经理人股票期权激励机制的效应分析

一、经理人股票期权激励机制
所谓激励机制，实际上就是有效解决企业委托代理关系中代理人的道德风险即偷懒问题，调动经营者积极性，激励经营者努力工作的制度性安排。激励机制是现代企业首先要解决的问题，也是投资者（资本所有者）最关心的问题。激励机制一般包括精神满足和物质利益两个方面。经营者作为职业企业家，当然关心名誉、职务、社会地位等精神方面的满足，但更重要更直接关心的则是物质利益即报酬的多少。
传统地，经营者从企业获得的报酬一般由合同薪水、奖金、利润分成等部分组成。许多国家大公司的高层经理人员实行的是年薪制，薪金标准由不同的方法确定；除薪水外，各种各样的奖金也是企业家收入的重要组成部分，有的按照企业经营状况发放季度奖或年度奖，有的只有年度奖；一些企业还采取利润分成的方式作为企业家收入的一种方式，即把奖金与业务成效挂起钩来，按照业绩分享企业利润。总之，薪水、奖金、利润分成等合同收入构成了对企业家努力的报酬，是企业激励机制的基本实现形式。但是，这种形式的激励有一个缺陷：容易导致企业家的短期行为。企业家出于个人利益的考虑，为了多获得报酬，在任期内可能倾向于放弃那些短期内会给公司财务状况带来不利影响但是有利于公司长期发展的计划，从而给所有者利益造成损失，不利于公司的长期发展。
为了克服企业激励机制的这些缺陷，刺激企业家长期经营的积极性，上个世纪70年代以来，西方国家的企业在激励方面进行了创新，把股票期权引入企业机制，形成了所谓的“股票期权计划”，即将股票期权这一概念借用到企业管理中而形成的一种制度，是指经营者在与企业所有者约定的期限内（如3～5年）享有以某一预先确定的价格购买一定数量本企业股票的权利，这种股票期权是公司内部制定的面向高级管理人员等特定人的不可转让的期权。根据美国国内税务法则的法律解释，股票期权计划可分为激励股票期权(Incentive Stock Option, ISO)与非法定股票期权(Non-qualified Stock Option, NQSO)两种类型。而由于股票期权通常是授予给公司的经理层，因此经济学界也将其通称为经理人股票期权(Executive Stock Option, ESO)。在股票期权计划过程中，一般包含受益人、有效期、购买额、期权实施等几个基本要素。购买额是指期权受益人根据契约可以购买股份的多少。根据企业规模大小，期权的数量也有不同，一般而言，占总股本的比例较小，在1%到10%之间。这一购买过程叫行权（Exercise），约定的购买价格叫行权价格（Exercise Price）。在行权以前，股票期权持有人没有任何的现金收益；行权以后，其收益为行权价与行权日市场价之间的差价。经理人员可以自行决定在规定的任何时间出售行权所得股票。
股票期权计划作为一种长期激励机制从20世纪70年代萌芽于美国，在90年代得到长足的发展，目前已发展成西方国家普遍采用的企业激励机制。据报道，全球排名500家的大工业企业中，至少89%的企业实行了股票期权制度。对美国38个大型公司期权实行的情况分析表明，所有公司业绩都能大幅提高，资本回报率三年平均增长率由2％上升到6％，每股收益三年平均增长率由9％上升至14％，人均创造利润三年平均增长率由6％上升到10％。
我国的国有企业，在传统的计划经济体制下，既缺乏动力机制，又缺乏约束机制，运转效率十分低下。改革以来，先后实行了承包制、租赁制，正在进行以股份制为主体的现代企业制度改革，取得了有目共睹的成就。但是，动力不足、约束无效的弊端仍未从根本上解决，偷懒行为和机会主义广泛存在，尤其是经营者行为短期化问题严重。这种情况下，借鉴国外成功经验，引入经理人股票期权计划具有重要的现实意义。我国部分城市已经开始进行股票期权计划的探索，上海、武汉、深圳还制定了对国有企业经营者实行股票期权制度的办法。股票期权计划这种西方国家普遍流行的企业激励机制，已经受到我国企业界的重视，并已开始了探索的步伐。尽管范围还很有限，但前景是非常广阔的。
二、经理人股票期权激励机制的正效应
当行权价一定时，行权人的收益与股票价格呈正比。而股票价格是股票内在价值的体现，变动趋势二者是一致的，股票价值是公司未来收益的体现，于是经理人的个人利益就与企业未来发展建立起一种正相关的关系。经理人股票期权本质上就是让经理人员拥有一定的剩余索取权并相应承担风险。经理人个人收益成为公司长期利润的增长函数。在这种背景下，经理人不但要关心公司的现在，更要关心公司的未来。其中的理论逻辑是：ESO提供期权激励——经理人员努力工作，实现企业价值最大化——企业股价上升——经理人员行使期权获得收益。由此企业价值最大化成为股东和经理人员的共同目标。实行股票期权制度促使经营者更加关心投资者的利益、资产的保值增殖和企业的长远发展，使经营者的利益与投资者的利益结合得更加紧密。
股票期权计划这种全新的激励机制，其效应是非常明显的：
（一）有利于解决企业由于原有体制原因而存在的固有矛盾
这一点的现实意义在我国现阶段尤为突出。首先可以解决国有企业投资主体缺位所带来的监督弱化。国企经营者与作为股东的国有资产管理部门之间的委托--代理关系存在固有的利益冲突，当个人利益与股东利益发生矛盾时，经营者很可能放弃股东利益而谋取私利。实施期权激励，建立以产权联系为纽带的激励和约束机制，能够使经营者和股东利益保持--致，促使经营者更重视国有资产的保值与增值。其次，股票期权的实施可以有效地解决长期以来国企经营者激励严重不足的难题。据中国企业联合会相中国企业家协会去年的调查表明：82.64％的国企经营者认为影响我国企业经营者队伍建设的主要因索是"激励不足"。
（二）有利于降低公司的委托——代理成本
由于股东和经理人存在着信息不对称，而且股东和经理人的追求目标存在着差异，股东关心的是资产的保值增值，经理人关心的是自己的收入和奖励，股东无法知道经理人是在为实现股东收益最大化而努力工作，还是已经满足平稳的投资收益率以及缓慢增长的财务指标；股东也无法监督经理人到底是否将资金用于有益的投资，还是用于能够给他本人带来个人福利的活动。所以如果激励制度不到位，就可能会出现经营者滥用职权、或者在其位不谋其政，抑或风险经营造成亏损，损害了所有者的利益。比如尽管现在许多企业的经营者的工资收入水平比较低，但是考虑到他们的庞大的"在职消费"，其实中国的企业经营者是世界上待遇最高的。也就是说，传统体制下，企业的代理成本十分昂贵。通过股票期权，将经理人的薪酬与公司长期业绩或者某一长期财务指标更为紧密地结合在一起，使经理人能够分享他们的工作给股东带来的收益，股东自然就不必时刻监督经理人。另外，由于企业支付给经理人的仅仅是一个期权，是一种不确定的未来收入，是将来预期财富以期权的方式转移到经理人手中，在期权执行过程中始终没有现金流出，而且随经理人期权的行使，公司的资本金会相应增加，若获受人不行使期权时，对公司的现金流量不产生任何影响。因此，引入经理人股票期权可以有效地解决经营者和企业所有者之间的利益平衡问题，降低企业的代理成本。
（三）有利于企业形成开放式股权结构，不断吸引和稳定优秀人才，增强企业凝聚力
股权对经理人员的吸引力远比现金报酬大，即使经理人在实施期权后离开企业，也可以通过股权来分享公司的成长收益。为了吸引、留住优秀人才，公司必须向经理人提供较为优厚的薪酬，而高额的基本工资和年度奖金会引起公众的注意和反感，相比较之下，股票期权等长期激励机制可以将财富“隐形”转移给经理人，使经营能力强的经理人能够获得很高的收入，是企业家价值的一种体现，更好地防止了企业家的偷懒行为。另外，为了留住人才，许多公司对经理股票期权附加限制条件。一般的做法是规定在期权授予后一年之内，经理人不得行使该期权，第二年到第四年（期权持续期通常为10年），可以部分行使。这样，当经理人在上述限制期间内离开公司，则他会丧失剩余的期权，这样就加大了经理人离职的机会成本。同时，股票期权制是以股权为纽带，通过股票期权制的附加条款设计，联结经理人与公司的关系。
（四）有利于矫正经理人的短视心理，培育出"职业经营者"阶层
经理人的短视心理是经理人员在任期有限和在传统薪酬制度下追求实现自身利益最大的一种心理行为。股东关心的是公司未来长期时间内的现金流量，而经理人员在传统薪酬制度下关注的只是其任期内现金流量和经营业绩，于是就产生不利于股东和企业长期发展的视野偏差问题。因为此时经理人员往往追求的是短期利润最大化和一些短、平、快的投资项目，而忽视公司核心竞争能力和发展后劲的培育，尤其当接近离职时，他们往往会减少有价值的研究开发项目和投资项目。日本学者曾经说过中国没有企业家，尽管有些"刺激"中国的企业界，但是也多少说明了一些问题。客观地说，我国没有一个培育职业经营者的机制，没有一个客观公正的考核激励制度，因此，尽管有些管理人员侥幸得以展示自己，但是并不能持续长久。同时，我们也没有一个合理的约束机制，没有一个推陈出新、淘汰不合格管理人员的体制，常常出现搞垮了一个企业的管理人员，又换位子、换名片，对自身无伤大雅，而对国家国有资产的流失、企业的低效率运行，出现了"责任缺位"。
经理人股票期权制可以有效解决我国存在的经理人长期激励不足的问题，它创造性地以股票升值所产生的差价作为对企业经营者人力资本的一种补偿：企业经营得好，股票就可能升值；业绩不佳，则股票可能下跌赔钱。经营者只有努力工作才有可能获得这种补偿收益，轻率的失误则会招致自身灾难性损失。这样出于自身未来利益考虑，经理人员在任期间就会与股东保持视野上的一致性，致力于公司的长期发展。有些企业还规定，企业经理人在离开企业后的一定时期内不得抛售股票，这更加迫使经理人与所有者的联系更密切，有效地规避了企业经理人的短期行为。
三、经理人股票期权激励机制的负效应
不可否认，经理人股票期权计划在实施过程中也会带来种种负效应：
（一）带来经理人对股东的欺骗现象
高级管理人员对期权的一切期望都建立在公司效益的提高上，尤其是自己能力的基础上。而且，一旦与某公司签约，获得了其期权，则在等待兑现期间很可能付出较大的机会成本；另外，公司一般要对股票期权的行权期限、价格、方式等进行约定，尤其是可能附加许多条件，这就意味着，在较长的时期内，分期分批有条件地兑现期权，无形中已把经营者“套住”。然而股票信息只与大公司顶尖位置上经理人员的报酬有关。对大多数下属部门工作的经理人员来说，他们的价值并不能通过股票市场表现出来，这个问题在大多数企业中是比较明显的。同时，如果在一个企业内部普遍实施股票期权，即股权是分散的，则可能削弱其激励作用而带来其他负面影响，如由于道德风险而导致过度“在职消费”的存在。在公众参股的公司中，经理可以欺骗股东以至于使他们相信股票期权是一种“廉价”的报酬方式，而分散的股东常常对这种需要付出巨大成本的制度设计处于“盲视”状态。
（二）激化企业内部矛盾
由于实行了经理人股票期权制，美国1980年经理们的收入只是一般员工的42倍，1992年这种差距扩大到157倍。在日本，1986年公司经理平均收入只是员工收入的10多倍，1992年这种差距已经扩大到32倍。经济利益的悬殊直接打击了一般员工的积极性。因此，股票期权计划在激励经理层积极性的同时，也拉大了与普通员工收入的差距，加大了高层经理管理企业的难度，加剧了其与员工之间的矛盾。而且，企业借款回购股票，兑现经理人员的股票期权，使原企业债权人的风险随之增加。就整个企业界而言，90年代是企业老总叱咤风云的年代。公司高级主管特别是大公司总裁天文数字的收入成了社会各阶层茶余饭后的热门话题。可以说股票期权制不可避免地造成了各利益集团矛盾的激化。
（三）掩盖利润的真实情况
股票期权成本并未充分反映在企业损益表中，因此很难说明企业利润的真实情况。伦敦一家研究机构对会计报表中作为附注的期权成本进行分析，得出了令人吃惊的结论：在1998年的会计年度中，美国企业的利润大约高估了50％，慷慨奉送期权的高科技企业情况尤其严重。全球含金量最高的企业微软公司，1998年公布的利润是45亿美元，但若是扣除当年支付期权的成本以及流通在外的期权，该公司实际亏损数额惊人。美国大名鼎鼎的投资专家巴菲特曾经在其投资公司的年报中指出，要加强股票期权方案规则，“会计准则给了企业两种选择：要么按照传统方式支付员工薪金，并计入成本，要么采用期权方式支付而不理会成本，毫无疑问，现在是后者的天下，但是，期权不是报酬，又是什么？报酬不是成本，又是什么？报酬不计入收益计算，那么又该放在何处？”
（四）股市泡沫掩盖了真实业绩
股票价格最具灵活性，股票价格涨到天上去都有可能，而这时公司高级主管可以按照原先规定的价格买进。而股票价格的涨落有时与经营业绩并无关系。适逢经济欣欣向荣，股市牛气冲天，价格一路飙升，这些并非在企业经理控制范围之内，抑或是其单方面努力的结果。
最早研究股权制的经济学家墨菲的一项研究表明，没有直接的证据可以证明经理高薪与企业股票的表现之间存在必然联系。当然股票期权制确实起到了提高某些企业赢利能力的作用，但其中不乏借助市场外界因素作用而轻松渔利的企业。企业应根据经理的经营业绩兑现股票期权，经理只有当企业股价超出同行业平均水平时，才有权获得或兑现股票期权。
（五）所有者转嫁风险难度加大
实行股票期权制的目的就要使经理人因持有企业股票而增大收入风险。从理论上讲，这样做似乎能使经理和企业的业绩紧紧相连。然而事实并非完全如此，在股市低迷甚至低于股票期权的事先敲定价格时，某些企业采用重新定价的方法来保证经理人员的积极性及其切身经济利益。据美国一家公司统计，目前经理人员出售的股票超过以往任何时候，经理每季度脱手一部分股票已是平常之事。企业对经营者期权重新定价的做法，实际上使得企业经理和所有者之间利益平衡成了一句空话，所有者无法像经营者那样，可以轻松转嫁股价下跌的风险。所以一般公众急于入市之际，也是高层经理悄然撤离之时。
与传统的年薪制相比，经理人股票期权制度是现代企业激励机制的创新和进一步完善。尽管正负效应并存，但总的来说，经理人股票期权计划还是利大于弊，是我国企业激励机制建设的重要方向。随着人们认识的深入，企业微观机制的完善和宏观环境的改善，越来越多的企业会使用经理人股票期权激励机制，其正效应会得到充分运用，必将为我国企业整体改革的推进产生积极的作用。
incentive stock option
Definition
ISO. A type of employee stock option which provides tax advantages for the employer that a non-qualified stock option does not, but which is subject to more stringent requirements. For ISOs, no income tax is due when the options are granted or when they‘re exercised. Instead, the tax is deferred until the holder sells the stock, at which time he/she is taxed for his/her entire gain. As long the sale is at least two years after the options were granted and at least one year after they were exercised, they‘ll be taxed at the lower, long-term capital gains rate; otherwise, the sale is considered a "disqualifying disposition", and they‘ll be taxed as if they were nonqualified options (the gain at exercise is taxed as ordinary income, and any subsequent appreciation is taxed as capital gains). ISOs may not be granted at a discount to the current stock price, and they are not transferable, except through a will. also called qualified stock option.