2009 通胀会降临中国吗？

通涨来袭？通涨！马上要通涨了！风声鹤唳。股市已经开始飙升，黄金价格攀援而上，成品油、原油、铜、农产品……纷纷开始了主升浪。尽管，与此轮上涨行情相背离的是基本面，产能过剩、下游需求不足、经济前景未明……但眼明手快、身法矫健者已纷纷采取应对之策。

　　看不懂吗？实际上很简单——流动性资金突然多了，商品还是这么些，结果只能是“票子毛了”，通膨来袭。100美元的纸币，成本只有区区6美分啊。常常发出警报的谢国忠说，开动印钞机为经济“打激素”带来的通胀危机，已经近在眼前了。以宏观经济分析著称的宋国青感慨：“2008年以来中国宏观经济形势转换之快前所未有。我们刚刚把通货膨胀理出个眉目，通货紧缩来了；还没把通货紧缩研究完，通货膨胀又要来了。”

　　无往不复，从来如此。面对又一次转势，你是睁开“牛眼”，还是无动于衷？

　　投资狂欢卷土重来

　　“在美联储宣布万亿注资后，全球印钞机一片轰鸣，我身边的朋友都已开始抢房子抢地！”

　　“瞬间”轮回

　　六一这天，彩阳走进熟悉的咖啡馆，翻遍酒水单，寻不着往日那种19元二人共享、免费续杯的现磨咖啡。一问服务生，原来价位已经上调为每位25元。“我不在咖啡馆，就在去咖啡馆的路上。”彩阳忽然觉得，这句座右铭需要重新斟酌。

　　她的好友王睿，一上午都在浏览网友怒斥油价上涨的评论，以解心中怨气。“我每个月的油钱是1000多元，97号油每升提价0.34元，一个月增加60元，涨了6%，而我在IBM的时候一年工资才涨10%。更郁闷的是公司附近的停车场，今天也趁火打劫，收费从每天10元涨到了15元。”

　　“通胀会降临中国吗？这是摆在经济学家面前的问题，本来我大可以袖手旁观。然而老爹对菜价的抱怨就让我恐惧了。一个需要大开发的西部城市，菜市场的蔬菜普遍都是1.5-4元一斤，买菜都不用零钱了。”一位刚从国外归来的网友惊叹道。

　　菜价猛涨，甚至让成都的叶女士打电话向报社反映“快吃不起蔬菜了”。据成都市物价局监测数据，从5月初到5月中旬，大白菜、莲花白、空心菜等蔬菜的价格上涨了两至四成，一些蔬菜都卖出了猪肉价。而据国家发改委价格监测中心监测，5月13日全国主要农产品批发市场24个蔬菜品种综合平均批发价比5 月6日上涨3.46%。

　　身为资深财经评论人士，叶檀的观察更为仔细。“最近一系列的涨价传闻让人心惊。雪糕、冰淇淋等冷饮的价格今年也较去年有所上调。如果不是受到疫情困扰的猪绊住了食品价格上涨的步伐，CPI或许已经摆脱负数的纠缠。水、电、气涨价也可能借着资源税、节约能源等名义卷土而来。”

　　最无厘头的还数食用油。根据国家统计局的说法大豆等原料的价格还在下跌，金龙鱼却理直气壮地宣布由于大豆涨价，自5月25日起上调油价，涨幅为10%。而中粮集团旗下的福临门品牌豆油、菜油据说也在“蠢蠢欲动”。

　　“不是我不明白，这世界变化太快。” 从通缩到通胀的轮回，仿佛只在一弹指间。正如北大国家发展研究院院长周其仁教授的预警：不要把一季度新增人民币贷款4.5万亿直逼去年全年4.9万亿元的水准，中国广义货币(M2)供应量较上年同期增长25.4%创1997年以来的最高纪录，仍假以“适度”之名。也许“大数目字疲劳症”正在全球流行，人们已经处变不惊。但中国没有美国那么多“毒资产”，需要泡入高通胀的药液才有望解毒。大手松出来的货币也不能漫游世界，累积的货币压力主要将作用于国内。
 
　　预期还是现实

　　“去年11月份的信贷飙升，恰好和去年11月份的股市反弹、今年1月份的房地产转暖完全吻合。” 中国社科院世界经济与政治研究所国际金融室副主任张明保守估计，“信贷飙升造成了国内的流动性过剩，今年下半年国际资本的流动可能再度反转。国内外两股流动性过剩叠加在一起，今年下半年或者明年，将会出现一轮新的资产价格泡沫。”

　　叶檀则告诉《新民周刊》，我们已身处资产价格泡沫之中。“从潜在的增长率和失业率来看，还不会发生整体通胀，目前正处于局部性通胀。靠货币拉动刺激经济、有意识释放流动性，实体经济肯定是跟不上，便在大宗商品、股市、楼市等投资品种里面兴风作浪。”

　　“现在不是通胀预期，已经是通胀了。”曾任某权威财经网站总编辑的刘峻更是直接宣称，“在美联储宣布万亿注资后，全球印钞机一片轰鸣，我身边的朋友已都开始抢房子抢地！”

　　“今年购房的朋友请关注最近楼市，个人认为入市时机已到。”6月1日中午，北京联达四方房地产经纪公司董事总经理杨少锋给记者发来短信。这位房地产市场曾经最富盛名的“空军司令”，已经在去年年底率先唱多。在他看来，中国面临房价再度暴涨的危险。

　　而他统计，进入5月，北京新开盘的项目几乎都提高了价格。比如金隅可乐+，之前对外宣传的均价不超过7500元/平方米，但5月10日的开盘均价达到7831元/平方米。5月9日开盘的首城国际中心再次将均价上调了300元/平方米，成交均价已逼近15000元/平方米。此外，中信城的价格上调至21800元/平方米，此前该楼盘成交均价约为18000元/平方米，6月份预计房价还将继续上涨。润泽悦溪4月初均价10300元/平方米，5月涨到 11800元/平方米，6月新入市的918号楼报价上涨到13300元/平方米。

　　而另一位著名的房地产评论人士牛刀最近也总被追着问同一个问题：“通胀要来了，我有点钱，是现在买房子，还是过一段时间再买？”

　　牛刀的小兄弟在深圳布吉有一套房，去年10月挂牌价44万，现在是53万。半年的时间不仅涨了18%，还免去了交易环节的税费。在财富示范效应的刺激下，据说很多人都在动员父母把养老钱拿出来炒楼，而且看上的都是300万左右的豪宅，准备现在吸货，等到9月以后见机抛售。

　　在牛刀看来，这轮所谓的“通胀预期”实为误导市场、诱导买家入市、搜刮老百姓的财富，不啻为中国楼市又一个惊天骗局。而杨少锋不惜与之打擂台： “等再过半年，我们就可以看出牛刀是在误导公众。我们需要告诉公众一个真相。实际上现在不是谁在炒通胀预期，而是在大势面前，单个人是无能为力的。信贷的高速增长，面临着经济结构性失衡的问题。缺钱的部门很缺钱，庞大的流动性偏偏又涌入了楼市和股市。因为现在最明显的两个底部就是楼市和股市。银行会贷款给做出口加工、出口贸易的企业，还是做房地产开发的企业？我相信90%的行长都会选择后者。如果你是做出口的企业主，你是把钱拿来买设备，还是转移到房地产市场去抄底？”

　　“次贷危机再晚来半年，房地产的宏观调控就到位了。”杨少锋认为。他在2007年就曾向记者指出，只有保持房地产企业资金链的压力，房企才可能将现金流的安全置于利润之上，房企才会将销售量而不是价格作为第一要务。这是调控房价最核心的秘诀。

　　然而现在最大的问题不是控制物价，而是如何避免经济全面衰退和解决农民工大量失业、大学生无法就业的双重压力，政府不得不再次倚重最易立竿见影的房地产投资和基础设施建设。

　　“房地产行业虽然没有被列入十大产业振兴计划，但是比任何一个行业获得的政府支持的力度都要大。国家允许一些房地产公司缓交土地出让金，很多银行缓收到期贷款。为什么国务院要降低房地产自有资本金的比例？这就是一个最明显的信号。”

　　张明认为：“2005年以来实施全方面的宏观调控，2008年开始取得成效，深圳房价降了30%。北京上海成交量急剧萎缩。本来在开发商和老百姓的博弈中，老百姓是可以胜出的，但次贷危机爆发了。要靠房地产拉动宏观经济，就不能再调控了。从去年三季度开始，中央政府和大部分地方政府基本放弃了宏观调控的措施，造成了一个直接后果就是，从今年1月份开始，全国范围内房地产交易量开始反弹，北京、上海的二手房市场急剧转暖。中介们兴高采烈，认为房地产在‘小阳春’之后，又迎来了新的‘艳阳天’。”

　　久违了的“地王”，又跃入人们的眼帘。5月21日，北京广渠门外一块规划建筑面积为72500平方米，仅能建几百套房子的“弹丸之地”，竟扎堆了70家企业拼抢。去年还被传资金链紧张的富力地产，更以10.22亿元生猛地拿下。使得这块袖珍地皮成为2004年北京实施招拍挂制度以来报价次数最多、成交单价最贵的土地。

　　去年10月，杨少锋还曾建议朋友，即使不买房，也可以先买房地产股票。在友人的半信半疑中，万科、保利、金地纷纷翻番。但这样的涨幅在今年A股“黑马奔腾”的行情中，算不得战绩彪炳。

　　招商证券联合尼尔森市场研究公司近日发布了《2009年第一季度中国城市居民投资信心及投资意愿指数报告》，报告显示，今年一季度居民对未来三个月整体投资市场信心与2008年第四季度相比有了明显提升，投资意愿更倾向于增加投资。

　　“中国经济的前景好于其他国家；人民币升值和贬值的预期分化，降到了汇率风险；人民币利息高于美元利息；经过一年多调整，股市重新具备了投资价值。防止资本流入的政策，和去年相比已经变得宽松。这决定了一旦国际资本从美国市场撤出，中国就是最主要的目标地。所以外资对于中国宽松的货币政策，也是欢欣鼓舞。国外的机构投资者在次贷危机中亏了很多，需要一次新的泡沫才能把亏损收回来。” 张明认为，中国大陆的外汇控制使得直接投资大陆市场比投资香港市场要难，于是押宝中国大陆经济复苏的热钱便先将香港的股市、楼市炒了个沸反盈天。

　　香港政府预计今年本地经济的萎缩幅度最高可达6.5%，失业率将创下3年来的高点。瑞士信贷香港房地产市场分析师梁启棠本预测今年房地产价格将下降20%，但令他大跌眼镜的是，今年以来房价却涨了约13%，基准恒生指数同期涨了18%。

　　谢国忠透露，流入香港的2000多亿热钱多为公募基金。“都是当初从香港逃出去的钱。搞金融的很多人都失业了，这时候看到机会大家又卷土重来再炒一把，反正又不是自己的钱。”

　　又见泡沫

　　“这一轮股市、楼市的上涨，将是又一轮通胀的序幕。”杨少锋断言，“我们国家的通胀通常都是率先从资产领域开始。”

　　“由于食品类在整个CPI比重中占据大头，物价指数并没有明显的表现，PPI传导到CPI也需要一个过程。但资产价格泡沫将会给中国老百姓带来实际上的通胀压力。”张明认为。

　　“到现在为止，伯南克的救市方案，已经很成功地把全球投资者的通缩预期转变为通胀预期。大宗商品的飙升，肯定不是基于经济基本面的改善，而是基于美元贬值的前景，美元贬值的预期本身就会把油价推高。而一旦去杠杆化结束，银行重新开始放贷，货币乘数就会突然放大，通缩的压力很快就会变成通胀的压力。美元又是大宗商品的计价货币，这会导致很多国家，特别是依赖于能源进口的国家，面临一个新的输入式通胀，甚至是经济长期低迷与输入性通胀的压力并存。”

　　“中国经济有望在2009年下半年强劲反弹。但我对中国经济未来3-5年的经济增长非常谨慎。居民消费依然低迷，政府并没有花大量的力气提高居民的收入占国民收入的比重。从外部来看，外需可能会持续萎缩好几年。而我们在应对短期经济下滑的过程中，采取的一些政策，其实是在削弱中国经济增长的可持续性，将带来新的风险。刺激投资可能进一步形成过剩产能、信贷飙升导致不良贷款率上升以及资产价格泡沫，这意味着中国经济在中期内缺乏持续增长的动力。”

　　张明说，他很难说服自己，“直升机上的伯南克”能够在市场反弹之际迅速抽回流动性。“尽管美联储账面上有大量证券，但其中国债数量有限，故而通过出售国债能够收回的流动性有限。另一方面，美联储通过创新信贷机制积累的其他种类债券很可能短期内无人问津，这意味着短期内美联储抽回流动性的能力有限。此外经济刚刚反弹就要收回流动性，伯南克就会面临‘把经济复苏的嫩苗掐断’的指责，他不一定敢‘冒天下之大不韪’。”

　　而他认为中国央行比美联储收回流动性更困难。“美联储注入的还是短期流动性，而中国央行则是直接放款。即使剔除了票据融资，中长期信贷规模也很大。只能通过提高法定准备金率，让银行不提供新的贷款，短期回收谈何容易？”

　　对普通老百姓来说，张明建议现在不能再“现金为王”了。“在资产价格泡沫里持有货币的机会成本是很高的。现在可以重新配置股票、寻找性价比比较高的房子。靠宽松的信贷政策帮开发商维持融资链条，一两年没有问题。”

　　而叶檀正在让身边的朋友们摒弃价值投资的理念。“说实话，在中国做投资，确实是需要非常灵活。现在这个市场很不稳定。一旦说到了3000点，一定会推出新股发行、创业板。如果对于宏观和部分行业判断得很准，可以做一些短差，高抛低吸。如果没有相应的理财能力，还不如做一点房地产更保险一点。从未来来看，起码还有个城市化进程可以依靠。如今房价进入了一轮资产泡沫的周期，开发商开始投资了，等到开发完成起码要等一年半左右的时间，在这个时间内还是比较保险。”

　　而杨少锋也认为，房地产的这一轮上涨，至少需要两年。在其他行业没有从经济危机中复苏之前，国家不会对房地产行业再有太大的打压。

　　谢国忠：世界经济进入“滞涨时代”

　　“一般人认为，经济低迷的时候不会发生通货膨胀，这个时候完全可以大开印钞机，我认为这种逻辑是错误的。”

　　在北大听课，以宏观经济分析著称的宋国青教授有感而发：“2008年以来中国宏观经济形势转换之快前所未有。我们刚刚把通货膨胀理出个眉目，通货紧缩来了；还没把通货紧缩研究完，通货膨胀又要来了。”

　　和宋教授“于我心有戚戚焉”的是独立经济学家、玫瑰石顾问公司董事谢国忠。近日他在上海接受《新民周刊》专访时说：“这一轮通胀，来得比我想象中要快。”

　　《新民周刊》：2008年原油价格在短短5个月的时间内，从每桶147美元一路狂泻到去年12月最低每桶32美元，瑞银甚至悲观预言2009年原油可能会见到20美元。然而仅仅过了3个月，原油突然发力，只用了两个月的时间就涨了近一倍。在没有经济基本面好转的支撑下，是什么推动了国际原油不可思议的飙升？

　　谢国忠：与油价形成鲜明对比的是，世界原油需求总体疲软。国际能源机构预计，2009年全球日均原油需求量将比2008年减少3%，我则认为和去年相比有可能会下降四五个百分点。而从发达国家库存来看，国际市场原油供应也是充足的。美国的石油储备比历史最高点仅减少了一个百分点，大部分仓库现在都很满。

　　这一轮油价反弹已经不能用需求和供给的关系解释，这主要反映了金融需求的驱动。由于各国纷纷效仿美国采取大规模经济刺激措施引起了通胀预期，大宗商品作为抵御通胀的资产重新受到青睐。大量资金涌入石油市场交易所基金(ETF)，直接推动了原油期货价格大涨，和现货的差价甚至一度达到每桶20美元。这20元稳赚的套利空间，引发了找仓库的热潮，从而推动了对存货的需求，最后现货的价格也急追直上。

　　《新民周刊》：现在全球的央行都在向市场释放流动性，最为敏感的大宗商品已经“闻鸡起舞”。在您看来，通胀的脚步还有多远？

　　谢国忠：通胀来得比我想象中要快。我原本以为要等到经济稍微有点上升的时候，通胀预期才会反映到大宗商品的价格上来，但现在都等不及要涨了。美国、中国通胀的苗头已经出现。4月美国零售价格下降了0.4个百分点，批发价格却上升了0.3个百分点。中国的物价也开始呈现向上走的趋势，这些都值得重视。而其他国家因为有人口老化等因素，会显现得慢一点。

　　《新民周刊》：然而目前各国政府最担心的问题是发多少钱也膨胀不起来，只不过是减缓了通缩的力度。他们认为在全球经济复苏之前，流动性激增不会成为问题。即使从“直升机上撒钱”，需求的大幅下滑也会使通货膨胀处在可控范围内。

　　谢国忠：一般人认为，经济低迷的时候不会发生通货膨胀，这个时候完全可以大开印钞机，我认为这种逻辑是错误的。

　　上世纪70年代油价暴涨，导致发达国家在增长疲软、失业率上升的同时，出现了通货膨胀高企，陷入了长达10年的经济滞胀。而在发展中国家，同时出现经济停滞、通货膨胀也是很普遍的现象。因此不一定是经济过热、供给跟不上需求才会导致通胀。由于美国必须向海外借款以弥补预算赤字，美元很可能在未来数年内疲软。作为国际贸易结算货币的美元一旦走弱，将引发全球性的货币扩张。金融市场已经发达到，只凭20世纪70年代那样的通胀预期，就可以通过大宗商品、工会这两个渠道，彻底打通货币供给和通货膨胀之间的传导。

　　首先宽松的银根迟早将引发商品投机活动，导致原油、铜、铁、黄金等大宗商品价格的飙升。后者将迫使劳工组织提高工资需求。

　　很多人认为在过去的20年里工会已经不如以往强大了。这是因为当时经济飞速增长，通货膨胀压力很小。而在经济不景气的时候，工资涨不上去，工会就会重新活跃起来，对雇主施加加薪的压力。我们现在看到美国、欧洲的工会力量都在增加，沃尔玛这么多年一直不允许组织工会，现在它的工会也组织起来了。法国今年也已经爆发了好几次全民罢工。目前美国已经进入了工会带动工资上升的时代，而欧洲是最典型的在出现10%的失业率的情况下，工资依然会上升。

　　《新民周刊》：在执掌美联储的18年间，每次美国经济有什么风吹草动，格林斯潘就会实施宽松的货币政策、注入流动性。美国经济保持了3%的年增长率的同时，也没有出现通货膨胀。

　　谢国忠：很多人都以为，格林斯潘对保持经济增长和低通胀有什么奥秘，其实这种资产市场驱动增长模型之所以奏效，有其特殊的原因。一是IT革命，压制了白领的工资，二是全球化压制了蓝领的工资。三是苏联解体导致对原材料、自然资源的需求大幅度下降，商品价格长期低迷。所以在格林斯潘时代，通过放钱刺激房地产、股市，从而拉动需求的模式，可以长时间维持下去。但这个时代已经过去了。现在已经到了IT革命和全球化产生的“生产力红利”终结的时候。

　　如果世界各国的政策制定者们对此不能充分理解，执意增加流动性，将会把全球经济引向一条危险的道路。现在看来，世界经济已经没有悬念地滑入了一个长达10年的“滞涨时代”。

　　《新民周刊》：有观点认为，即使未来发生全球性的通货膨胀，中国存在的产能过剩问题，也会抵消通胀带来的压力。

　　谢国忠：过剩的产能会抑制通货膨胀的“宏大观点”，现在并不适用了。全球化驱使跨国公司将生产转移到中国这样的低成本国家。和原材料相比，制造业增加值比以前要小很多。比如中国钢铁的生产能力过剩那么多，但设备折旧、劳动力成本只占到产品价格的一小部分。钢铁价格随着铁矿石价格1：1地波动，与钢铁的生产能力已经没有关系。

　　由于西方的工厂搬到中国来，自然资源的价格又保持低位，我们过去经历了一个10年的低通胀时代。但是现在从“美国价”变成“中国价”这个过程已经完成了，自然资源的价格又在上涨，“中国价”开始变成“资源价”。中国劳动力成本的红利也走到了尽头。

　　《新民周刊》：没有全球主要国家的果断一致的“开动印钞机”，目前经济可能已经崩溃，更何谈复苏？

　　谢国忠：稍微刺激一下经济，我觉得是应该的。但主要国家的政府已经在为投机实施补贴，他们以为问题在于流动性短缺和信心丧失。如果能把投资者和投机客拉回市场，世界经济就将回到良性循环中。但通过补贴投机、制造通胀带来的经济回暖是不会有后劲的。就像光给病人打激素，而不治病，虽然他看起来还很精神，站不了多久又得倒下去。一味把股票炒上去，让老百姓觉得有钱了去消费，这与“点石成金”有何异？出路主要靠机构改革，但不幸的是，现在大家都倾向于多打点激素，希望再搞一个泡沫去掩盖结构性问题，先混过去再说。但现实条件是回不到昨天，这个药方已经不灵了。炒一把过了之后问题没解决，通胀却来了，这个局面今年年底就有可能来袭，而现在资产价格泡沫已经形成了。

　　《新民周刊》：您认为应该进行哪些改革？

　　谢国忠：美国需要降低医疗成本，欧洲是要解决人口老龄化带来的社会成本过高的问题，延期退休年龄，鼓励就业。中国则必须进行增长模式的改革，而不是继续刺激经济。

　　《新民周刊》：目前比较流行的一个观点认为，各国央行已经从金融危机中汲取了足够教训，当股市和大宗商品市场即将走火入魔之前会及时回笼货币。

　　谢国忠：事情没有想象的那么简单。因为央行既想保持价格稳定又想保增长，以等待经济的回暖。所以当它收缩流动性的时候，必定是雷声大、雨点小，加息的速度赶不上通胀上升的速度，我们在70年代看到就是这个现象，央行不愿意加息太猛，怕把经济拉下来，最后的结果就是通货膨胀一直维持一个高位。直到 80年代美联储前主席保罗·沃尔克不得不拼命加息至21.5%，引起经济大规模的衰退才把通胀打下去。

　　大宗商品“牛市”：资本的直觉

　　作为经济的先行指标，大宗商品部分品种能够敏锐地、超前地反映经济状况变化的细微征兆。

　　除了股市的红五月之外，国际原油期货市场也不期然出现一个红五月，而且是“10年最大”：截至上月最后一个交易日，纽约商业交易所 (NYMEX)原油期货主力合约在连续五个交易日上涨后，报收于66.31美元/桶，5月份单月涨幅高达29.7%，创下1999年3月以来单月涨幅新纪录。

　　而国际原油价格的此番暴涨，只不过是大宗商品避险功能发挥后，整体上涨队伍中的一个“后起之秀”：

　　通过对比各种大宗商品价格走势后发现，自美国3月18日宣布开动印钞机以来，无论是当天，还是次日就出现大涨行情，其共同点都是，商品价格都出现了主升浪和强劲的多头行情。到记者截稿时，NYMEX原油涨至67美元，LME铜涨至4921美元，较前期最低点分别上涨了86%和74%，农产品的涨幅亦多逾10%——但与此轮上涨行情相背离的是，大宗商品市场的基本面依然不容乐观，产能过剩、下游需求不足、经济前景未明等等利空因素依然存在。

　　如果说出现脱离基本面的“义无反顾”的上涨行情，总是需要一个理由，那么只可能是美国“印钞机政策”启动之后，各路资金基于宽松货币政策而引发通胀压力下的避险需求。

　　强迫性博傻

　　应先生是某商业银行杭州分行的个人银行部经理，对个人理财产品市场上的风向转换，有着第一线的了解。

　　“自从美国开启印钞机以来，银行理财产品中，稳健盈利投资风格的产品非常难销售，很多客户都去投资股票，甚至是去买大宗商品了！”这位经常在电视财经节目上抛头露面的经理表示：“去年四季度到今年国外春节前后，债券型、货币型理财产品非常畅销，但就在美国宣布开动印钞机之后，理财产品市场急转直下，整个行业的理财产品销量都下降了三四成，我们单位还算是比较好的！现在，推销理财产品是我们以及其他同类商业银行的理财部门需要抓的头等大事。”

　　陈柏是一个40多岁的专业投资者，也是一个在江浙地区亦算得上是“大客户”的投资者，对多种金融投资产品具有足够的了解，具备专业知识去甄别和挑选适合自己的投资品种，同时也是应经理的“忠诚客户”。

　　在降低应经理推荐的银行稳健理财产品在自己资产配置中的比例之后，陈柏向应经理坦承了自己投资思路的变化：“美元印钞机政策导致了美元贬值预期，全球的量化宽松货币政策带来了流动性的泛滥。在各种风险大量积聚的时候，我们要不去博傻，要不就去寻找更为安全、或者说风险更为可控的市场——撤出来的资金，有一部分进了股市，更多的还是进了有避险功能的市场中，比如黄金，比如大宗商品市场。”

　　陈柏的观点，与应经理所在银行对所有理财产品客户的回访调查统计如出一辙：相当大比例的客户认为，美元贬值、通货膨胀势在必行，购买理财产品已不一定能发挥保值增值作用，大家都需要一个新的避险选择。

　　弱市下的“大宗商品牛市”

　　如同个人的直觉反应通常是一种最能保护自己的反应一样，在金融投资市场上，足够规模的资金流的“直觉反应”，通常就是市场最优方向。

　　回顾美国开动印钞机当天各种金融工具的不同表现，我们能够清楚地看到避险资金在极端情况下的“直觉选择”：美元指数当天大跌2.97%至84.26，一举刷新美元指数五年来最大单日跌幅纪录！而与之形成鲜明对比的是，贵金属和大宗商品市场却做出了强烈的升值反应！

　　就在当天，黄金现货先跌后涨，大涨69.7美元/盎司至948.75美元/盎荆欠?.84%；原油期货涨3.47美元/桶至51.61美元 /桶，涨幅7.21%。有色金属市场，也出现了“狂飙”的单日行情，LME铜涨65美元/吨至3845美元/吨，涨幅1.71%。而被罗杰斯高度看好并受其连续吹捧的农产品也有较好的表现，印钞机政策的次日，美大豆涨25.4美分至940.4美分/蒲式耳，涨幅2.78%！

　　这些暴涨的品种，在随后全球宽松货币政策引发的通胀预期的不断推动下，展开了一波又一波的连续上涨行情。即便以国内品种而言，无论是沪铜、燃料油，还是一些大商所的化工类期货品种，均出现惊人涨幅。6月1日，沪铜主力合约甚至出现了涨停。即便是行情较为独立的国内农产品，都出现了不小幅度的上升行情。

　　记者所采访到的几位期货公司研究人员均认为，这样的行情显然缺乏基本面的支持，“如果严格按照一般基本面、供需关系来操作，那肯定都是做空策略。但是就目前市场走势来看，做空方向显然已经是大幅亏损。避险前提下的做多，才是一段时期内的正确方向！”

　　浙江大学管理学院专门做金融衍生品研究的陈近认为，未来两年将会出现全球性的大通胀，这才是大宗商品市场最大的基本面！“开动印钞机后，通胀预期大增，不仅股市可能出现好的表现，商品市场也必然大涨。”

　　在他看来，如果投资者认为欧洲央行真的会开动印钞机，美国开动印钞机可能就不再是简单的博弈策略。因为欧洲央行开动印钞机将直接导致美元升值——“这显然不是美国政府现在愿意看到的。如果美国政府真的开动印钞机来应对，货币战争将不再是梦！”

　　“贵金、色金和黑金”

　　“对普通居民而言，投资黄金避险是最恰当的选择。而对于政府而言，‘黑金’原油才是它们的首选。虽然各国都在推行新能源政策，但目前新能源的广泛使用还不具备成本优势，为经济复苏储备足够的能源、资源，才是政府所应该考虑的。

　　“最近原油价格的大涨，恰恰也证明了这一点。经过从140多美元高位暴跌的洗礼后，原油的投资价值在创下了反弹新高之后，现在市场仍然普遍对原油看高至80美元/桶。同时，因为原油市场规模很大，单个经济体要控制原油市场已非易事。原油价格的反应，已经较为接近真实市场的供需。”陈近谈到。

　　大宗商品市场中，除了原油有条件成为避险功能的主要工具之外，同时具备金融属性和商品属性的有色金属也成为公募基金和金融炒家的喜好——对于这一点，无论是大宗商品市场的参与者，还是股市的参与者，都会有深刻感受：证券市场中的有色金属板块上市公司，一直都是本轮反弹以来最热门的行业板块，被各种性质的资金所追逐，炒作概念常翻常新。而大宗商品市场，越是兼具金融属性和商品属性的品种，无论是整体涨幅和波段利润，都是“油水多多”！

　　“有色金属储藏条件简单，储藏成本低，而且市场供应量非常有限，单体生产企业对有色金属价格的影响非常显著，换句话说，就是有色金属同时具备投资和投机的双重属性。”陈近分析认为。

　　而对于同样占据国内大宗商品市场“半壁江山”的农产品而言，期货行业研究者们对这一板块可能的表现预期，则出现了分歧。申银万国期货北京营业部总经理闫淦智认为：“农产品也会有表现机会，但是投机空间不会太大，这主要是因为国外农产品和国内农产品集结存在较大差异，品种规格差异也很明显，有较强的储藏期限要求，且储藏成本也比较高，这些因素都是制约农产品充当经济危机中有效避险工具的阻碍！”

　　也有从经济学角度的分析观点认为，“农产品的价格是由供应因素来决定的，而不是由需求因素来决定的——供应因素对价格影响较大的商品，缺乏与经济周期密切吻合的性质，无法准确反映出经济变化的细微征兆，所以农产品在大宗商品市场中的避险作用，要逊色于其他有色金属品种。”

　　狩猎复苏

　　江苏弘业期货金融衍生品研究所所长助理王丹则认为，除了避险功能，大宗商品市场显然还具备另外一个让投资者“进可攻，退可守”的投资(投机)属性——“对赌经济复苏”。

　　王丹表示，作为经济的先行指标，大宗商品部分品种能够敏锐地、超前地反映经济状况变化的细微征兆。在资金投入到该市场中寻求避险的时候，一旦经济面转好，大宗商品市场必然成为最先反映这一信号的市场，而经济转好后的生产需求，则必定促使大宗商品原材料价格再次飙升！

　　“这个时候，避险的功能发挥了，因为经济反转而导致需求放大，大宗原材料价格快速上涨的所带来的差价利润，显然将是另一块丰厚的‘风险馈赠’！”

　　她认为当前大宗商品市场的连续反弹，主要基于以下两个条件：第一是在去年10月份爆发金融危机，大宗商品价格断崖式下跌后，各国救市政策开始不断出台，万亿的救世资金逐步到位，大量注入的流动性使得人们原本认为的从2001年开始的商品牛市已宣告终结的观点得到扭转，原本因经济危机已经枯竭的流动性得到扭转，加之宏观经济一直被宣称触底反弹，投资者的信心正在逐步得以恢复——“要知道，这原本就是一个依靠信心堆积起来的市场，恢复信心，将是至关重要的！”

　　而美国的印钞机救市政策，显然是在火上“泼了一瓢油”。信心和恐慌情绪，交织出一种难以言明其中况味的投资潮出现。在这部分“投资潮”的推动下，不过数十个交易日，大宗商品市场最具避险功能的两大品种——原油和铜的价格均接近翻番：NYMEX原油涨至67美元，LME铜涨至4921美元，较前期最低点分别上涨了86%和74%！

　　由于目前国际市场上大宗商品价格主要采用美元计价，因此大宗商品的价格和美元走势息息相关。随着通货膨胀预期的增强，美元由强转弱，持有美元资产的投资者转而投向其他资产上，国际市场资源类等大宗商品的价格开始走强。

　　“从历史上来看，当一个国家的政府大规模地印钞票的时候，通胀是不可避免的，物价上涨也是不可避免的。而且现在全球各国都在大量印制钞票，这种情况前所未有。所以在今后一段时间将会有非常严重的通货膨胀，而且这个情况会更加的恶化。其实像锌、棉花、石油这些商品的供应目前已经非常紧张，加上通货膨胀的因素，这些商品的价格会大幅度上涨。因此，在今后10年内会有非常严重的通货膨胀。

　　“虽然黄金是抵御通货膨胀极佳的投资品种，但就目前的经济形势而言，大宗商品的涨势既有通货膨胀的预期，又包含了经济面转好从而导致需求增加的预期，并且与前期商品高点相比，商品现在的价格处于10年来较低的位置，而黄金的价格自金融危机开始后并未下跌多少，所以反过来看，黄金可上涨的空间也没有像原油、铜那样大。换句话说，黄金的避险、保值功能是得到认可的，但是对于经济反转后的增值功能，黄金市场则要略逊于大宗商品市场！”王丹如是说。

　　在具体的大宗商品可避险品种上，王丹认为，无论是从躲避通胀风险角度，还是“对赌经济复苏(或反弹)”角度，“黑金”和有色金属中的铜，才是“进可攻，退可守”的“最优之选”。

　　因为原油是大宗商品、期货品种。在经济中油价占非常大的比重，原油的下游产品产业链非常强，影响面非常广。原油的需求、原油的价格、原油的供应，某种形式上是资源类商品供求关系的缩影。

　　其次是铜。铜的价格的波动，是在很大程度上由需求决定的，这也是为什么铜是经济转向的最敏感指标之一的原因。而从经济学角度讲，价格波动因素是由需求决定的商品，才与经济周期结合得最为密切，而与之相反，供应因素对价格影响较大的商品，缺乏与经济周期密切吻合的性质，无法准确反映出经济变化的细微征兆。”

　　“很显然，基本金属中，铜才是将上述特征表现得最明显的品种，在所有期货品种中，铜是反映经济周期的一个非常好的指标！”

　　满城尽是炒金人

　　“难怪各国政府不喜欢黄金，因为黄金价格上升时，等于告诉全世界它们正在贬值货币。”　——理查德·罗素 ，《道氏理论通讯》

　　自2002年进入股市以来，张群完整经历了中国股市的4年阴跌和2年暴涨，多年熊市练就的谨慎操作风格，直接使得他在暴涨的“次高点”、2007年春节前最后三个交易日里做出一个重大决定：清空手中所有证券账户，停止自己的“小私募”操作，转投黄金市场。

　　今日看来，这个决定给张群带来的收益就是：避过了2008年股市65%的大跌，同时在黄金市场里，大赚30%。

　　从事金融分析与投资工作的张群，在意识到金融危机的蔓延和恶化趋势短期难以消弭之后，即最大比例地压缩了手中所有证券类投资的操作，并且从 2008年中期开始，从每个月的收入中拿出一定比例资金，逐月买入实物投资金条，作为规避经济风险的保值工具——随着金融危机的恶化，张群买入的比例不断加大，并发动了所有向其咨询投资建议的客户配置实物黄金资产。

　　这样的“定投”计划运行到今年5月，以今年出现的两个市场的最低点至今年最高点的反弹涨幅计算，张群错过了证券市场40%的反弹，赚得黄金市场30%的涨幅——加上去年一年“侥幸躲掉”的65%的证券市场系统性下跌风险，张群稳赚了！

　　在今年3月美国颁布一项救市政策之后，张群看多黄金的理由更为坚定：美联储3月18日宣布一次性向市场投放1.05万亿美元的货币供应量，其中 7500亿美元用于增持房利美、房地美两家公司债券，3000亿美元用于购买长期美国国债。这次被媒体称为“救市杀手锏”的“印钞机政策”，成为所有人担心通货膨胀的集中爆发点，自此，全球各种可能的避险工具，如贵金属、大宗商品市场一浪接一浪的连续上涨正式展开。

　　“盛世珠宝，乱世黄金”

　　据张群介绍，其离开股市转投黄金市场，开局并非一帆风顺。

　　从股市“撤走”之后，张群细心观察和分析了各种避险投资品种很长一段时间，才最终决定购买实物黄金(投资金条)，孰料，一进场就被深套，“半年未得动弹”。

　　2008年7月初，张群开始买入第一笔实物投资金条，数量不大，7个交易日后，国际金价冲上调整后的第一个高峰，达到988美元/盎司。但好景不长，国际金价随后开始大跌，从最高的单价988美元跌至681.45美元。

　　虽然出师不利，但是张群坚持了自己的判断。在此期间，张群逆势开始了自己的“小定投”计划：每个月领取工资后，次日就到金店购买数量不等的投资金条(非首饰类黄金)。“这只是我个人的投资计划，至于听取我的意见而去买黄金的客户，我就不了解他们具体买了多少了，如果是定投避险，都是根据个人的收入水平来计算的，我建议是20%-30%，但是如果有过于悲观的客户愿意多投，我也不拦！”

　　张群认为，全部收入的20%-30%的资产如果可以保值，或者升值的话，“应该可以抵消掉经济危机所带来的货币购买力折价损失”。

　　从2008年7月份开始，张群的“小定投”计划一直严格实行着，其中有两次国际金价急跌机会，张群都适当地加了仓，多购进了一部分，并且每次“都侥幸赌对”：急跌之后，均有幅度不小的反弹，高位被套的损失，张群都通过低位加仓的方法，全部赚回！

　　作为一个农村出身的孩子，张群虽然是金融科班并且在金融市场工作了多年，其依然还是未能摆脱祖辈在理财观念上对自己的影响。“盛世珠宝，乱世黄金”之类的传统投资观念依然在其心中根深蒂固。

　　“经济危机大爆发，其实也是一种乱世的形式，而且，这个乱还是直接发生在自己的钱袋子里面的，当然属于要严阵对待的投资决策了”，张群谨慎地对待自己以“避险保值”为出发点的新投资计划。

　　2008年中期开始，大宗商品的价格开始出现高位久盘无力、逐渐下行的迹象，作为经济先行指标，比较擅长宏观经济分析的张群以铜为鉴，意识到经济可能要出“变数”。而此时中国股市已经连续阴跌7个月，到2008年6月份的时候，更是加速下行，此时再乐观，“煮熟鸭子嘴硬”的分析师，也承认了“牛市已远，熊市确立”的市场格局。

　　于是，在一片“山雨欲来风满楼”的不安中，张群开始出手购买实物黄金(投资金条)，投资目的只为“避险和保值”。

　　炒金热

　　如果说张群专职从事金融分析和投资工作，有便利的条件接触到各种金融投资品，并且具备比较专业的分析判断能力，才能在危机的时候，找到正确的避险工具，那么对于那些并不具备专业知识的普通投资者而言，是否就任由经济危机来给自己“剪羊毛”呢？

　　中国黄金集团营销有限公司副总经理蒋云涛至今仍对发生在今年春节后第一个开盘交易日里，中金旗舰店门口排起的长龙队伍记忆深刻：从业务柜台一直排到大门外台阶下的投资者们，都是在黄金上“赚了大把钞票，等着来变现的短线客”！

　　发生“回购井喷”(回购是指金条的卖方按照约定买回投资者手中所持投资金条)的中金旗舰店的负责人向记者介绍当时的情形，“我们去年准备了 1000多万的回购准备金，已经绰绰有余了，而今年我们甚至已经预先加码一倍，准备了2000多万资金。但是仅2月2日(春节后第一个交易日)上午半天的时间，回购准备金就已全部告罄——就这一天，只旗舰店一家，我们就回购了实物黄金230多公斤，为投资者变现5000多万元！”

　　2月3日，这一数量似乎未见减少。“我们第二天又回购了70多公斤的黄金。节后两天加起来，300公斤的回购，近6000万元的回购额，而且这一数字还只发生在我一家门店里，可想而知，如果全国数据统计上来，将是一个多么惊人的数字——这确实是黄金市场前所未有的新现象！”蒋称。

　　有卖的环节的疯狂，则上溯必有买的环节的激情。据蒋回忆，与“回购井喷”遥相呼应的，是去年曾发生过的连排五天长队“买金井喷”。去年10月份，黄金价格在170元(国内金价)左右低位徘徊时，公司门店的购金者“排了五天队”。

　　“五天时间里，我们一个旗舰店就卖掉了2吨黄金！”而金价随后的走势证明，170元/克的价位正是一个“筑底”阶段：在不到20个交易日后，金价开始连续向上跳空高走，绵延数月，今朝依旧！

　　让专业分析师出身的张群和中金旗舰店被访的领导感到惊奇的是，这些市场自发的“购金”队伍，对金价高低点的判断与对抄底时机的把握，“令人难以置信地精准！”

　　中国黄金为本刊提供的独家内部销售增长数据显示，2006年下半年开始销售投资金条，当年仅实现了3000万元销售额，2007年这个数字增长到6个亿，2008年则已经达到了25亿元。该公司负责人表示，这个数字里面，“含黄金首饰的销售额，但是投资金条肯定超过20亿元了！”

　　中国黄金另一位参与数据统计的工作人员介绍称，2008年全年在北京地区售出的投资金条总量在5吨左右，而对于2009年，业内比较认可的预测值“应该在20多吨左右”。“这是一个实物黄金投资市场更深层次的巨大变化！”其认为。
 

　　金市新贵与旧绅

　　与以“避险保值”为投资指导思想的程洋相同，同样是频繁穿梭于各种证券金融投资市场的一些专业从业人员，也早于经济危机爆发的前后，悄悄转向黄金投资——这个在当前证券金融投资环境中，唯一的“非信用资产”。

　　王松林是个证券市场的“短线客”，在涨涨跌跌、是是非非的2007和2008年中，零敲碎打地赚了些“小钱”，于市场式微之下，“痛看资产缩水”，最终也在2008年第三季度的时候，开始分批买入黄金，“不求赚大发，只求能给我从股票市场赚回来的钱保个值！”

　　老王给自己的投资行为的定义是，“等于给自己的钱买了个保险”。

　　据一位要求匿名的黄金销售公司高管介绍，整个2008年，其接触到的从证券市场退出转而投资黄金的大客户，不下50人，“其中不乏基金公司的基金经理们”。

　　据其介绍，这些大客户中，有六成是在证券市场盈利后转投黄金，“来买个保险的”。从现在的金价走势来看，这部分人在黄金市场里，不仅买到了保险，而且全部“落听了(赚到钱的意思)”；另四成则是在证券市场中被深套，自觉解套无望后而惨痛割肉，把钱“扔进”黄金市场里“避险保值”。

　　而被其形容“在2008年里活得最辛苦”的基金经理们，有相当一部分已经开始个人藏金。在浙江这个游资泛滥的地方，一位私募基金经理在今年5月份的时候，依然跟记者大谈其在资产配置中黄金投资比例——虽然作为私募组合中的资产配比，其并没有持有现货黄金头寸，但是在期货市场上，对黄金头寸的操作收益，却占到他们今年以来基金的整体收益的27%。

　　“虽然从实物金和期货金、TD金、纸黄金的交易制度上来讲，机构避险并不一定需要购买实物金，但依然还有个人购买投资金条的现象。”这位高管说。

　　在信达证券有色金属行业分析师范海波看来 ，“黄金期货、TD金甚至是银行的纸黄金，均是机构真正开始扎堆的地方”。范海波表示：“虽然目前没有数据可查证国内转投黄金市场(不局限于实物金)的机构到底有多少，但国内私募基金在期货黄金、上金所TD金以及银行的纸黄金中的投资比例和影响力，绝不可小觑！”

　　同样的避险需求，从国际黄金市场的变化数据分析，目前避险资金进入黄金市场最明显的例子是全球最大的黄金ETF—— SPDR GOLDSHARES的持仓量的变化上，该基金在今年2月初公布的黄金持仓量时，已达历史最高的853.37吨，对应价值为250亿美元。

　　而到了一季度结束，这一数字再破纪录。世界黄金协会公布的最新统计数据显示，黄金ETF一季度持仓量创纪录地增加了469吨，打破去年第三季度145吨的纪录，截至第一季度，黄金ETF总持仓量为1658吨，约合489亿美元！

　　无论是新贵还是旧绅，在经济危机之下，黄金市场因为多方的参与，显得越来越热闹，在习惯了纸质货币多年之后，一个最原始、也是“最终极”的货币，却因为经济危机而开始喧闹。无论参与追逐的是没有专业知识、仅是抱着“盛世珠宝、乱世黄金”的传统思维的投资者，还是科班出身、长期从事专业金融投资工作的市场主力参与者，在危机面前，都表现出对原始货币形式的迷恋——或者说，是依赖。

　　金价，前途何在？

　　国际金价在2008年10月24日触底(681.45美元/盎司)反弹以后，到2009年2月20日创下本轮反弹新高(1005.95美元/盎司)，随后就开始了近3个月的调整期——直到本月20日，筑底后的“碗底”形态终于被一根大涨14.13美元、涨幅1.53%的大阳线突破了颈线，国际金价开始强势冲高，最高摸至961.42美元/盎司！

　　很明显，随着金融危机对金融市场第一波剧烈冲击的逐步淡化，国际金价正逐步回归到美元走势的负相关中，而以往股市与国际金价走势的负相关性也正在被逐步弱化。由于股市是市场风险偏好的集中反映，而当风险情绪上升之际，往往引发资金转入金市寻求避险，故两者负相关性明显。但近两周来无论股市如何波动，金价均保持了震荡上行格局。这其中美元的弱势格局是一个重要推动因素。美国开动印钞机和全球实行宽松货币政策以来，市场由此担心美联储资产负债表的进一步扩大，将引发美元的大幅贬值并可能导致类似2008年初的大幅通胀格局，美元指数由此创下5个月来的新低，这直接推动金价形成技术性突破。

　　在金价与美元回归经典的负相关性后，市场的投资欲望也将格外强烈。世界黄金协会最新公布的《2009年第一季度黄金需求趋势报告》显示，可以确认的黄金投资需求，包括ETF、金条和金币是第一季度黄金需求增长的主要动力，比上年同期大增248%，达到了596吨。流入ETF的投资需求创下有史以来最高纪录，增长540%，至465吨。

　　而最新的数据显示，全球最大的黄金上市交易基金SPDR至今的持金量仍为1105.62吨，自5月13日以来未曾变动。稳定的投资需求将成为在黄金实货买盘淡季推动金价走强的重要力量。

　　世界黄金协会(WGC)投资研究与市场部总监马库斯·格拉伯(Marcus Grubb)认为，推动金价继续上升的理由主要有以下几点，首先，目前各国政府已向市场注入了30万亿美元左右的流动性，相当于全年全世界GDP的 70%，这部分资金目前还只被注入到银行体系，没有进入实体经济，这导致银行的资产负债表“很糟糕”，银行惜贷情况很严重——在这样的背景下，黄金的保值和避险功能就会非常明显，“今年一季度黄金投资的需求量已经显示出了大规模的上升，并且要远甚于去年！”

　　另外，这部分注入的资金，一旦等到经济回暖并向好的方向发展时，过大的流动性必然导致通货膨胀。

　　中国黄金集团营销总公司副总经理蒋云涛认为，“这些为补窟窿而平白多出来的货币，将流入市场，这一因素导致的货币贬值就足以让黄金价格上冲一段时间，而这部分回流的资金，同时也将追逐利润并规避货币贬值的风险，这种情况下，黄金就是最好的选择！”

　　对于短期内的国内金价，蒋云涛认为，“春节以后，中国市场的黄金需求，本身就是一个淡季，这段时间也还都是淡季，所以在年初的黄金回购大井喷之后，并没有出现太大的投资者购金行为。”

　　除了淡季的因素，蒋认为，对金价的回调预期也是导致投资者持观望策略的一个原因。“包括我们黄金行业的业内人士，以及一直喜欢做黄金投资的客户，一方面都肯定地认为黄金还会上涨，但另一方面又认为，黄金肯定还要出现一个回调期。”

　　等待回调期的到来并结束，“市场必然会再出现一个购金井喷！”“这个情况，光从我们的全国各地的经销商的沟通情况来看，我们基本也能确定——所有经销商都跟我们沟通过，一旦黄金价格掉下来，一定会大量采购，他们认为，人民币金价跌到190元/克以下的时候，肯定会出现黄金消费的井喷”。

　　不过蒋介绍，出现“购买井喷”的主要对象，还是投资金条。“首饰在2006年的消费占到90%以上，我印象当中，投资金条还不到30吨，而到了去年，光我们公司一家就卖出10多吨的投资金条，而2007年的金条的需求增长速度，远远高于首饰的增长——金条增长之快，说明了黄金的保值避险功能越来越被重视了！”

　　但是就如同股票市场当中“踏空”的投资者一样，国际金价却开始了调头直上的涨势，至少从目前来看，似乎并未给这部分打算抄底买进的投资者机会 ——“我们也做过这个假设，一直稳步上去的话，上了1000美元的话，几个月之后，还会出现井喷的”，蒋云涛颇有调侃意味地说，如果金价持续向上，踏空的恐慌情绪依然会刺激市场出现激增买盘。

　　“票子毛了”怎么办？

　　统一发行货币的权力是把“双刃剑”。国家拥有了它之后，能不能谨慎地使用这个权力，这是现代经济史的一条中心线索。

　　政府发行纸币，实际上不是很久远的事情。1935年国民党政府才对货币制度进行改革，完成了法币化。

　　为什么会发生以纸币代替贵金属这个转折？其中一条大家都能接受的理由就是贵金属作为交易的媒介不是那么方便，沉甸甸的、目标又大，容易被贼惦记。

　　统一发行货币的权力是把“双刃剑”。国家拥有了它之后，能不能谨慎地使用这个权力，这是现代经济史的一条中心线索。

　　国家发行票子本身有巨大的好处。法国历史上每当国王有了财政困难，往往从这个环节下手，铸币的名义值与实际的含金量之间开始有了差额，这就是劣币的由来。所以很多势力都要争夺国家政权，从经济角度看首先就是争夺铸币权。从经济史来看，很多国家在很多时候都经不起印钞机的诱惑。把手里的印钞机开得快一点，就可以解决财政缺钱的问题。所以金本位解体后，全球经济的波动就不是金本位时代可以比拟的。

　　在政府介入货币领域后，当政府有财政需要的时候，本可以靠税收体系征税，但很多没有完成现代化改造的国家税收基础很薄弱，也不愿意通过民众对政府的信任发放国债来筹钱。在政府机器运转又需要大量钱财时，它就直接印钞。从历史上看，这样做后来都酿成了大祸。最著名的就是上个世纪1921、1922 年的德国。钞票印得离谱，物价指数有过每月上涨500%的纪录。德国那场危机最后导致了希特勒的崛起。而在中国历史上，蒋委员长也是这方面的一把好手。

　　抗日战争胜利后，他要打共产党，又没有税收基础，只好直接印钱。那个时候的记录每月通货膨胀率大概是50%以上。这累积起来是非常惊人的。而且为了让老百姓接受这种越来越毛的票子，规定民间不得持有美元、英镑、黄金、白银，强力推行这种政策，把民间的贵金属全部收掉，你只能用它发行的金圆券，而金圆券越印越多，使国统区民不聊生。

　　我们北大的季羡林教授，前几年他就住在我们CCER(北京大学中国经济研究中心)后边，我们过年去看他，聊起老蒋的事很有意思。他当学生的时候，一个月七块大洋就过得很好了，这些钱足够他交学费、吃饭了，他有时出去时还可以坐坐黄包车，等到他当了教授，月收入提高了很多，那时候有一两百块、两三百块大洋，但到40年代中后期，物价涨得很离谱，季老领到钱后，第一件事情就是跑步去买米，而且跑慢了与跑快了米价都是不一样的，这是当年大学教授的生活，更不要讲普通老百姓了。还有个是费孝通的故事，《乡土中国》是他从美国回来以后40年代后期写的，写得非常短。后来有人就问费老说，那么好的学术著作你怎么写得那么短？他的回答就是因为通货膨胀。因为你必须写完就发表，发表就领稿费，领了稿费就跑去买米。这个流程不能打乱。所以如果写一部大著作，等写出来早就不值钱了。这就是通胀对人民生活的影响。

　　中国共产党获得国家政权以后，在货币问题上接受了老蒋的教训，接管上海后的第一仗就是打通胀的仗。

　　当时外国人、国民党都等着看共产党的笑话，看它怎么收拾这个局面。

　　解决通货膨胀的办法就是增加生产，减少货币供应。讲起来很简单，做起来很困难。所以共产党刚刚进城时候的那些政策是非常值得研究的。

　　当时怎么保障增加供应？

　　现实情况是战争已经毁了整个生产系统。资本家认为共产党来了要共产，都不敢开工生产。资本家不开工不生产东西，但货币还是这么多，最后货币可不就是毛了吗？

　　我是上海人，过去听父母讲，当时上海人人都在囤积，一领了钱就跑步去买米。剩下的钱就囤东西，有囤毛巾的，有囤纸张的，每个人都在囤东西，只有实物才能保值。

　　但是陈云组织把煤炭和大米源源不断地背进上海。三野后来就组织部队不断往上海背米，你囤我就供应，要一直供应到让市场上的米价撑不住。预期都是过了一定临界点后才会破。粮商看你还有便宜的米，他再囤，直到钱也没有了，仓库也没空的了，最后他看市场上米的价格比他进货时候还要便宜了，那他不就要亏了吗？这时他就往外吐。这样物价就平了。所以上海是靠一黑(煤炭)一白(大米)把国民党留下的烂摊子收拾了。

　　当然更重要的一招是旧币换新币。解放区当时也印了好多钱，各个根据地的钞票五花八门，东北就有十几二十多种，当时叫解放票。中国中央人民银行第一任行长南汉宸的回忆录里说，他当时就跟中央讲，说我们解放军占领了北京，不能像八国联军进北京一样。后来他做的一项工作就是统一货币，一万块换成一块，等于是一次币制改革。那次改了以后新中国在货币问题上一直是比较谨慎，特别是陈云管经济的时候。那时他老讲三大平衡，其中一个就是货币平衡。

　　但是在计划经济时代货币体系也出过问题，最突出的大概就是1958年、1959年“大跃进”时候。

　　冒进的政策背后要有货币基础，实际上1958年、1959年超发货币情况也是蛮厉害的。流入到市场中的钱多了，商品没有相应增加，甚至在 1961年、1962年时还出现了供应量减少，不管是东方社会主义还是西方资本主义，最后的结果是一样的，即钞票就会发毛。但那时与现在不同之处在于，那时是所谓计划时代，我们对价格是进行管制的。在这样的情况下，就会出现后来叫做隐性的通货膨胀。就是在计划体制下，物价没有变化，鸡蛋总是五分钱一个，但常常买不到。因为钱比货多，鸡蛋一来就卖光了。我们国家后来出现的排队、发票子，其实都是因为隐性通胀。

　　隐性通胀在中国持续了好多年。苏联也有相同的遭遇。当时苏联老大妈上街就背个大口袋，一看到排队也不管卖什么就跟着排上去，因为不排的话家里生活就会有问题。匈牙利有个经济学家把计划经济下出现的这种情况叫短缺经济。

　　为什么资本主义国家老是生产过剩，东西都卖不掉？我们却老是短缺？这个谜今天看来很好破解，其实就是因为物价管制加上钞票偏多。

　　市场上的隐性通胀很严重。那后来怎么解决问题？

　　陈云在第一代领导人当中是最懂经济的一个，他知道问题出在票子太多，那就回笼货币，那么怎么把发出去的钱给收回来呢？当时想了很多办法。当年国家就用很少的外汇进口了一批伊拉克蜜枣，然后高价在市场上卖。市场上不是没有农副产品吗？就把伊拉克蜜枣价定得很高，记得上海卖到5块人民币一斤。就通过伊拉克蜜枣把一部分货币回收回来了。

　　陈云还提议，用外汇进了一些比较好的面粉，加上黄豆粉，用来做高级点心，然后放开这个市场。

　　北京财贸战线的人后来回忆陈云时，说到这个事，因为当时计划时代的人还没做过高级点心，做完送到中南海给陈云看。陈云看了以后就批评说做得这么粗糙，这怎么能高价卖？拿回去重做。后来改了模具，把这点心做得比较好一点了，然后高价卖。

　　还有一条是开放高价饭馆。1962-1964年时，北京、上海有很多高价饭馆。我的父母后来跟我讲，建国以后所有储蓄，就在那几年全部吃光了，因为我那时还很小，要长身体，所有东西都是定量供应，老吃不饱。我记得有了高价饭馆以后，我们好开心，一到周末父母就带着我们下馆子。而开放高价饭馆其实就是回笼票子，就把票子收回去了，多发的票子收回去以后，物价就比较平衡一点了。60年代后期国民经济形势好一点就跟这次回笼货币有关。

　　改革开放以后，我们有过两次超发货币。第一次是1978年。当时因为农民穷了几十年，一毛钱一斤粮食从农民手里收了几十年，这是农民给国家工业化做的贡献。在十一届三中全会前召开的经济工作会议上，陈云就说农民太苦了，要让农民休养生息，减少农村征购的任务。

　　那怎么满足城市需求啊？第一个举措是用外汇进口一部分粮食，第二个举措是提高国家对农副产品收购的价格，

　　但是农副产品价格提高后，城市里国家机关公务人员，事业单位、国有企业人员还是低工资。过去之所以实行低工资，就是因为物价低。为什么物价低？就是因为压低农副产品价格，这是计划经济时代最重要的几个法宝，牵一发而动全身。

　　国家收购农产品的价格高于城市卖的农副产品价格，财政就出现了赤字。当时财政盘子很小，赤字大概就有两三百个亿。还用老办法，财政有窟窿，人民银行多印一点钱，使财政收支平衡。第二年又有窟窿，再多印钱。这么连续超发货币，1985年以后市场上就看出来了。

　　1984年，北大学生国庆游行的时候打出“小平你好”的横幅。1985年以后牢骚、怪话、异见就开始多了。这当然有各种原因，其中一个经济原因就是票子开始发毛(钞票贬值)，物价上涨的压力开始逼近。

　　1980年、1988年、1993年，弗里德曼三次来中国都是通货膨胀比较高的时候。他是货币主义者，讲来讲去就这一条。不管是什么主义什么国家，票子多了，物价一定要上涨，通货膨胀是个货币现象。这个规律全球是一致的。

　　实际上1986年-1988年是以前累积的通货膨胀释放过程。最严重的是1988年。中国不得不面对物价上涨的问题，所以从1988年3月份邓小平见外宾就不断讲价格要放开，要进行价格闯关。当时为了进行物价改革，在物价改革决定之前大概半个月的时候，先放开了名烟名酒价格，20来块的酒一下子就变成200块，涨了10倍，香烟差不多也涨了这么多倍。于是老百姓就得出一个简单公式，价格放开就等于物价涨10倍。所以人们一听价格要改革，他先把下个月的米买回来再说。于是谁也没料到，1988年那次《中共中央关于改革物价工资体系的决定》一发表，竟变成了一个抢购动员令。

　　没人好好学习中央的决定，都去买东西了。这就是货币偏多的情况下，价格一旦放开，隐性通胀就变成显性通胀了，有价无市变成了商品价格急剧往上冲。

　　就在几个礼拜里，社会商品零售总额大概一下子比正常情况上涨了两三百个亿，很多商店都卖空了。凡是不要票不要本的东西见什么买什么。最厉害的是挤兑。人们为了要抢购就要把银行的存款拿出来，这下银行傻眼了，因为银行的钱已经全部用到基建项目里去了。现在那么多人同一时间取钱，哪能应付？前头的人领不出钱来，后头的老头老太就急了。这个局面还怎么稳定？

　　后来中央出来声明，价格改革要持续五年以上。现在就是要控制物价，谁也不准涨价。我记得国务院还发了明码电报给各地，共产党员，国家机关干部，不准到银行取钱。后来总算把局面稳定住了。这是改革开放后第一次，政府货币发行超过经济增长需要，引起了这么大的麻烦。

　　第二次是1993年。实际上是阴差阳错导致的结果，当时为了回收80年代初期多发的货币，1989年-1991年，中国政府实行了严厉的宏观调控措施，控制基建规模，控制投资规模，就是要消化多余的货币。那时的经济增长率非常低，增长率只有1%-2%。

　　当时这样收缩了两三年后，过度货币回收差不多了。邓小平在南方说经济增长不能这么慢要加快，中国还是要发展。

　　南方一些银行就把贷款额度全部发光，然后跟中央银行要钱，倒逼中央银行放款，于是中央银行也开始放款了，一下子基本建设1993年比上年增加了百分之六十几，1988年中国的CPI最高达到19%，1993年，1994年达到24%，这样下去一定要翻车！

　　后来据说邓小平很快明白了加快经济发展没有错，但是不能通过一下子发这么多票子来发展。朱镕基就是在这个背景下，调到北京当副总理主管经济工作，兼任央行行长。他当时主要任务就是关货币龙头。所有借出去的钱一道命令下去都要收回来。北京上海1994年房地产价格大概跌了一半以上。

　　当时许多人都批评朱镕基的调控，但事后看要没有这次调控中国经济这艘船早就翻了。朱镕基在三年之内把CPI从24%降到了3%以内。之后人大通过了《中国人民银行法》，规定财政出现赤字再也不得向人民银行透支。这是非常重要的，有了这部法律，货币发行一定要跟经济增长保持平衡这个原则才在制度上落实下来了。政府花钱只能第一靠税收，第二靠发债。做这样的自我约束，在发展中国家还真是不多。

　　1994年以后，财政向中央银行透支这个问题基本解决了，但是我们没有想到出现了另外一个问题。就是在开放环境下，货币发行遇到了被动多发的问题。外贸顺差导致大量的美元流进中国，因为中国实行外汇管制，企业赚到美元以后必须把它换成人民币。央行拿什么换？就是基础货币。在美元流入量很小的时候它不是个问题，中国过去多年封闭，没有多少外汇进来，而且国家外汇严重不足。可是我们没有想到外汇问题竟转变成这几年宏观经济不平衡的根源。

　　一元美元进来，八元多人民币就出去了。现在一个工作日流进中国的美元有26亿，每一元美元进来都是八元多人民币流进市场，这些钱全是基础货币，高能货币，带动多大的市场力量？

　　然后又组织短期央票去对冲回笼。但因为流出去的量太大，最后收不干净的部分进入市场，就在市场里头漫游。

　　国内前两年为什么经济那么热？现在大家都说是冬天，别忘了这个冬天前面有个非常炎热的夏天，热得离谱。什么价格没有飞涨过？CPI是最后涨起来。2007年5月CPI涨之前，其他资产的价格早就涨得离谱了。为什么会涨？购买力摆在这里啊！政府还去压供给，先是钢铁，电解铝，水泥三大行业过热，派工作组去压，压不下去。因为市场有需求，工厂怎么关得了？越关价格越高，后来又说九大行业过热。

　　九大行业过热还没有解决，房地产又开始升温，房地产价格涨得很多人都忘了2003年以前的房价是多少。季老当年是跑步买米，这两年我们是跑步买房。不买房更贵，每月涨10%，一个房价就把中国人民分裂成两大集团，买上房的越涨越高兴，因为家庭财产增加了。没买上房的真要急死，工资追不上房价啊！

　　经济学家讲什么话也不对，后来干脆闭口不讲房地产问题。如果要讲这问题至少有一半人要跟你没完没了。那已经不是学术讨论了，那是利益冲突。

　　中央管了这个城市，那个城市又涨，一线城市捂住二线三线又涨。国务院为了抑制房价发了多少文件，房价还在涨。之后股市也开始升温，一年半的时间里，上证指数就从1000多点升到6200点。股市以外，哪一个投资品这几年没热过？古钱、字画、普洱茶，价格都涨得离谱。还有邮票、红木家具、瓷器、字画这两年价格都是飞涨。齐白石的画贵，毕加索的画贵，这都好懂，因为这些画家都死了。但现在中国艺术品市场炒活着的画家，这也是在世界艺术品市场上没见过的。因为作者还活着，他会对价格飞涨做出反应，天天画，从早画到晚，这就不是有限供给的产品了，那画的投资价值怎么守得住？

　　先是让很多家庭、企业高兴得不得了，然后一个跟头扎下去，就这么折磨人。上证曲线也是尖尖地上去，然后满仓地掉下来，让长三角、珠三角的多少企业都关门了。企业关门不完全是受当时外部因素的影响，还因为很多公司把流动资本都投进股市了，因为觉得稳赚不赔啊！资产价格飞涨最大的问题是侵蚀了人们的工作伦理、企业家精神，让人们觉得根本不需要辛苦工作，根本不需要什么创新，数钱都数不过来了。很多炒股的人武功就因此被废了，不愿意再去好好上班了，不愿意再把一个产品好好做好了。所以货币出了问题，就得疗养一段时间。现在是冬天，冬天也有好处。脑子比较容易清醒，想清楚什么叫做经济增长。哪有天上掉馅饼这种事情？所以不要怨天怨地，大落之前有个大起。大起大落跟货币制度有关，跟这种法定货币的困境也有关系。

　　现在看来我们对于过量货币流到了哪里还缺乏认识。80年代很好懂的，政府只要头脑一热，基建项目上得多，基建项目投资100元钱里头，有40元钱肯定进了工资口袋。工资一涨人们立刻买农副产品，农副产品价格就跟着涨。CPI一涨政府就着急，因为老百姓的利益会受到侵害，然后就调控。现在钱多了以后首先不是冲击消费品市场，不是冲击农副产品，而是冲击投资品，在各种各样偶发因素的影响下，过量的货币会凝聚到某种投资品上，凝聚到哪种投资品上，哪种投资品价格就会飞涨，在微观上，人是很难抗拒这个力量的。

　　当然人民币超发有一个更大的背景就是美元超发的问题。

　　过去很多专家讲的也有道理，发展中国家如果把本币跟一个好的货币挂钩会有好的结果。因为发展中国家政权不稳定，掌权的人没有长远行为，今天上台了今天就开印钞机，所以发展中国家通常都会把货币搞得乱七八糟。如果发展中国家把自己的货币与美元挂钩，假定美元是好货币，就不能滥发了。这个逻辑我直到今天也还是承认。

　　但具体情况具体分析，这几年中国自己倒是有了自律，特别是1994年那场改革后，我们把财政动机超发人民币这个龙头关上了。但是倒过来看这几年美元超发得一塌糊涂。美国调控货币的办法是通过联储基准利率，简单讲基准利率升高就是减少货币供应量，降低就是扩大货币供应。1999年美联储的基准利率是9%，现在快降到0了。

　　在美国过量的钱里面，有很大一块不是美国人民储蓄得到的钱，而是外国人把钱借给美国人花。列宁当时说：帝国主义国家是资本输出，在全球食利，现在是发展中国家把钱借给美国人。

　　说到底因为美元是世界主要结算货币和储备货币。二次大战以后美国做了个承诺，任何国家央行可用持有的美元换黄金，36美元换一盎司的黄金。昨天金价是多少呢？1000美元了。所以美国人没有很好地履行他当年的承诺。特别是60年代末打越战时，财政大窟窿最后也是靠发票子解决的。最后到1971年时尼克松宣布，美国关闭黄金窗口，1944年承诺不算了。世界各国持有的美元我不给你换黄金了，我黄金窗口关了。说穿了这就是往地上一躺耍无赖啊！这真是把全世界给坑了一把。如果美元不断地松，人民币又跟它挂钩，那通胀就会引进中国。所以前两年各种资产价格涨得离谱。

　　现在世界各国政府又开始比赛发货币，这样做的后果是很严重的。如果不发，短期就受不了。但即使能躲过这一灾，下一次就会有更大的灾难。这是对货币分析得出的基本结论。
来源: 新民周刊