毛新旺：基于价值投资的动态资产配置

　　新浪财经讯 2月1日，北京新浪港股股友聚会12月30日在盘古大观酒店21层乐满居成功举行，股友毛新旺为各位股友做了主题为“基于价值投资的统计套利动态资产配置”的演讲，以下为演讲实录。

　　毛新旺：谢谢晓峰，刚才听老大讲得非常好，再次谢谢您！我首先做一下自我介绍，是北大国际MBA的2000级学员，我建立了一个十倍投资网，主要做股票研究和投资策略研究。

　　我原来作过多个企业的创业和企业投资，做股票我们的基本方向还是按对企业投资价值的方向上进行投资，即基于价值投资层面的。08年之前我们是不管大市的，只作价值投资，一只股票不管股价如何变化拿到底，一度账面浮亏也很重，但我们一直没有卖掉浮亏的股票，而是坚持持有并不断地加仓，现在已赚回来了很多。08年以后我们，我们吸取了教训，在坚持价值投资的基础上，增加了宏观经济分析和基于统计套利基础上的动态资产配置研究，今天主要是来给大家分享一下我们的研究成果，就是：基于价值投资层面的统计套利动态资产配置。

　　08年我们重仓股主要是TCL多媒体，这个股从07年我们买入的平均成本约5元左右一度深到0.7元，然后又从0.7元涨到今年最高9.2元， 在我前一度以7元左右卖掉之前，一直在对这个股进行加仓。最近我又以均价6.8不到买了回来。我非常同意老大的观点，现在是非常好的买入时机，因为我对这个股票的基本面研究非常透。另外，研究比较深的股票30多只，我知道我们研究的这些股票下季度的业绩预期会怎么样，3—5年的预期怎么样，这是我敢做的原因。

　　我也同意老大的观点，这是我个人说的情况，我认为它现在是多少，我认为这个股票(指TCL多媒体)的内在价值是14港币，现在6块多，买入放着的没有问题，可以买。为什么前段时间我卖了？因为前一段我发现有更值得买入的股票，所以将该股卖了。

　　今天我讲的东西应该都不偏离价值投资的框架，老大刚刚讲的更多是技术分析层面，属于是择时方面的研究，而传统上价值投资一般并不太考虑择时，不管是什么价格，只要被低估就会买。我讲的这个资产配置是建立在希望将择时与价值投资相结合起来的模式。

　　坦率来讲，我非常佩服老大，他做短线分析非常好，如果我去猜股价的走势，成功率只有一半。有一度我很苦恼，我一直没有想明白当一个股的股价钱跌了，到底是应该止损还是应该加仓的问题。从价值投资者角度来讲应该加仓，但止损之后也有道理，你看股价再往上走，为什么不继续加仓？而股价明显是在向下走时，为什么不止损？

　　今天我跟大家讲的，经过近两年的研究与思考，我的观点是投资最重要的不是择时、也不是选个股，最重要的是基于优选股票池内的统计套利和动态资产配置。

　　单纯的择时，或者技术分析的局限性：

　　单纯的择时，看历史曲线一般情况下是有效的，但有一个局限性，就是技术分析无法预测股价突破技术形态下的情况，即在突发的大幅上涨或大幅下跌的时候是无效的，因为K线是根据历史的曲线数据来预测未来，每个股票背后有不同的业绩和故事，假如这个股票今天还运作得很好，往上涨，但明天要增发和配股，股价刷地就下来了，你根本就没有机会去止损。还有的股票一天就上去了，这是你无法预料的，如果你只是看K线会很伤心，也许你前一天正好把它卖掉了。原因是什么？一般情况下K线可以用，但它无法让你获得突破上涨的利润，无法让你避免突然大幅下跌对应的损失。还有一个局限性，单纯的技术分析，有时并不适合大资金操作。在资金量非常大的时候，突然下跌的时候，你要止损会加剧这个趋势。港股的交易量很小，可能就是因为你本身的交易量把价格拉上去或打下去，你会觉得很奇怪，我为什么买什么股票就什么股票涨、而我卖什么股票就什么股票跌。

　　不考虑择时因素单纯的投资价值也有局限性：

　　不考虑择时因素，跟据单纯的投资价值买卖也有局限性，即单纯不管市场动态和股价的变化去买卖股票也有它的局限性。当你完全不考虑这只股票股价的变化，短线来看股价已经涨到头了，你还坚持买，这时候价值投资者会比较矛盾，价值投资应该一直拿着，为什么要卖呢？从K线投资者的角度来看，这是很明显的指标，你当然应该卖。我把价值投资和K线指标等择时进行了结合，就是用资产的动态配置与统计套利来解决问题。

　　如何做基于统计套利的资产的动态配置？我知道国外有一些基金的模式是基于这个策略的，但国内关心这点的人好象不多，我把我的这方面研究跟大家做一个交流。我现在慢慢喜欢这个策略，这个策略情况下我可以不用老去看大盘或股价变化的，今天大盘或某个股涨了我很高兴，明天大盘跌我也很高兴，因为我可以卖掉涨的股票，买了跌的股票；或者可以卖掉跌得少的股票，买入深跌后的股票，从而在未来某天反弹来临时赚很多，非常开心。

　　股价变化的不可预期：

　　长期来看，预测市场或股价变化能成功吗？

　　长期的数据表明是不能成功的，我跟大家分析一下摩根士丹利的一个研究报告，我也把这个研究报告用到了我写的一个文章里。摩根士丹利做了1986—1995年十年间的统计，如果十年间一直拿着股票不动，不管股票涨多高还是跌多低，每年平均复合回报率14.8%。

　　假如你错过40个上涨最大的交易日，十年平均下来，每年平均回报率只有2.5%，2200个交易日在里面，错过这40个上涨最大的交易日越多，最后的平均收益就越低。如错过其中的30个交易日，你可以看到回报率更低，只有4.5%，如果你错过20个交易日，收益只有7.3%。

　　事实上，你判断大盘或股价要跌把股票卖了，或者你判断大盘或股价要涨把股票买进去，不如一直拿着一只股票要好。价值投资并不是说你一直拿着股票不动了，一直拿着不动比卖了又买，买了又卖更好，但有没有更好的策略？

　　拿一只股票作例，你对它每一次的收益和股价变化有一个大概预期，打一个比方，我对2009年第三季度TCL多媒体的营收结果作了分析，我认为当时股价超过7.5元就高了，因此我在7元左右就开始把它给卖了，只要超过我的预期我都卖。但根据最新该公司2009年10、11、12月份销售数据(它的信息是透明的)，我觉得他四季度会有比较好的数据出来，所以就开始从7.2元买了，一直买到上周最低的6元不到，这个股我是一度买到了70%的极限仓位，为什么这样办？因为我对它的个股有很深入研究。

　　长期来看，市场和国家(政策)变化是不可预期的，我们主动猜会很累，我也试过，打击也有很多。后来发现我真正赚钱的股票就是长期持有以及做统计套利后动态资产配置的。

　　在股价上涨的时候到底应该买还是卖，股票下跌的时候到底应该止损还是加仓？因为我喜欢用数据的方法描述一个事情，比如这个股票应该买，我要知道数据上应该买多少，接近5%以内，为什么要这么买？明天股票涨了15%，我应该卖多少？

　　如果要运用我的这个策略，研究股票的投资价值是非常非常重要的。因为你必须知道每个股票值多少钱，才能有所依据去进行动态配置和调整。

　　我们有一个研究方法，比如我觉得港交所的内在价值是186元，雨润值50元，当然股价上涨很多了，因为我分析它的现金流、管理层可不可靠来折算的。我不是推荐股票，我觉得雨润值50元是内在价值，这个股票涨到50元，这个股票我不会卖，等到它涨到100元我会卖掉。如果雨润接着往下跌我买还是卖呢？我会进一步加仓，因为我觉得它本身已经很值钱了，为什么卖呢？我会进一步加仓，如果它往上涨，如果有从指标上更值得买入的股票，我会卖出一部分这个股，而买入更值得买入的股票。比如我买雨润，雨润往下跌，我会拿手上的其他股票进行比较，它在股票里有一个系数，哪个股票能排第一，资产分配会相对倾斜，如果它分配完资金以后，其它资金会给其它股票进行第二、第三次分配。做资产配置策略必须要研究股票到底值多少钱。根本不用考虑股票怎么变化，每天都很开心。有钱可以买。看起来你亏了5%其实没有关系，但你某支股的绝对数量增加了很多，当市场股价反弹的时候你可以赚得更多。

　　我们这个投资模型不适合价格被高估的股票，也不适合没有内在价值的股票，更不适合短线投机。就是说这个股票我认为它值10元，现在已经卖20元以上了，当这个股票上涨到30元，下跌的时候我根本不会去买，我不会碰这个股票，除非下跌到10元以下。刚才跟一个朋友在交流，说你止不止损，我说我以前会止损，因为原来我会作一些短期的投机，或者买入一个股票时，根本就没有长期一直持有的打算。但现在不这么做了。如果我对股票不看好，并不打算一直拿着，我一开始就不会买它，如果买了，它往下走，我会加仓，如果它往上涨我会减仓。但也要考虑现在市场情况，不是说今天涨了就减一天，明天跌了也减一点，可以等一两个礼拜，涨稳了，跌下来了再调一次仓位。接下来它进一步往上涨还是往下跌我根本不关心，如果继续往上涨一两个礼拜我再减一次仓，如果往下走我会再加一次仓。这样做的好处是不紧张，投资股票是为了赚钱，更好地享受生活，何必天天盯着股价变化，让你自己神经紧张，让你自己那么累呢？你可以滑雪、溜冰，去打高尔夫。如果你有更多的钱，你还可以做慈善事业，让自己因为能帮助别人过的更开心。

　　在我的博客里，我也写过一篇报告，我的盈利模式有两个，一是卖报告，是指向价值投资者出售独立的投资研究报告，另一个是自己作一些投资。我自己作投资和卖报告是不冲突的。因为每个人的投资收益最关键的还是买入的方式和策略，投资研究报告可以给投资人一个参考，但每个人还是会拿他自己的模式去投资。比如我的报告是写09年4月6日，当时TCL多媒体的股价是1.2元，但我的报告上说写了我觉得它值14元，现场有几份我写的这个报告，大家可以去看一下。但对某一个投资者而，在这个股涨的时候，有人会买，但跌的时候有人不会拿住，而我会陆续进。还有雨润、物美也是我做过非常深入的投资价值分析，这些在我的博客或网站上都可以看到。

　　我在投资时一般会同时投3—5只股票，5—6只到顶，一般是3—4只，有时也只集中于一支股票。因为我的资金量目前还不是太大，也不想太分散精力，假如我有这三只股票，另外我现金会留30%作备用，或者象刚才音乐老大说的那样，是准备救命的。有时我会用一些股票，如港灯来代替这部分现金。当港灯在港股从3万点跌到1万点的时候，港灯不过最低跌到37元，而且一两天就起来了。我配港灯，而不是配债券的原因是港灯如果股价涨起来，每年的利益分红比债券大，完全可以从40涨到45元，我可以把它卖掉。

　　基于统计套利的资产动态配置，其基本原理并不复杂，假设我的组合里有A、B、C三支被低估的股票，每支都有一定的比例，当某一段，A股大幅上涨，B股价格不变；C股大幅下跌后，我会按比例卖出一定比例的A股，买入一定比例的C股。过一段时间，B股下跌，C股上涨，我会再卖出一部分C股买入一部分B股；再过一段，A股下涨，而B股上涨，我会再买入一部分A股，卖出一部分B股。这样几次调换下来，我手上的A、B、C三支股票的绝对数量就会增长，逐步就会带动净值增长很多。前提是这些股票是被低估型的，我们的优势是不对股票上涨或者下跌进行加注。