神马文学网3月策略：锁定牛市主导力量4
来源：百度文库 编辑：神马文学网 时间：2024/05/07 04:05:53
3月策略：锁定牛市主导力量
www.eastmoney.com 2007-03-02 10:00 东方财富网资讯部 【字体:大中小】 【收藏】 【复制网址】 【打印】
二、资产注入的微观分析
前面我们主要从宏观角度对资产注入进行了分析，分析的核心在于资产的总体盈利率。下面我们试图从微观层面对资产注入进行分析，分析的核心在于资产注入价格、对象和和相关市场影响。
1、注入价格的情景模拟
资产注入的积极效果不仅取决于注入资产的质量，还取决于是否能有合理的注入价格。不过，价格分析和对象分析更可能来自于个例，而不是宏观总体。
从目前的市场状况看，价格似乎更有利于资产的接受方(上市公司)。股改以后上市公司市盈率水平不断攀高，沪深300指数静态市盈率已经超过29倍，而控股股东的非上市资产“市盈率”相对偏低(大股东的非上市资产估值较低是一个合理的假设)，这意味着上市公司实际上是以高市盈率的价格来收购大股东的低市盈率资产，这必然导致资产注入后上市公司每股收益增厚。我们可以考虑下表中的例子，假定有一家公司采取对大股东定向增发的方式来进行资产注入。具体的财务数据如下，如果大股东同意上市公司以每股35元的价格来交换大股东的每股资产，则资产注入后上市公司的每股收益增厚，从原来的每股4元变为每股4.1元(情景一)，但如果大股东要求上市公司以每股45元的价格来交换大股东的每股资产，则资产注入后上市公司的每股收益会被摊薄，从原来的每股4元变为每股3.9元。
上述这个例子表明这样一个道理，如果支付给注入资产的市盈率低于公司原有资产的市盈率，则资产注入后每股收益会增厚(但如果是高于，则注入后的每股资产会摊薄)。而增厚的幅度取决于两个因素：一是上市公司原有资产市盈率和注入资产市盈率的比值，比值越大增厚幅度也就越大；二是上市公司原有资产总盈利和注入资产总盈利的相对比重，注入资产的总盈利所占比重越大，注入后的每股收益增加就越多。如果资产注入导致每股收益的增厚，在假定上市公司原有市盈率不变的情况下，公司股价自然会上升。
但如果一定要求资产注入后每股收益立刻增厚，还是有些太局限了。正如我们前面分析的，由于大股东非上市资产的盈利能力总体上要高于上市公司自身的资产，这会导致注入后上市公司盈利增长率的提高。所以，即使资产注入当期并没有导致增厚，甚至导致摊薄。但只要上市公司盈利增长率比注入前提高，注入后的预期每股收益会很快赶上和超过没有注入情况下的每股收益，这样的资产注入同样是积极的。
2、资产注入下上市公司股价变动机理
由于按规定必须是增厚上市公司业绩的资产注入方案才可能获批，因此上市公司收购集团资产相当于高市盈率资产收购低市盈率资产。以沪东重机为例，被收购的资产预计07年盈利能力为每股2元，而上市公司原有资产按市场分析师预测为每股收益1.05元，以30元每股的价格收购集团资产不仅可以增厚上市公司业绩，而且提高了上市公司的业绩增长率，从而沪东重机股价受到市场的追捧也就可想而知了。
当前资产注入(特别是央企资产注入)有其强烈的内在动因支撑，一是，国资委不遗余力地推动有条件的央企整体上市；二是，上市公司本身的内生性增长不足以支撑历史股价过快的增长，在市值考核机制或者股权激励的推动下，整体上市类外生式增长无疑比较容易实现的方式；三是，牛市氛围适合此类资本运作，若以非公开发行的方式进行资本运作，实际市场杠杆的提高更容易推高股价，以沪东重机为例，定向增发后，沪东重机实际的可流通股仍只有10164万股，流通股比例由38.7%下降到15%左右，流动性变差，而实际股票需求增大，股价更容易上涨。
当然，资产注入运作到一定程度后也会产生泡沫，若外在经济条件恶化，也会引起股价的大幅下跌，整个机理可以用图14来表示。因此，整体上市主题投资也需要注重时机选择，在整个大幕开启初期进行组合投资则就能获得较丰厚的超额收益。
因此，我们认为资产注入主题投资可以获得超额收益，也并不是针对所有的资产注入情况，在具体的策略研究中，我们注重五个重要的因素——母公司背景、行业发展前景、国家行业整合政策、个股估值情况和注入时的市场氛围。
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二、资产注入的微观分析
前面我们主要从宏观角度对资产注入进行了分析，分析的核心在于资产的总体盈利率。下面我们试图从微观层面对资产注入进行分析，分析的核心在于资产注入价格、对象和和相关市场影响。
1、注入价格的情景模拟
资产注入的积极效果不仅取决于注入资产的质量，还取决于是否能有合理的注入价格。不过，价格分析和对象分析更可能来自于个例，而不是宏观总体。
从目前的市场状况看，价格似乎更有利于资产的接受方(上市公司)。股改以后上市公司市盈率水平不断攀高，沪深300指数静态市盈率已经超过29倍，而控股股东的非上市资产“市盈率”相对偏低(大股东的非上市资产估值较低是一个合理的假设)，这意味着上市公司实际上是以高市盈率的价格来收购大股东的低市盈率资产，这必然导致资产注入后上市公司每股收益增厚。我们可以考虑下表中的例子，假定有一家公司采取对大股东定向增发的方式来进行资产注入。具体的财务数据如下，如果大股东同意上市公司以每股35元的价格来交换大股东的每股资产，则资产注入后上市公司的每股收益增厚，从原来的每股4元变为每股4.1元(情景一)，但如果大股东要求上市公司以每股45元的价格来交换大股东的每股资产，则资产注入后上市公司的每股收益会被摊薄，从原来的每股4元变为每股3.9元。
上述这个例子表明这样一个道理，如果支付给注入资产的市盈率低于公司原有资产的市盈率，则资产注入后每股收益会增厚(但如果是高于，则注入后的每股资产会摊薄)。而增厚的幅度取决于两个因素：一是上市公司原有资产市盈率和注入资产市盈率的比值，比值越大增厚幅度也就越大；二是上市公司原有资产总盈利和注入资产总盈利的相对比重，注入资产的总盈利所占比重越大，注入后的每股收益增加就越多。如果资产注入导致每股收益的增厚，在假定上市公司原有市盈率不变的情况下，公司股价自然会上升。
但如果一定要求资产注入后每股收益立刻增厚，还是有些太局限了。正如我们前面分析的，由于大股东非上市资产的盈利能力总体上要高于上市公司自身的资产，这会导致注入后上市公司盈利增长率的提高。所以，即使资产注入当期并没有导致增厚，甚至导致摊薄。但只要上市公司盈利增长率比注入前提高，注入后的预期每股收益会很快赶上和超过没有注入情况下的每股收益，这样的资产注入同样是积极的。
2、资产注入下上市公司股价变动机理
由于按规定必须是增厚上市公司业绩的资产注入方案才可能获批，因此上市公司收购集团资产相当于高市盈率资产收购低市盈率资产。以沪东重机为例，被收购的资产预计07年盈利能力为每股2元，而上市公司原有资产按市场分析师预测为每股收益1.05元，以30元每股的价格收购集团资产不仅可以增厚上市公司业绩，而且提高了上市公司的业绩增长率，从而沪东重机股价受到市场的追捧也就可想而知了。
当前资产注入(特别是央企资产注入)有其强烈的内在动因支撑，一是，国资委不遗余力地推动有条件的央企整体上市；二是，上市公司本身的内生性增长不足以支撑历史股价过快的增长，在市值考核机制或者股权激励的推动下，整体上市类外生式增长无疑比较容易实现的方式；三是，牛市氛围适合此类资本运作，若以非公开发行的方式进行资本运作，实际市场杠杆的提高更容易推高股价，以沪东重机为例，定向增发后，沪东重机实际的可流通股仍只有10164万股，流通股比例由38.7%下降到15%左右，流动性变差，而实际股票需求增大，股价更容易上涨。
当然，资产注入运作到一定程度后也会产生泡沫，若外在经济条件恶化，也会引起股价的大幅下跌，整个机理可以用图14来表示。因此，整体上市主题投资也需要注重时机选择，在整个大幕开启初期进行组合投资则就能获得较丰厚的超额收益。
因此，我们认为资产注入主题投资可以获得超额收益，也并不是针对所有的资产注入情况，在具体的策略研究中，我们注重五个重要的因素——母公司背景、行业发展前景、国家行业整合政策、个股估值情况和注入时的市场氛围。
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