海龟在奥马哈

区分好投资者和伟大投资者的不是知识或者单纯的聪明，而是行为模式

　　分享巴菲特的秘诀

　　大多数人都渴望在工作中获得成功。但是很少有组织能够阐明员工增加自我价值时所需的有形和无形的品质。这使得沃伦·巴菲特计划雇佣一个或更多的首席投资官以接任掌管他的伯克希尔·哈撒韦公司的举措尤为了不起。作为交接班的一部分，巴菲特清楚地阐明了他认为对长期投资成功至关重要的行为品格。

　　巴菲特从显而易见处入手：他需要有良好投资纪录的聪明人。但是他很快补充说，相较候选人的表现，他更专注于他们如何“挥捧击球”——也就是怎样思考和行动，而不是成绩单如何。

　　接着，他继续列举了自己认为重要的三个品质。第一个是“觉察和避免重大风险”的能力；第二个是有“独立思考、情绪稳定以及对人和机构行为敏锐理解力”的性格；最后是忠诚，愿意留在伯克希尔，“即使在别处他/她能挣得更多”。

　　我们会仔细研究前两个品质。但是值得注意的是巴菲特关注的大部分特质在商学院的课程中都是没有的。当然，学生们在商学院所学的会计、财政、竞争策略、管理、伦理都是重要且有用的课程，而且是投资成功的先决条件。然而，区分好投资者和伟大投资者的不是知识或者单纯的聪明，而是行为模式。

　　躲避(或管理)黑天鹅 **www.irich.com.cn交易之路收集整理**

　　由于伯克希尔·哈撒韦公司拥有很大的保险及再保险业务，领导人的风险管理能力对于它来说是必需的。但是投资行业充斥着由于糟糕的风险管理而失败的聪明人。美国长期资本管理公司就总是排在这个名单的前列。

　　纳西姆·塔勒布的新书《黑天鹅》对巴菲特所思考的那些罕见事件作了论述。黑天鹅一词来源于哲学家卡尔·波普尔对归纳法的批判：如果我们专注于证伪而不是证实，那么更可能接近事实。看见许多白天鹅(证实)并不能得出“所有天鹅都是白的”的结论，但看见一只黑天鹅(证伪)却可以推翻此结论。这与投资也有联系，因为投资策略正是基于白天鹅们能够被一只黑天鹅颠覆这种事件的反复重现。塔勒布提出所有的黑天鹅都有三个属性：不可预测性，具有重大影响力，以及在事件发生后，人们会寻找一个合理解释。

　　不可预测性是指超出常规期望的事件。一个现成的投资例子是标准/离散预测值与实证结果之间的差异。标准/离散模型运用均值和标准差具体说明一个钟形的或正常的价格变化分布。大多数情况下，经济学原理以及直觉都会告诉我们，风险和回报是相关的——风险越大，回报也越大。

　　问题是价格变化分布并不是钟形分布的。例如股票价格分布就有“肥尾”形——这意味着会有比常规分布更剧烈的波动。尽管大多数老手在某种程度上意识到了这点，但两个挑战依然存在。

　　第一个挑战是衡量。标准/离散是投资领域的通用语言。α系数、β系数、离散系数以及其他无数的词汇都来源于标准/离散框架。运用风险的语汇(可知属性)捕捉不确定的世界(不可预测的属性)会滋生自满，并不时产生严重的误导。大多时间描述与实际之间的错配不会有什么后果。但是当黑天鹅出现时，就要支付代价了。

　　第二个挑战是认知。巴菲特区分了经验(experience)与阅历(exposure)。经验是向过去看，是基于已发生的历史事件来考虑未来结果的可能性。相反，阅历考虑的是历史事件，尤其是最近历史没有显现的相似性与影响。尽管巴菲特能高度把握风险，但在2001年恐怖袭击以前，他也让保险行业过多沉浸于经验，而对阅历关注不够。人类本性强烈地促使我们依靠经验。

　　黑天鹅也有巨大影响。看看长期的股票价格收益我们就能很容易地明了这点。我们搜集了过去30多年来标准普尔500指数的每日价格变化，这时期的年均复合收益率(去除股息)是9.5%。接着我们要提出一个简单的问题：如果剔除50个最糟糕的日子，50个最好的日子，会发生什么？

　　此结果是对黑天鹅影响的证明。如果去除50个最差的日子(在1%的样本中小于0.7)，收益率上升到18.2%，高于实际结果8700个基点。去除50个最好日子后，收益率不足1%，减少了约900个基点。

　　虽然触目惊心，但这些数字并不能提供合适的参考。我们让电子表格利用实际的基本数据计算出均值和标准差，以便能模拟一个标准分布。从模拟分布中去除50个最差日子后，收益率上升到15.2%——明显比用实际数据得出的18.2%要少。同样，去除50个最好的日子，收益率下跌到3.5%，比我们运用实际数据所得结果好了很多。这个练习清楚地说明钟形分布不能捕捉极端且高影响的事件。

　　在其招聘信上，巴菲特并没有仅仅说伯克希尔想找能够很好处理风险的人。他写道：“我们需要与生俱来能识别和避免严重风险的人。”“与生俱来”这个词引发了一个讨论：巴菲特所寻找的这些品质是天生的(自然的)还是可教的(培养的)。这个讨论是他所要的第二个品质的很好落点：一个适合的性格。 

　　海龟实验

　　历史清晰地表明聪明和有一个适合投资的性格是两码事。当然，理想情况是兼具智慧和合适性格的投资人。但是如果二者选其一，性格似乎更稀有也更珍贵。

　　克鲁斯·费斯的新书《海龟投资法则》就是关于交易的故事。性格的重要性很明显，他很有说服力地表明心理缺陷如何一再阻碍了良好的投资结果。

　　海龟商人的故事很有意思，所以我们还是回到开始。在1970年代晚期到1980年代早期，理查德·丹尼斯是美国最著名也是最成功的商品贸易商之一。在1980年代早期，丹尼斯和他的合伙人比尔·埃卡德特关于伟大商人是被塑造出来的(丹尼斯的观点)还是天生的(埃卡德特的论点)发生了争论。事情起源于合伙人们有一天来到新加坡一个海龟养殖场，这引发丹尼斯发出“我们要像他们在新加坡培养海龟一样培养交易商”的言论。