【中欧商学院许小年教授】大小非新规是小股东对大股东的掠夺

[专访]许小年:大小非新规是小股东对大股东的掠夺
http://finance.QQ.com　 2008年06月29日19:27腾讯财经评论208条
监管层修改游戏规则破坏资本市场建设
腾讯网：我们第一个问题是关于股改，作为资本市场的一个制度性改革，您是如何评价股权分置改革的？现在有一种观点是大小非问题已经造成全体股民的掠夺，您是如何看的，股改还有哪些后置风险？
许小年：国有股流通的问题实际上已经谈了很多年了，我本人也写过不少文章，呼吁要尽快把国有股、法人股流通的问题解决掉，2005年管理层终于下定决心，要来解决这个问题。当然解决问题的方式现在还是可以再讨论的，在解决国有股流通的时候，当时的规则是非常清楚的，在国有股东付出平均30%的对价以后，三年之后应该是无条件的在市场上出售、流通。最近由于大小非解禁对市场造成的一些压力，监管层又颁布新的流通办法，关于这个问题我自己也写过文章，我认为这是游戏的半途修改规则，这是很不好的一个做法。
尽管大小非解禁对市场有压力，但是投资者必须要明白一个道理，这个道理就是一个健康市场的发展是依靠严格的、有效的制度来支撑的，游戏规则不能随便修改。你不能说我去踢球，上半场对方头球进门，我马上把裁判进来，头球是违规的，如果要修改规则，尤其是在游戏半途中修改规则，一定要征得所有当事人的同意才能修改，或者在游戏刚开始的时候就把游戏规则说得清清楚楚不能更改，如果半路要改一定要所有的利益相关方有一个讨论的过程、沟通的过程，讨论都同意了以后才能修改这个规则。法制是市场的制度基础，我们不能够因为自己在投资上的收益或损失来破坏法制，政府不能破坏法制、监管当局不能破坏法制，投资人也不能破坏法律。只有非常坚实的法律基础，按照规则办事，我们这个市场才能健康发展。
你当时说付了30%对价以后就可以流通，你现在又来限制，你这是对大小非股东权益的剥夺，你首先剥夺了他的权利，你没有经过他的同意就硬给他加上了限制条件，你剥夺它了，所以我们这个条件要搞清楚。不能够根据游戏的进程和游戏的结果，随意修改游戏规则，这个对资本市场的建设具有破坏性。
腾讯网：颁布大小非解禁新规是不是监管层重新否定自己曾经做过的决定？
许小年：不光否定自己曾经做过的决定，把法制破坏了，你制定规则修改了，我能不能再修改。大小非股东说我付钱了你还不让我走，那30%你给我付回来，起码给我付回来一部分，公平性跑哪里去了？你随便修改规则，这个市场的公平性没有了。你剥夺我权利了，我有权无条件出售。过去国有股一股独大，利用大股东的地位欺负小股东，所以我们要座国有股流通，是为了从制度上保护小股东的权利。但是现在小股东不能反过来剥夺大股东，不能这样做的，原则就是原则，跟大小没有关系，法制就是法制，跟你的投资收益没有关系。如果这个制度基础你不把它建立起来，我们这个市场的长远发展底部就是虚的。如果大家随意修改规则，我们以后怎么做，市场怎么做，市场的公平性体现在什么地方？
腾讯网：如果不去干预大小非，让它全流通以后，是不是就没有其他的，或还面临哪些困难？
许小年：全流通只是为上市公司建立良好的公司治理机制创造了条件，它是一个必要条件，它不是充分条件，并不是一全流通了，上市公司的治理机制全好了，不是的，只是清除了一个障碍，后面的工作还很多很多。
散户退出股市是全球发展趋势
腾讯网：您刚才在论坛上的发言有点悲观了，您说让大家退出股市，这并不是一个积极的思路。
许小年：这是积极的，因为世界各国的经验都表明，资本市场的发展趋势是散户的比例逐渐降低，机构投资者的比例逐渐上升。散户在市场上没有优势。
腾讯网：您觉得我们现在的散户投资者，我们的股民能够信任机构投资者吗？包括基金、私募、券商，在今年大跌过程中，他们的亏损也是非常严重的，但是他们一样会像我们基民收取固定的管理费，是他们也并不是有一个完善的管理制度。
许小年：我不赞成固定管理费，我建议把管理费放开，市场竞争，好的基金公司就可以拿高的管理费，这个表现很差的基金公司就让它没有管理费，让它关门，这样市场机制才能淘汰劣质的，使得优胜的市场份额不断扩大。我一直反对对于管理费的监管，一直就主张把管理费放开。
腾讯网：您对国内现有的机构投资者了解的程度有多深？
许小年：不是非常了解，但是从他们所占有的资源来说，从他们的研究力量上来说，从他们的信息渠道上来说，从他们上市公司的沟通渠道来说，它都比散民有优势，这些优势决定了，我相信在跌的过程中他们会比别人跌得少。
高通胀状况下股票回报最差
腾讯网：我们听过一个经济学家谈到说，在香港 可以买存款证，它是一种很稳定收益的投资渠道，国内目前是负资产、负利率的状况，因为通货膨胀非常厉害，您作为一个经济学家，对普通的老百姓投资理财有哪些方面的建议？
许小年：我没做过太多的研究。在高通胀的状况下，过去的统计资料证明，股票是回报最差的，一些实物资产，比如房产、大宗商品在高通胀的情况下，它的表现相对好些，其次是高质量的债券，再接下去是现金，最差的就是股票，这是在通胀的情况下，我看到过这样的统计分析。
通货膨胀致使股市基本面变差
腾讯网：2006年到2007年上半年，对于中国股市来说是非常大幅度的上涨，您认为是不正常的吗？
许小年：我没有做过研究，我很难量化的分析。
腾讯网：按照您刚才的观念来说。
许小年：去年通胀还没有像今年这么厉害，今年通胀起来了，大家做投资必须要考虑到通胀这个前提，在通胀的情况下，政府就要有紧缩性政策，紧缩性政策要影响到所有的上市公司的业绩，起码盈利的增长要下降，甚至出现业绩的绝对下滑，这都是在通胀时期很正常的一个结果。这是投资者必须要考虑到的因素。
腾讯网：您从宏观层面的角度对于治理通胀有什么建议？除了货币政策以外？
许小年：就是货币政策。
腾讯网：您觉得A股下半年受宏观经济环境的影响有多大？
许小年：在通胀的情况下，紧缩政策会使增长速度下降，公司的盈利会比过去差，而在公司的盈利上对股价是有影响的。
腾讯网：整个是受基本面的影响？
许小年：基本面今年的情况是不如去年的。
腾讯网：您还是比较悲观的态度？
许小年：悲观乐观投资者自己做决定，自己判断，作为一个研究经济的，我只能够提出让大家思考的视角，这些因素供大家参考。
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