试论我国外汇管理体制改革的重点与政策取向

时间：2010-06-18  来源：《上海金融》   作者：刘琛君
摘要：文章把国际收支作为研究分析外汇管理的切入点，分析我国当前外汇管理形势，结合我国国际收支状况，剖析国际收支形势对当前外汇管理工作的新挑战，从而指出我国夕㈠C管理体制的改革重点与政策取向。
关键词：外汇管理体制，国际收支，改革
一、当前的国际收支状况及其对外汇管理的挑战
(一)当前我国的国际收支状况
2008年，我国国际收支交易规模持续扩大，继续呈现“双顺差”格局，其中，经常项目顺差4261亿美元，资本与金融项目顺差190亿美元，截止2008年末，我国外汇储备高达19460亿美元。从经常项目看，除服务项下为逆差外，其余三个项目均为顺差；从资本与金融项目看，金融项是主要的顺差项，其中直接投资顺差943亿美元，较上年下降22亿美元；证券投资项下净流入翻番，这主要是受境内机构(银行部门为主)对外证券投资回流的影响，从2007年下半年开始，我国证券投资项下呈净流入态势。
(二)2008国际收支状况所暴露的问题
1、从经常项目余额(CA)看。
(1)经常项目顺差的内涵。
根据国民收入核算等式，CA=储蓄-投资，即CA反映了一国的储蓄与投资之间的关系。经常项目顺差，也就是CA>0，意味着储蓄大于投资。可见，经常项目不平衡是我国储蓄持续大于投资，国内需求相对不足的外在表现。近年来，我国投资需求虽然增长较快，但国民储蓄增长更快，导致储蓄与投资的剩余进一步扩大，形成经常项目顺差。具体来讲，储蓄包括政府储蓄、企业储蓄与家庭储蓄三部分。国家财政收入的持续增长推动了政府储蓄的增加；企业又分为国有企业与民营企业，由于国有企业内部利润分配机制的不健全，导致企业利润很少向国有股东分红派息，提高了其储蓄率：相对来讲，民营企业从正规金融体系融资有一定的难度，为了满足扩大生产的需要，他们唯有通过储蓄来保留收益；家庭储蓄率居高不下是受传统观念的影响，存钱是为了“以防万一”、存钱是为了“买房子”、存钱是为了“供孩子上学”。
(2)经常项目顺差所暴露的问题。
经常项目顺差体现了国内经济运行中储蓄与投资的失衡。高额的企业储蓄率揭露了国内金融市场的不健全；高额的家庭储蓄率暴露了体制转型阶段社会保障体制、住房、教育体制等改革的不到位，导致居民“预防性储蓄”意愿增强。
2、从资本与金融项目余额(KA)看。
(1)资本与金融项目顺差的内涵。
KA=流入-流出，即KA反映了一国的外汇资金流出入之间的关系。资本项目顺差，也就是KA>0，意味着流入大于流出。这说明我国经济发展保持良好势头，投资环境继续改善，对外资的吸引力仍然较强；与此同时随着合格境内机构投资者制度(QDII)的不断完善，合格境内机构投资者主体和代客境外理财产品范围进一步扩大，我国机构和个人对境外证券投资组合更加多样化，但受全球性金融危机的影响，从2007年下半年开始，我国证券投资项下呈净流入态势，我国对外证券投资整体有所下降。
(2)资本与金融项目顺差所暴露的问题。
资本与金融项目顺差体现了该项目下外汇管理模式的弊端：虽然我国于2008年8月5日已公布实施《中华人民共和国外汇管理条例》修订版，但由于最初的外汇管理体系形成于计划经济时期，较强的外汇短缺时期的痕迹使得人们外汇短缺的意识根深蒂固，外汇管理政策设计集中体现了外汇资金敞开流入、外汇支出严格限制的监管意图，对于资金流入的管理，不论法律上还是观念上，也不论技术上还是手段上，都比较薄弱。这种管理制度在外汇紧缺时期发挥了积极作用，但在国际收支形势逆转后，暴露出了许多弊端，政策的有效性大打折扣，这是资本与金融项目顺差的体制和社会原因，然而，《中华人民共和国外汇管理条例》修订版的实施将有助于改善这一问题。
3、从经常项目余额(CA)+资本与金融项目余额(KA)看。
“经常项目顺差+资本与金融项目顺差”即“双顺差”所暴露的问题：CA>0，意味着国内储蓄大于投资，也就是说“有钱”花；KA>0，意味着外资流入大于流出，也就是说“借钱”花。一方面国内存在高额的储蓄，另一方面境内企业赴境外融资。这种矛盾的现象说明对于境内企业而言，借用国内储蓄不如借用外资来的合算。也就是说，国内储蓄不能被有效地利用，境内融资渠道有限且成本较高，这暴露了国内投融资体制的不健全以及国内金融市场的不发达。
4、从外汇储备的增长看。
2008年，国家外汇储备继续快速增长，年末达到19460亿美元，比上年末增加4178亿美元。外汇储备的增长有助于提高本国的货币信用、增强政府干预外汇市场稳定汇率的能力。然而外汇储备的持续增长直接导致了央行以外汇占款的形式大量的被动投放基础货币，导致国内金融体系的流动性过剩问题更为严重。
(三)2008国际收支状况对外汇管理的挑战
上述分析表明，经常项目顺差从本质上反映了国内一些制度建设的欠缺；资本与金融项目顺差揭示了外汇管理体制改革的滞后；“双J顷差”说明国内金融市场发育程度不高；“双顺差”带来的外汇储备的持续增长一方面加剧了流动性过剩问题，另一方面在美元持续贬值的形势下，对我国的外汇管理提出了更高的要求。2006年央行也适时推出了应对之策：“不再宽进严出、鼓励走出去以及藏汇于民战略”。然而，政策实施之后的2008年国际收支资本与金融项目仍保持着顺差，引进来的步伐虽有所放缓，但走出去的效果并不显著，藏汇于民更是收效甚微，这对我国的外汇管理工作提出了新的挑战。
二、新时期外汇管理体制的改革重点与政策取向
通过2008国际收支状况分析我们发现，经常项目失衡更多反映的是国内经济运行中存在的深层次矛盾和问题，资本与金融项目与外汇储备的变化暴露了外汇管理体制改革的滞后。因而，新时期外汇管理体制改革的重点在于资本与金融项目外汇管理与外汇储备管理。
1、经常项目外汇管理——便利化。
进一步满足企业和个人用汇需求，积极推进进出口核销制度和服务贸易外汇管理的便利化改革；同时加快国内各项配套制度的建设与完善，引导国内市场，刺激消费，正确引导储蓄向投资的转化，促进经常项目的平衡。
2、资本与金融项目外汇管理——促流出。
(1)外汇流入管理——严格外汇流入，防范短期资本冲击。
加强外汇流入管理是一个非常困难和复杂的问题。一方面，积极合理有效地利用外资仍将是我国的一项基本国策，资本流入管理直接关系到我国整体对外开放形象；另一方面，随着经济日益开放，国内外市场联系日趋紧密，投机性资金流动能够比较方便地规避外汇管制，试图将其从合法合规的贸易和投资活动中甄别出来，又想不影响正常的国际经济交往显然非常不易。因而应严格外汇流入，正确引导外资流向，重点监测房地产领域、跨境关联交易等，严格控制投机性资金的流入，防范短期资本冲击。
(2)外汇流出管理——进一步拓宽资本流出渠道。
事实上，我国资本与金融项目持续大量净流入，不是因为资本流入规模过大，而是因为资本流出规模较小，逐步有序拓宽资金流出的渠道，进一步便利境内机构和个人持有与使用外汇，这甚至比加强对外汇资金流入的管理更为重要，因此该项目下外汇管理政策调整的重点应放在“促流出”上。问题的关键是如何扩大流出呢?笔者认为，相对于产业性资本流出，金融性资本流出是重点。也就是说，加强与拓宽对外金融投资将是近期外汇管理工作的重点。这主要是因为在现有市场环境下，以资源、能源产业为主的对外投资受地缘政治、贸易保护主义等因素的较大制约，制造业的对外转移则受国内企业缺乏自主品牌和核心技术、海外投资经营经验不足等因素影响，加上不少企业经营机制不完善，内部治理机制不健全，近期内我国对外直接投资的发展空间有限，扩大对外金融投资将成为促进国际收支平衡的一条重要出路。而且，随着国民金融财富逐步积累，资产配置日益国际化，国内金融服务日益专业化，这本身也是一个水到渠成的过程。
可见，资本与金融项目下的外汇管理应逐步由“宽进严出”向“均衡管理”转变，这也是此次《中华人民共和国外汇管理条例》修订版的主要思路，在严格外汇流入的同时，进一步拓宽资本流出渠道，促进国际收支平衡，稳步推进资本项目可兑换。然而，应该注意的是，扩大资本账户开放，在国际收支平衡中只能发挥“辅助”的而非决定性的作用，如果仅靠扩大资本流出来实现国际收支平衡，很可能积聚未来资本集中流动冲击的隐患。
3、外汇储备管理——多元化。
我国国际收支持续多年“双顺差”，外汇储备持续快速增长，这对当前外汇储备项下的外汇管理提出了新的要求和挑战。如何对外汇储备进行管理呢?笔者把“增强央行货币政策的独立性”作为分析问题的切入点。原因在于外汇储备规模的持续增大带来的流动性过剩问题直接影响了我国货币政策的独立性与有效性。因此，从更大的时空维度来看，外汇储备管理体制改革的关键在于增强央行货币政策的独立性。围绕这一目标，在确定合理外汇储备规模的基础上，对合理部分与超额部分应实施不同方式的管理与经营。
(1)以支付功能和稳定汇率功能衡量外汇储备的合理规模。
按照国际上通常使用的风险指标，满足进口支付的外汇储备为3个月的进口支付标准，满足偿付债务的外汇储备为等值的年末短期外债余额。按照2008年的进口支付总额计算，我国3个月的进口支付额相当于3222亿美元，2008年我国短期外债总额为2108亿美元；在稳定汇率功能方面，随着对外开放战略向深度扩展，我国国内金融市场的开放程度和人民币资本项目可兑换进程将不断提高，跨境资本流动规模也将不断加大，为维护我国人民币汇率稳定大概需要3000亿美元的外汇储备。因此，从外汇储备的支付功能和稳定汇率功能来看，我国外汇储备的合理规模应当在9000亿美元左右，2008年我国超过合理规模的外汇储备为10000亿美元。对合理规模部分与超额部分的管理与经营应有所不同，主要表现在管理主体、持有主体、币种结构与资产结构三个方面。
(2)从管理主体来看，由央行和专门金融机构共同管理外汇储备。
我国外汇储备中的合理规模应继续由中央银行管理，以充分发挥外汇储备的支付功能和稳定汇率功能；超过合理规模的超额储备交由专门外汇投资机构进行管理，投资于一些风险相对较高、流动性相对较弱的高收益资产。新加坡、韩国的外汇管理经验表明，在中央银行和专门外汇投资机构(如新加坡的GIC和韩国的KIC)共同管理的双层外汇管理体制下，将超额的外汇储备从中央银行的资产负债表中转移出来，一方面可以避免中央银行因外汇占款而增大货币投放量，进而增强中央银行货币政策的灵活性和主动性；另一方面又能够解决我国外汇储备投资收益偏低的问题。
(3)从持有主体来看，继续大力实施“藏汇于民”的战略措施。
“藏汇于民”(包含“藏汇于企业”与“藏汇于民众”两层含义)的核心思想是通过市场化方式来化解和消化中央银行持有和管理的超额外汇储备，让国内的企业、机构和民众充分参与外汇市场，集中在中央银行的外汇储备就可以分散到整个社会，进而起到规避汇率风险、增强央行货币政策独立性的作用。然而，为应对急剧膨胀的外汇储备，2006年央行就适时提出了“藏汇于民”的战略措施，至今收效甚微。原因在于“藏汇于企业”与“藏汇于民众”的实施遇到了障碍或者说有一定的局限性。在经常项目自由兑换下，企业在出口收汇后更加倾向于立即结汇，因为企业可以很方便的购汇，在人民币升值预期下，收汇后立即结汇可以降低外汇贬值的风险，在进口用汇时再进行购汇支付既方便、又减低了成本，可见“藏汇于企业”很难实施。对于“藏汇于民众”来讲，要想真正落实，那要让民众了解、愿意持有外汇，这需要多方面的努力与配合。因此，只有增强企业与民众持有外汇的意愿才能保证“藏汇于民”战略的实施效果。为了让企业和民众愿意持有外汇和外汇资产，就必须推出更多的外汇交易品种和工具，以保证持有外汇的企业和民众有对外汇增值的预期、有规避汇率风险的途径。当前，人民币的升值预期会在一定程度上影响民众和企业持有外汇的积极性，可以考虑让外汇短缺的国内企业和外资企业发行外币债券，这样不仅有利于“藏汇于民”战略的实施，还可以降低外商直接投资的流入规模、减缓外资流入的速度，一举多得。
(4)从币种结构与资产结构来看，应实行“多元化”经营与管理。
大多数发展中国家已经调整了外汇储备的货币种类，适当增加欧元在外汇储备资产的比重。由于我国中央银行持有美元资产规模较大，如果我国用其他货币资产大规模替代美元资产会造成美元的大幅度贬值，而美元贬值反过来又会造成我国外汇储备的资产损失，从而落入“恶性循环的陷阱”。因此只有通过微调的方法逐步增加外汇储备中的其他货币的比重，从而实现优化储备币种结构的目标。在美元持续贬值的情况下，欧元和日元已经逐步成为仅次于美元的主要世界货币，因此在新增外汇资产中应着重提高欧元、日元等非美元资产的比重。
从我国外汇储备的资产结构来看，债权投资多、股权投资少；政府债券多、企业债券少；长期债券多、短期债券少。随着我国外汇储备数量的上升，对于超额储备部分，在保证安全性和流动性的同时，调整储备的资产结构，增大股权投资、企业债券投资、短期投资等高收益性投资项目的比重，以提高外汇储备投资的收益性。通过更加有效和多样化使用外汇储备，实现商品输出向生产输出和资本输出的转变，促进国际收支平衡，保持合理规模的外汇储备，增强央行货币政策的独立性。
此外，还可以将部分超额储备进行能源储备。储备和经营石油、矿物等不可再生的稀缺资源和战略物资，这既可以防范储备货币贬值的风险，又将为我国相关企业提供稳定的资源和能源。
4、汇率管理。
进一步发展外汇市场，完善汇率形成机制，继续实施有管理的浮动汇率制度。2005年汇率制度改革以来，人民币稳步上升。这种升值政策为扩大内需提供了条件，为出口企业调整优化贸易结构提供了契机，迎合了“走出去”战略的实施。那么，人民币汇率今后的走向如何?是否会一直保持升值的态势?从目前外汇行情来看，受国际金融危机的影响，人民币在相对于美元升值的步伐有所放缓的同时，相对于其他货币反而呈现贬值态势；然而，笔者认为，中长期来看，人民币会继续保持稳中有升，从而满足拉动内需与外贸、外资政策调整的需要，随着我国国内需求的增加、外贸结构的不断优化以及“走出去”步伐的扩大与加快，“双顺差”得到改善、国际收支趋于平衡之时，即是人民币汇率保持稳定之日。
最后，需要强调的是，国际收支平衡是外汇管理的中心任务，或者说外汇管理的直接政策目标就是国际收支平衡，因而我们完全可以从国际收支的角度分析外汇管理问题。然而，通过分析我们知道，国际收支不平衡是国内经济失衡的外在表现，研究外汇管理问题，不能只停留在国际收支是否平衡，而是要进一步将外汇管理与国内经济发展和宏观调控的需要统筹起来综合考虑。从这个角度来讲，国际收支平衡只是外汇管理的中间目标，脱离国民经济统筹、协调、可持续发展的需要而孤立地谈国际收支是没有意义的。因而，我们可以以国际收支为抓手来分析外汇管理问题，但是在实施外汇管理政策的同时，需要国内相关的经济政策来配套，最终实现国民经济统筹、协调、可持续的发展，也就是一国经济的“内外均衡”，这也是宏观经济调控的最终目标。
作者：聊城大学商学院 刘琛君 来源：《上海金融》2010年第2期
责任编辑：李蕊