军工行业重组高潮到来 估值压力显现

2010年09月16日 05:00 来源：证券时报 作者: 路永光

　　上半年军工企业综合毛利率达到23.19%，整体呈现盈利上升趋势。

　　重组获利

　　毛利率较高，且整体表现稳定的公司有海特高新(16.88,-1.24,-6.84%)、北斗星通(46.51,-0.64,-1.36%)、中航光电(16.56,-0.44,-2.59%)、中航重机(0.00,0.00,0.00%)等。毛利率整体较低，且有下降趋势的公司是西仪股份(10.39,-0.31,-2.90%)、航天机电(14.66,-0.14,-0.94%)、北方创业(15.04,-0.61,-3.90%)等。从发展趋势看，10%以下的毛利率继续走低的可能性不大。行业管理费用率相对下降较多，而财务费用率平稳。

　　重组是影响收入和利润的重要因素。上半年收入和利润增幅较大的航天科技(15.70,-0.38,-2.36%)(收入增长433%、利润增长277%)是由于在上半年向控股股东航天科工飞航技术研究院非公开发行收购一些股权。中航重机也进行了收购和重组，并表范围不断增加。ST宇航(13.52,0.17,1.27%)、ST昌河都是实施重大资产重组，主营业务有较大增加和变化。航天机电的新能源光伏产业和汽车配件增长良好。航天通信(11.03,-0.19,-1.69%)业绩变化是由于商品流通、纺织制造收入增长以及资产损失冲回等因素影响。

　　市场需求大

　　军工行业走势整体强于大盘，符合我们预期。从年初至今成飞集成(39.40,-3.60,-8.37%)、中国卫星(25.39,-1.58,-5.86%)、四创电子(47.41,-1.23,-2.53%)等涨幅较大，而东安动力(12.83,-0.39,-2.95%)、西飞国际(12.28,-0.29,-2.31%)、航天通信表现较弱。我国军队装备质量不高。解放军是靠陆军起家的，相当长时间军种实力相对薄弱，高端武器装备不足。将来赢取胜利的关键更多的取决于装备的质量和先进程度而不是数量，我国军队必须从“数量密集”向“质量密集”转变。比如在南海领域，由于南中国海最南端距离中国大陆架2000公里，我们没有航母，战斗机作战半径不足1500公里，因此对南海控制力较弱，出现争端时比较被动。

　　航天军工项目活动增多，下游应用前景良好。9月5日西昌卫星发射中心用“长征三号乙”运载火箭，成功将“鑫诺六号”通信广播卫星送入太空；8月24日酒泉卫星发射中心用“长征二号丁”运载火箭将“天绘一号”卫星成功送入太空预定轨道。种种迹象显示我国空间探索活动正进入密集期。

　　“嫦娥二号”探月卫星将于今年下半年发射，神舟八号飞船正在进行总装；改进型“长征二号F”火箭产品已齐套，正在进行分系统综合试验。另外，围绕大飞机、新一代战斗机，相关军工单位将持续获益。

　　央企整合看军工

　　可以看出，军工企业的整合是公司收入和利润增长的主要动力之一，有明确预期和扩张潜力大的公司是市场给予高估值的主要对象，军工整合是央企整合的典型代表，也是最值得期待的板块。

　　目前在资本化运作方面目标最明确和推进力度最大的是中航集团，除了前期完成的西飞国际、ST宇航、洪都航空(56.89,-2.01,-3.41%)资产注入和整合外，年初的ST昌河、最近的航空动力(30.76,0.17,0.56%)、西飞国际、成发科技(24.82,-0.80,-3.12%)等重组动作不断。日前中航精机(0.00,0.00,0.00%)、中航重机又公告重大事项重组停牌。哈飞股份(30.21,-1.46,-4.61%)、贵航股份(23.39,-0.03,-0.13%)等也都有强烈的资产注入预期。

　　航天科技集团提出2010年启动有关公司上市工作、开展资本重组，中国卫星、航天电子(13.66,0.01,0.07%)历史上曾有多次的资产注入，未来仍有注入可能；航天科工集团提出2010年成立重大资产重组项目办公室，加大公司股份制改造力度。其中航天长峰(12.80,0.11,0.87%)、航天晨光(13.06,-0.10,-0.76%)等资产注入和整合预期较强。

　　兵器工业集团的新华光(27.67,-0.79,-2.77%)、银河动力(19.14,-1.44,-7.00%)、中兵光电(15.84,-0.46,-2.82%)、北化股份(18.00,-1.36,-7.02%)等预期较强，可新增品种较多。兵器装备旗下的长安汽车(11.28,-0.46,-3.92%)和天威保变(28.27,-0.79,-2.72%)规模相对较大，而摩托车、仪表类企业有整合可能。

　　投资策略

　　考虑整合重组，我们维持军工行业“强于大市”的评级，但需提醒的是估值风险。品种选择从战略角度仍应关注拥有核心军工产品、在集团地位突出的公司。战术上要考虑公司估值水平的高低、重组的可能性，对短期涨幅过大的股票保持谨慎。从集团的角度看，中航工业资本化运作确定性较高，航天科技和航天科工、兵器集团相对滞后。长期看，我们认为航空发动机的航空动力、中航飞机的西飞国际、直升机的哈飞股份、卫星平台的中国卫星、船舶行业的中国重工(8.86,-0.28,-3.06%)、兵器的中兵光电等具有长期投资价值