中金公司四季度看好的12只个股点评

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www.hexun.com  【2005.10.18 09:19】网易证券/中金公司
『 大盘震荡我独行 涨停黑马在险峰 』
宏观趋势判断我们认为如果全球经济不出现急剧恶化,国家汇率政策保持相对稳定,中国经济增长速度会逐渐放缓,但是,出口、城市消费升级、固定资产投资仍将是未来经济增长的主要推动力。根据中金宏观组预测,
社会消费品零售总额、外贸进出口、投资在明年将保持双位数增长(然而,总体消费,尤其是服务类和农村市场消费,将会低于全国经济增长速度)。
未来投资机会来自于以下高增长行业中具有垄断性质的或有明显竞争优势的企业:●上海港和深圳港出现吞吐能力大量过剩风险比较小,能够长期得益于贸易量的高速增长;附加值较高的港口机械设备和通信设备制造商将得益于全球经济一体化趋势。但是,传统出口企业普遍缺乏定价能力,无法消化未来人民币可能的长期升值压力。
●房地产、金融服务、食品饮料、一般零售、品牌服装、酒店旅游、传媒等行业将得益于城市消费升级。但是,由于这些行业的竞争态势也在不断加剧,银行对企业的贷款也愈加谨慎,未来的发展趋势将有利于优质企业,随着资金来源的不断集中,优质企业的市场份额将不断提升。
●电力和部分大宗商品行业的盈利已接近历史底部。随着需求保持持续增长,优势企业的盈利可望见底回升。
投资的风险来自于两个方面:●供应过剩导致的过度竞争;最有代表性的例子是近几年崛起的家电零售业,在经过几年高速扩张阶段之后,随着竞争对手在主要地区的商店布点趋于饱和,竞争模式又没有在服务质量上有明显提升,其扩展空间已经从“吃肉阶段过渡到啃骨头阶段”。
●公司的管理能力和治理结构。由于目前各行业的企业集中度都非常低,因此,自下而上对公司的个股研究的重要性丝毫不低于对行业变化趋势的研究。
出口将保持高速增长05年国内出口在非常恶劣的贸易环境下仍旧取的高增长,远远高于大多数分析员的预测。长期来看,中国的成本竞争优势以及全球经济一体化将延续全球制造业向中国等亚洲国家的转移。我们预计05年和06年的出口将分别维持25%和18%的增长速度。
尽管在成本竞争上具有明显优势,但是中国传统出口行业和企业,例如纺织服装、机电设备等,产品本身技术含量和附加值低,导致在全球市场上缺乏定价能力,如果人民币有长期升值的趋势,这些行业的利润空间将不断受到压缩。
我们认为港口和机场等与外贸紧密联系的基础设施行业和龙头企业将成为主要的获益对象。
港口以及港口机械行业港口集装箱吞吐量增长趋势放缓,但仍然保持较高的双位数增长。全国集装箱吞吐量增长由1H04年的28%下降到1H05的24%,主要原因是全球经济的放缓及中国与欧美的贸易摩擦。我们认为受益于中国外贸出口的稳定增长,全国港口集装箱吞吐量增速放缓的步伐将比市场预期要慢。在预计2005年下半年和2006年中国出口分别增长25%和18%的假设下,我们预计港口集装箱吞吐量将分别增长20%和16%~18%。
上海港和深圳港基本上无吞吐能力大量过剩风险。上海港2005年集装箱吞吐量的新增量预计可以达到350万TEU。由于上海港所有的集装箱码头几乎都处于满负荷运营状态,每年新增的4~5个泊位也只能刚好满足新增的吞吐量。如果按照现在每年4~5个泊位的建设进度,上海港将一直处于吞吐能力紧张的局面。从2004年底到2007年底,我们预计深圳港的集装箱吞吐能力将从1500万TEU增加到2400万TEU,吞吐量从1366万TEU增加到约2116万(三年复合增长率为15.7%),年产能利用率从91%下降到88%,不足以引起太大担心。
装卸费率基本保持稳定,上海还有上升空间。基于对深圳和上海两港未来2~3年产能利用情况的分析,我们认为深圳港口的集装箱装卸费率基本上能保持稳定。随着超大型集装箱船舶的投入使用,盐田港凭借其优越的港口条件将有可能进一步提升其平均费率。赤湾和蛇口港虽然受到南沙港的潜在竞争,但在2007年之前费率的压力应该不大。上海港由于紧张的吞吐能力及相对较低的费率,其费率还有一定的上升空间。
母公司资产逐步注入形成新增资产的发展模式,使得港口公司在不断获得利润新增长点的同时,有效的规避了新增港口投资的盈利风险。而且,目前股改的契机将有助于港口公司与母公司之间同业竞争问题的解决,增量资产带来的盈利稳定增长将主导股价的走势。在我们研究的三家公司中,最大的获益者将是盐田港A(审慎推荐),其次是上港集箱(推荐)。
由于港口的货物吞吐能量仍将保持较快的增长势头,同时船舶的大型化发展也对港口处理能力提出了更高的要求,使得全球的集装箱港口的建设仍然非常强劲。我们预计目前全球的集装箱港口的利用率已经超过了80%,超过正常水平10个百分点左右,尤其是欧美和东亚地区,港口堵塞日益严重,亟需新增大量的集装箱吞吐能力。
以中国为例,根据上面的分析,港口集装箱吞吐量仍然保持迅速增长。2004年全国港口集装箱吞吐量达到6,180万TEU,而根据预测我国的集装箱吞吐量到2010年将达到14,000万TEU,即年均复合增长率达到15%。港口吞吐量的快速增长带动了中国沿海港口的投资建设的迅猛发展。我们预计今后三年内,中国的集装箱吞吐能力有望从2004年底的6,800万TEU提升到2007年底的12,000万TEU以上,年均复合增长率超过20%日益兴旺的港口建设必然带动对港口机械的需求,公司订单非常饱满,足可以保证其今后两年的盈利仍然维持一定的增长。以振华港机(推荐)为例,预计公司目前在手的订单超过20亿美元,同比增长超过40%,其中预计在2006年内完成的订单将接近12亿美元。由于需求旺盛公司交货产品价格有所上升,同时占主要成本的钢材价格的大幅回落,明显降低了厂商的成本压力,预计公司毛利率水平在今后1-2年内有望逐步提升。
城市消费升级机场直接受惠于中国经济的持续增长和消费升级,航空运能需求将继续保持旺盛,由于经营资源上的垄断性和新增运力设施或者母公司新注入资产带来的收入快速增长,机场类上市公司的盈利增长将会继续维持。机场公司的业务模式保证了其盈利的相对稳定。鉴于机场行业的稳定性和防御性,以及长期发展的潜力,我们给予该板块“推荐”的投资评级。
上海机场(推荐):随着虹桥机场的日趋饱和,我们预计上海地区的航班增量将全部投放在浦东机场,浦东机场在未来仍将保持高速增长。我们预计浦东机场全年起落架次将达到20.3-20.4万架次,并且未来几年将保持20%以上的增长。另外,母公司尚拥有虹桥机场候机楼和浦东机场货站等优质资产,如果能借助股改将这部分优质资产注入进来,将会对上海机场业绩带来明显的提升。
白云机场(中性):经过2004-2005秋冬季的运营磨合后,白云机场吞吐量从今年二季度开始快速增长,增速明显领先与其他主要枢纽机场。随着各主要航空公司加大对白云机场的运力投入,白云机场的吞吐量增长在今后数年仍将保持高速增长。同时,随着吞吐量的持续上升,机场固定成本运作的优势将会逐步显现,预计下半年业绩将见底,从明年起,盈利水平将会逐步回升。06年公司开始向母公司收购飞行区资产,新增跑道资产也将对业绩有所贡献。
消费行业:告别同质化时代包括银行、房地产、食品饮料、一般零售、品牌服装、酒店旅游、传媒等行业在内,将成为我国经济增长和消费升级的直接受益者。但是消费品整体供过于求和产品服务结构差异性导致的供求矛盾将在未来相当长的时期内存在,成为导致消费行业和个股盈利能力较大差异性的主要因素。因而从投资机会来看,个股表现的两极分化趋势将会日益显著,而拥有品牌优势,善于把握市场细分策略快速调整自身产品服务的结构以适应复杂多变的个性化消费需求,规模效益显著的上市公司将真正能够从经济和消费持续增长中获益。基本面的增长将主导股价市场表现。
个人消费比重日趋加大:2004年个人消费对我国GDP的贡献为54%。根据IMF统计,发达国家最终消费支出占GDP的比例平均在80%左右,发展中国家平均约为74%,而我国目前还不到60%,从中长期看,预计我国个人消费增长空间巨大。
居民可支配收入上升带来的消费升级:根据中金预测,今后两年我国社会消费品零售将保持12%的增长,而且未来也将维持10%以上的快速增长,新的消费高峰就要来临,消费结构将不断改变。按照国际经验,人均GDP超过1,000美元之后,将触发国内社会消费的结构升级。2004年,中国人均GDP达到1,024美元,国内居民的财富积累达到了消费升级的临界点。基于对消费全面启动的预期,将给我国与消费升级有关的相关产品和服务的提供商提供前所未有的市场机遇。
消费市场差异化策略:市场差异化策略是保证公司在行业整体供过于求状况下胜出的主要因素。以汽车行业为例,全球汽车市场一直维持总体供过于求的状况,从行业整体情况来看,盈利和股价表现并不尽如人意。但是在不同时期不同市场中,我们依然可以从众多厂商中找到股价表现不俗的个案,他们通过消费者市场细分化策略,不断借助明星车型的推出来推动销售量的增长,以获得盈利能力的持续增长。
零售网点全国化:随着零售网点全国化,以往地域市场分割和流通渠道不畅的局面将大为改观,这将更有利于优势企业实施客户细分策略,通过扩大市场占有率来获得规模效益。
政府行为退出:正如我们前面所提到,政府对市场干预行为的弱化,减少地方保护主义,减少政府行为对资源有效配置的扭曲,有核心竞争优势的龙头企业方便通过有效的收购兼并的方式实施企业扩大。
金融业市场化:金融市场化一方面有助于居民投资渠道的拓宽,有利于消费和投资和最优化配置,改善市场资金供求失衡的局面,另一方面有助于消费企业通过资本运作获得企业规模的快速提升。
一般零售业:社会消费品零售总额保持略高于GDP的增长速度;消费者信心指数逐步回升至三年来的高位;消费意愿较为旺盛,中小商贩进入衰退周期,市场竞争状况好转。作为不同于生产类企业的消费子行业,零售企业由于其供应商和客户的多元化而具备较好的抗风险能力、获取现金的能力。近年来,各类连锁零售企业蓬勃发展,年均增长率超过30%。已经建立起一定经营管理、跨区域发展能力的公司,如大商股份(推荐)、华联综超(推荐)等,有望保持快速的业绩增长。
房地产:目前房地产市场正处于挤压泡沫的初期,国家对行业的宏观调控已初见成效,但房价出现暴跌的可能性不大。政府对房地产行业进行调控将是一场持久战,理想的调控结果是未来房地产投资增幅下降到一个合理的水平,这对行业和有实力的地产公司是一件好事,调整后的行业长期发展前景将看好。我们看好两类企业的投资价值,一类是以万科(推荐)、中海、金地集团(推荐)为代表的具有较高品牌知名度和成功完成了跨区域拓张的公司,这些公司拥有的廉价土地储备、较强的资金和融资实力将较好的抵抗行业调整带来的压力;另一类是招商地产(审慎推荐)、金融街(审慎推荐)和华侨城(推荐)这些以拥有区域垄断资源而获得稳定增长的公司。
旅游酒店业:我国居民旅游消费保持着20%的增长速度,主要动力是商务差旅、会奖游和出境旅游的快速增长。旅行社行业集中度很低、企业普遍弱小,使得低端价格竞争是制约企业盈利提升的主要因素,因此高端定位、优质服务、注重产品创新的旅行社才具备发展前景。当前酒店业总需求伴随着旅游行业的加速发展而上扬,酒店业正处于上升,行业资源开始向具备管理优势、品牌优势和资本运作优势的酒店集团集中,管理规模扩大是当前酒店管理集团成长性的主要来源。
汽车行业:中国的汽车行业,同样受到产能过剩的困扰,近期还受到油价高企以及大量新车低价入市等诸多不利因素的影响,但长期来看,各厂商仍会由于有竞争力的车型的推出以及成本控制能力的不同而在盈利表现方面出现较大分化,通过比较国际汽车厂商竞争力并参考国际汽车市场发展经验,我们认为,日系厂商在未来将具有更强的竞争力,将进一步蚕食欧美厂商的市场份额。在A股4只轿车上市公司中,如果不考虑股价和估值,我们认为一汽夏利(审慎推荐)基本面未来的想象空间更大,首先,丰田一再宣称,到2010年在中国的市场份额目标为10%,与其目前4%不到的市场份额仍有相当大的差距,意味着丰田销量的巨大增长空间,近期丰田锐志车型出乎意料的低价入市似乎标志了丰田在中国积极攫取市场份额的开始。其次,油价高企环境下,后续消费税改革、燃油税等措施均有利于夏利小排量车的销售。最后,一汽夏利仅15%的流通股比例也给其股改方案留出了较大空间。但该公司最大的风险来自丰田是否转移利润以及由此带来的业绩可预测性很差。
金融服务业:A股上市银行正在进行业务模式的转变,盈利能力将受惠于未来国内经济继续稳定增长。中报数据汇总显示,上市公司总体EBITDA利息覆盖率并没有出现显著降低,特别是房地产行业还有所上升;而根据中金重点研究A股公司未来两年预测的EBITDA利息覆盖率也会较上半年略有上升,说明企业的偿债能力并没有显著恶化,可见,经济增速放缓对贷款质量的压力比市场预期更为乐观,因此,如果不考虑短期股价和估值因素,中国银行业,特别是经营稳健,对贷款风险进行有效控制,能够通过高增值服务吸引优质客户,从国内消费升级中直接获益的上市银行具备长期投资价值。但是短期最大的投资风险在于:部分银行资本充足率接近监管底线,考虑到股权稀释效应,实施再融资的银行06年每股收益只能实现单位数的增长。现有估值水平已经基本反映了股权分置改革可能的利好,短期上涨动力不足。因此,我们给予银行板块“短期中性,长期推荐”的投资评级。