人民币升值对螺纹钢影响有限

人民币升值预期：4月8日NDF（6个月）美元兑人民币报价6.7005，创出了2009年以来的最低位。随着中美之间汇率问题争论的逐渐缓和，市场对人民币升值的预期再次强烈起来。
螺纹钢生产成本微幅下调：人民币升值3%和5%分别可以降低螺纹钢成本36 .76元和61.26元。若考虑进口铁矿石价格下降的替代效应，则人民币升值导致的成本下降幅度将会略微扩大。总体而言，人民币升值对螺纹钢成本影响有限，除非人民币大幅升值超过10%才有可能引起螺纹钢成本较大变化。
下游产业对螺纹钢需求量变化不大：人民币升值，外资进入推动国内资产价格上涨，以房地产为代表的非出口下游行业可能会增加对螺纹钢的需求，但房地产投资的影响因素众多，升值影响有限；汽车、机械、家电、造船等出口下游产业国际竞争力有所弱化，但引起间接的螺纹钢需求量变化幅度不大，因为09年这些行业间接出口的粗钢占全国粗钢产量的比重仅为6%左右，其影响有限。
螺纹钢直接出口影响可以忽略：人民币升值会提高螺纹出口的价格，降低螺纹钢的国际竞争力，出口数量必将受到影响，但是螺纹钢出口量在国内螺纹钢总产量中所占比重非常小，2009年全年平均出口占比为仅为0.18%。因此，其影响基本可以忽略不计。
升值对螺纹钢期货影响有限：考察2009年以来，人民币即期汇率与螺纹主力（文华财经）之间的走势，发现它们直接并不存在必然的联系，升值影响有限。
操作建议：近期铁矿石谈判问题仍未解决，涨价势在必然。因此，建议投资者维持多头判断，关注人民币升值幅度是否明显，如果升值幅度较大，则应该注意下跌风险。
一、人民币升值的背景
自从人民币汇率改革以来，面对国际金融市场的风云变幻，国家之间利益的错综复杂，人民币升值变得不那么简单。
步入2010年，全球经济逐渐开始复苏，然而欧美国家的经济前景依然不容乐观：欧洲方面，希腊债务危机此起彼伏，欧洲各国与中国之间围绕人民币汇率问题的摩擦日渐加剧；美国方面，奥巴马呼吁中国推动人民币汇率以市场为主导；世界银行和国际货币基金组织也指出中国应该提高人民币币值。面对国际市场的压力，人民币升值似乎是大势所趋。
从NDF（无本金交割远期）美元兑人民币报价看，4月8日6个月NDF报价为6.7005，创出了2009年以来的最低位；而1年期NDF在前两周走高之后再次下探，4月9日的报价为6.6075。随着中美双方关于汇率问题的争论有所缓和，市场对人民币升值的预期再次强烈起来。
图表1：人民币NDF走势（2009.01.02—2010.04.09）

二、人民币升值对螺纹钢期货的影响
1、人民币升值对螺纹钢期货的影响机制
人民币升值，一方面影响螺纹钢上下游产业的发展及螺纹钢的出口量，调节螺纹钢供给和需求，引起价格变化，最终影响到期货市场；另一方面，升值引起热钱涌入，部分资金流向期货市场，从而影响螺纹钢期货走势。
图表2：人民币升值对螺纹钢的影响机制

2、对螺纹钢生产成本的影响
螺纹钢成本主要由铁矿石、焦炭和废钢三部分组成，其中铁矿石所占比率将近75%，并且具有很高的进口依存度。相较而言，焦炭占螺纹钢成本比例约为25%，主要依靠国内供给，而废钢占生产成本的比例很低。因此，人民币升值对螺纹钢生产成本的影响主要从铁矿石方面来考虑。
进口铁矿石分为两个部分，一部分为中钢协企业根据长期协议价格购买，另一部分则以现货价格购买，结合实际情况，我们做如下假设：
（1）尽管长协价格谈判仍未结束，但由于日本和韩国已经率先同淡水河谷签订协议，
业内估计回旋的余地已很少。我们以新日铁同淡水河谷签订的新长协价格作为巴西铁矿石长协价，并以同样的升幅对澳大利亚铁矿长协价进行调整；
（2）假设长协矿均来自澳大利亚和巴西，且占两个地区进口铁矿石总量的70%，剩余
为现货矿，以此比率计算两地区铁矿石进口平均价，印度的进口平均价即为现货价；
（3）假设进口铁矿石仅来自印度、澳大利亚和巴西三个国家，各地区进口量比率取2004年到2009年的月度平均值，以此比率为权重，乘以各地区铁矿石进口平均价得到进口铁矿石价格。

分别选取国内铁矿石价格（辽宁精粉66%）1100元/吨，焦炭价格（徐州）1900元/吨，废钢价格（攀枝花）2850元/吨，以及轧制成本150元，估计人民币升值造成的成本变动。选取中国钢铁工业协会公布的螺纹钢成本测算公式进行计算：
(0.96*(1.6*铁矿石+0.45*焦炭)/0.9+0.15*废钢)/0.82+轧制成本
由于进口矿消费比率是变动值，我们列出历年不同进口矿消费比率下的成本变化（2009年由于数据缺乏假定维持2008年比率不变）。同时，考虑人民币升值使得进口铁矿石成本下降，可能引起进口铁矿石增加，因此，假设2010年该比率升至58%，以考察替代效应的作用。
图表4：人民币升值对螺纹钢成本的影响（-表示成本下降） 单位：元/吨

图表5：不同进口矿消费比率的影响

如果不考虑进口铁矿石消费比率增加情况下，人民币升值3%和5%的情况下，螺纹钢成本分别降低36 .76元和61.26元。
如果考虑进口铁矿石价格下降的替代效应，则人民币升值导致的成本下降幅度将会略微扩大。
观察2005年3月到2010年3月人民币即期汇、铁矿石价格、螺纹钢价格三者的走势图，发现人民币汇率的升值与铁矿石价格、螺纹钢现货价格之间的关联性并不大。
图表6：人民币汇率、铁矿石价格及螺纹钢价格走势图（2005.3.11—2010.3.26）

总体而言，人民币升值对螺纹钢成本影响有限，除非人民币大幅升值超过10%才有可能引起螺纹钢成本较大变化。
3、对下游行业的影响
螺纹钢的下游产业主要涉及房地产、基础设施建设、汽车、机械、家电、造船等多个行业。
首先，人民币升值对于房地产、基础设施建设方面的影响有限，而且房地产、基础设施建设的影响因素很多，包括国家的产业政策、财政政策、货币政策以及经济发展的总体情况等等。虽然，人民币升值可能会导致一部分外资进入房地产市场并引起房价上涨，推动房地产投资，但最终引起钢材需求量增加的幅度极为有限。
其次，对于出口下游行业，包括汽车、机械、家电、船舶等行业，人民币的升值会引起这些行业出口产品面临价格压力，降低产品的国际竞争力，出口数量必然减少，最终引起对螺纹钢等钢材的需求量减少。但是，涉及钢材间接出口的这些行业，09年粗钢间接出口量占全国粗钢产量的比重约为6%。因此，从影响程度上看，下游出口数量的小幅波动并不会引起对螺纹钢需求量的明显变化
综合分析，从下游产业的角度考察，人民币升值对螺纹钢需求的变化幅度很小，影响有限。
4、对螺纹钢出口方面的影响
人民币升值会提高螺纹钢出口的价格，降低螺纹钢的国际竞争力，出口数量必将受到影响，但是螺纹钢出口量在国内螺纹钢总产量中所占比重非常小，2009年全年平均出口占比仅为0.18%。因此，其影响基本可以忽略不计。
图表7：螺纹钢出口情况（2009.2—2009.12）

5、对螺纹钢期货市场的影响
在人民币升值的背景下，市场参与者会产生进一步升值的预期，国外大量的资金会进入中国，其中有一部分将活跃在期货市场，抬高期货价格。一旦人民币升值达到一定程度后，这些投机资金就会在享受完利润后撤出中国，在撤离市场期间，必然大量的抛售手中的人民币资产，其中包括期货合约。因此，人民币升值带来的影响可能会促使国内期货市场价格的大幅震荡。
然而，考察2009年6月以来人民币各个阶段的升值及螺纹主力（文化财经）走势情况，发现人民币升值与螺纹主力走势之间并不存在必然的联系。
图表8：人民币升值与螺纹主力（文华财经）涨跌

图表9：人民币即期汇率与螺纹主力（文华财经）走势（2009.6.12—2010.4.9）

三、操作建议
综合以上分析，从螺纹钢生产成本考虑，人民币的小幅升值对进口铁矿石、焦炭等生产原料的价格影响有限，除非大幅度的升值（10%以上），才能引起螺纹钢生产成本稍微明显的变化。下游产业方面，房地产、基建等行业，升值无法改变基本面因素，对钢材需求量变化影响并不明显；汽车、机械、家电、造船等下游出口行业引起的螺纹钢间接出口所占整体螺纹钢产量比重很小，升值影响依然有限。螺纹钢直接出口比重非常小，升值的影响几乎可以忽略不计。
因此，综合近期螺纹钢的走势，考虑到铁矿石谈判问题仍未解决，但铁矿石涨价势在必然。因此，建议投资者维持多头判断，适当关注人民币升值幅度，如果升值幅度较大，则应该注意下跌调整风险。
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