中国股市不会崩盘也不会逆转

中国股市的这一轮牛市启动以来,市场每发展到一个关键点位特别是整数点位,“泡沫论”和主张打压股市的观点就会抬头,2000点如此，3000点如此，4000点就更是如此。在大盘突破4000点的高位后，“泡沫论”、“过热论”、“崩盘论”的观点更是甚嚣尘上，不但人数越来越多，而且调门也越来越高。这种论调的鼓吹者的核心目的有两个：一是凭借专家的身份和貌似公允的态度对市场形成恫吓；二是通过媒体的广泛传播对政府决策形成压力，以诱使或迫使政府对股市尽快出重手进行打压。在我看来，现有的对市场的各种责怪与责难不符合股市发展的客观实际，其所引用的国际数据或者是主观想象，或者是随意编造，把这些数据用来分析中国股市不但不能帮助人们扫清阴霾而认知本质，相反还会造成对市场运行与监管决策的重大误导，其结果就必然是对中国股市造成戕害。目前，“泡沫论”、“过热论”与“崩盘论”已经成为中国股市发展的最大噪音，并且已经在一定程度上给市场运行带来了消极的负面影响，所以不能不认真地加以对待。
“股市热”是中国进入资本时代的历练过程
最近一个时期，中国股市的热度确实是在上升。出现“股市热”的现象不是单一的或个别的因素使然，而有着深刻的经济与社会根源。
首先，市场大牛市的巨大财富效应开始逐步扩散并持续发酵，整个社会的金融意识空前觉醒，从资金向资本转化从而整个市场的逐利功能与逐利机制开始形成，这是催生中国股市进入新的发展阶段的必然过程与客观条件。整个国家的资产证券化进入全面和加速的时代，这就会加速促进中国进入资本时代。资本的本性是追逐利润，资本的特点是见钱眼开。中国股市的新资源配置机制就将在这样的市场环境与社会氛围下形成与发挥作用，广大人民群众则可以通过股市这个社会投资的最低门槛与最便捷方式直接参与分享中国改革与发展的客观成果，这是中国建立和谐股市、和谐经济与和谐社会的最大成就也是最大进展。
其次，中国处在流动性过剩的严峻状态，利率水平过低，投资渠道狭窄，人民币币值处于明显的上升通道且有不断加快的趋势，导致了市场对投资前景的预期看好。从2007年4月27日到5月11日，仅6个交易日人民币对美元的比价就从7.727元上升到7.6761元，这就不可能不对市场形成强大刺激，促使A股与B股的开户数双双出现高峰。
再次，市场的牛市进程发展到新的阶段以后，投资环境与投资氛围开始发生显著变化。投资主体的多元化使得开放式基金不再能够独家左右市场走势，今年以来开放式基金在总体上没能跑赢大盘，也使得与之相关的机构的市场魅力大大递减。在今年年初曾经出现了极度的基金热，但这种热潮现在正在逐步降温，越来越多的人开始把资金从机构中赎回而自己上阵。也就是说，“股市热”包含了机构对散户的“挤出效应”，在机构投资者的发展步伐出现停滞、机构投资的总体收益增长率呈下降趋势的情况下，个人投资者的大规模进入就难以避免。市场的这种状况自然需要引起关注但也没有必要过度紧张，就像从年初到现在开放式基金的潮起潮落一样，股市与投资者的状态也会随着市场的发展与市场形势的改变而自行调整。由于我们现在所面对的是一个与旧市场完全不同的新市场，因而无论是政府、管理层还是投资者每天都会面对与以往不同甚至完全不同的新情况与新问题，这就促使我们必须与时俱进地对新市场中的新情况与新问题进行研究并加以解决，如果不及时按照变化了的客观现实而及时调整自己的行为方式与思维方式，那就会被日新月异的新市场所唾弃和淘汰。在去年年底市场进入2000点以后就拼命鼓吹“泡沫论”的人，现在不但不深刻反思自己的行为方式与思维方式，相反又进一步大肆叫嚣“崩盘论”，大有置中国股市与中国股民于死地而后快的狂妄气势，这种顽冥不化的思维方式已经与市场发展的客观潮流所不容，那些在1500点或2000点就大肆鼓吹“泡沫论”并屡战屡败的人，其理论与主张已不可能成为市场的主流，并且为市场与决策层所采纳。在这方面，在2500点时曾大肆做空中国股市而到了3800点又全面做多中国股市的罗杰斯就是前车之鉴。
中国股市是在良性循环而不是恶性发展
今年以来，股市上涨的过程确实有些急促，但正如我以前所说，市场就是市场，牛市就是牛市，市场的走势既不会依任何人的主观意志为转移，也不会视任何人的喜怒哀乐而改变。近年来，中国的房地产市场出现暴涨，政府下重手进行调控，结果是，房价越调越涨，下手越重涨得越快。去年以来的房价暴涨表明，以调控房价为主要目标的房地产调控实际上已经失败，这是我们必须承认也必须正视的客观现实。如果政府与管理层出重手打压股市，其结果也不会比调控房地产好到哪里去。问题的实质在于，中国的市场化进程已经走到了市场的力量足够强大的程度，行政部门的行政权力漫无边界、掌握权力就可以为所欲为的时代已经结束。认识不到近年来中国经济体制所发生的这种变化，以为政府的“有形之手”可以无所不能，那就会犯下难以挽回的历史性错误。同样，那些把希望寄托在政府的行政权力身上并指望通过政府的强力干预来为自己的错误思维与失误判断挽回些许颜面的所谓专家与学者，最后也只能落得个灰头土脸的可悲结果，而不可能有比这更好的结局。
在我看来，判断股市的走势，最关键的是要看市场是良性循环还是恶性发展。最近一段时间的股市大涨，有着充分的理由而不仅仅是炒作的结果。人民币在最近的急剧与大幅升值，对市场形成了强大刺激，使得市场的资金量与交易量都迭创新高；上市公司的业绩出现有史以来前所未有的暴涨，大规模的资产注入与整体上市、股权激励相互作用，使得上市公司的盈利能力空前提高，估值水平被大幅提升；流动性过剩所导致的储蓄存款升势放缓，整个股市的资金存量与资金增量都大幅增长，牛市的基础愈加稳固；国际股市迭创新高，道琼斯指数在2007年5月10日达到13359点的历史高位，德国法兰克福指数在5月7日创7538.59点的历史高位，英国金融时报指数在5月4日创6614.7点的历史高位，法国巴黎证商指数在5月7日创6081.78点的历史高位。其中，法兰克福指数从2003年2月28日的2543.15点涨到现在，股价指数上涨了197%；金融时报指数从2003年4月29日的3927.8点涨到现在，股价指数上涨了68.4%；巴黎证商指数从2003年4月10日的2808.58点涨到现在，股价指数上涨了116.5%。这些国家的经济增长速度与中国远不可比，但股价大涨却无人指责；而中国的经济持续高速增长，从1978年到2006年，中国的国内生产总值年均增长9.67%，创造了人类社会发展史上的最大奇迹，而在股市走势与国民经济背离的旧市场中，中国国内生产总值的翻番过程却是股价指数实际下跌80%的过程。这一年多来的股市走势，只是一个矫枉过正的恢复性补涨过程，再加上中国正处在人民币升值、经济高速成长、股市进行新旧市场转换这样多重重大利好的叠加与复合作用过程，中国股市为什么就不能比别的国家的股市涨得更快和更好呢？中国经济的高速成长前无古人，中国股市的高速发展也会后无来者！2007年3月30日，沪市股指收盘价为3183.983点，静态市盈率为44.36倍，动态市盈率为30倍左右；2007年5月11日，沪市股指收盘价为4021.678点，静态市盈率为42.04倍，动态市盈率也为30倍左右。在大盘指数上涨了26.31%的同时，静态市盈率却在下降，动态市盈率保持不变，这种状况究竟是好还是不好？我们多年来所梦寐以求的是不是就是这样的局面？不顾中国股市已经发生和正在发生的重大、深刻与实质性变化，非得让中国股市新市场的“足”去适应旧市场的“履”或外国人的“履”，这对市场究竟是保护还是戕害，不是很容易分辨清楚的吗？
有人把中国股市的牛市进程与国外股市的历史教训相对比，认为中国股市现在的状况很像纳斯达克崩盘前与日本泡沫经济破裂前的状况。我的看法却恰恰相反。中国股市的这一轮牛市，是货币现象、制度现象与增长现象相互交织、相互交汇与相互交融的产物，牛市的形成与深化有着深厚的经济根源；而当年的纳斯达克所炒作的仅仅是“新经济”这一虚无飘渺的概念，市场与上市公司的基本面并未发生重大与实质性改变。中国股市的这一轮牛市，在总体上是在价值发现、价值增值与价值投资的理念下进行的，到目前为止，静态市盈率与动态市盈率也不过为40多倍与30多倍；而2000年3月10日纳斯达克指数在两个多月的时间里迅速翻番，市盈率高达850多倍！由此可见，把中国股市与纳斯达克崩盘前的状况进行简单类比，并且耸人听闻地做出主观臆断，不是出于无知，就是别有用心！至于日本股市，那就与中国股市的状况更加不同。1987年10月14日，东京证券交易所的市盈率达到92.28倍，为当时日本股市有史以来的最高市盈率；1988年4月，当东京证券交易所的股价指数突破历史高位而一举成为全球市值最大的市场时，我正应邀对东京证券交易所进行访问并且就坐在该交易所的贵宾厅里与日本的同行交流。在我看来，日本泡沫经济的破裂，不仅仅是由于其较高的市盈率，而在于其特殊的产业结构、特殊的持股结构与失误的经济政策。在1993—1998年泡沫经济逐步破裂时期，东京股市的年平均市盈率仍高达75.15倍，1998年最高时曾达到103.10倍，泡沫经济的破裂并没有改变日本股市所固有的高市盈率特征。不了解国际股市的实际情况，一而再、再而三地根据主观想象或随意编造的数据来欺骗市场与欺骗政府，进而达到诱使政府对市场施以重手的目的，这样的研究究竟还有什么理论价值与实践意义？
中国需要进行全方位的市场理念教育
中国证监会最近发出通知，要求对投资者特别是新入市的投资者进行风险教育，这种做法不仅必要，而且及时，我举双手赞成。但在我看来，在中国股市发展和演进的现阶段，仅仅进行投资者教育是不够的，应该进行投资者、管理者与整个社会的全方位市场理念教育。
全方位市场理念教育的第一重涵义是要进行投资者的行为理念教育。投资者行为理念教育的要义是要最全面与最充分地揭示市场的机会与风险，解读市场的“买者自负”原则，引导市场与投资者培养科学的与正确的财产观、价值观与投资观，进而在这样的基础上全面提高投资者乃至整个社会的投资意识、投机意识、利率意识、风险意识与信用意识。政府与管理者必须明白，最好的与最有效的风险教育不是行政的外在教育而是市场的内在教育。投资者教育必须走出单纯地进行风险教育的误区，必须在遵循市场规律与提升市场水平上下功夫、做文章，而不能把投资者教育变成远离市场运行与远离财富效应的一味说教，更不能把投资者教育变成行政机构对市场走势、市场分析与市场把握的规劝与误导，否则，投资者教育就没有实质意义，更不要侈谈什么成效与成绩。
全方位市场理念教育的第二重涵义是要进行管理者的市场理念教育。管理者市场理念教育的要义就是要让政府与管理者弱化行政意识并强化市场意识，该个人管的事情个人管，该市场管的事情市场管，该企业管的事情企业管，只有个人、市场与企业都管不了的事情才由政府管。市场不发生调整就是市场还没有必要调整，当市场需要调整时就会无可避免地进行调整。让市场按照自身规律有节律地运行，既是现代市场经济的客观要求，也是现代政府职能的应尽义务。近年来调控房地产市场所带来的种种负面效应已经很明显地昭示出，政府行为必须有明确的运行边界，不能去做不可为、不能为也不必为的事情。中国股市的持续向好不仅对股市而且对整个中国都是千载难逢的重大机遇，如果不能及时地与有效地抓住这个千百万人梦寐以求的重大机遇，那就可能给中国经济乃至整个中国带来难以估量的重大损失与无法考量的的整体风险。从这个意义上说，中国股市目前最大的风险不在于股价指数与市盈率，而在于对中国股市的发展现状与未来趋势的误读、误导与误判。在中国股市所面对的经济与社会环境全面向好的情况下，指望股市向下发展或停滞不前，就既不现实也无可能。
全方位市场理念教育的第三重涵义是要进行整个社会的新市场理念教育。新市场理念教育的要义不单是要让整个社会认识到中国股市已经告别了旧市场而走向了新市场，而且要进一步认识和把握新市场的运行机制、运行方式与运行规律，进而用新的视角、新的标准与新的理念来认识与把握已经进行了脱胎换骨的制度嬗变的中国股市，满腔热情地促进新市场的形成、发展与完善。在《中国股市：新市场建设的三大主题》中，我曾经对新旧市场的差别作了这样的概括：旧市场是一个股权分置并且缺乏明确的财产制约与利益制衡的市场，新市场则是一个股权统一、有着严格的产权约束并且由财产关系制约利益关系的市场；旧市场是一个没有严格的竞争机制并且缺乏有效的资源配置功能的市场，新市场则是一个全面导入竞争机制并且使逐利成为市场灵魂、竞争成为主导机制、要素成为整合对象的市场；旧市场是一个由于其内在的制约因素使得市场运行与国民经济的整体走势出现背离甚至严重背离的特立独行的市场，新市场则是一个与国民经济的整体状况息息相关并且会在相当大的程度上引领资源流动方向和经济发展趋势的市场。中国能不能由大国经济走向强国经济，在很大程度上取决于我们能不能尽快地和有效地建立起这种最能反映现代市场经济本质与内在要求的强大的资本市场与股票市场。虽然中国股市的新市场已经一岁多，但到目前为止，无论是政府、管理层还是市场与投资者对新市场的认识与研究都还明显不够，这直接导致了市场与社会沿用旧市场的标准或用发达国家老市场的标准来看待与衡量正处于生机勃勃成长阶段与发展阶段的中国股市的新市场，这就会对新市场的建设与发展形成各种有形与无形的伤害、损害甚至戕害，也不利于调整整个社会的投资理念、发展理念与监管理念。因此，按新市场发展的内在机制与客观要求对新市场进行全面的和正确的解读，让新市场按照其自身的特点与要求更有体力、更有活力、更有魅力也更有张力地运行与发展，不仅十分重要，而且还相当紧迫。在这方面，可以说是任重道远，需要政府、管理层、市场、媒体、投资者与整个社会的共同努力。