么看好新兴产业？从成份股变迁的角度来看A股，可以给出更令人信服的答案。德国DAX 股指在今年欧债危机中表现突出，远远强于法国CAC与西班牙IBEX指数，其中的原因之一是，银行股在其中所占权重远低于其他欧洲股指，后面两个股指中银行股均占据主导地位。DAX 股指中出口股成份较重，因此它还能受益于欧元走疲，债务危机，有助于欧洲的出口商，为其盈利提供了保障。
通过各国成份股的差异，我们看到了 A 股成份股的变迁，08 年以来，以石油、银行、地产等重板块为代表的传统股票走向衰落，而新兴产业、大消费为代表的中小盘兴起。似乎也在暗示着什么？最近洋河股份市值已超过万科宝钢，取代苏宁电器，成为中小板的冠军，排在所有 AB 股上市公司的第 24 位；与此同时，新兴产业板块正在成为牛股的摇篮。其背后又体现了什么逻辑？我认为，这样的变化反映中国经济深层次的结构性和周期性力量的影响，在这种背景下，A股成份股变迁将不可避免，牛股更多的会出现在中小板及创业板市场。不可否认的是，A股成份股的此消彼长反映了传统产业走向没落，新兴产业崛起。因此，有理由相信：2011年新兴产业仍是牛股的温床。
3，从德国经济转型看中国转型
目前国内通胀高企、人民币、海外热钱流入以及资产泡沫的多重压力；节能减排任务加大，大力发展新兴产业实现经济增长方式转变已经迫在眉睫，遇到的种种难题，是否国外也有类似遭遇？
德国作为欧洲老牌劲旅，走过了由衰落到复兴以至繁荣之路，作为前车之鉴，值得中国学习。我发现，德国在上世纪六七十年代就曾经历过与当下中国所面临类似的经济环境，如：美国引发衰退并面临通缩压力和美元危机，而德国则经济了较长时期的外需和投资驱动型快速增长。德国的经验显示，“常态化”不但意味着货币政策对通胀压力的警惕性更高，更为重要的是需要通过财政税收、产业政策、利率和汇率等政策的组合引导社会资源和资金纠正过去积累的资源错配，促进经济结构调整。利率作为当时德国央行调控物价的有力手段，很好地帮助德国度过了战后的四次全球性金融危机，有效控制了通胀。
基于宏观调控政策常态化的需求，中国的财政政策将可能从全面积极转向结构性积极，而利率汇率政策则需走出“应急”状态回归到有利调控通胀和促进经济结构调整的水平。
二，通胀迷思：
1，歇不下来的通胀？
美国经济学家弗里德曼曾说，通胀无论何时何地都是一种货币现象，发行过多的货币将导致总供给大于总需求，从而推动整体价格的持续的上涨。站在2010年末来看待今年高企的CPI，我们可能把通胀的缘由归结于金融危机后超发货币，但是，回顾国内的五次通胀情况，会发现货币超发并非唯一原因，需求拉动型与成本推动型通胀并存。
今年年中以来通胀预期，需求拉动、成本推动，哪种因素产生的作用力更强烈？在我看来，成本推动的力量更强，一方面，随着劳动力价格的不断上涨，企业受利润挤压的影响，对实体经济投资的热情不高，从而出现巨大的资金寻找炒作的目标。而由于诸如初级农产品市场长期受政府管制，其价格并未向其他商品一样大幅上涨，形成的价值洼地，这也成为这些资金的炒作的重点，从而直接拉高 CPI。另一方面，这些资金对楼市、和股市炒作所形成的财富效应的显现也将拉动价格的上涨。因此，成本推动型通胀是依托长时间的积累形成，短期内难以解决。
虽然短期中通胀压力仍然较大。但我认为不必高估通胀的压力和破坏力，11月份CPI大幅上行，70%是由食品贡献，政府出台的一系列物价调控措施可以较好地稳定通胀预期；供给冲击的持续时间有限，预计 12月份CPI见顶回落的概率较大。
生活中，我们已经观察到农产品同比增速的下滑；在前期需求回落的带动下，通胀压力将逐步缓解，虽然高通胀将成为2011年的常态，但到了下半年后压力将明显减弱。
2，通胀与股市的关系
通胀之初，市场流动性宽裕，企业盈利能力逐渐提高，投资人也逐渐形成通胀预期，对资产价格的上扬有了心理准备。股票作为流动性最好和投资人接受度最高的资产，通胀兴起会对股市产生比较正面的支持。而随着通胀压力进一步上升，货币政策会趋向紧缩，此时市场会经历一段时间的调整，消化货币政策的改变给市场带来的冲击，投资者需要根据货币政策的改变重新制定配置策略。
此后，不管加息幅度有多大，频率有多高，市场都不会有太多反应，会按照原来的趋势运行，甚至还会因为大量资金流入而加快上涨，最终形成股市泡沫，这就是通胀与股市的关系。就目前国内通胀情况来看，我认为，目前处于第二阶段，由于低端劳动力越来越短缺，生产效率提高程度赶不上低端劳动力工资上涨速度，中长期物价上涨会从食品领域扩展到非食品领域，通胀压力不容忽视，市场忧虑加重下，当前股市表现疲弱也是情有可原的。
从年内通胀演进的程度来看，我认为，2011 年通胀的峰顶应该出现在春节和秋季，全年呈现双峰走势，峰值将达到6%，底部在3%以上。而由于国家目前正在推行的价格管制，可能会把货币供应量增长造成的通胀峰值推后，2011年的第二个峰值可能会超过第一个峰值。但此后应该随着货币的紧缩出现较为明显的回落。对于股市而言，2010年12月至1月中旬是对抗通胀动机最强烈的时期，也会是股市表现较为胶着的时候。到了7，8月份以至于9月份，由于CPI第二个峰值可能会超过第一个峰值，当货币紧缩预期强劲时或许也是股市表现为调整的阶段。
三，房价之殇
1，楼市泡沫会是2011最大变数吗？
今年以来的房地产调控政策重拳不断，银行信贷、购房套数限制等各种手段相继出台，直接瞄准了投资投机性需求，房地产市场人气一度低迷，但房价并没有真正压下去，反而出现企稳上涨的态势。
与此同时，今年的房地产投资没有出现大幅下降，仍处于历史高位水平。但是，其领先指标房屋销售面积同比增速在 2010 年 5月份大幅下滑，虽然 8-10 月份小幅回升，但相比金融危机前后的增速很低，一般该指标领先房地产投资增速 10-12 个月，所以预计房地产投资增速在 2011 年第二季度开始下滑。明年作为十二五规划的开局之年，面对通胀的压力，新开工项目和在建总规模都可能出现回落，预计对贷款规模的需求不会出现大幅增加。
在今年地产股江河日下的背景下，明年房地产市场会如何演绎，对资本市场有何影响呢？
我认为，判断地产行业动向的逻辑是：地产行业大周期由人口结构决定，小周期由政府政策引起，行业小周期会引发房价大波动。80年代婴儿潮导致了当下住房供应偏紧张的局面；03-07年实体经济流动性泛滥推升了房价，房市出现量价俱增的情况；但是，楼市调控和中国经济转型的背景下，房地产行业正在发生变化。展望明年，由于2011年作为十二五规划的开局之年，确保投资稳定是一项重要政治任务，同时，中央对楼市调控不会轻易放手，压制投资投机的不合理需求的政策也将越来越严厉。在此背景下，房价大涨大跌的可能性都不大。对于地产股而言，由于对政策灵敏度高，类似于今年的重拳调控手段不复存在，因此继续下行的空间有限；但是，由于地产企业资产负债率高，当经济进入加息轨道后，杠杆利率效应将导致地产企业资金链压力加大，盈利预测可能更加悲观，地产股趋势性上涨行情或难以见到。
2，马不停蹄的保障性住房？
保障性住房建设体现了投资与消费的结合点。也就是说，保障性住房建设不仅直接刺激了投资需求，促进投资的快速增长，同时保障性住房建设不仅解决了低收入家庭的住房困难，而且还刺激了装修、家具、家电等消费的支出，带动了居民消费。此外还有一部分可以直接转化为劳动者报酬，进一步增加了居民消费，降低了失业率，可以起到一举多得的效果。
前期，住建部向各地发出的《关于报送城镇保障性安居工程计划任务的通知》 中明确指出 2011 年计划建设保障性住房和各类棚户区改造住房 1000 万套，超出此前计划的 680 万套，这对于投资领域是一大利好。
我认为，以抑制房价过快上涨、促进房地产健康发展的房地产调控将会持续。保障房体系的建设，惠及民生，也将有效对冲由于地产调控引发的投资增速回落，保证明年投资增速不会大幅下滑。因此，保障性住房建设应是明年投资领域的一大看点。
2011年投资策略：
站在2010年底看2011，我认为，由于权重蓝筹股整体估值偏低，银行再融资、农行上市、楼市重拳调控等重大利空因素在2010年已消化殆尽，那么，2011年市场出现系统性风险可能性小；而由于政府会根据CPI环比趋势而灵活调控紧缩的力度，投资将有所回落，消费的增长动力有待观察，股市出现单边上涨的可能性也很小；从中国经济深层次的结构性和周期性力量来看，风格转换是一件投资人可想而不可及的事；以新兴产业为代表的中小盘股将继续活跃，但个股分化会更加严重，由梦想走进现实的新兴产业更值得关注。
沪指运行区间：2600-3500点。明年春季有望走出震荡上涨行情，关注新兴产业；下半年不确定性增加，建议关注大消费。
投资模式：建议投资者配置上从“投资趋势”转向“投资结构”，自下而上选投资标的，寻找能穿越牛熊周期和宏观调控的公司，拥有政策扶持以及优异商业模式的企业将成为Tenbagger。寻找Tenbagger的逻辑：需求能否持续，成长空间是否足够大；能否有技术或者商业模式上的创新；能够在激烈的竞争中成为行业的领先者。能够满足这些标准的公司，即便目前估值有所偏高，未来可以通过成长性来消化，还会有巨大的获益空间。
看好的行业：