神马文学网【股票】徐英武：我的投资哲学和实践（五）
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徐英武：我的投资哲学和实践（五）
imeigu.com 2010-07-27 16:34:28 来源：i美股论坛 来源链接 作者：徐英武 共 0 条跟贴现金流折现企业估值模型介绍
企业估值现金流折现的思路非常简单明了，不需要什么会计知识，我认为是最合理的方式。公式非常直接：按照该企业未来现金流入流出的数值，采用一个合理的折现系数，计算出目前的净现值(NPV, net present value)，计算的公式在一般的企业理财的教科书都介绍，我就不列在这里了。这个和“股市”的思路也是一致的，股市总是向前看，折现的办法也是测量未来的现金流。这里有几个关键问题需要澄清。
第一，怎么确定企业每年的现金流。确定现金流，需要从讨论的第一点开始，就是股东是企业的主人，那么每年企业的现金流，就是企业“可以分配给股东的现金”，在投资这个行当，就是“自由现金流”的概念。回到饭馆的例子，经过股东同意，企业的管理层当然可以保留盈余，开一个新的饭馆，或者收购一个饭馆，这些投入的现金，都是股东的钱，左手倒右手，虽然没有分配，但也是属于股东的现金。一般来说，企业都有一些资本性开支，比如重新装修饭馆、采购一台电脑等，这种开支是必不可少的，虽然可以延后一年或者两年，但是属于必须的一种投资。所以，自由现金流是指“运营现金流减去资本性支出”。使用“自由现金流free cash flow”，而不是运营现金流 operating cash flow，是有其经济学基础的，如果有开饭馆的经历，就会一眼明白这些，因为如果不重新装修，饭馆来的人就会少。
我们在讨论P/B、P/E估计企业内在价值的时候，曾经说过优秀企业和良好企业的差别，就是利润回到哪个账户，如果考察自由现金流，就一下子明白了。如果企业的利润回到现金账户，说明这个企业的自由现金流多，如果回到固定资产账户，说明这个企业的自由现金流少。
第二，如何选择一个合理的折现系数。折现系数可能是对企业估值最大的变量。现在使用的折现系数五花八门，比如美国30年国债利率加一个溢价等，也有公司内部自己的规定等，就我看来，可能10%是一个合适的参考数值，10%会有一个充分的安全空间。
第三，企业生存的年限，和最后企业清算时的剩余资本。这个一般而言，假定都是企业无限生存的，最后清算的资本股东的剩余基本是“零”，这个和格雷厄姆时代非常不一样。当然市场变幻无常，谁知道10年以后的结果？再次强调，我本质上是一个不可知论者，对未来持有一种不可预测的观念，所以，在估计未来现金流的时候，要采用保守的估计。但是有些特殊的企业，其竞争的框架在相当长的时间内不会改变，所以其现金流变得可以预测，比如，
有了以上的自由现金流、折现系数和企业生存年限，就可以估计一个企业的价值了，但是在我的投资实践中，从来没有用EXCEL去认真地计算一下，只是大概的估计，使用常识，如果一项资产的有足够的安全边际，就买入，等待市场“认知（justify）”该资产。如果企业生存的目的是最大化股东价值，那么在企业的留存期间，就要去产生最大的现金流，根据一些蛛丝马迹，我们可以判断一个企业是否在未来能否产生足够的现金。
以下介绍如何分析判断什么样的企业能在未来产生强大的自由现金流。这个是价值投资的核心。
徐英武：我的投资哲学和实践（一）
徐英武：我的投资哲学和实践（四）
徐英武：我的投资哲学和实践（六）