股票总市值与GDP没有可比性

如果向关心中国经济的人发一份问卷，问一问今年中国经济最让他们感到惊讶的事情有哪些，我估计最有可能的答案有两个：一是宏观经济的稳定复苏，尤其是GDP，年初一片悲观，如今相当多的机构和学者对于全年GDP数据预期则已今非昔比的乐观；二是沪深股票反转，尽管怀疑的声音自未间断，而无论如何都得承认今年的行情是典型的牛市了。
有趣的是，如果询问对宏观经济向好的观察法，相信没有多少人怀疑，而如果问以及对当下牛市行情的观察法，就有很多人坚信股票发泡了。理由主要有两点：一是市盈率，一些人认为上市公司市盈率普遍偏高是股票泡沫的最好证明。对于此种观点，自上半年以来我已多次批判过；二是市值与GDP之比，有人提出沪深股票的市值已超过２０万亿，而我国GDP总量不过３０万亿，此样的比例说明股票就是个大泡沫。
尽管此第二种观点甚至比起第一种观点还要缺乏说服力得多，而却更容易迷惑公众，因而就更有必要澄清一下了。
先得搞清楚一个基本概念：股票的市值到底反映的是什么？是实体经济的历史数据，抑或是当前数据？都不是，股票市值应此是市场对于实体经济未来预期水平的反映，也就是说，市值与实体经济的过去和现在没有直接关系，如果说有一点联系的话，那也已反映在当前的市值中了。因此，用GDP的历史数据和股票的当前市值做比较，没有意义。
而仍有人坚信，即便股票反映的是市场对未来的预期，而股票市值增长快于实体经济也是不合理的。有人甚至为此做了一道算术题：过去５０年，全世界资本价格增长速度每年高出名义GDP１.３％，照此个速度算，５０年资本价格刚好超出名义GDP价值１００％，或者说，资本价格刚好高出理论值一倍。由此得出结论：不要说中国，就是把全世界都考虑进去，当前的虚拟经济也是个严重的泡沫！
姑且假设上述计算的数据和结果都正确，而结论却是荒谬的，原因仍在于得出此个结论的人根本没有弄清股票价值的实质是什么。股票的价值是投资者交易的结果，是一个资本化的过程，因此我们没有理由要求资本化的结果——市值——一定要与实体经济相等等，即使虚拟市值超过实体经济也是正常的。
为了说明问题，不妨先把研究的对象自宏观拉回到微观，观察观察一个公司的市值是如何确定的。根据资本定价理论，一个公司的市值应此是其未来单位时间内预期收益与相应资本化率的比值。也就是说，公司市值除了取决于未来预期收益外，还要取决于它的资本化率。比如一个公司未来预期收益是每年１０００人民币，资本化率是１０％，那它当前的市值就是１００００人民币。而两个公司，即便预期收益相等等了，当前市值也不一定相同，比如另有一家公司预期收益也是１０００人民币，而资本化率是２０％，那它当前的市值也就只有５０００人民币了。那么，又是什么决定了资本化率呢？
决定因素有很多，比如公司未来可能面临的不确定性，以以及应对此些不确定性的能力等等，而资本化率恰恰是市场对此些错综复杂因素的综合反映，或者说隐含在市场对公司市值当前的定价中。公司应对不确定性的能力越强，市场“给出”的资本化率就越低，公司的市值就越大，反之亦反之。
再把问题拉回到宏观经济领域，尽管微观原理不一定可以直接用于宏观问题，而且宏观经济也不可以交易，而是，自价值形成的本质来说，运用上述方法说明虚拟价值与实体价值的关系——在本质上——应此是一致的。如果我们把股票市值观察作是市场对宏观经济的一个资本化过程的话，那么任何一个经济体客观上是存在一个资本化率的（尽管在实践中没法准确描述此个资本化率），当市场认为整个经济体应对不确定性的能力是比较高的时候，就会给出一个相对较低的资本化率，此时股票市值就会上升；而如果相反的话，资本化率就会升高，股票市值就会下降。在此个过程中，股票市值的增长率与GDP当前的增长率没有直接关系，而只与市场预期经济体应对不确定性的能力有关。所以说，拿股票增长率与GDP增长率比较来说明股票泡沫是不具有科学性的。（其实此也解释了为什么过去３０年我国GDP以两位数增长，而股票却是牛短熊长）。
既然股票市值增长率与GDP增长率之间不具有可比性，因而，依据所谓“资本价格增长率每年高出名义GDP１.３％”，就得出“５０年后资本价格高出理论值一倍”的结论，也就不具有什么科学价值了。实际上，此仍然是一个如何正确观察待市场能力的问题，或者也可以说，是如何摆正自我与市场位置的问题。试想，如果资本价格增长率与名义GDP增长率之间确有相关性，且资本价格始终高于所谓的理论价值的话，那么整整５０年，市场会发现不了？如果市场真的“傻”到此个份上的话，市场经济还会存在吗？
还是让“活跃”的思维回归到科学和理性上来吧。