强势美元政策及对人民币汇率影响

内容提要　始于1995年的“强势美元”政策对美国上世纪90年代的持续经济增长功不可没,但是进入到21世纪以后,尤其2002年以来,美元汇率开始呈下跌之势,市场上对弱势美元的呼声渐起,美国的强势美元政策将何去何从非常引人关注。本文全面分析了强势美元政策的由来、内涵以及影响,并对强势美元政策的未来走向进行探讨,指出强势美元关乎美国的长远利益,美国政府不会轻易放弃这一政策。
一、强势美元政策的由来
强势美元政策作为美国的“国策”始于20世纪90年代初的克林顿政府,该项政策的问世有着鲜明的时代背景。克林顿上台伊始,面临着经济疲软、财政赤字与贸易赤字“双赤字”并存的局面,为了鼓励私人投资,进而刺激经济发展,克林顿政府转向支持美元升值的“强势美元”政策。该政策的出发点,是通过促使美元升值降低外债成本,同时让美联储得以实施低利率政策,从而达到鼓励投资的目的。
强势美元政策是伴随着美国国内不同利益集团的争执而诞生的。美元升值不利于美国的制造业和出口,但却能够吸引国际资本,利于金融市场的繁荣。因此早在20世纪90年代初,美国商务部和财政部就针对美元走向问题争吵不休,任职于财政部的萨默斯与贸易代表凯特、商务部长布朗屡次就汇率问题发生争执。1994年夏天,当时的财政部副部长阿特曼将这场争执称为“强势美元政策”之争,强势美元政策即由此而得名。1995年初,出身于金融部门的鲁宾出任财政部长,公开支持美元升值,强势美元政策自此确立。此后的8年中美国历任财政部长都毫无例外地奉行这一政策。
二、强势美元政策的内涵
值得注意的是,强势美元作为一个被长期沿用、频繁提起的“政策”,其内容却从来没有被明确定义过,实施这种政策的具体手段和工具也无从谈起。究其实质,“强势美元政策”所代表的无非是美国政府希望美元走强的一种官方姿态,以及对美元走强的容忍态度。因此,严格来说,强势美元既不是真正意义上的货币政策,也不能被称为汇率政策。
尽管如此,美国政府在支持美元汇率方面还是有一些态度和做法,可以看作是“强势美元政策”的具体体现:其一,美国政府的适时表态支持了美元的强势。自鲁宾之后,萨默斯、奥尼尔乃至如今的斯诺,都在公开场合多次表示要坚持“强势美元政策”,尤其是在美元出现贬值迹象时,以此向公众表明美国政府的态度,加强人们对美元的信心;其二,美国政府在一定程度上意图遏制欧元和日元。“强势美元政策”出台的首要表现,就是1995年4月,美国同七国集团的其他成员联手,共同干预外汇市场,拉抬美元对日元的汇率。日元在某种程度上已经成为美国实施其国际经济、金融政策的一个工具,日元汇率基本上被美国控制。对于有可能对美国构成威胁的欧元,在其问世伊始,美国就曾利用科索沃战争,打压了欧元的汇率对日元和欧元的压制促成了美元的强势;其三,美国政府的产业调整战略、高科技发展战略同美联储的货币政策相配合,保持了美国经济20世纪90年代的持续繁荣,从根本上树立了人们对美元的信心。尤其是美联储的货币政策,根据经济表现调节利率水平,保证了宏观经济的健康运行,使消费者和投资者对美国市场充满信心,为美元的强势提供了坚实的经济基础。
三、强势美元政策的效果
在“强势美元政策”的指导思想下,从1995-2001年,美元汇率一直保持了强势根据美联储编制的美元对世界其他主要货币的名义汇率指数,2002年初美元汇率升至20世纪80年代中期以来的最高点111.20(参见下图)
(一)强势美元给美国带来了诸多好处
首先,强势美元促进了美国的经济增长美国国内的储蓄率非常低,仅靠本国储蓄无法提供经济快速增长所需要的资金,而强势美元吸引了外国资本的流入,使美国资本市场实力雄厚,流动性更强,美国企业和政府可以很容易筹集到资金。美元强势和资本流入在这个时期形成了良性循环:资本流入使得美国资本市场资产价格不断上涨,资产价格的上涨继而又吸引更多的资本流入美国,从而使美元强势得以维持。
其次,强势美元吸引的资金流入弥补了美国国际收支经常项目的巨额逆差。从1991年开始,美国国际收支中一直存在巨额的经常项目逆差,在1999年时,经常项目逆差达到CDP的3.6%,2000年为GDP的4.4%,2001年逆差额达到4170亿美元,占GDP的4.1%。这样巨额的逆差美国却没有及时进行调整,而且国内经济也并没有因此受到影响,主要是因为资本和金融项目的顺差起到了弥补的作用。
第三,强势美元给美国国内经济政策带来了较大的空间。近年来,美国国内的财政政策、货币政策、产业政策、经济结构调整等都与强势美元政策密不可分。1992年,美国财政赤字高达2900亿美元,但是到1998年即实现了收支平衡这同资金流入增加,企业投资扩大,经济增长,财政收入上升密切相关;强势美元使得外国进口商品价格低廉,有利于控制通货膨胀,可以实施低利率,推动经济发展;强势美元吸引的巨额资金还活跃了美国股市,有利于高科技的创业投资,为美国的高科技产业发展和结构调整提供了支持。
第四,从长期看,强势货币还有助于维护美国的世界经济霸主地位,更可以为发行国带来铸币税的收益。美元居于国际货币体系的核心位置,在全球外汇储备中,美元占60%以上,国际贸易有2/3用美元结算,国际外汇市场的交易以美元为主要对象,国际证券发行总额中有1/2是用美元标价,在全球流通的美元中,有70%在美国以外的国家,新发美元的3/4为外国人所有,保持美元的强势,就能够维持全世界对美元的信心,继续吸引资金流入,为美国的利益服务。
(二)强势美元也给美国经济带来一些不利后果
强势美元带来的一个较为直接的负面影响就是美国贸易逆差的不断扩大随着美元汇率的不断攀升,来自其他国家的进口商品的价格相对低廉,同时美国出口商品的价格上升,这使得进口增长的速度远远大于出口增长的速度,贸易逆差扩大,以贸易逆差为主体的经常项目逆差因此也逐步增长。美国目前经常项目赤字数字惊人,2002年全年经常账户赤字达创纪录的5034.3亿美元,占GDP的比重高达5.2%。根据高盛公司的预测,到2006年美国经常项目赤字将达到7300亿美元,占到GDP的5.9%;而摩根斯坦利更为激进,预测至2003年美国的经常项目赤字就可能达到GDP的6%。美国经常项目的巨额赤字使经济面临长期风险,在过去6年间外资至少提供了美国新投资的40%。对于这种情况,美联储主席格林斯潘就曾提出警告,过分依赖外资的国家都不可避免地会遭遇问题,这种情况必须得到纠正。
另外,美元升值使得美国的出口产品在世界市场上的处境非常艰难,同时大量廉价进口品也冲击了美国市场,国内竞争日趋激烈。美元的不断走强使美国的制造业、农业甚至电影业都受到了较大冲击。严重依靠出口的美国制造业是强势美元的最大受害者。据全美制造商协会估计,2001年美国制造业出口额下降4.6%,为1983年以来首次下滑,而在2000年年中到2001年底的一年半时间内,制造业出口的大幅下降导致40万(25%)工人失去了工作。
尽管如此,美国仍长期坚持强势美元政策。究其原因,正如美国前总统经济顾问林赛所言,强势美元带给美国的收益“远远大于”成本。
四、强势美元政策的未来
布什上台以后,出身制造业的奥尼尔出任财政部长,外汇市场就开始担心美国会改变奉行已久的强势美元政策,美国经济增长放慢更加深了市场的这种担心。尽管布什和奥尼尔多次公开表态强势美元政策符合美国利益,然而2002年以来美元汇率的持续下跌使维持强势美元的基础发生了动摇,新任财政部长斯诺的暖昧态度也似乎暗示强势美元政策会有所改变,那么,美国的强势美元政策究竟还能否延续下去呢?
(一)美元贬值致使强势美元的基础动摇,但美元的核心地位并不会就此失去
2003年6月,美元兑欧元汇率跌至1.18美元,跌破1999年1月欧元面世时的水准,而到了2003年12月中旬,又进一步跌破了2.40美元关口。从2001年4月到2003年12月,欧元兑美元的汇率已经上涨了46%。美元兑日元汇率也触及两年低点,2003年12月跌至3年以来的最低点106.74日元。美元的跌势不断引发人们对强势美元政策的关注,因为汇率的下跌已经使所谓的“强势美元”名存实亡,而美国政府对汇率的下跌也采取了放任的态度。如果美元持续贬值,甚至演化成新的“美元危机”,市场对美元失去信任,则强势美元政策势必无法继续存在。那么,美元危机会出现吗?
美元贬值的原因是多方面的:一是美元本身存在高估,现在的下跌是价值回归的表现。经过1995年以来的持续升值,长时间的积累已经造成美元事实上的高估,甚至有人认为高估幅度达20%-40%,一旦市场主流认为高估存在,则汇率回调不可避免。二是美国经济复苏前景不明朗,投资者看淡美元;三是金融市场投资者对美元资产的安全性失去信心。2002年以来,美国国内各大公司财务丑闻不断,暴露出了美国公司在管理和监督方面的诸多问题,削弱了公众对美国知名企业的信任;四是美国的财政赤字和经常项目赤字加剧。“9.11事件”以来,美国频频动用财政政策来刺激经济,这使得其财政收支捉襟见肘。2002年,在连续4年的财政盈余之后,美国财政重新出现巨额赤字。而经常项目赤字是痼疾,过去长期靠外资的流入来弥补,如今资本流入下降,国际收支逆差凸显,目前经常项目逆差已经超过GNP的5%。根据一般的规律,当一国的经常项目逆差接近GDP的5%时,其货币就会贬值。此外,在经济形势逆转以后,美联储连续12次调低利率,改变了美国和欧洲之间的利率格局,导致投资者调整投资方向,也导致了美元下跌。
尽管美元跌势已成,但是从中长期来看,美国经济经过10年的增长期后已经建立了稳固的经济基础、合理的经济结构和完善的金融制度以及较高的企业生产力,这些因素构成了美国经济恢复和增长的动力和源泉,当局对经济的调控仍然有效并有一定余地,因此美国经济重现活力的机会很大。而且,有可能同美元抗衡的欧元、日元目前尚不具备取代美元的条件:从经济发展趋势上来看,并没有出现美国经济、金融长期衰退而欧元区、日本转盛的趋势;从资本市场、企业的技术领先和科技创新等竞争力因素方面来看,美国也远远领先于欧洲和日本;从国际金融市场的构成来看,美元仍占据绝对优势地位。所以,美元汇率的下跌并不会改变美元在国际货币体系中的核心地位。美国政府经济决策层和多数经济学家都认为,美元汇率温和调整、实现软着陆的可能性较大,而不太可能出现汇率大幅剧烈下跌的硬着陆。
(二)市场呼唤弱势美元,但强势美元仍是美国的长期利益所在
美元的直线下跌与美国政府几年来一直强调的强势美元政策形成鲜明的对比。美国财政部长约翰.斯诺虽然一再重申继续执行强势美元政策,但同时又表示并不特别担心美元汇率下跌,不经意透露出美国美元政策的底线,即听任市场决定美元。在谈及该如何定义“强势美元”的时候,斯诺表示:“‘强势美元’是希望投资者对美元有足够的信心,希望美元成为人们愿意持有的储备货币……而非外汇市场上美元的市场价值如何。”许多外汇市场投资者将斯诺的言论视为强势美元政策的改变,不乏有投资者认为美国政府现在奉行的是弱势美元政策。那么,究竟美国政府是否会放弃强势美元而取中性美元(听任市场决定),甚至是弱势美元呢?
就美国当前的经济形势而言,弱势美元会给美国经济带来一定的好处。首先有利于美国制造业。据经济学家测算,美元每升值1个百分点,美国经常项目余额就会下降100亿美元。从1997-2001年底,美元升值导致的贸易逆差大约为3000-4500亿美元。出口下滑导致美国工业产值下降,失业率不断上升。美国制造商协会不断呼吁美国政府采取措施诱使美元贬值。美元的持续贬值对缓解制造业的窘境将会起到直接的作用,从而有助于降低制造业失业率。
美元贬值也有利于当前美国货币政策的实施。包括格林斯潘在内的数位美联储官员在最近的公开发言中多次提到,目前美国经济中通胀持续下滑的风险要大于通胀上升的风险。美元贬值带来的进口商品物价上升对阻止通胀率的进一步下跌能够起到非常积极的作用。虽然美元贬值对物价下滑的缓解主要集中在贸易部门,但是在面临切实通缩风险的情况下,这也是一个不可忽视的积极力量。
但是需要注意的是,弱势美元的效果是非常有限的。2002年这一年间,美元的贸易加权汇率已经下跌了12%,但是这种弱势并没有令美国的国际竞争力有较大改善,也没能有效缓解经常项目的巨额逆差。主要原因在于,美国的对外贸易依存度很低,外贸总额仅占GDP的12%,所以贬值尽管会促进出口,但对美国经济的拉动作用却十分有限;而且,美国的出口商品以农产品和高科技产品为主,需求的价格弹性较小,贬值对出口的促进也是有限的。
对美国而言,强势美元带来的长期好处仍然至关重要。美国的低储蓄率仍需要货币坚挺吸引投资;强势美元可以继续为美国带来铸币税的特殊优惠;美国是世界上最大的对外投资国,坚挺的货币有利于对外投资;要想弥补巨额国际收支逆差,美国平均每个工作日都要吸引近20亿美元的资本流入,只有强势货币才能保持对外资的吸引力。
因此,对美国而言,强势美元政策关乎美国的长远利益,美国政府是不会放弃的。但是鉴于目前美元的下跌走势和市场的要求,美国政府会避重就轻,暂时放任市场力量决定美元汇率,这也是美国财长斯诺在谈及“强势美元”政策时态度暖昧的原因。
五、强势美元政策对人民币汇率的影响与启示
(一)人民币事实上的盯住美元制度使得人民币汇率走势深受美元汇率政策的影响
自1994年外汇制度改革以来,我国人民币汇率实行的是有管理的浮动汇率制度,但是自1996年以后,尤其是1998年以来,人民币同美元的汇率变动幅度过小,已经演化成事实上的盯住美元制度。因此,人民币对其他西方主要货币汇率的变动受到美元对上述货币汇率的直接影响,二者保持了很大程度上的一致性和同步性。(1)
1.“强势美元”带动了人民币的升值,亚洲金融危机期间人民币汇率不贬反升。
由前文图示可以看出,1995-2002年年初,正是“强势美元”大行其道的时期,美元对主要货币的名义汇率指数由1995年1月的84.36一路攀升到2002年1月的111.2,达到历史高点。期间经历了1996-1997年和2000-2001年两次大幅升值。这段期间恰好是人民币逐渐盯紧美元的时期,因此,人民币对主要货币的都有明显的升值。只是因为人们一般关注的都是人民币对美元的汇率,所以对升值的体会并不明显。
人民币升值直接影响到了我国的对外贸易。1998年对外贸易的增幅仅为0.4%,较之1997年的13%有巨大的落差,对外贸易对经济增长的拉动作用明显减弱。此外,由于市场对人民币升值的怀疑,存在人民币贬值的预期,出现了资本外逃的现象。1998年,我国的经常账户顺差293亿美元,资本和金融账户逆差63亿美元,但我国的外汇储备仅增加了不到51亿美元,净错误与遗漏账户竟高达166亿美元。(2)
2.“强势美元”政策的低调导致人民币升值压力大增。
2002年以来,美元汇率出现了方向性的逆转,汇率指数一路下滑,到2003年12月,已经跌至86.58。此间人民币仍然亦步亦趋,根据国际货币基金组织计算的名义汇率指数,人民币由2001年的122.26%下降到2003年3月的115.14%。对于我国这样的发展中大国而言,保持一定程度的外贸顺差是极为重要的。随着加入WT0之后市场的逐渐开放,我国面临的进口压力将比以往大,而人民币相对于其他主要货币的下浮趋势有利于我国出口的扩大。
然而另一方面,人民币因此面临的升值压力也大大增加。美元贬值对欧洲、日本的经济复苏和出口都有一定的负面影响,但是对美国放任美元贬值的做法,欧洲日本等国家往往无计可施,于是人民币跟随美元的贬值成为多方关注的焦点。2002年下半年以来,先从日本发端,后来是欧洲和美国等相关利益集团加入,要求人民币升值的呼声愈来愈高。有关人民币是否应该升值的探讨已经连篇累牍,此处不再作深入探讨。
(二)由强势美元政策引发的思考
1.正确认识汇率政策的作用,对其准确定位。
从美国实施“强势美元”政策的过程来看,该政策对不同利益集团的影响是不同的。政府的选择体现了一定的政策倾斜,而且不同阶段国家经济问题的侧重点不同,政策也会相应地出现变化。这就提醒我们,汇率政策以及汇率制度的选择和实施是“众口难调”的,不能期望通过实施某种政策而取得惠及所有人的效果。因此,国家应对将要实施的汇率政策有个准确的定位,即该政策的目标指向是什么,而且随着经济形势的变化,政策的侧重点也要相应调整,对我国而言,长期以来,我国的外汇政策和汇率制度主要向对外部门倾斜。目前,我国出口已连续多年高速增长,在实现了量的扩大的前提下,也应逐步考虑结构调整,重新审视我国对外贸易的发展速度和发展方向。在此背景下,汇率政策的制定应放在更宏观的层次上,以便其能更好地服务于经济的长远发展。
2.政府干预汇率走势的方式可以灵活多样,不一定直接和硬性。
从前文的分析可以看出,与其说“强势美元”政策是一种政策,还不如说它是一种理念、一种姿态。美国政府在“实施”这一政策的时候,方式也是灵活多样的。中央银行并未真正地频繁“入市”干预,更多地反倒是起一些引导舆论的作用。由此可见,对本国汇率的影响可以通过多种方式发挥。在近期应对人民币升值压力的过程中,我国政府已经表现出一定的策略性,通过多种渠道向外传递旨在保持人民币汇率稳定的意图。在今后具体执行人民币汇率政策的时候,方法和手段也应该是关注的重点。
3.对美元的盯住制约了人民币的自主调整,也限制了我国货币政策的独立性的发挥。
尽管盯住美元在我国经济发展的前一个阶段起到了稳定人民币汇率的作用,对我国的出口和吸引外资也有一定的积极意义。但是随着我国经济规模的不断扩大,中国大国经济的特点会逐渐凸显,由于中国同美国的经济周期、国际收支状况、利率和物价变动趋势都存在差异,如果继续盯住美元将束缚人民币根据经济基本面的适时自主调整,这将不利于我国经济的长远发展。
此外,由于盯住汇率制度下存在着“三元悖论”,在我国对资本项目的管制逐渐放开的条件下,维持对美元的盯住将在一定程度上牺牲我国货币政策的独立性,货币政策不得不兼顾汇率的稳定。而对我国这样具有潜在经济规模的国家而言,不可能长期将货币政策目标放在对外方面,而应将重心放在国内的均衡上,因此,货币政策的未来的“向内回归”应是必然选择。所以,人民币对美元的汇率的弹性未来应逐渐加大。
参考文献:
1.唐迪:《强势美元与美国政府的强势美元政策》,《经济社会体制比较》2002年第4期。
2.张兆杰:《强势美元政策:由来与未来》,《国际经济评论》2002年3-4月。
3.周亚红:《强势美元成为美国宏观经济政策的核心》,《国际金融研究》2000年第6期。
4.王宇:《近期美元贬值的趋势不会改变》,《金融时报》2003年6月16日
5.巴曙松:《评当前美元汇率的疲软》,《中国经济时报》2003年5月26日。
6.苗迎春:《战后美元汇率走势分析》,《国际金融报》2003年3月27日。
7.安烨:《美元与欧元国际竞争力分析》,《财经问题研究》2002年第1 1期
8.李婧:《人民币汇率制度的改革取向及退出战略》,《国际经济评论》2003年1-2月。
(1)吴念鲁、鄂志寰:《近期人民币升值预期的成因与对策分析》,《国际金融研究》2003年第9期,第4页。
(2)参见1996、1997、1998年中国国际收支平衡表。