转载：汇改压力与路径选择-张明-搜狐博客

转载：汇改压力与路径选择

    21世纪经济报道 曹理达 周慧兰 北京报道 2010-10-08

    随着美国国会中期选举的临近，美方再度对人民币汇率施压。9月29日，美国国会众议院通过《汇率改革促进公平贸易法案》，旨在对所谓“低估本币汇率”的国家征收特别关税。哪些因素导致美国对人民币汇率频频发难？在当前的宏观经济形势下，人民币升值和汇改应该遵循怎样的原则和路径？本期本报就人民币汇率的相关问题，采访了中国金融40人论坛成员、对外经济贸易大学金融学院院长丁志杰，瑞银证券首席经济学家汪涛，中国社科院国际金融研究中心秘书长张明，是为21世纪北京圆桌第271期。（曹理达）
    重操汇率为哪般？
    《21世纪》：美国重新对人民币汇率施压的背景和动机是什么？
    张明：今年以来，美国经济增长乏力，失业率居高不下私人部门消费和投资动力减弱。在这种情况下，美国政府迫切需要通过提振净出口来促进经济增长，降低贸易逆差成为当务之急。今年美国对中国的贸易逆差占到美国对全球贸易逆差的80%以上，这也成为奥巴马政府对人民币施压的一个重要由头。
    今年6月19日重启人民币汇率改革以来，到9月初人民币兑美元汇率升值幅度不到0.5%，美国政府认为这一增速太慢，因此加大了对中国的施压；最近两三周人民币兑美元的汇率升值加快，约达到1.4%，这也被美国方面看作是施压成功的标志，因此未来人民币升值的外部压力会更大。
    丁志杰：美国每年都会打人民币汇率牌，这是他们一贯的做法。2008年金融危机爆发后，美国需要联合包括中国在内的所有国家，共同挽救经济，所以暂时搁置了人民币汇率问题。与此同时，美元在2008年开始升值，人民币紧随美元，升值幅度很大，所以在2008年美国几乎就没有给人民币升值压力。2009年，由于美元贬值，人民币被动走贬。所以，从2009年第四季度以来，来自美国的批评声音逐渐加强，今年愈演愈烈。在美国人看来，中国方面把汇率问题看得很重。正因为我们看得重，所以他们打这张牌才有分量，始终纠缠不休，很多对中国批评和指责的理由是毫无根据的。
    在美国国内，中期选举临近。人民币汇率问题成了丑化中国的一个工具，在汇率问题上使得中国在国际舆论上处于被动，能够争取到美国选民的支持。所以无论是民主党还是共和党，都会继续在这个问题上纠缠。当然也不排除有这样一种可能，即美国企图通过汇率手段对中国经济形成一些负面影响，作为遏制中国经济发展的战略工具。
    自2002年以来，在人民币汇率问题的交锋中，美国人采取了非常现实的做法，通过打汇率牌在其他方面向中国要价。在危机爆发之前，美国主要要求中国开放金融市场，这对于美国度过这场危机是起到积极作用的。在当前交锋中，我们看到，盖特纳和奥巴马都把人民币汇率和其他问题挂钩，现在提升到要求中国市场全方位的开放。一国汇率不仅影响自身，还影响其他国家，其他国家关注人民币汇率是可以理解的。鉴于过去几年的经验，不能把汇率问题和其他问题纠缠在一起，这样容易使我们被动。
    《21世纪》：温家宝9月23日在纽约出席联合国会议期间表示，人民币汇率并非中美贸易失衡的症结所在。汇率在中美贸易关系到底扮演了怎样的角色？美方是否能凭借人民币升值实现贸易关系的逆转？
    丁志杰：中美贸易失衡要放在更大的背景来看。20世纪70年代以来，美国对亚洲一直存在着巨大的逆差，早期是对日本的逆差，后来转为对亚洲四小龙、四小虎的逆差，随着中国融入到全球经济中，美国对亚洲的逆差主要表现为对中国的逆差。美国对亚洲的逆差，背后是亚洲和美国在世界经济格局和分工中地位的差异，这种贸易格局并不是由汇率造成的；美国对亚洲的逆差向中国转移，更多是由全球化以及亚洲经济格局变动的结果。
    从2005年7月汇改至2008年三年时间里，人民币对美元升值接近20%，在那段时间内，中美贸易逆差并没有明显改变，这也从一个侧面证明人民币汇率不是失衡的根源。还有，从其他国家经验来看，上世纪70年代末、80年代初，美国一直要求日元和德国马克升值，日本和马克对美元都有较大幅度的升值，但是每一次升值以后，并没有改变美国对日本、对德国的逆差问题，美国人也很清楚汇率问题并不是贸易失衡的症结之所在。
    张明：从经济学角度分析，经常账户失衡主要受两方面因素的影响：
    一方面是一国国内储蓄投资缺口，一般来说，储蓄率低于投资率，就会存在持续的逆差，这是美国的情况；储蓄率高于投资率，就会产生持续的顺差，这是中国的情况。温总理所说的汇率不是解决经常账户赤字的主要原因，正是从这个角度出发的。

    另一方面，实际有效汇率的高估和低估也是导致经常账户失衡的重要因素。美元汇率高估是美国出现赤字的重要原因，人民币汇率低估是中国出现顺差的重要原因，美国政府指责中国，主要是从这个角度出发的。
    到底是储蓄投资缺口还是汇率失衡最终导致了经常账户失衡？争议很大，并无定论。目前国际范围内的共识是任何一个国家想要持续改善经常账户，都需从两方面同时着手：美国方面要提高储蓄率，让实际有效汇率贬值，中国方面要降低储蓄率，让实际有效汇率升值。
    升值的驱力与步伐

    《21世纪》：9月，人民币对美元中间价陆续创下汇改以来的新高。导致此轮升值的因素有哪些？此轮升值应遵循怎样的原则和路径？
    汪涛：这一次汇改之后确实人民币汇率没怎么动。在连涨以前，基本上只动了一个点，连涨以后，现在有1.9个点，客观来说人民币没有升值很多。从美国方面来说，虽然人民币汇率并不是美国经济失衡的主要原因，但汇率问题很容易被政治家、媒体和普通老百姓理解，成为一个舆论话题。人民币的升值绝对不应该从美国角度出发，而是要看升值对中国有什么利弊，以我为主，从这个角度出发分析。以中国的利益出发来权衡利弊，人民币的温和升值对中国经济调整结构是有好处的。但即便以温和升值的标准来衡量，目前升值的幅度还是比较小的。
    中国一再强调汇改的原则是以我为主、可控性和渐进性。这些都是很好的原则，以我为主就是不管外界说你应该升多少，而是考虑我们能承受多少，对我们国家的经济有没有好处。渐进性不是说每个月、每个星期都要按部就班的升，而是在一定时间内不要超过太大的幅度，使得市场、出口企业都有时间进行调整，尤其是对风险进行预先的规避。还有就是增加灵活度，过去几个月人民银行的操作可圈可点，使得很多赌人民币短期升值的资金都被压缩出了市场。
    丁志杰：和处于危机中的发达国家相比，中国经济总体向好，这是支撑人民币成为强势货币的重要因素。人民币汇率问题首先考虑的是中国自身的需要，同时兼顾到国际经济形势，这是作为一个大国必须要做的。尽管在9月人民币中间价即开盘价连续9个交易日上涨，但是日中交易价格大多要比中间价高，即开盘后人民币反而略有贬值。与此同时，远期外汇市场人民币升水幅度基本保持稳定。这两个现象表明，人民币现在升值的动力并不强，也在一定程度上反映了市场对中国经济不确定因素的担忧。人民币未来一段时间总体还是强势的货币，但升多少很难做预判，因为涉及到国内外经济走向与博弈。
    人民币汇率改革和人民币汇率调整方面应该更主动一些，不能因为有压力就往前进一步，一旦压力消失了就停滞不前，甚至回来一点，这样有可能影响中国国际形象，给了美国丑化中国、指责中国以口舌，并且容易造成市场的紊乱，这些都是要克服的。未来，应该更主动的去应对国际压力，主动作出调整。
    张明：中国当前如若一方面拒绝升值，另一方面实施极度宽松的货币政策，这不但是没有吸取日本泡沫经济的教训，反而是在重蹈日本覆辙。因此我们应尽快让货币政策回归中性，特别是应尽快改变存款负利率的状况；同时，让本币汇率渐进升值。人民币实际有效汇率向均衡水平回归是大方向。
    在人民币升值问题上，我们应采取主动的做法，不应该让汇率问题成为外国政府施压的结果，更不应该任由美国人在这方面予取予求。对此，可以采取以下三种做法：第一种策略是在汇改初期，采取一次性升值10%左右的幅度，之后再放开波动区间，这样能比较好地避免持续升值的压力，但对出口部门冲击较大；第二种策略是设置一个时间表，每年让人民币对美元的名义汇率升值3%，限定升值的幅度，但不向市场宣示升值的时机，我们有可能在一年内陆续完成升值任务，也可能在一年中的任何时点一次性完成升值任务，从而打消市场单边升值预期，也可以给外国政府一个交代；第三种策略是公布一个时间表，把经常账户顺差占GDP的比重降到3%以下，在这个时间内通过一次性升值、渐进升值或其它方式完成这一目标。
    宏观挑战与汇改路径

    《21世纪》：通胀和经济下滑风险正考验着宏观决策。在此背景下，人民币升值将会对宏观经济产生哪些影响？在推进汇改的同时如何防范风险？
    张明：短期内通胀风险不大。根据我们的估计，CPI同比增速会在9月份触顶，之后通货膨胀率会下滑，今年全年通胀率不会太高。我们担心的是中期的通胀风险，特别是明年下半年后，如果全球经济能够恢复较快增长，同时国内通胀压力加剧，CPI会上升得非常快。

    全球金融危机爆发后，中国经济潜在增长率有显著下调，未来比较适合的增长率是7%-8%左右。如果非要坚持9%-10%的增长率，就意味着必须采取扩张性货币政策，这会加大通胀压力和资产价格泡沫的风险。未来GDP增长数量应让位于增长质量，中国政府应该让货币政策保持中性，从根源上防范通胀和资产价格泡沫的风险。
    当前我们看到政府对信贷方面的控制越来越强，特别是今年下半年，对商业银行的表外贷款进行了限制；但也要看到，负实际存款利率和偏低的实际贷款利率仍然没有改变，这就意味着老百姓始终有很强的通胀预期，资产价格有很强的上涨压力。因此一个稳健的货币政策不光要动贷款，还要动利率，数量和价格两方面都要调控。
    丁志杰：目前人民币升值动力不大，这正是让市场机制发挥作用的良好时机，也是扩大汇率弹性和幅度的有利时机。加息和升值有时候是矛盾的，矛盾的焦点就是对热钱流入等问题的担心。目前这个矛盾并不是很突出，即使中国存在加息的需求，也是不对称的单边加息，而汇率所需的调整力度也不很大，完全可以齐头并进。
    经济增长的回落是宏观调控的结果，如果我们致力于结构性改革，在增长方面可以慢一些，以便为结构调整腾出空间。目前的核心问题是人民币对内贬值、对外升值，这给外国投资者很大的套利空间，让他们既可以获得资产价格上涨收益，又可以享受汇率升值的好处，掩盖国内经济中的风险和问题。中国利用外资的政策大方向不能改变，但是不能再给外资过多的超国民待遇，特别是对投机性的外部资本流动，有必要加强管理。
    目前经济中有很多结构性问题，国内的价格扭曲会集中反映到汇率上来。通过推进其他领域的配套改革，有利于缓解人民币升值压力。中国宏观调控要兼顾内外均衡，未来需要加大结构调整的力度，通过改革实现中国经济的健康发展。
    汪涛：目前对经济下滑的风险有所高估。经济减速中有很大部分是自然回落的结果，在刺激政策强力出击以后，它的影响慢慢减弱，回落到一个可持续的较好的水平，我们判断明年经济增长会在8.5-9%之间。通胀一方面也是由于流动性很充裕，另一方面也有自然灾害、食品价格上涨等因素的影响。在利率不动的情况下，人民币升值是可以帮助抑制一些进口产品价格，也可以一定程度上抑制通胀。但现在负利率情况越来越严重，投资欲望增强，这会抵消控制资产价格，尤其是房地产价格的政策效果。不动利率的话，似乎是放弃了一个重要的调节工具。
    此外，我们把热钱流入的风险看的过大。什么是热钱？如果是短期来炒作的，一般是几天或者几个星期期限，可以靠人民银行的灵活操作，扩大汇率浮动区间，增加双向浮动，可以规避这一部分的热钱风险。进行长期投资的外部资金，它的投资领域是有限的，因为中国资本项目大部分是处于控制关闭的状态。长期投资资金进来以后无外乎是投入实体经济或是炒房，这些领域的资金流动有一定的难度，不容易快进快出。如果这些资金看好中国经济增长，看好房地产上涨，也很难通过汇率把这部分投资控制住。宏观政策关键还是要管理好国内经济，如果国内出现经济过热，就算不动汇率，这些风险也是逃避不了的。