2月28日，周日。道指去年3月6日从6469.95升至今年1月19日10729.89，应该不是牛市，而是熊市中的最大反弹，在道指未低于2月5日9835.09前，仍未能肯定反弹市完成，但标普五百指数的上升通道已危在旦夕【图】。美国2月份消费信心降至只有46点（1月份56.5点），为去年4月以来最低。二十个大城市住宅楼价去年12月再跌0.2％或全年跌3.2％。美国FDIC公布有问题的银行超过27％，至七百零二间，较一年前的五百五十二间进一步上升。大家应留意，美国去年已推出量化宽松政策，何解有问题银行的数目反而大增？去年12月FDIC已出现209亿美元赤字（一年前有173亿美元）。如上述七百零二间银行全部出事，FDIC需资4028亿美元，钱从何来？银行稳赚有法商业银行的最大风险是借出去的钱变成呆坏账，投资银行的最大风险则是投资项目不升反跌。银行最安全之赚钱方法是吸存款（0.25厘或以下）买长债（3.83厘至4.80厘），赚取利息差。2007年9月起联储局将短期利率下调至2008年12月0.25厘，就是协助银行赚取息差去填补呆坏账或投资损失；不过，如今利率未来走向看升……。2008年9月雷曼兄弟破产引发金融海啸，而今年1月19日标普五百指数已重返雷曼出事前的水平。这个V形反弹在未来会否变成W形（即双衰退）？2008年4月至2009年3月（即美国推出量化宽松政策前）美国GDP下降2.6％、法国3.2％、英国4.1％、意大利5.9％、德国6.9％、日本9.1％、俄罗斯9.5％，少数亮点只有中国、印度等。一年后今天，在美国量化宽松政策刺激下，不少国家GDP要到去年下半年甚至第四季才恢复增长（全年计不少国家GDP仍是负增长），总算避过一次萧条期（连续两年GDP负增长）。今年4月美国开始退市，到今年第四季全球GDP又怎样？会否类似日本经济1990年至今般时好时坏？前IMF首席经济学家Kenneth Rogoff认为，主权债券已开始出问题，希腊只是开始，最后将连日本及美国主权债券的还钱能力亦令人担心。2000年开始，美、中经济进入此消彼长期。2007年10月以后中国经济进入调整期，美国经济则进入回落期。中国自1978年至今GDP保持9.3％的年增长率，估计未来十年可保持8％年增长率；反之，美国GDP只能维持2.5％年增长率，未来要保持上述幅度亦有困难。去年中国贸易中，只有13.6％同美国有关，非洲加东盟已占13.5％、巴西同印度各占4％、澳洲占2.7％、俄罗斯占1.8％；中国对美国的依赖程度正在下降；反之，美国仍十分依赖中国资金去支撑美债市场。去年12月起中国逐步减持美债（因长期利率上升），去年仍有日本瑞穗资产管理、大和住银投资等吸纳115亿美债，部分抵消中国zf拋售的压力，理由是日本债息仍极低。美国十八间大行估计，今年十年期美债孳息率将由3.84厘升到4.14厘；反之日本证券行估计美债息率将由目前3.84厘下降至3厘，认为美国经济很快进入通缩期。谁对谁错?!美国消费信贷出现连续十一个月回落，储蓄率4.8％（2005年只有0.8％）。去年美国无论私人或企业资金都继续流入债市，情况同过去十年日本一样。美国1月份CPI升0.2％（核心CPI跌0.1％），日本证券行认为美债相对高息，可吸引日本储蓄资金流入（去年日本私人增持23％美债）。最终是美国大行还是日本证券公司睇啱？美国今年1月收到被接管住房通知书者较去年同期升15％（约三十一万五千间），较去年12月的三十四万九千间减10％，理由却是不够人手处理个案也，即每四百零九间住宅可能有一间被银行拍卖。去年美国负资产家庭共二百八十万个，估计今年升至三百万个，理由是供楼利率已由2008年11月的2.13厘升到目前的5.29厘，楼价则由2006年年中至今回落30％。最多是拉斯维加斯（每八十二间有一间），其次是凤凰城及加州。华府对负债黔驴技穷由于担心美国长债孳息率进入上升期，令ARMs（Adjustable Rate Mortgage）断供率大升，去年12月止已有29％楼按陷入负资产，折合约二百八十万间，估计今年年底将超过三百万间。这个地产泡沫是格蛇由1987年一手创造出来，终于在2006年爆破，长达十九年。2008年美国家庭（两个工作人口）收入51355美元，相较1970年的38851美元（经通胀调整）只上升32％；同期联邦zf开支2.79万亿美元，较1970年（经通胀调整）上升221％，即zf开支上升速度七倍于人均收入！自1970年起，美国zf放弃「平衡预算案」，到2009年更甚（因推出量化宽松政策），上述情况可维持多久？随着中国同日本zf对美债失去兴趣，美国zf欲进一步扩大财赤难上加难（凡事都有极限也）。去年3月美国zf推出量化宽松政策至今，金价升20％ （由926美元升到1120美元），同期三十年债券指数由142点跌至目前122.5点，跌13.7％；十年期债券息率由去年1月2.1厘升到最近3.82厘。美债熊市2008年12月已开始，较美股熊市2007年10月开始迟了十四个月（上次美债牛市由1981年8月开始，美股牛市1982年8月才开始）。美债息率下跌刺激美国股市及楼价上升，带来美国长达二十五年资产泡沫期，到2000年科网股泡沫爆破、2006年年中地产泡沫爆破、2007年10月股市泡沫爆破。2007年9月起联储局减息，到2008年12月仍未奏效，要到2009年3月推出量化宽松政策，才令楼价稳定下来，股市更出现急升，但债券却陷入熊市。去年12月中国同日本同时拋售美债，令美国zf今年2月提高贴现率，过去少见的「利率倾斜度」，令美国由「低利率期」进入「高利率期」。上一次美国由低利率期（1932年）走向高利率期（1981年）分两阶段完成。第一阶段因经济繁荣刺激资金需求上升，即由1932年到1966年的「黄金三十年」；其后美国经济不前，zf大印钞票引发恶性通胀，进入另一段利率急升日子，到1981年才结束。1981年8月起通胀受控，利率开始回落，到1982年8月开始刺激资产价格上升，带来1982年8月至2007年10月美股牛市（对债券市场而言则到2008年12月才完成）。美国已失去「廉价资金」，担心正步入通缩期。美国zf2009/10年度财赤已达GDP 10％；加上外贸赤字达GDP 7％，负债估计已达到41.8万亿美元，会否一如90年代日本，到了黔驴技穷之日？1971年至今美元不再同黄金挂钩，美国zf透过信贷将问题不断往未来推，到2009年是否到了极限？以美元购买力计，过去四十年贬值了90％，任何货币都不可能无止境地贬值下去，日本情况告诉我们，zf负债太高最终可引发通缩而非通胀。至于金价2009年12月3日见1226.56美元是否另一转角市？去年推动金价上升的理由是美元贬值及低利率，但金价上升至今已超过十年，相信大部分黄金好友早已上晒船矣。最迟第二季吸纳A股2009年底，内地一线城市楼价已超越2007年的高价，但二线城市的楼价仍较2007年高潮低25％左右，成为新一轮投资对象。愈来愈多地产发展公司转战二线甚至三四线城市，以配合中国高铁系统建成。去年中国楼市莫名其妙进入一个火炉，到今年面对中央一连串政策，多幅土地已被zf收回，包括南京仙林大学城仙林湖以西一幅土地，北京一幅去年以50.5亿元人民币投得的「地王」也被收回，还有广州天河绢麻厂地王……。一线城市商品房面对下调压力，但二线城市的房价仍在上涨。以1月份为例，天津、福州、厦门、昆明、长沙分别涨18.5％、17.6％、8.4％、7.5％、3.4％，进一步证实资金往二三线城市跑。廉价劳动力加上廉价土地，是中国产品出口竞争力强劲的理由，上述优势2004年起渐失，资金流入股市及楼市，引发2007年资产泡沫。透过兴建高铁，zf希望将生产工序迁入三四线城市以带来第二春，故去年第四季开始中国出口增长率再度上升，此乃Ａ股牛市2008年11月开始的理由，只是2009年上半年升得太快，因此需要调整，估计调整期快将完成（最迟今年第二季）。2010年中国并非1990年日本，至今没有出现资产负债表衰退；中国亦非美国，经历一百年繁荣期后盛极而衰。目前中国经济仍年青，不似日本已进入老人期或美国已进入退休期。日本出现二十年大衰退的理由是缺乏劳工，美国出现十年经济不前的理由是缺乏资金，而中国目前人才资金都有，因此经济只会出现调整，不会出现大衰退。沪深A股形成镰刀型走势，虽然短期看淡（下望2800点），但中长期看好，我老曹建议最迟今年第二季开始吸纳。

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曹Sir:我不是股神

二月 22nd, 2010 by 曹仁超

2008年11月中央政府推出四万亿人民币刺激经济方案，不但令沪深A股由2008年11月4日1606点回升，同时亦刺激本人计划把在香港的《论势》、《论战》、《论性》三本畅销书，改写后在内地出版。第一本书《论势》终于在2009年3月北京出版，为隆重其事本人首次返回北京、上海及广州开了三个投资研讨会。在会上公开宣布A股牛市重临理由是50天移动平均数升穿250天移动平均数，出现“黄金交叉点”。这三个投资研讨会不但受内地传媒广泛报道，不少更透过电邮或长途电话继续访问本人，部分更亲自来港替本人录像，放在网上或在电视上播出。本人的“港式普通话”亦因此成为不少人的笑柄，本人身份亦由2008年前港股评论员，摇身一变成为A股评论员。2009年7月底接受内地报章访问时曾说︰A股牛市第一期上升期已进入消耗性上升，恐怕快完成及进入A、B、C调整浪。刊出后不久2009年8月4日沪深A股由3803点回落到2009年9月1日2795点，此乃调整浪A。可能内地分析员对波浪理论了解不深因此而替本人改名为“股神”。我已不止一次强调自己只是分析员，不是什么股神及世上没有“股神”这回事。浪A完成后自然进入浪B上升浪，刚好本人第二本书《论战》在内地出版。这次研讨会以内地二线城市为主，最后一次是2009年12月在青岛，当时宣布A股上升浪B在2009年11月24日3698点完成，进入浪C下调浪并估计在2010年第一季度尾(即2月或3月)完成，水平在去年浪A附近即2795点左右。到今天上述分析已成为历史，2010年展望如何？首先应明白，2009年3月起推动全球股市上升力量是美元弱势及各国政府的刺激经济方案。2009年8月中国人行首次抽紧银根，令A股牛市第一期上升期完成，执笔之时央行已第三次抽紧银根及不排除快加息。A股市场由2009年8月4日开始的调整引发部分不懂中国国情的外国投资专家发出“中国泡沫论”。他们所犯错误是用“美国人”的眼光去看中国经济问题，忘记最基本因素：2008年美国人均收入已达四万三千七百三十美元进入停滞不前期，2008年中国人均收入二千美元(大城市五千美元)仍处十分年青期。此一根本上不同、形成本人同外国专家意见上分歧。中国有没有泡沫？自从1971年美元不能再兑换黄金后，美国联储局便不断印刷美钞为全球制造泡沫。例如上世纪70年代的黄金泡沫、90年代的科网股泡沫，2007年前次贷泡沫、推动美国房价泡沫。泡沫从形成到爆破是无可避免的事。作为投资者只能在泡沫成长期中获利及设法避开爆破期。例如2007年10月前的A股泡沫及眼前上海、北京、深圳等大城市的楼价泡沫。以今天上海、北京，深圳人均收入计，是支持不住目前楼价的。但今天内地大城市的楼价不是1990年的东京亦不是2006年的纽约而是1981年的香港。简单点说，以2009年上海人均收入五千美元一年(三万五千人民币)是支持不起上海今天平均楼价三万三千人民币一平方米(豪宅更达十万人民币一平方米)。出现调整是必然的，相信幅度在10%到15%之间，情况有如1982年及1983年的香港。但是，未来上海人均收入将由五千美元上升到三万美元，估计需时20年。今天的上海高楼价在将来成为明天的低楼价，一如今天的港人回望1981年的楼价一样。换言之，内地一线城市住房价未来一两年是牛皮偏淡，但中长线看(未来十五年)仍看好。因为上海人均收入一如过去20年的香港人，正从五千美元一年上升到三万美元一年。至于A股走势，估计另一低潮在第一季度内出现，2010年A股指数相信便在2800点到3800点之间上落。由于美元2009年12月起回升及人行一连串政策出台，2009年上升过速的股份第四季开始早已进入调整，升幅不大股份2009年第四季亦开始上升，一如2009年8月本人指出︰A股进入个别发展期。祝大家虎年行好运。理财周报

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理财一周报访谈

二月 22nd, 2010 by 曹仁超

“今年2月起到第二季止将完成牛市一期调整期。指数在2800点附近，然后由此一水平进入牛市二期第一个上升浪。”2月9日，被誉为“香港股神”的曹仁超接受理财一周报记者采访时对2010年的A股做出了这样的判断。理财一周报：2010年您对中国经济发展势头怎么看?曹仁超：沪深300由2008年11月4日1606点开始进入牛市第一期，高点在2009年8月4日3803点，升幅136.8%。由于升幅太大，企业纯利升幅跟不上而进入A、B、C下调浪;浪A在2009年9月1日2795点、浪B在2009年11月24日3698点，然后进入浪C。理论上今年二三月完成浪C低点，指数应在浪A附近即2800点左右。受政策影响此低点可能较估计中高一点或低一点，时间可能长一点例如延期到今年第二季。换言之沪深300指数正进入牛市第一期寻底期。牛市一期只有一个上升浪同一个下跌浪;同牛市第一期不同，牛市二期通常有三个或以上的上升浪。其组合是一浪高于一浪，通常需两到三年时间才完成牛市第二期。基于上述分析，2010年A股前途如下：今年2月起到第二季止将完成牛市一期调整期。指数在2800点附近，然后由此一水平进入牛市二期第一个上升浪。牛市二期中的第一期高点必较2009年8月4日3803点略高，时间十分长，因此牛市二期亦有慢牛之称。作为投资者应在2009年第一季开始入市吸纳，2009年8月到11月期间离开，等候浪C出现即今年2月开始到第二季可分段吸纳，等候进入牛市第二期第一个上升浪。2010年炒“落后股”理财一周报：今年该炒什么股?曹仁超：我认为，同牛市一期投资对象不同。牛市一期以资源股、金融股、地产股为主，上述项目应在2009年8月至11月期间获利回吐。未来吸纳对象应以稳健股为主，例如电力股、电讯股、电子消费股、工业制造股等，即2009年8月前不被看好的股票，2010年投资策略是炒“落后股”。理财一周报：今年A股会怎么走?曹仁超：从目前的情况来看，2010年投资受制于牛市二期、即上落市。初步分析，沪深300指数在2800点到3800点之间上落。理财一周报：即将推出的股指期货、融资融券业务对股市会有哪些影响?曹仁超：如以香港1987年的经验来看，期指是可以扩大短期波幅，同时降低长期波幅的。即进一步令指数在2800点到3800点之间上落。投资早已“三七分”理财一周报：分享下您的投资经验吧?曹仁超：本人踏入60岁后，投资早已三七分。即只动用流动资金30%在股市内活动，70%流动资金投资外币存款。看好之时，我就用上面说的这30%投入，看淡之时仍留股市大概10%资金。去年9月至今我在股市投资只占流动资金10%，计划今年二季增加至30%。理财一周报：您看好哪些领域?曹仁超：从大方向来说，我看好中国，看淡美国同欧洲。因此在投资方面较集中在红筹、国企股，去年第三季的时候，我已经减持以美国及欧洲为主要市场的项目。我通常只找出看好的行业，没有兴趣找看淡的行业，因为我从来不从事抛空活动。投资创业板如垃圾中捡宝理财一周报：上次专访时，您曾经断言中国的创业板将延续香港创业板的套路，结果还真的被您说中了。现在您对内地创业板有什么看法?曹仁超：内地创业板走不出香港创业板老路，即初期大热然后慢慢淡下来。至今为止全球只有美国创业板成功，理由是美国有大量创投基金。美国以外至今未见另一个国家或市场创业板成功，担心中国创业板亦不例外。我认为，未来在创业板成功的企业将改为到主板挂牌，这样会令创业板成交进一步减少。而投资创业板也将会犹如在垃圾堆中捡宝物，命中率极低。理财一周报：对于2010年和2009年A股市场，您最感慨的是什么?曹仁超：2009年4月是我第一次踏足内地投资市场。在不足一年内受到内地同胞的接受和欢迎，我十分感激。去年可能花太多时间在内地，弄得香港的同胞开始不满，认为我厚此薄彼。2010年起，我可能会花较多时间在香港。希望不会因此而忽略内地同胞，尽量希望做到兼顾两地。过去一年，我在内地去过的城市已经超过16个。感觉上，内地投资者比较热情及好问问题，但投资水平不及香港，尤其在国际视野上。作为一个成功投资者，单有投资热情是不够的，还应该多学学分析技巧。同时，我也希望两地的分析员能多点交流，加强对彼此的了解，共同为投资者提供较高层次的分析，提升两地投资水平。