lxz保守派股票的新启示

保守派股票的新启示[zt]

杰里米·西格尔/文

　　统计表明，保持最初的500只股票的组合不变却能战胜更新频繁的标准普尔500指数，更高的收益率，更低的风险。这也说明了为什么投资者经常为那些所谓的“成长股”买单。

　　对投资者最常见的建议之一是：及时更新证券投资组合才能跟上多变的经济形势。现今旧产业萎缩，传统智慧的统治时代远去，我们也应该清除那些衰落产业的股票，并把正在扩张的新兴公司的股票加入到我们的投资组合中。“更新”理论的拥护者们指出，所有有影响力的股指，从道琼斯工业平均指数到标准普尔500指数，都通过定期增加新公司和去除旧公司来保证其指数在变化的经济形势中具有代表性。

　　虽然此建议几乎人人认可，它背后的理论却很难找到事实性依据。标准普尔500指数是满足一定赢利需求，符合流动性准则的市场权重指数，它涵盖了500家公司，在1957年3月1日诞生。之前在1925年12月31日开始运算的标准普尔综合指数只包含90只股票，1957年的扩充使它能更充分地代表了整个市场的运作情况。

　　在今天，所有的标准普尔500指数的公司总价值超过了美国股票总和的80%。并且根据估算，有超过一万亿的资金投入到了共同基金、交易所指数基金和旨在复制指数基金收益的私人投资组合中。

　　标准普尔500指数绝不代表一个静止的公司群体。每年平均有20家新股票加入，而相同数量的股票由于合并、破产或者低于标准普尔指数标准等诸多原因退出。在标准普尔500指数近50年的历史进程中，大约有1000家新公司加入，1000家旧公司被剔除。

　　当我们关注指数最先淘汰的500家公司的时候，我们可以看到它们的收益似乎落后于那些因指数活跃更新而加入的公司。1957年最大的板块是“材料”产业，它包含了如杜邦、美国联碳、美国铝业、美国钢铁以及伯利恒钢铁等风光一时的工业巨鳄。

　　与之相比，在过去半个世纪中增幅最大的是科技、金融和卫生保健板块。1957年它们的市值加和少于股指价值的5%，但当今这三个板块占据了所有标准普尔500指数成份股价值总和的一半。

　　出人意料的调查结果

　　统计表明，从1957年3月1日到2003年12月31日，购买持有最初500只股票的投资组合每年产生11.4%的回报率，风险为16.09%(根据标准偏差计算)，而更新频繁的标准普尔500指数的投资回报率为10.85%，风险为17.02%，风险甚至高于前一投资组合。

　　保持最初的组合不变却能战胜更新频繁的标准普尔500指数并不能充分说明我的观点。本质上而言，每一项调查研究都显示，在缴纳相关费用以后，证券经理们无法对标准普尔500指数进行长线的优良运作。想像一下，如果在1957年购买那500只股票，促使每家公司把现金股利重新投资新股(人们把这种行为叫做股息再投资)，在之后的半个世纪里对投资组合绝不做任何变动。当你在大约50年后出售这些股票的时候，你会发现你比大多数职业资金经理人都会赚钱。

　　为什么这种状况会发生？首先，虽然它们的行业在收缩，许多原始公司仍产生丰厚的回报。虽然材料板块的回报低于平均标准，能源板块的回报则高出平均值——尽管能源产业从1957年大于20%的指数占有率降低到了2003年6%的占有率。我们的研究仅限于2003年12月31日之前，比最后一次油价暴涨提前很长时间。

　　只要收缩行业的公司挤出资金，以良性红利的形式回报股东，这些股票都具有产生丰沛长期回报的资质。

　　对比来说，扩张产业的公司则表现相对拙劣。我们刚才提到，当某只股票的市场价值位列500位以内，且符合利润和流动性准则的时候，它就会被纳入指数之中。但股票市值的增加通常是因为投资者一方对它的过分乐观以及其它一些与公司基本价值无关的原因。这些估价过高的股票并不是价值投资者愿意购买并持有的。

　　投资组合的建议

　　虽然目睹了这样的调查结果，我并不鼓励投资者购买当前处于标准普尔指数中的这500只股票并在之后的几十年中对它们进行持有。一个从不增加任何新股的购买持有组合最终会丧失平衡并使投资者面临风险，而这种风险是多元投资组合能够避免的。

　　无论如何，我的研究仍然反驳了那些坚定地认为“更新”至关重要的人们，也反驳了保持证券投资活跃运作是在市场中获得丰厚回报的必要条件的观点。这两种观点都是错误的。盲目追随“下一个兴盛的巨大产业”的股票是灾难性的投资策略。许多身处静止、甚至衰退产业的公司在市场中都表现出色。问问那些顶尖的资金经理人吧，比如彼得·林奇和沃伦·巴菲特，看看他们是如何选定最佳股票的。

　　20只表现最好的股票

　　在2007年我做了一个统计，筛选出了标准普尔500指数从诞生起50年内表现最好的20只股票。如果你能够幸运地拥有这20只股票的组合，那你每年就能获得高于标准普尔500指数4.5%的收益率，并且亲眼见证财富的8倍增长。即使是收益率排在第20位的股票也超过标准普尔500指数同期收益2.5%，是市场平均水平的三倍。而表现最优的股票达到了惊人的50倍。

　　最令人惊讶的是，这20只股票几乎全都来自于两大行业：知名个人消费品行业及大型医药行业。名列第一位的是菲利浦·莫瑞斯公司，如今更名为奥驰亚集团公司。尽管负担了与反烟草制造商们长期的、耗费巨大的诉讼费用支出，这家公司仍获得了非常出色的回报。这些诉讼使许多投资者望而却步，公司股价一直处于低位，但积累了非常高的红利。通过将这部分红利再投资于股票市场，菲利浦·莫瑞斯公司能够给予投资者近20%的年收益率。

　　毫无疑问的是这20只股票在过去的半个世纪里增长都非常快，平均每股收益年度增长率达到了9.7%，几乎高出标准普尔500指数4个百分点。但是这一出色的收益率背后最关键的因素不仅仅是收益的增长，而是投资者愿意为这一增长所支付的股价。在过去的半个世纪里，这些高成长公司的平均价格比率仅有19.17%，略高于市场水平。

　　在这一战略中需要强调的一个词就是“合理的价格”。许多股票投资者仅仅考虑增长，而不关注他们为股票所支付的价格。正如我们专栏不断提醒大家的，这就好像不顾标的的好坏而进行的赌博。如果三次里面有一次赢了，你并不会满足，除非你在三次赌博中赢得两次。这就是我们经常看到的投资者为那些所谓的“成长”股买单。

　　这些“获胜”的股票还有一个重要的特点：在过去的50年中，每只股票都有分红(除了克罗格公司)，并且平均来说，这些股票的股利要高于标准普尔500指数。这一现象对于那些认为支付高股利的公司就没有高增长机会，投资者应该避免这类股票的观点是很好的反驳。

　　(作者为沃顿商学院教授，徐怡丹译)