陈志武的新自由主义已是被历史嘲弄了的东西

《选择和崛起》作者 PK 陈志武和《金融的逻辑》　　

黄树东　（美国摩根大通银行副总裁）

本文有些在《选择和崛起》中可见，有些是作者第二本书的部分内容。欢迎扩散。望尊重版权　　

陈志武先生是耶鲁教授。早闻大名，可谓久仰。PK争的是真理。一本《金融的逻辑》。陈教授的书的出版和受到一部分人的追捧的时机是非常有趣的。笔者本人，长期（包括现在）在美国从事金融和投资陈教授是很关心他的作品在中国的销路的。像我们这种搞实际操作的人，到过世界许多地方，亲历过这场危机的许多重大时刻。天天同金融打交道，属于那种从来就没有到过云端的人，不过作者体会之深，感受之强烈，也许是陈先生所不具有的。自然同《逻辑》看法不一样。我PK陈教授的原因，是陈教授这一次没有站在历史的一边。不仅如此，陈教授还希望用自己的书让许多人同他以起，不站在历史的一边。写书不是为了出书。想写书实在是太有冲动了，太有一点想法，太希望自己的想法影响他人。否则是不会弄这种在古书“红袖添香”的浪漫中在才有乐趣的苦差事。我想，陈先生也是一样的，希望自己的思想影响人。　　

但是，陈教授所宣扬的思想既不是新的，也不是正确的。在世界经济危机和美国金融危机大爆发以后，新自由主义的以金融为中心的经济体系受到全世界的质疑。即使在美国，陈先生讲的那种在危机以前相当盛行的以市场化金融体系为核心的经济体制，已经受到许多批评。美国政府民间对金融体制改革的呼声十分高涨。即使在经济危机严重关口已经过去的今天，也是这样。这场危机，是全人类反思新自由主义，反思金融为中心的经济体制的时期，陈教授还向中国公众大里宣扬那种受到反思的经济思想和经济体系。世界上有许多经济学派。即使在美国出来占统治地位的芝加哥学派以外，还有许多其他学派。许多时候，一个经济学家选择某一种学派，往往是认为那个学派恰到好处的解释了世界。其实，很多时候，经济学家背后是价值选择。这不用辩论了。《金融的逻辑》（以后简称《逻辑》）一书通篇立论都是新自由主义。该书用许多似是而非的观点，把已经被历史嘲弄了的东西，在当成真理兜售给中国人。这本书反对政府干预，提倡私有化，提倡金融自由，提倡中国走以金融为中心的经济虚拟化道路，走一个“金融的资本主义”（financial capitalism.这是美国许多经济学家提出的）的道路。陈教授在美国一定是接触过这方面的思想的，可能是选择性的忘记了。　　

陈教授否定国家博弈中的国家利益。认为西方的发达是体制的优越。这是贯穿《逻辑》中的中心线索。所以，中国要崛起，必须学习西方的体制。具体的讲，就是金融的资本主义道路。让虚拟经济统治实体经济。陈先生忘了三点。第一。西方国家在历史上的确大力抢夺别人。就以美国为例。美国这片国土原来不是印第安人的吗？第二。许多第三世界国家抄袭西方的体制，有那一家弄好了自己的事情。倒是中国走自己的道路，成了发展中国家的亮点；第三。美元是世界货币。美国的以金融为中心的经济体制能走到今天，靠得就是对发展中国家货物和服务的免费获得。否则，美国金融体系制造出那么多的“财富”如何能够变成实物和服务？金融体系越发达，金融行业在经济中的比例越大，那么金融资本和有关的阶层，在国民实体财富分配中的比例越大。假如中国走美国的金融道路。金融体系中国民经济中的比重越来越大。大量的金融财富假如不能通过货物的入超来实现，中国下层人民在国民实体财富的分配中比例越来越小。中国必将面临严重的社会动荡。许多人对此视而不见。　　

上述这些观点，实在不是什么新的观点。　　

《逻辑》的方法和基础是错误的。陈教授开宗名义否定价值的存在。这不是《逻辑》才有的观点。也不是《逻辑》最先提出的观点。这其实这不是《逻辑》的发明。在19世界西方经济学弄了一场“边际革命”。这场“革命”比《逻辑》早100多年否定了产品或服务的价值，没有所谓的内在价值。一切所谓的价值都是由需求者的主观决定的。边际革命的目的是要，打破从大卫。李嘉图到马克思的劳动价值理论。边际革命以后，价值变成主观的了。换句话说就是，我说你是绝世天才，你就是绝世天才。我所你是绝世笨蛋，你就是笨蛋。你（产品）是没有内在价值的。按边际革命家包括陈教授，巴菲特通过寻找“内在价值”的进行投资是注定要失败的。所有的证卷都是没有内在价值的。按陈先生的这种逻辑，华尔街制造金融垃圾，通过金融创新来化腐朽为神奇的做法都是有道理的。这种观点认为，金融证卷的价值都是主观的。所以，华尔街这类机构的目的不是要去创造或发掘有内在价值的投资，而是通过各种手法让投资者认为，华尔街制造的垃圾都是珍宝。这虽然是华尔街过去的做法，把它公开合理化还真不少。但是在今天这种历史时机，可不多，即使在美国也不多。我们将会指出《逻辑》在这个基础上，将金融变成类似于时空大搬移的“神力”，是经不起推敲的。　　

《逻辑》为了说明效用决定价值的理论，还举银河系计算机系统。认为这个计算机系统没有发挥作用，不仅没有创造价值，反而在摧毁价值。这就更显出作者对西方经济理论理解的片面，对中国经济技术发展的努力的不负责任评说。在效用价值论只是从需求的一方来理解问题。谁都知道，假如产品的价值只是由需求一方来决定，所有的产商都得关门破产。其实效用价值不仅否定劳动者价值中的作用，也否定了资本在价值中的作用。按作者向读者推荐的这种理论，资本同劳动都不创造价值。笔者在国内以前也是学习劳动价值论的，到了美国开始学习效用价值论。有一次我问我的老师，按照效用价值论，假如一个国家的GDP或当年创造的财富的价值，不是由劳动生产率，资本存量，或劳动投入决定的话，那这个国家为什么要提高劳动生产率，增加资本投入，提高就业率？《逻辑》举例说，你化了几十亿修一栋大楼，没人住就一钱不值。但是也不能说，你有了住大楼的主观愿望，你就能向孙悟空一样变出一栋大楼。而要造出满足你需求的大楼，你必须考虑造大楼的成本，考虑这个大楼的内在价值。马歇尔为了避免效用价值论的这种误区，搞出了一个供求决定价格的理论。在这里至少成本或者边际成本是被考虑进去了，资本和劳动的因素也被考虑进去了。理论是为实际服务的。一个国家的理论必须为该国自己的经济发展服务。《逻辑》按照自己的理论，得出一个中国搞自己的尖端计算机摧毁价值的结论。按照这种逻辑，西方目前的技术垄断，发达国家迫使中国在世贸条约中承诺实施高科技零关税，中国长期在科技上落后，都是合理的。其实《逻辑》这本书，在这里，在整部书都犯了不理解什么是财富的问题。　　

好了开头的话就写到这里。这是理解《逻辑》基础。　　

                第一部分。正本清源，解剖谬误　　

在金融危机的今天，全世界都在重新认识金融自由化，加强对金融体系的政府控制。然而《逻辑》似乎认为，这种强化政府干预的潮流不符合是对民主和法治开倒车。《逻辑》提出了一个很好的问题。中国的发展应不应该，能不能走金融自由化的道路。《逻辑》声称西方的先进在于体制先进，尤其是金融体制先进，是西方能搞价值的“时空”大搬移。假如，西方的发展真的是体制的先进，那么中国的体制显然是落后了的。那么《逻辑》向中国公众推荐的究竟是什么体制？什么是金融体制。　　

第一节 金融社会的潜规则　　

在离开校园以前，我同《逻辑》的作者一样的认为，金融是导致社会转型的重要力量，未来的社会是金融不断深化，无所不包的有效的金融社会。金融通过将未来现金流变现，将现在的储蓄投资未来，在不同地区的人们之间交换。这就可以解决一切问题，可以取代过去由政府或传统家庭承担的许多功能。在那种抽象的金融理论模型中，消费者在众多信贷、保险、投资、养老、医疗，理财金融产品中去挑选并找到最理想的投资理财组合。政府应当从医疗，养老，其他许多社会保险中退出来。将所有社会保险功能金融化（同时将是私有化）的结果，会“藏富于民”，实现拆散每个社会成员的政府或家庭的社会保险网的目的。这就是为什么《逻辑》一方面要反对政府的必要干预，一方面又反对中国家庭保险网。它要打的就是这两只“虎”。　　

假如政府和家庭都打倒了，农民土地的私有化，剥夺农民这种家庭养老的基本保障，就顺利成章了。　　

《逻辑》通过通俗化的金融语言，从新向中国公众推荐的这种社会模型，其实就是笔者当初呆在象牙塔时所奉行的社会模型。那也是西方，美国，拉丁美洲等国曾经奉行过的新自由主义社会政策。现在，这种模式在这些国家走到了尽头。美国正在寻求医疗保险的改革—改“新自由主义改革”的革。但是，《逻辑》现在却通过谈论金融的方式，又把这个东西捡了回来。　　

这个模式的基本依据就是每个消费者都能准确评价各种风险，而且有能力根据自己的需要作出最佳的组合，而且有金融能力投资者中最佳组合。以张三李四为例。无论张三还是李四，在这个社会中，必须做到三件事，一是，有足够经济能力的投资（保险）未来的能力；第二是准确评估风险。主要是两方面的风险。一个是他未来的责任（需要）的风险，一个是他投资本身的风险。　　

在这个模式里，假如张三李四无能了为未来买投资（保险），又失去了政府和家庭的保险网，张李二人都会沦为赤贫。劳务所养，病无所医。《逻辑》神化了金融。在金融化过程里跪下的是弱势群体，使社会更严重的分配不公。　　

假如他们有能力为未来投资，那么下一个问题是他们有能力评价上述两种风险吗？　　

答案是：准确评估金融风险几乎不可能。笔者长期从事金融投资，在工作上拥有许多个人投资和不具备的条件，尚且面临投资中的不确定性诚惶诚恐，失误不断。不用说单个的消费者了。我想《逻辑》作者自己是不会假定每个消费者都是“上帝”能掐指一算，算出未来资金需要和投资回报两方面的不确定性。作者这种大学者也不例外。我接触了好些诺贝尔奖获得者，他们面对不确定性都是非常谦卑的。如果这一批人低估了未来的责任和投资的风险，未来将会出现现金流入不敷出而沦为赤贫。张三李四的命运表面上掌握在自己手中，实际上掌握在命运，偶然性，和概率性之中。命运偶然的一击就会吹灰他们终生建立的“金融网”。这个张三李四，可能是任何有一个普普通通的人。一个社会真的希望把自己的这些子民推向金融资产的不确定性。　　

在金融市场上博弈是不平等的。在选择“最佳投资（保险）组合上”。平民和亿万富翁是不一样的。后者大多有自己的班子，或者在大金融机构受到特殊对待。这些人在风险评估上，先他人一筹。在美国许多特殊的投资工具是为富人而设定的，例如对冲基金。投资者要想投资对冲基金，必须有至少100万美元的流动性高的投资。　　

将社会保险金融化，私有化（个人选择保险的最佳投资组合。其实意味着社会保险的功能已经私有化）。还有一个无法逃脱的厄运。那就是金融资本不断上演的繁荣-危机的宿命剧。在这种宿命演进中，许多中小投资者无法逃过资本，甚至终身积蓄大量卷走的宿命。以这次金融危机为例。美国许多大学，教授，甚至公职退休基金的资本，只有其应当支付的要求（liability）60-70%。这些大型退休金，都有庞大的班子管理，非常优秀的人才。尚且如此。我认识好些投资者，在2000年的危机中告诉我，数十年的积蓄大部分损失了。有一位100富翁，认为攒足了未来的花销，提前退休。一场金融危机将他的投资洗掉了大半。为生存所迫，又回去找工作，薪水只有退休前的1/4.许多人告诉我，不到10年间的两场经济危机，使他们不得不工作到不能工作的时候。　　

              1999年到现在，美国标普回报利率，低于通货膨胀率。10年前，市场对未来可带着玫瑰一样的憧憬。结果如何？风险是很难准确评估的。　　

这就是《逻辑》推荐的金融社会，和优越的体制。不过，这种金融社会模式从来就只在书本里，在大学讲坛上存在过。即使在新自由主义最鼎盛的时候，美国也有社保基金，基本的老人医疗保险。《逻辑》要打的“虎”，在美国就存在。　　

第二节。金融资本的DNA　　

           上述消费者模式，只是金融化过程的一个极小部分。

金融化就是要把一切都证卷化或资产化。金融资产的价值的评估是建立在未来的现金流和未来的收入的基础上的。也就《逻辑》说的价值的时空变化。将未来的现金流变现，将未来的收益变成今天的货币现值。严格意义上的高品质的金融证卷的价格将是建立在这个以未来收益为基础的现值上的。这是金融资本的密码的具体写照。　　

在大学校园里学习金融，往往非常复杂，但是像操场练兵一样，缺乏实战的不确性。从书斋走向金融实际带来的一个重要的观念变化就是对不确定性认知。你面对的是一个黑洞一般的不确定性。稍不注意就会将所有的本金吸纳得无影无踪。这个不确定的大海，你知道它就在你的身边，你感到它的存在和呼吸，你闻到它的腥味，却不知道他在那里。它挑战你刺激你，又让你谦卑和恐惧。

2000年秋天，我在加州圣地亚哥附近的一个小岛上参加一个行业会议。会上遇到了许多诺贝尔奖得主。其中之一就是创立了现代资产管理理论的马克维兹（markowitz）。第一次遇见这为曾经在教课书上才能遇见的人，当然不能放弃请宜的机会。在一个晚餐后，我还有其他几位来自中国的同行，与马翁一起沿着海滨散步。在整个散部的过程中，我们的谈话几乎完全围绕着五个字：“回报和风险”。金融资本，证卷化和投资是离不开风险的。投资回报和风险是一个钱币的两个方面。这就是金融的密码或DNA。金融资本和金融体系的命运就由这个DNA决定。　　

          从最初的原始借贷，到今天的金融巨鳄，无不在回报和风险两难中挣扎。据传在古时的意大利，犹太人在市场上摆一张长条凳子。坐在上面搞存款贷款之类的业务。假如一个银行家破产了，大家就把那条凳子摔断。以至于在今天，英语都称破产为“板凳”断了。随着金融化程度的增加，金融资本的发达，这种矛盾越深刻，导致金融体系接连不断的波动和震荡。           　　

在这个世界上，谁能准确估计任何实体资产或劳动力的未来收益？在金融资本里，这个估计是由市场来完成的。市场不是神仙，无法准确估计这些未来的现金流。假如市场能准确估计资产价值，那就没有风险了。没有风险就没有回报。买所有的证券都如同买国债。《货币的崛起》里面，用莎士比亚的《威尼斯商人》来解释，债务债权的关系。其实，　　

金融资产的价值，进而整个金融体系，就是建立在这种不确定的基础上的。所以金融化程度越深，实体资产的私有化，或金融化程度越广，这种不确定就越深。这种不确定性，必然导致市场的波动。　　

《逻辑》认为金融创新或金融深化可以带来经济的繁荣。但是，金融创新往往导致金融资产同实体资产（或实体经济）的距离越来越远。这种不断扩大到距离导致金融资产价值的这种不确定性越高。金融风险越高。　　

这就是为什么，金融化越深，钱越多，不确定性越多，人们反而不安。你今天拥有价值100万元的股票，明天你可能只拥有50万元。以将个人未来收入证卷化为例。房贷就是这种证卷化的种类之一。你买房，要贷款。你的贷款能力是按你的现在收入，和你现在收入向未来延伸计算的。你用你未来的收入贴现换成了200万人民币的贷款。也就是说，你将你为了的收入证卷化成200万房贷。你是钱多了，富了。但是，你的不确定性增加了。你的风险是双重的。一方面，你，而且任何人都无法知道你未来的收入就仅有多少；另一方面，你不知道，你买进的房（金融资产）本身未来的价值变化。　　

我们这一行前些年制造了不少富翁。我有许多朋友曾经认为，他们当时的收入是可以成为未来收入的参照系的。有的买了大房子，买了一栋，还有买二栋；在山上买了，还要在海边买。金融危机来了以后，工作没了，过去对未来收入的预测证明是错的。当时将未来收入变现太乐观了。现在，不仅山上的房子没了，水边的房子没了，连自己一家多风雨的房子也没了。　　

再以提出土地私有化为例。那是要农民将未来土地的收益贴现。这同样面临一个风险问题。要知道在今天的中国，土地是农民的养老金和失业金。有了土地农民老了可以相对的安度晚年，农民工失业了可以回到土地上。这些能在通过土地未来收益的贴现，在土地价格上准确反映出来吗？将土地“证卷化”（卖掉了）的农民，似乎有钱了，但是，增加了养老和失业的不确定性。他们能够满意吗？　　

金融资本带来许多风险，这只是其中一种。作为实际操作，我们是非常注意金融资本和金融资产的这种风险的。然而，《逻辑》却选择了有意或无意的忽略。我们在这场讨论中，有意排除，在这些“证卷化”或金融化过程中，利用市场，信息，和资本上的优势，来操纵这个“贴现”或变现的过程。　　

金融化要将大多数中国人卷进这个不确定性里。所以大多数人开始对未来有了更多的不确定性，幸福指数开始下降，开始不满意。《逻辑》作者是一个经济学家，当然知道在西方经济学中，从亚当。斯密开始，就认为，经济是为了满足国民的需要，提高国民的幸福指数的。大多数人幸福指数的下降，换句话说，就是宏观效益下降。　　

然而，在整个《逻辑》中，你看不到金融化带来的真正风险，似乎金融化是中国和中国老百姓点石成金的唯一道路，是西方体制的优越性。金融化的前提是私有化。金融深化的结果是能证券化的都证券化了。所以钱是增加。但是，随着钱而增加的无疑还有不确定性和风险。　　

第三节。盈利冲动的安乐死　　

《逻辑》一书没有告诉读者，为什么美国金融体系在90年代以来，危机以前高速增长。《逻辑》只告诉读者，金融的这种高速增长是中国发展的道路，而没有告诉读者，这种高速增长本身，是金融自由这种体制进入恶性循环的一种表现，是导致危机的一个原因。　　

金融资本追逐的是利润。但是，金融资本在追逐利润的时候导致利润的普遍下降。尤其是在金融全球化的时代，金融资本可以以电子速度在世界范围内，以数以万亿美元计的速度在国家之间流动。所有的套利机会一出现就基本会被迅速的扫荡干净。同时金融全球化导致金融资本的泛滥，过多的金融资本，追求相对有限的盈利机会，结果导致预期收入下降。于此同时，美国政府的双赤字和低利率加剧了国际金融资本泛滥，进一步加剧了资本收益下降。资本追求利润的结果导致，回报的普遍下降。一项资产投资回报高，许多金融资本就会追逐它，导致其价格上升。价格上升，导致未来回报率下降。比如一只股票被看好，大家都买，推动价格上升。价格上升导致该股票未来回报减少。　　

  从经济的角度看，推动金融资产回报率提高的唯一有效办法，就是提高实体经济的回报率。但是，在金融化的社会里，由于金融行业在经济中的比重越来越大，金融资本在社会总资本中的份额越来越高。实体经济的这种进步已经不能满足金融资本套利欲望的需要。金融资本面临，回报减少的压力。　　

            在金融化社会里，金融资本怎么办？　　

  在这种情况下，金融资本开始运营杠杆手段，通过放大资产规模的方式来提高利润。比如说，一块钱的投资，赚到少了，你可以用一块钱做抵押，借一块钱。杠杆运作是金融资本的基本特点。这一特点在本世纪最初几年特别严重。回报率的下降是对资本生存价值的挑战，迫使资本开始通过资产扩张，加大杠杆运作的方式来提高回报利率。美国金融资本开始把经营的重点放在资产扩张上。依靠举债来提高杠杆倍数，通过提高杠杆倍数来提高所经营的资产的规模。在这种情况下，对冲基金，私募基金，CDO，各种衍生债券，LBO，等等开始大势泛滥。银行开始大规模的扩张自己的资产规模，提高杠杆倍数。为了扩张自己的资产规模，许多金融机构采用了不少的“创新手法”。大规模提高杠杆倍数，成了金融资本生存的不二法门。例如LBO。有许多LBO案的投资人，只有一点自有资本。在看准了捕获对象以后，往往是向华尔街投行获取巨额贷款，用于收购捕获对象。当然，华尔街得到的回报是高额的佣金。然后，华尔街又将这笔巨额贷款，通过证卷化卖给其他投资者。所以，LBO案是四两拨千斤的赚钱方式。金融球化导致对冲基金爆炸性增长化导致对冲基金爆炸性增长。对冲基金的投资者遍及全世界。许多对冲基金的杠杆倍数达到几十倍！这几十倍了债务来自于全球金融体系。不仅如此，金融资本的许多创新，使它们既提高了杠杆倍数，又不必在公司平衡表上反应出来。例如SIV。许多金融机构通过SIV追逐过度风险，却不必在平衡表上表现出来。在这种情况下，公司的风险常常被低估，投资者很难评估这家公司的真实风险。许多非银行金融机构，如房贷公司，甚至某些CDO保险公司，以及其他金融机构都普遍增加了杠杆运作。　　

以华尔街为例，华尔街在鼎盛时期，以极少的自有资本为杠杆的支点，轻尔易举的撬动了几十倍的资金，得以轻而易举的为其不断扩张的资产提供大量的资金链。按华尔街自己的计算，华尔街的五大投资银行，在2007，其运作的资金达到资本的30倍左右。如果考虑到资产的高风险性，加上许多没入帐的资产，加上各种金融衍生工具，其动用的资金远远超过其帐上公布的数字。华尔街的投行，无不以几十亿几百亿的自有资本，运作起几千亿几万亿的资产。华尔街五大银行，除去贝尔斯顿经营的总资产在2006年增长23%，2007年底再增长17%。是年底，该四家投行经营着高达38763亿美元的总资产。2007年底美国GDP总额是14。03万亿美元。也就说，四家投行经营的总资本相当与美国当年GDP的27。6%。而且，这种资产增长的速度远远高于GDP增长的速度。按名义价值计算，2007年美国GDP增长约4。94%，但是华尔街的总资产增长速度(17%)比美国GDP高了12个百分点！在金融资本的这一扩张过程中，其回报和损失是不对称的。以对冲基金为为例。假如你是唯一的投资者。你投入10万，然后通过杠杆效应运作100万资产（许多对冲基金的杠杆倍数高达30倍）。在这种情况下假如你成功，你的回报率可以提高到10倍。但是，假如你赔光了，你只赔10万，而社会则要陪90万。这种不对称的关系，使金融资本在可能的情况下，有拼命扩张资产的内在冲动。拼命扩张，不计风险的扩张资产是金融资本抑制不住的欲望。为了扩张资产，金融资本把触角伸向全世界。通过世界金融体系将全世界的资产吸纳到自己体内。以社会的资产，牟取自己的利益，是金融资本的普遍特点。　　

表面上金融行业风光无限，华尔街风华无比。其实它们进入了一种恶性循环。非杠杆回报越低，越要放大杠杆。放大杠杆，导致社会金融资产的大幅度上升，导致非杠杆回报更低，结果催生进一步的杠杆。结果金融产业在GDP中的比重越来越大，实体经济相对萎缩。大量资本被导向到金融产业。　　

同《逻辑》所述相反，美国90年代以来的金融高速增长，不是一个值得称道到的社会经济过程，而是一个金融资本难以自我抑制的走向危机的恶性循环过程。历史已经表明，其结果就是金融危机。　　

这是盈利冲动的一种安乐死。　　

为什么？？？？？？（待续）