谈零售消费品行业投资方法

这是Linda Greenblatt （简称LG） 2005年11月在哥伦比亚商学院讲课的摘要

Linda Greenblatt 在消费品和零售领域耕耘超过10年，在这个她了如指掌的领域中得到了20%以上的年均回报。她专注于自己了解的领域，取得了优秀的回报，这是一个很好的经验。

LG：如果你在一个特定的行业板块交易研究了10年，和第一次查看此行业股票、对这个行业没多大兴趣、不了解这个行业背景的人们相比，你就拥有了巨大的优势。

LG：零售业这行不断有新的信息，每月、甚至每周都得到新的信息，零售商列出的同店销售数字和店面数字，大多数企业提供按季度的数字，信息越多，引起的股价波动就越多，这个领域的起伏极大。很多人不喜欢波动，对我来说，只要长期机会不错，波动是无所谓的。如果我把交易时间设定为两年，我实际上也是这样做的，那么这些每月的数字就为我带来很好的机会，波动是你的朋友。

因为公司的错误或者宏观环境的不利，这些公司有时候会不可避免的步入逆境，报表数字会很难看，市场冷酷无情，会把这些股票打的很低，今天PE还有20倍明天就只有10倍。不过，其实今天和昨天基本面没有什么变化，这其实是你的机会。所以你必须有用一些承担焦虑的能力，相信我，在这些股票下底了30%甚至40%的时候买进，的确需要勇气，但通常都是最好的买入时机，波动是你的朋友。

关于时尚，没有人可以预测时尚，投资零售业真的和连续追赶时尚潮流无关。真正的问题是，他们的管理团队能不能让公司在有利和不利的宏观环境中都可以很好的生存？

最佳介入时机是在某公司在某个销售季度失败的时候，为什么呢？如果你观察公司的基本面，发现公司经营良好而股价因为公司销售季节失败而暴跌，这就是买入股票长期持有的好机会，公司能否跟上潮流根本不重要。

很有趣的是，华尔街没有抓住零售业的关键点。大多数分析报告关注公司10月份做什么，卡特里娜飓风或者圣诞节价格上涨对公司有何影响？这些虽然都和投资有关，但可惜和判断企业是否优良无关。基本上说就是这么一回事：假如你以合适的价格买进，今天的顾客动态根本不重要，因为顾客今天也许不买，但明天还会来买的。

去年《财富》杂志上一位经常投资零售业的对冲基金经理说：“我叫我的手下去卖场里，看看商品打折的情况和收银台前队伍的长度，如果比原先好就做多，如果比原先差就做空，就这么简单。”——其实他真的错了，不是这么简单。假如我也这么投资的话我会担忧能不能长久不翻船，恐怕要害我失眠。你必须在别人都不想要股票的时候买进，为什么呢？很明显这就是你的机会，想赚钱就必须当逆向投资者。

………………
然后LG举了一些具体股票的例子，美国股票我不熟悉，看了没什么感觉，

不过从例子中可以看出LG认为什么样子的股票才是便宜，单单说下跌30～40%还不足以说明问题，我看到她的标准基本上是 ex-cash PE 跌到6～7 就认为是很好的机会。

（对比当前Kappa动向，EX-CASH PE大概还有12，所以这个还不足以吸引LG，呵呵）
如果Kappa跌到3块钱，那么就是很好的机会啦，呵呵

通常在不利的经营数据下才会把股价打成这样，包括：SSSG下降、Margin下降、库存增加，这三个组合拳一出来，股价通常都要暴跌的。那么LG喜欢的机会就来了。

而且在这些案例中，我感到LG似乎很看重公司有充沛的现金，这合乎情理，对于逆势投资者来说，确保公司不会真的‘沉没’很重要，而拥有充沛的现金则是一个护身符。

例如LG说：……显然，我感兴趣的是股价的急跌，急跌的股票我通常都要仔细看两眼。如果我知道预计盈利是2美元，现金是3美元，而股价是15美元，那么这支股票相当诱人，我希望做进一步的研究。……为什么股价下跌呢？这家公司的COMPS失败了，而且存货过多。（注：COMPS是同店销售增长率，现在我们一般简称SSSG），出清这些存货需要好几个月，不是一个季度可以搞定的，所以他要靠大促销来摆脱存货，利润率会下降。

他开始有问题的时候，所有的人都随大流，普遍表示悲观，投资者抛售，投行分析师把股票降级，这个时候不能买（很重要！！！） 因为在下一个季度问题还是存在。大部分分析师建议持有或者卖出，没有能前瞻未来。虽然分析师们看到了一个或者两个季度的问题，但不管公司的股价变得多便宜，都不敢向前再走一步预测什么时候是转机。

但是，如你所知的，同店销售增长会怎么样不重要，重要的是公司是否会解决碰到的问题，公司能不能恢复到正常的利润率和盈利，在他恢复的时候，公司的价值又将是多少？

很多人说，“我们认为盈利动力减弱的时候减持股票是有道理的”，但我认为这是完全错误的思路，盈利下降就减持是错误的，在每一个人都知道COMPS下降、库存有问题、利润率下降时，这就是买进的好时机。如果分析师知道了，那么所有的人都知道了，这正是你需要研究的股票，像一个逆向投资者那样思考的时候。

LG：我喜欢承认错误的、承担责任解决问题的公司管理层。管理层没有把责任推给天气、油价等因素，管理层会说，你知道吗，虽然存在宏观环境问题，但我们必须有一个解决问题的计划……

LG：我会把我母亲或者我知道的任何回是潜在顾客的人派去商场，每个人都有对零售商品的观感……

学生：你做空股票吗？

LG：有时候会，比起做空一个股票，我更喜欢做空一篮子股票。在上升期间这些股票到达荒谬的价格。不过在做空方面我可没有像做多那样两年的耐心。如果我发现一个公司连续几个月公布两位数的COMPS，而且PE高达50倍，你说这样的价格可以持续吗？因为存在着均值回归的铁律。

学生：如果不到5年市场就回报了你，你会卖出吗？

（因为之前LG谈到对一个企业5年后价格的评估）

LG：如果股价达到我的5年预期值比我预想的快，那么我会卖出，我还从来没有在顶峰卖出过股票。