曹仁超投资者笔记：肯定不好Buy in May

货币流速减慢打击传统智慧

所有读过中学的朋友都应识得阿基米德（Archimedes）。这位古希腊科学家有句名言：给我一支够长的杠杆及一个支点，我可以移动整个世界！八十年代开始，英、美政府给金融界所需要的杠杆及足够支持，令整个金融产业不断上升、上升，直到2007年10月泡沫爆破为止。那D令人可憎的投资（例如雷曼债券）纷纷出事，但今天仍有不少人希望好似2007年前的日子重现，憧憬股市狂升，可以吗？美国过去六个月M2增长率达年率14％，已接近过去的最高增长率，但货币流速去年第四季只有一点七七倍，估计今年将跌至一点六七倍，因资产价格下跌及失业率上升。由于货币流转速度下降，虽然去年第四季L上升15.7％，但去年第四季GDP却下降6.3％，刚过去的今年第一季GDP回落6.1％，代表情况继续恶化。贝南奇向美国银行体系大量注资，相信可阻止三十年代式通缩出现，但却不能阻止货币流动速度减慢，令传统智慧（增加货币供应会令CPI上升）失效。两季GDP负增长已代表衰退，这次不但连续三季GDP负增长，最近两季跌幅更是近五十年内少见；不过，美国第一季消费仍升2.2％（去年第四季下降4.9％），不少人认为是黎明前的黑暗，令美股由3月9日回升，真是这样吗？愿主祝福美国！八十年代开始美国变成净负债国（即海外投资价值不及美国海外负债），九十年代开始美国消费增长率一直高出收入增长率。2000年起大部分日子美国人再没有储蓄。1982至2007年10月前的每次衰退，政府都透过刺激计划令经济复甦，结果美国负债不断上升。这一次刺激方案一旦无效，后市怎么办？

美国财长盖特纳上周五在G7发表演说指出，不好再期望美国消费者带动全球经济增长。IMF在今年4月出版的《世界经济展望报告》中指出，今年全球经济活动收缩1.3％（1月份仍相信有0.5％增长），而旧年仍增长3.75％；并估计美国经济今年第三季才见底；未来楼价仍须回落18％，在2010年才见底。作为普通人的痛苦是，今天所有生活必需品价格都在上升（例如超市货品）；反之，非生活必需品却在跌价（例如去旅行）。

美国国会预算局估计，美国政府负债在四个财政年度后（即2013年）将上升到占GDP 72％，为1950年（战后）以来最高。高负债比率不但未能刺激经济繁荣，反而成为日后经济上升的阻力。日本政府负债比率由十九年前（1990年）相等于GDP 50％升到现在的170％，反令日经平均指数在十九年内下跌77％，虽然现在日本政府债券息率只有1.5厘。美国政府在1930到1941年负债由相等于GDP 16％上升到50％，1941年美国债券息率亦只有1.95厘，但经济仍无法复甦，直到1942年美国政府宣布参加第二次世界大战为止，同期标普五百由1929到1941年下跌62％。换言之，政府增加负债不但不能刺激经济繁荣，反而阻碍其出现（因为政府占用了资源，令私人机构无法获足够资源发展）。良好意愿不一定产生良好后果，希望亦不等于事实。中国五十年代的「大耀进」，结局是惨淡收场；美国经济能否在政府大力干预下繁荣起来？恐怕刚刚相反。有几多次经济大灾难是由政治家的「理想」所造成？1930年美国胡佛总统、1990年日本、1997年香港白眉董……，美国总统奥巴马上台，亦有太多「理想」。

石油股或呈补偿性上升

两星期前我老曹在上海开研讨会（收费的，不是免费也），有一千四百人参加，令我老曹十分诧异，估不到我老曹在上海亦有那多粉丝。被参加者问及去年5月我老曹提出的“Sell in May and walk away”事后证明正确，今年是不是仍然生效？我老曹答应返港后才回答上述问题，因当时手上并没有资料。我们不妨参考道指走势【图】，道指至今仍在去年9月所形成的下降通道内活动，技术上看，3月份开始的上升只是一次后抽，即使指数能升穿此下降通道上阻力（8100点附近），另一阻力区即由去年5月形成的下降轨阻力在8700点之间，仍然不易打破。追随趋势而不预测走势，乃我老曹的性格。上海粉丝提问︰2009年5月应否出售及离开？虽然现在未有肯定答案，但2009年5月肯定不是入货月，适量减持乃我老曹的忠告。至于个别股份在熊市二期往往出现个别发展。在熊二中请记住：“It is a Market of Stocks, Not a Stock Market.”。简单D讲，5月份股市是寻顶月，但个别股份可以例外。

过去五个月油价由35美元一桶回升至50美元一桶，但全球石油股升幅仍未明显。2008年12月至今油价上升48％，但今年4月底Amex Oil Index 同2008年12月1日接近，上述是比较奇怪的事。英国石油公司分析员Christof Ruhl认为，上述情况反映投资界相信油价上升只因OPEC减产造成而非需求上升，这才会出现油价上升而油股不升的现象。不过，如油价进一步上升（例如由50美元升上60美元），必然刺激石油股作出「补偿性上升」，即可见将来石油股升幅有机会大于油价。根据IEA 2008年报道，全球四分一石油来自二十个大油田，大部分产油已超过五十年，并进入衰退期；另一百多个油田提供全球产油50％，未来石油供应愈来愈依赖细油田。自油价由147美元一桶回落后，探油业一落千丈，在那的情况下，2012年起石油供应出现另一短缺期已可预卜。今年1月至今，中国已静悄悄地增加战略性存油一千七百二十万桶！分析家估计，今年年底油价可见60至70美元一桶。Make Profits in a bad Economy（在恶劣经济环境下，一样可以赚钱），主要看你有没有眼光同勇气。IEA估计，2010年起全球对石油需求将恢复发展，到2013年起石油供应量将进入零增长……。

随住利率大跌，今年2月份美国楼价稳定下来，3月份略为反弹，4月份数据未公布，看来只是小阳春。过去一年美国楼价大跌19％后，2月份楼价轻微反弹并不出奇，随住美国失业率进一步上升，担心新一轮楼价下跌潮下半年又再出现，因为有毒资产问题已改变美国人的消费习惯。上述改变连「九．一一惨剧」亦做不到，更加不好说1987年股灾甚至1974年石油危机。这次改变有如1990年日本，令房地产不再是银行提款卡，反而是财富破坏者（这方面港人自1997年第三季到2003年第三季那段日子已有充分体验）。经济学家Gary Shilling接受《商业周刊》访问时认为，未来以十年计，美国皆面对低通胀，令美国物业没有什么投资价值！美国经济对消费市场依赖度极高，我老曹看不到在消费市场萎缩下，股票牛市怎样诞生？纽约证券交易所Euronext CEO Duncan Niederaurer质疑美股上升的能力。标普五百指数由3月9日至今已反弹28％，仲能够上升几多？从3月同4月成交额看，不似牛市开始，只似熊市反弹。It is a trader's market, not an investor's market！

1978年起，中国经济由一个不自由的计划经济体系走向自由市场机制，引发过去三十年中国经济繁荣，未来只要坚持改革开放政策，长期趋势仍极之乐观。2007年10月开始美国经济却由一个自由经济体制走向政府干预体制，在这个大方向下，美国股市牛市怎样诞生?!现在美国失业率达8.5％，今年第一季GDP收缩6.1％，最终会否由衰退演变成萧条，抑或一如日本经济衰退没完没了？我老曹相信后者的机会大一D。因为美国政府今时今日的做法一如九十年代日本政府，即由政府大量吸纳有毒资产。上述做法只能减慢GDP收缩速度，但不能改变经济衰退方向。

A股见底但不是V形反弹

比较上乐观是内地A股市场已有见底讯号，但未找到理由支持经济复甦（Signs of a Bottom, But not yet a Recovery）。A股50天移动平均线已高出250天线，代表熊市早在2008年10月结束，但全球环境如此恶劣的情况下，又如何令复甦出现？因此可能出现「见底未复甦」走势──即在低水位徘徊。股市不会因出现黄金交叉而大升；简单D讲是出现W形走势，而不是V形反弹。理由是除沪深A股外，只有好少国家股市同时出现黄金交叉。

另一理由是「中国制造」已行不通矣，过去粗放型经济增长模式到2007年已结束，企业早已开始打价格战，甚至从中胜出，亦只有微利可言。中国经济点样由「中国制造」走向「中国品牌」？路仍十分遥远。

4月7日《中国时报》报道，北京已答应未来三年投资1250亿美元兴建诊所及医院，令90％中国人获得医疗保障！同时宣布为三百至四百种药物定价，令药商只能透过薄利多销去赚钱而非提价。上述计划令每个中国人获得的国家医疗补贴由每年12美元上升到18美元（升50％）；类似措施2001年亦在泰国推出，结果令泰国人消费习惯改变，令泰国股市在2002、03年上升143％。类似情况是不是在中国境内重演？

2008年中国人储蓄率接近50％（南韩20％），如中国人降低储蓄率，中国经济立即可进入繁荣期。

上周我老曹回中国推介内地版《论势》（由于北京及上海市场反应良好，令广州及深圳不少书局无法获得供应。各位如欲在深圳买内地版《论势》一书，请于5月7日以后）。内地传媒将我老曹神化了，乜嘢「草根大亨」、「香港股神」……。我老曹再次强调，我老曹只是一个极之极之普通的投资者，任何人如照我老曹的方法去做，都可赚到1亿港元财富！

一、每月储蓄1000元、出双粮那个月存3000元。上述要求不算高，对吗？

二、运用本金，每年在股市、房地产、黄金或外滙市场赚取20％回报，要求亦不算高吧。

三、耐性。跟着上述做法维持四十年，从二十岁开始，到六十岁便成功。

公式如下：1.4万元（1＋20％）乘40次方，本利和是1.0281亿元。你可以、我可以，任何人都可以。点解香港今天仍只有那少人拥有1亿元（或以上）？理由是：甲、投资没有策略可言；加上不肯止损，好快便令本金失去。二、没有耐性做足四十年。换言之，赚取1亿元并不难，难就难在你肯不肯认清形势、谨慎理财及不感情用事。

趋势信徒不预测未来

投资者对股票的评估方法，曾出现几次大变化。1958年前美国人投资股票，最主要理由是收取股息，因此当公司宣布增加派息或减少派息，对股价影响好大。香港在1970年前亦一样，即由股息率决定股票价值。自1971年美元取消金本位，货币制度出现改变，导致股市的游戏规则同估计评价改变。市盈率（O）取代股息率，成为评估公司价值的工具，引发1971至73年3月香港股市暴涨期。经过1971至73年狂升及1973至74年暴跌后，彼得．林奇的PEG理论成为今后分析界主流，即市盈率（O）高低应由企业利润增长率去管制。纯利增长率愈高的公司可支持高O；反之如纯利升幅只有单位数，O亦只有单位数。PEG理论1975年起成为评估股份的主流，亦造成股市出现狂升及暴跌的主因，因增长率（G）每年变化好大。

作为「趋势」信徒同「走势」信徒最大分别，是走势派往往预测后市，其中最有代表性如波浪理论，而不相信后市可预测性甚低。走势分析者心态是「以过去预测未来」。不少大学所做研究证明，走势时准时不准。“Technical analysis almost indistinguishable from a pseudoscience, whose predictions are either worthless or, at best, so barely discernably better than chance as to be unexploitable because of transaction costs.”趋势同走势最大分别是不预测后市，而是追随趋势（Be a trend follower, not a trend prediction），即趋势形成后才加入，趋势结束便离开，千万不可尝试outthink别人。2008年巴菲特所犯错误就是希望outthink别人。欲学趋势，必先训练自己拥有平常心，承认自己不较别人聪明，明白世事无常及达致无我境界。