中金公司下半年看好10只股

www.hexun.com 【2006.07.05 08:59】 顶点财经
【作者：中金公司】
蓝筹股板块估值合理
根据中金公司重点研究的168家A股公司06年盈利预测和YTD的市值增长（考察市值增长的目的是为了剔除股改对价收益带来的上涨）数据的汇总分析，我们认为股市上涨已经基本反映了市场对上市公司06年盈利增长的预期，但是具体各行业之间的差异性非常显著。零售、有色金属、机械及电气设备、服装及纺织品、汽车及零部件、食品饮料、医药等行业今年股价的上升幅度明显超越盈利增长幅度，估值水平的提升反映投资者已经开始憧憬未来更高的盈利增长；国内投资者对这类行业的估值已超过海外投资者，这于年初的情况则刚好相反。在去年发表的研究报告中我们做过分析（2005-7-26，“长短线投资者的博弈”），历史上台湾、韩国、印度具有等两地上市公司的相对股价表现都显示出同样的规律，即在市场普遍乐观的情况下，国内投资者比海外投资者更乐观，反之则反。
与年初相比，大盘股所在的较传统的行业估值变化不大，股价基本跟随着短期盈利改善稳步上升，其中房地产、银行、钢铁、电力、通信设备、交通运输及基础设施、建材、造纸包装等大盘股所在行业股价上涨仍落后于盈利增长的预期。同海外上市的同类中国公司相比，其估值水平差异也不大，加上分红收益率普遍接近甚至高于3%，仍具有较稳定的上升空间。
钢铁、银行、房地产、交通基础设施、通信设备、造纸包装板块：稳定增长可期
我们认为，钢铁、银行、地产板、交通基础设施、通信设备、造纸包装等板块的股价有望在下半年随着业绩的持续好转继续稳步上升；但是，航空、电力、煤炭行业的盈利前景仍旧不十分明朗。
1．钢铁：见底反转
我们预计钢材价格和钢铁企业利润将在06-07年见底回升，07年恢复同比增长：由于国内宏观经济和固定资产投资今明年有望保持稳定增长，预计06-07年国内钢铁需求增长将分别超过19%和16%，与产量预计增长速度大致一致；国家产业政策淘汰落后产能和行业整合速度的加快，06-07年中国钢铁新增产能分别为13%和10%，呈下降趋势；受国际钢铁巨头兼并重组减产和全球经济复苏加快影响，06年全球钢铁已呈现供不应求之势，国际钢材价格显著高于国内价格，出口增长将有助于缓解05年中国钢铁产能过剩局面。过剩产能将在06年被逐步消化，07年开始钢材市场将恢复大体供求平衡甚至出现小幅供不应求的局面。因此，06年以来钢材价格持续回升，钢铁企业盈利将见底回升。同时进口铁矿石价格谈判也已尘埃落定，19%的上涨幅度对盈利影响有限，不确定性消除反而有助于股票的二级市场表现。
我们认为国内钢铁龙头企业宝钢（6000019.SH，推荐）、鞍钢（000898.SZ，推荐），或受益于高产品附加值和低成本优势，或受益于整体资产上市和铁矿石资源，盈利增长将会好于市场预期，股价将在下半年继续稳步上升。
2．银行：上半年贷款的强劲增长和拨备计提压力的下降，保证全年的盈利增长
（1）上半年国内银行贷款的强劲增长是宏观经济持续快速增长、十一五计划启动和银行体系流动性过剩的必然结果，已经为全年的盈利增长奠定了坚实的基础。（2）由于经济处于上升周期，企业盈利能力持续回升，政府也适时采取了一些宏观调控政策来抑制经济过热的风险，贷款资产的风险有限，拨备充足的银行准备金计提压力下降，今明两年净利润有望保持在30%左右的增长速度。（3）中国银行以及未来可能的银行股IPO给投资者带来低成本的投资机会；而目前A股银行股的估值水平仍低于H股，已上市银行的海外再融资在带来资本充足率的提升的同时，对股东而言更具估值（市净率）吸引力。
3．房地产：龙头企业业绩增长可持续，估值风险较小
（1）国内房地产市场增长将放缓，但是未来长期仍有望维持1-2倍GDP的增速，房地产企业盈利增长也将保持稳定。（2）政府对房地产行业的调控的目标也从原来的限制投资增长转变到抑制房价快速上升，并强调在抑制投机需求的同时，增加房屋供应以满足消费者真实住房需求，控制房地产市场的泡沫风险。房地产调控目标的转变有助于于保持房地产投资增速以及对上游原材料的需求。龙头企业反而有望通过加快行业整合、以及在金融资源和土地资源获取上的优势从宏观紧缩中获得更多发展机会。（3）经过前期股价的充分调整，房地产蓝筹股的估值已经处于一个非常有吸引力的地位，较NAV都有明显的折让，继续下跌的风险已经很小（表5）。一旦下半年业绩增长为市场认可，股价有可能出现恢复性上涨。
4．交通基础设施：业绩持续增长，母公司同业竞争减弱
宏观经济快速增长，带动公路、机场、港口等的客运、货运流量持续回升，带来业绩的持续增长；今后或公司整体上市，或母公司资产注入的预期，一方面有望提升公司的长期盈利能力，另一方面有利于解决集团资产与公司资产分流竞争等长期困扰交通基础设施公司的公司治理方面的问题，增加投资者信心。我们看好相关上市公司的长期投资价值。
上海机场（600009.SH，推荐）
（1）公司经营稳定，上海所处独特的地理优势、区域经济龙头地位将催生上海机场航空客流、货流的持续快速增长，长期投资价值显著。（2）集团在股改中承诺，未来将以一个上市公司整合集团内的航空主营业务及资产，存在整体上市预期：集团公司拥有的虹桥机场资产和盈利状况良好的浦东货运站资产。整合虹桥资产进入股份公司，将可以解决公司资产与集团资产的分流竞争问题，提升长期公司价值。（3）估值水平偏低，由于潜在虹桥机场扩建带来的分流问题等不确定因素，目前上海机场06年和07年的动态市盈率分别为17.1和14.7，显著低于首都机场20.2和18.5的水平。下半年这种不确定性有望明朗化，估值折让的消除将推动股价进一步上升。（4）上海机场认沽权证（580996.SH）的行权价为13.6元，而当前股价为14.4元，同时投资可以锁定股价下跌风险。（5）投资风险：集团资产整合涉及到资产内容、资产注入的方式和价格等方面存在一定不确定性；虹桥机场资产如果注入后，扩建将在2010年前给上海机场带来100-200亿的资本开支压力，同时扩建后资产短期盈利能力也会受到影响。
深高速（600548.SH，推荐）、皖通高速（600012.SH，审慎推荐）
（1）受益于良好的区域经济发展和路网效应的体现，旗下资产盈利今明年业绩稳定增长；公司未来梯队资产将带来公司盈利新的增长点；母公司有大量营运路段和在建公路资产会持续注入股份公司以不断实现业绩增长；我们预计两公司今明年都有望保持10-20%的稳定增长。（2）公司现金流稳定，当前股价相对DCF估值仍有较大的上涨空间。（3）由于公司盈利和现金分红比例稳定，未来两年有望保持4%-6%的高分红收益率，防御性较好。
5．通信设备：3G故事和海外市场扩张
（1）国内电信投资将有一定反弹，2007年国内3G将进入全面建设期，带来通信设备需求的见底回升。（2）中国企业的竞争优势明显，海外销售将继续增长，有助于消化国内通信设备的过剩产能。（3）龙头企业随着销售规模的扩张，管理费用率、营销费用率均将有所下降；3G进入实施以及海外市场将进入稳定扩容阶段，将使得利润率水平保持逐渐稳定；利润增长有望与销售规模稳定增长同步。我们看好国内龙头中兴通讯（000063.SZ，推荐）。
6．造纸包装：估值吸引力明显
（1）造纸包装企业是典型的依靠投资驱动，产能扩张获得盈利持续增长的公司，现金流状况普遍低于盈利水平，缺乏市场认同度。随着行业整合加快、行业投资增速放缓，龙头企业盈利10-20%增长可持续性更好，现金流改善，投资者愿意消除估值的折扣。（2）关联交易与公司治理结构问题长期困扰造纸包装企业，随着集团资产如何注入上市公司或者MBO等资本运作预期有望解决此类问题。（3）国内A股估值吸引力明显，5-10倍的动态市盈率远远低于海外可比公司，投资价值凸现。我们看好华泰（600308.SH，推荐）和晨鸣（000488.SZ，审慎推荐）的投资价值
消费、机械、有色金属板块：个股选择为主
消费
我们宏观组今年3月份发表的宏观报告“成长中的中国消费”（2006-3-10）表明，未来国内消费需求有望逐渐得到结构性提升，增长驱动力包括收入上涨效应的逐步体现，人口出生率高峰60-70年代出生的人群逐步进入30-40岁收入高峰。而未来中国消费信贷市场的发展，政府公共教育和医疗支出的增加，社会保障体系的完善，新农村建设的实施和推进，以及其他推动消费的政策也将对居民消费起到有力的推动作用。中国居民消费的重心正逐渐转向中高档消费品。这一趋势已经开始反映在总体消费需求增长和龙头上市企业的业绩增长上，使得该板块整体估值倍数在今年得到大大提升。建议坚持持有具有明显行业竞争能力、财务状况良好，在未来能不断提升盈利能力的公司。以下是我们相关行业分析员的个股推荐。
工程机械
工程机械板块的行业周期在宏观经济加速上升时期表现最佳，上半年固定资产投资增速的回升，预计工程机械的需求今年可能会从前两年的零增长反弹到15%左右，带来企业业绩增长有望从一季度的-10%上升到全年的20%左右。但随着行业需求回复正常后的低基数效应逐步消失，以及投资增速可能会有所放缓，我们预计国内的工程机械消费增速从今年下半年开始即会开始回落，盈利增速放缓，工程机械板块投资风险也将会逐渐显露。
从企业微观层面来看，近年来工程机械企业的收入增长仍将主要来自于出口增长和国内市场份额的提高，但是技术竞争力偏低、产品差异性小、产能利用率低、出口市场局限于发展中国家等因素是困扰我们工程机械企业盈利可持续增长的主要问题。而在装载机领域，我们预计桂柳工等主要龙头企业的市场份额将会进一步有所提升。
国务院近期发布《关于加快振兴装备制造业的若干意见》，文中提到的一些相关扶植政策，我们预计将会有助于大型装备制造业企业的长期发展，加快大型机械装备领域的进口替代过程，并会在一定程度上提高我国装备制造企业在国际市场上的竞争力。该文件中提及，振兴的目标是要到2010年，发展一批有较强竞争力的大型装备制造企业集团，增强具有自主知识产权重大技术装备的制造能力，基本满足能源、交通、原材料等领域及国防建设的需要。因此我们预计受益的主要对象将是相关领域的主要国内龙头企业，表9中是该文件所提及的16类发展重点领域和我们所整理的一些行业内相关的主要龙头企业。但是其在短期内对我国装备制造企业带来明显业绩提升的可能性不大，而主要是侧重于提高相关主要企业的长期竞争实力，而具有自主创新能力的行业龙头企业则会成为有关政策的主要扶植对象。以下是我们相关行业分析员的个股推荐。
有色金属
今年4月份，我们宏观组对大宗商品价格强劲表现的宏观背景做了详细分析，并对主要产品价格的“合理价格”做了预测（参见2006-5-16报告“大宗商品价格展望——长期、中期和短期”）。基于对决定大宗产品价格主要因素美元利率、汇率、全球经济增长的判断，报告得出的结论是有色金属产品价格总体已大大超过合理价位。即使在此之后许多商品价格已有不同程度的回调，但当前总体价格水平仍旧高于基本面支持的合理价位（表10）。表11是另一家国际投行行业分析员做出的价格预测，预测结果也是显著低于当前价格。因此，决定短期商品价格的更多的是资金流向，而基于基本面分析的股票投资者很难对产品价格变化趋势做出合理判断。考虑到不同商品未来供求关系的变化，我们的行业分析员做出了相应的投资建议。
其它投资主题
整体上市
在我国证券市场发展初期，由于受制于市场容量较小，或整体集团公司盈利水平低，很多大型企业只能拿出一部分资产上市。但是，随着大型机构投资者不断壮大，母公司经营持续好转，在目前股市融资功能恢复的过程中，通过定向增发或者公开市场增发的方式收购母公司资产、或者通过私有化的方式实现母公司整体上市等资本运营行为，大型企业的资产整合在今年上半年对行情起了推波助澜的作用。
但是，投资者在关注这些整体上市和管理层激励机制等制度性完善带来的投资机会时，也要注意防范由于信息不对称导致的相关投资风险。制度的完善并不能成为降低股市结构性风险的充分条件，对于违规案例的执法力度才是最终决定因素。即使公司整体上市，管理层有一定持股，但如果违规成本偏低，或者管理层对监管制度执行的力度不够，管理层总会有办法和冲动去通过调控盈利或操纵股价获利，因为不论管理层多么努力，经营业绩的提升总是存在不确定性。我们在表14和表15中分别给出了中金重点研究部分A股公司有意向整体上市或者优质资产注入情况和实施管理层激励机制情况，以供投资者参考。
能源替代：煤化工
在当前的高油价下，煤化工的成本优势和资源优势非常明显。煤化工在中国发展较早，煤制合成氨和甲醇等技术已经比较成熟，和国际化工公司以石油路线的相同产品相比较，目前成本上具有相对优势。随着国内洁净煤气化技术的发展（包括国内研发的新型水煤浆加压气化和壳牌粉煤气化等），烟煤和高硫煤替代无烟块煤，使国内的合成氨和尿素等氮肥产品以及甲醇链产品生产成本均有较大幅度下降，根据我们测算，采用新型煤气化技术的国内煤制氨和甲醇的成本相当于国际天然气法3.5～4美元/百万英热单位的水平（油价30美元/桶左右）。而国内电石法BDO系列产品的成本也相当于油价32美元/桶左右的水平。
我们认为高油价将为未来煤化工带来巨大的发展机遇，包括直接煤化油（CTO）、煤制乙炔（CTA）、合成气一步法二甲醚、甲醇制烯烃（MTO）等工业化技术的重大突破都可能带来国内化工产业的革命。
我们重点关注的煤化工企业山西三维（000755.SZ，审慎推荐）和华鲁恒升（600426.SH，审慎推荐），作为煤化工领域的先行者具有一定的技术优势，由于国内低成本煤化工装置的大规模建设还需要一段时间，在未来3年内，这些企业的成本优势能够保持。其它煤化工企业如柳化股份（600423.SH，无评级）、双环科技（000707.SZ，无评级）、湖北宜化（000422.SZ，无评级）等也可加以关注，中长期而言，煤化工中的优质企业有望受益于新技术的突破。
军事工业民营化
有不少过去军转民的上市企业在最近一、两年内业绩出现了大幅提升，股价出现了成倍上涨。这一变化可能反映了两个趋势，一是国防装备提升，二是国防工业民营化。在海外有不乏上市民营企业同时生产国防用品。由于一个国家的国防开支同经济规模具有很强的相关性，同时国防产品对技术和管理的要求相对较高，这一行业的增长前景和投资价值不可低估。我们对该行业的研究刚刚开始，目前还没有成熟的投资建议，相关行业分析员会对该板块做系统研究，在适当的时间推出研究结果。