刘煜辉：中国需要清洗过剩产能

刘煜辉，中国社会科学院金融研究所中国经济评价中心主任

最近被人问得最多的问题是，全球金融危机对中国影响到底有多大？

坦率地讲，没有人能准确地估计这种影响的程度，但是这里或许可以提出一些看问题的视角。

如果把最近10年的全球经济做一个高度地抽象，你会发现，中美经济体是个“圈”。消费（储蓄）与投资这两类最基本的经济活动分别发生在这两个不同的经济体中。

中美呈现出完全相反的经济形态。美国有高达72％的消费率，高度复杂的金融系统不断把底层的流动性引流到上层，变成消费者的信贷和消费;而中国，则是51.2％的高储蓄率化身为43％的高投资率，导致产出远高于消费。

这两个经济体的任何一个，孤立地看，都是严重失衡的，中美合在一起，两种失衡却恰好形成互补。但这种互补绝不完美、平滑——经济毕竟是有国界的。

美国人不储蓄，只消费。2008年第三季度，美国的居民储蓄率居然下降至-1.7％。美国人寅吃卯粮，债台高筑。2007年美国经常项目赤字占GDP比重高达5.28％，美国的净债务占GDP的比重突破了30％。

一国经济增长没有储蓄是不成的，储蓄是一国经济增长最基本的必要条件。于是，就有了美国特殊的储蓄动员机制——资产型储蓄，中国人把它换了个说法，叫“财产性收入”，一个意思。

美国超强的金融市场不断提供便利，使投资者能够以所持有的金融资产进行再融资。通过融资——购买新的金融资产——再融资—再购买新的金融资产——再融资……的循环，投资者可以获得不断增大的收益。自20世纪90年代中期以来，很多美国人用来慷慨消费的钱不是常规的工资收入，而是来自以房产和证券增值为抵押的再贷款。房产和证券如果不断增值，就可以不断再贷款，于是就以同一个抵押品不停地重复借钱。

于是我们看到美国股市和楼市的景气与消费相关性极高，我们做过一个实证研究，发现美国住房价格每上升10％，将使家庭消费实际增速提高1.4个百分点;股票收益率与滞后一年的消费实际增速也存在明显相关性。

除此之外，美国还有一个最重要的权力，就是美元霸权。美国由于手握美元霸权，没有储蓄可以占用别国的储蓄;发美钞不需要黄金的背书，发美债也不需要自家储蓄做担保。1974年布雷顿森林体系正式宣告破产，特别是最近10年，随着中国为代表的新兴市场融入全球化，中国不仅成了美国人的生产基地，事实上也成为了美国人的银行。美国人用花花绿绿的纸换回了所需要的各种商品和服务。

中国人既没有超强的金融体系，人民币更没有国际货币霸权，所以经济要增长，就只能老老实实地储蓄，老老实实地投资。

转化不了投资的储蓄剩余在国内没有去处，只能输出到美国，不过不是通过私人投资的方式，而是以央行储备购买美国国债等美元资产的方式再循环回美国。因为中国金融体系的效率不够高，不足以将中国庞大的储蓄转化为有效的投资，美国的金融体系实际上成了全球资金包括中国储蓄的配置中枢。

通过美国复杂的金融系统，中国的储蓄剩余一部分转化为了美国的消费，同时也是中国制造的订单，另一部分转化为各种形式的外商直接投资甚至是热钱，重新流入中国最挣钱的部门和项目。所以美国的国际收支一直存在一个所谓“暗物质”之谜，一个对外净债务高达2.5万亿美元的国家，居然每年不要支付任何利息，反而能获得近800亿美元的投资净收益。

最近十年，在太平洋的东西两岸，事实上形成了一个中美之间的资金物流循环圈，很多经济学家称之为“中美经济联合体”。这个循环在过去10年扮演着全球流动性的主力“水泵”，不断为流动性循环提供动力。但天下没有不散的筵席，当美国连一个餐馆服务生都能靠次贷实现“居者有其屋”的梦想的时候，美国的消费蛋糕也就无法再进一步做大了。刹那间，暖流变成了一股寒流，寒遍全球。

很显然，这个循环要再重新流动起来的条件，就是美国金融消费必须重新恢复。但是美国人还敢借钱吗？即便美国人借钱消费的惯性还在，银行还敢贷款吗？

如果借贷消费的模式不可持续，那么对于美国来说，未来恢复均衡的唯一方式就是存钱，即美国居民储蓄率除了上升，无路可走。

我们知道，储蓄是收入除去消费以后的剩余。故此，美国家庭储蓄率上升多少，就意味着美国家庭消费要下降多少，这是同一块硬币的两面。美国人消费不了那么多中国产品了，中国人就得自己把它消费掉。美国增加多少储蓄，中国就要增加多少消费。

一位美国经济学家曾作过一个简单而抽象的测算:1990年之前的50年，美国居民储蓄存款率一般占GDP的6％到10％，而1997年之后下降到只有2％。估计美国的家庭储蓄率至少需上涨到GDP的5％，意味着和美国家庭消费相对应的项目要下降这个幅度。考虑到美国的经济规模大约是中国的3.3倍，而消费只占中国收入的不到50％，中国的消费增长恐怕至少要增长40％以平衡美国5％的储蓄增长，他认为中国短期内不大可能完成这个目标。

所以，中国恢复均衡的唯一方式:清洗过剩产能，收缩经济。

在未来数年中，这个“中美经济联合体”一定会经受一个再平衡过程，美国消费率将由72％的高位重新回归到1970~2000年的区间65％~67％。中国的工业增长也会从20％以上的高位回到10％~12％的区间。

如果我们做一次历史的时空猜想，事实上1929年美国所扮演的角色，恰是今天再平衡运动里中国的角色。在产能过剩的危机中，经常项目的顺差国，往往更加脆弱。因为再平衡的拉锯战，对贸易顺差国意味着产能收缩，对贸易逆差国则意味着产能扩张。从1930年的例子看，当时的贸易顺差国美国所受到的打击，比贸易逆差国英国的沉重得多。

当然，我们坚信，历史不可能简单地重复，中国政治稳定、金融稳定、财政殷实，具有较强的抵御外部冲击的能力。中国有最大的市场，最强的制造能力，从需求看，中国的城市化率仅有43％，中国的人口集聚还远远没有完成，经济成长的空间十分广阔。

如果我们加大贯彻落实“科学发展观”的力度，加快深层次的体制改革的步伐，减少垄断、放松管制，释放经济活力，推动经济结构转型。就一定能最大限度地减小再平衡的痛苦，实现软着陆，转危为机，变被动为主动，重新创造出中国经济的奇迹。