公司研究：中兴通讯--新一轮增长刚刚开始

公司4月30公告与埃塞电信签订2亿美元合同
股价近日突破盘整区创近年新高
中兴属于一个安全边际高，同时具有成长潜力的投资品种
联合证券 关海燕
一季度业绩止跌回升
中兴通讯（行情,资讯）一季度实现营业收入60.1亿，同比增长30.58％；净利润（不含少数股东损益）为4245万元，同比增长27.01％。如果扣除股权激励摊销费用，税前利润增长了2.7倍左右。
06年的海外销售占比45％，报告期内，海外销售占比上升到60％。从产品分类看，无线产品同比增长了23％，延续了06年海外销售CDMA和GSM的增长势头；有线交换和接入类产品同比下降了48％；光通信和数据通信类产品同比增长48％，该类产品国内增长平缓，主要增长还是来自于海外光通信产品销售；手机类产品同比增长了51％，出口大幅度增长；软件系统、服务及其他类产品同比增长48％。
各运营商07年投资结构看端倪
根据信息产业部的统计，06年国内电信投资为2187亿元，同比增长了7.5％。其中四大电信运营商（不含集团层面投资）完成投资1841亿元。从各运营商披露的07年资本支出计划中，中国网通和中国电信的资本开支有所压缩，中国联通和中移动07资本开支预算都有不同幅度的增长。总的四大运营商上市公司公布的07投资计划达到1938亿，比06年增长5.3％。
运营商投资除了上市公司公告投资计划外，还有集团公层面的投资。虽然不同的统计来源数据有些微差异，但总的趋势反映基本一致。按照易观国际的统计（包括集团层面的投资），四大电信运营商07年的计划资本开支比06年有18.7％的大幅增长，主要是TD-SCDMA的建设主要在中移动的集团层面进行。
投资结构的不同对依存于这个投资驱动型产业链的设备制造商来说，是一种复合性影响。
GSM投资07年将持续增长：中国移动全国主要城市以及地级市城区计划升级EDGE网络，GSM/EDGE投资将较去年增幅超过15％。由于中国移动明确提出，08年和09年的投资计划分别为980亿和960亿，将主要用于GSM网络建设和新技术投资。中国联通在持续06年的投资策略的基础上，进一步明确了自身的主营方向，再次提高了GSM网络的投资规模，
07年CDMA投资将继续减少：中国联通C网建设投资主要维持在集团层面，07年将持续压缩C网投资。
小灵通和固网投资将持续06年下降趋势大幅下降：其中中国电信05，06年PAS的投资占比分别为15.4％和6.0％。而中国网通05-07年的PHS投资占比为17.6％，10.4％，4.8％，可以看出下降速度非常快。固网交换类产品中国电信06年下降了2.3个百分点，而中国网通该类07年投资计划从06年占比14.7％减少到9.6％。
增值业务平台、宽带和数据业务投资将大幅度增加：中国电信和中国网通06年报固话业务都出现了明显下滑，两个公司都明确07年将宽带和数据业务作为业务增长的主要方向，大幅增加投资；同时增加增值业务及IT支撑系统投资。中国移动和中国联通07年也会继续加大增值业务平台建设，如IVR，SMS，WAP，Ringtone等。
光通讯投资将有所减少：06年光通讯类产品投资增长了18％左右，所以我们预计07年光通讯的投资将会因为容量饱和原因有所减少。
投资结构调整对中兴通讯的影响
??TD建设实质性收益：中兴通讯此次无线网中标估计总合同金额将在30亿左右，毛利率估计在40％—50％左右，不会高过2G无线网络设备毛利率太高。而后续进行的传输设备招标估计在5月份完成，终端的招标随后。07年TD建设总规模小于前次预测，所以我们相应调低了公司3G收入。对08年、09年的3G收入估测，我们坚持以前的观点“TD建设先行，3种制式分获牌照，渐进建网”，所以08年3G收入增长预计会比较快，除了TD-SCDMA收入，还有WCDMA以及CDMA2000的收入。
??GSM建设所获得份额会较以前提高：中移动对GSM业务采购加大，主要是接入网设备部分的采购，一方面是通过2.75G的EDGE建设完成网络数据业务的提升，另外一方面是扩容建设。爱立信、摩托罗拉和诺基亚将是受益较多公司，而国内设备商的份额会比以前有所提高，但还是会少于国外设备制造商份额。中兴估计在集采定单中所获得的份额将会有限，但绝对销售量会有增长。未来2年内GSM投资将延续07年的容量。
??IPTV和其他增值业务投资加大带来积极影响：中国网通06年IPTV业务取得突破性进展，06年除哈尔滨外，获准在黑河等5个城市提供IPTV业务，并与河南省与政府合作，提供基于IPTV技术的农村信息化服务，并计划在07年更多地区进行推广与政府合作，提供基于IPTV技术的农村信息化服务。另外增值业务已经成为移动运营商和固网运营商的发展重点，相应投资增长对公司是个正面影响。
CDMA和PHS投资持续减少消极影响有限：CDMA和PHS的持续性投资缩减，国内PHS业务下滑明显，PHS投资从05年已经开始大幅度减少，所占公司销售份额相对较小，所以影响有限。而CDMA海外销售迅速，可以平缓国内CDMA投资持续下滑带来的负面影响。
手机销售增长迅速：中国联通2006年CDMA手机的国内销量超过800万部，07年预计超过1000万部。中兴通讯在07年3月完成的首轮200万部CDMA手机集采中标90万部；海外手机销售增长迅速，2006年ZTE中兴CDMA手机在印度的销量超过500万台，印度市场目前份额仅次于LG。我们预计公司的2G和3G手机07年会延续06年的增长势头，毛利率则会基本稳定，收入增长超过25％。
盈利预测和投资建议
我们预测07，08，09年EPS分别为1.32元，2.09元和2.57元，维持6个月60元目标价位，对应08年预测EPS动态PE为28.7倍，目前通信行业设备行业静态PE已经超过了50倍，比较而言，中兴属于一个安全边际高，同时具有成长潜力的投资品种，给予“增持”评级。