银行股的操作策略与巴菲特的投资时钟

银行是双周期行业，受经济周期和利率周期的影响，银行的收入结构中80%以上是利差收入，在风控没有问题的情况下，业绩主要与利差和资产增量有关。更重要的是利差，而中国是利率管制，而中国银行业的负债结构基本是利率敏感型，所以央行加息时银行股业绩会大涨，降息则反是。招行相比其他银行股，业绩有更强的周期性，通过对招行的历史业绩分析，阐明一下个人关于银行股的操作策略。

招商银行历史数据http://blog.sina.com.cn/s/blog_4cc7c3f50100b977.html，从中可以看

1997年-2002年：央行降息，业绩大幅下降，最糟糕的是“价减量减”国外同行大约是如此，中国的银行大多国有，会听政府的话，逆周期放贷，从业绩上看是“价减量增”，上半年银行业绩不少是持平。但如果考虑坏账风险，则不一定是好事。

招行1998年的净利润比1997年下降了30%，1999年的净利润比1998年下降了24%，2000年的净利润比 1999年增长率10.11%。增长是因为前两年的下降形成了低基数。

2002-2004年：利率维持不变。业绩稳定增长。“价不变，量增”

银行的业绩主要靠资产的增量，中国M2的平均增长率是16%，银行的资产能保持16%以上的增速，业绩增速应该差不多。当时招行的业绩增长高于平均，有上市融资的因素。

2004-2007：央行加息，“价量其升”

银行的roe开始大幅上升，净利润大幅增长。这时候买入招行的股东会获得暴利。其实业绩增长中有招行的经营能力的因素，但大多数是央行加息的功劳。最后招行的市净率能飙升到8倍以上。但这不能持续，当央行降息时，便会遭遇戴维斯双杀。如果认为招行的业绩主要因为利差驱动，这时应该卖出。如果认为招行的业绩主要不是因为央行加息，而完全是因为其能力时，在过度高估时，还会继续持有。

参考以往规律，1998年是经济危机，2008也是经济危机，2009年开始复苏，因为降息，招行上半年业绩下降了50%，感觉招行好像把1998，1999年两年下降通过拨备做到了一年，假设今年利润是100亿。实际可能会高，（息差见底，后半年业绩会比较好），这样会形成一个低基数，则容易实现在低基数上的稳定增长。未来几年如果利差不变，则增长主要依赖资产的增量，今年上半年银行放了7.37万亿贷款，明年比今年增长更多，不太现实，所以如果利差不变，明年业绩应该比较一般。如果不出现大的坏账，2010年能够开始稳定增长，直到出现通胀，央行开始加息，银行的好日子来临，业绩大幅增长，股东获得超额回报。然后有开始下一次轮回。但下一轮有一个变量，就是利率市场化，工行的行长杨凯生说：利率市场化后中国银行业的利差大约是2%左右，和今年上半年的利差大约相同。如果到下一轮加息时，银行开始实行利率市场化，则无法重复2004-2007年银行股业绩大涨的荣景。所以如果习惯高市净率买银行股，长期看是无法实现多少超额收益的。

因为银行股的业绩受加息影响很大，所以市场经常会预测何时加息。有观点认为2010年即会加息。当然有可能，但其实不一定。从1997年亚洲金融危机的历史来看，央行从开始降息，一直到2004年才开始加息，有7到8年之久。再从通胀率可以揣测一下央行加息的思路，如下表，1998-2004年的通胀率大约都在2%以下，这时央行在观察经济是否企稳，并一定会加息。其实宏观经济变量甚多，可能是V形反转，也有可能是W形反转。而且多有反复，无法预测。预测明年加息其实也只是一种可能而已。

另应注意金融股在不同时期在投资组合中的配置比例，以下是巴菲特的投资组合配置比例。巴菲特的投资时钟明显比别人要准，而且有提前量。在业绩转好前一年重配，在可能出事前一年轻配。在2003年金融与消费配置相同时，2004年开始便发生明显通胀，金融股受益，在2006年金融和消费配置相同时，一年后便发生了次债危机，金融股重创。巴菲特的资产配置是投资金融股的重要参考。包括资源股亦是如此，巴菲特在2003年买入中石油，其实在2001、2002年中石油也很便宜，而2004年便开始通胀，资源股受益。机会成本大大降低，他降低金融股配置的2007年，同时也卖出了中石油。2008年便出现了经济危机。也有提前量。

     说明巴菲特还是有一个比较准的投资时钟，而且有提前量。这样可以在低位买股票。如你在2004年通胀明显时买就有些晚了。当迹象明显时，股价就开始飙升了。当然太早了也不行，有时间成本。

    所以大师之所以是大师，很多地方都见功夫。一般价值投资者学到巴菲特的程度，还远的很呀！巴菲特在资产配置、选股、估值、心态各方面基本没有短板。一般投资者的短板太多，理论上都知道，但实践中还是很难把握。