反观盛大收购新浪的“共损”效果 [和讯博客]

反观盛大收购新浪的“共损”效果    [原创 2006-03-22 16:24:16 | 发表者: 黄海懿] 
黄海懿
有句老话说“谎言可以在所有时间蒙蔽一部分人，也可以在一段时间蒙蔽所有人，却不可能在所有时间蒙蔽所有人”。
在“盛大收购新浪”事件一周年之际，当我们反观这一事件以及随后产生的效果，会看到当初的新浪董事会扮演了很不光彩的角色，而无论是盛大还是新浪，都在因这一事件而受损。如果说尚有受益者的话，恐怕也只有新浪董事会自身了。
一、收购后，盛大资金链抽紧，多方面的问题产生
1、盛大收购后的资金窘境
盛大成功上市后，不少媒体总结盛大成功的原因是陈天桥“孤注一掷”的操作理念。
也许正是出于如此的理念，盛大在短短3个月中动用了六成现金去收购新浪的股票，将自身的营运资金骤减至9.5亿人民币（1.2亿美元）。而这1.2亿美元中还要包括两项其他用途的资金：1）0.75亿美元来自于2亿美元可转债，需专项用于向SAIF回购532.625万股公司普通股（相当于266.3125万股ADS）；2）2004年11月盛大0.917亿美元收购Actoz的协议中须于2005年支付的部分。由此可见，收购后盛大的资金面还是相当紧张的。
都说“现金为王”，是指现金基本不具备贬值的风险，可随时变现、具有百分之百的流动性。而盛大将巨额现金换为较为粘滞的被收购方的股票，并触发了数月内不得售股的限制条件，这实际上就意味着盛大在将部分赌注压在了半年内新浪股价不会下跌这一不可控因素上。同时，这也意味着盛大愿意放弃资金面宽裕的运营环境，而自行跳入资金紧缺的运作危机。于是众人在深感意外的同时，猜想这是陈天桥又一次的不俗之举，或许这种作茧自缚的行为是为了某种更宏伟的目标吧。
况且盛大本身也是一台有效的赚钱机器，如果它能在2005年继续稳步增长地获得现金，那么盛大所面对的这一资金瓶颈也会逐渐予以缓解，见下图：


2、收购后，盛大的游戏收入持续下降
然而，从2005年第二季度起，盛大的角色扮演游戏（MMORPG）现出疲态，收入从6月份起呈下跌趋势，且一直延续到11月份，见下图：

3、收购后，盛大费用开支呈失控态势
从2005年二季度起，盛大的销售及市场费用持续放大，从一季度的2700万人民币增长至四季度的9200万人民币，翻了三倍多。销售及市场费用通常能够体现公司的财务管理等内控制度的成效，从这一放大趋势看，盛大的内控制度存在着较大的问题。
与此同时，盛大的行政费用也迅速攀升，从二季度的4600万人民币翻至四季度的1亿多，堪称奇迹。
这或许可以解释为什么盛大在2006年1月要将整个北京分公司连根拔掉。有可能费用失控的根源正是北京分公司，有可能那里已经形成了从上至下的吃请和奢华的风气，为原本资金链已抽紧的盛大雪上添霜。

4、收购后，新浪股价阴跌不止，盛大的投资严重受损
盛大收购后，新浪借助在《公司章程》中确定的铰链型董事会结构的特殊条款阻挡了盛大控制董事会，不仅盛大无法动用新浪账上的任何现金，而且新浪股价的下跌直接使盛大持有的18.5亿元股票缩水近3成。

二、为挽救局势，盛大被迫棋出险着
此时的盛大可谓内忧外患。然而盛大再次令所有人吃惊，在2005年11月底实施了将《热血传奇》、《传奇世界》这两款角色扮演游戏以及《传奇世界》游戏永久免费的超常运作，由此引发了一连串的连锁效果：盛大四季度的游戏收入因此而巨减；因担心盛大麾下的ActozSoft公司与盛大的日后收益分成难获保证，Actoz股票也遭到了投资人的抛售遂使股价狂跌；盛大持有的Actoz公司38%的股权进而也需要在财报中重新估价，调整为减少5.3亿元权益；于是导致盛大四季度财报产生同等数额的巨亏，令业界震惊。


实际上，导致盛大财报巨亏的对Actoz公司股权的重新估值不过是种估价计算而已，并不意味着盛大遭受到什么实际的损失。在开拓游戏市场的过程中，Actoz公司对盛大的发展起到了不可替代的推动作用，它真实的收购价值已经不需要以股权价值来衡量。
再者，此次Actoz公司股价的狂跌来自于投资人对盈利模式转变所产生的非理性恐慌。通常这种类型的恐慌性抛售会在其后数月中被证明是过度的、甚至是错误的。等到投资者能够理性看待这种转变时，Actoz公司的股价会有一定的回升空间，甚至不排除回升至与下跌前接近的价位。
况且，在此番“游戏免费”动作之前，盛大曾经调查了游戏私服的盈利模式。既然众多的游戏私服都可以通过道具收费模式来盈利，盛大也是完全可以通过这种模式获得部分收入的。根据台湾、韩国的经验，10万人同时在线的免费游戏的营收可与5万人同时在线的收费游戏相当，那么盛大可以通过免费游戏吸引更多的在线人数，凭此来拓展游戏广告这块尚不成熟的新市场，前景也是可以期待的。
应该说，盛大这样主动地选择模式调整，既可以弥补其游戏研发的薄弱环节，又可以通过收费模式的转变率先向其他对手发起挑战，这种策略毫无疑问比被动地等待市场份额的丧失要强得多。
三、盛大收购新浪的效果分析
虽然盛大在游戏运作上采用的策略是值得称赞的，但是这并不能掩盖其对新浪的收购到目前为止是不成功的这一重要事实。
盛大在收购一年后并未从新浪获得任何好处，除了徒增几亿元的股票投资亏损，还将自身的运作置于运作资金明显不足的险境。如果假设一下当初盛大并没有收购新浪，当盛大手握31亿元的现金，它完全可以在游戏研发上投入更大的精力，它可以获得更多的运用价格策略的时间和空间跟那些资金实力劣于它的对手周旋，那时的盛大还需要如此迫不及待地直接推出“游戏免费”的策略吗？
也许盛大的管理层有必要反思一下其“铤而走险”的经营理念。也许正是第一步“铤而走险”的错着在迫使着更多“铤而走险”的招数陆续出台。当一个企业始终处于“铤而走险”的局面，又有谁能保证将所有的险着最后全部化解呢？
四、新浪在收购中所暴露的问题
1、 新浪董事会成员在盛大收购中的内幕运作
在某位王姓记者爆出的盛大收购新浪内幕的文中写着这样一些话：
1）在盛大上市后，一门心思盯上新浪的陈天桥一有机会，就找新浪董事会核心成员段永基、汪延洽谈合并提案，商谈盛大如何收购新浪，或参股新浪；
2）消息人士证实，盛大始于2005年1月的这几次神秘购股行动中的每一次，陈天桥事前都曾电话通知新浪网高层；
3）据接近新浪核心层的消息人士透露，新浪董事会对盛大的态度，总的来说“统一大于分歧”。即是说，新浪董事会成员大多欢迎盛大的入股计划，其中最为坚决的则是段永基和汪延；
4）据接近汪延的人透露，他也是对盛大的入股表示欢迎的，一方面他要保持一个友好的谈判态度，以争取到更好的谈判地位，另一方面不得不通过公开信的形式做足姿态。
如果这位王姓记者的消息来源属实而并非虚构，那么上述信息可以帮助我们获得这样几条直接推论：
A、新浪董事会成员一直都了解盛大收购新浪的意向，且多数董事对此持欢迎态度；
B、汪延给自己公司员工写的公开信里不过是一些言不由衷之词；
C、当新浪股票于2004年年末一路涨至每股33~37美元区间，新浪董事会成员都大致清楚这并非客观市场对新浪股价的认同，而是盛大的收购所至，因此争相售股，见下图：

上图为2003.9～2004.2新浪股价的走势图。图中显示了10.29～12.2高管层集中售股的区间，其中10.29、11.19为两个集中售股日。
2、对新浪董事会的特殊结构的反思
之所以盛大收购了新浪的股票却不能获得对新浪的控制权，完全是有赖于在《新浪公司章程》中确定的新浪董事会的铰链型结构，它的构成是这样的：
新浪董事会共有9名成员，设有补偿委员会（陈丕宏、陈立武、段永基）、审计委员会（陈立武、曹德丰、张懿宸）、股份管理委员会（姜丰年、汪延）。董事会不设提名董事会，由段永基、陈丕宏、陈立武、曹德丰、张懿宸、陈晓涛、张颂义7名董事负责选择董事候选人。
董事会的9名董事共分为三期，任期3年且任期交错，每年只有一期董事任职期满，进行新的董事选举。任职期满的董事可重新获得提名，提名董事需获多数票通过。各期董事分别为：
第一期董事（段永基、汪延、陈晓涛）至2006年股东大会任期结束；
第二期董事（姜丰年、）至2007年股东大会任期结束；
第三期董事、、），2005年再获连任，至2008年任期结束。
新浪当初设计这种铰链型董事会结构是为了防止敌意收购者的进入，同时也为了保证了多数董事会成员的意见能够得以贯彻执行。
然而，这种结构却具有一个最大的弊病，就是它忽略了对董事会成员的挑选，它根本无法防范董事会核心人员的质变，也就是说，这种结构无法防范内部人控制的风险。
新浪的9名董事长期连任，把持着董事会，他们既具有共同的公司利益，也具有相似的个人利益。由于相互制约的董事提名权、投票权的作用，这9名董事间逐渐会形成一种默契，就是保证各位董事资格的延续。在这样的氛围中，新浪的董事已经无所谓是否能够胜任，无所谓他们是否能对不断发展的新浪起到什么积极的作用，相反，这种董事资格或许已经成为了某种类似终身制的东西。
当新浪具有了如此的董事会结构，这就意味着任何一位董事的提案将不能同时触犯多数董事的私人利益。当年新浪最具有激情的创始人王志东提出了对新浪进行根本性改变的举措，他计划要拔掉成本巨大而收效甚微的北美和台湾分站。这样的举措虽然对新浪本身是有益的，却对拥有董事提名权、投票权的多数董事是不利的，于是王志东被赶出了新浪和新浪董事会。
当具有IT洞察力和领导力、富有激情的创业人士被赶走，而徒留下一群金融背景的董事，这样的董事会又将选择何种的公司发展战略呢？在近几年新浪的运作中，我们看到了新浪处处顾及多方利益而无法推出任何变革举措，看到新浪正在逐渐成为又一个类似国企的庞然大物。
不仅如此，我们还看到了金融人士运作公司的通病：缺乏对IT业界的思考能力从而难以为公司选择合适的IT发展方向；热衷于光怪离奇的资本运作和跨领域资本合作，耗费公司财力。除此之外，是新浪董事会成员在获得越来越可观的庞大期权数量，以及涉嫌不顾职业操守利用内幕信息获利。
五、盛大收购新浪的“共损”效果
在盛大收购新浪的过程中，新浪阻止了盛大进入董事会、阻止了其动用新浪账上现金，从表面上，新浪似乎没有受到任何伤害。然而，就是在这一阻击的过程中，新浪董事会成员向公司员工和所有关注新浪的人展示了他们的自相矛盾和言不由衷，展示了他们对期权、对个人股票利益的特殊青睐，这毫无疑问是对自身信用的严重伤害。也就是在盛大－新浪收购事件之后，越来越多的人在思考：当新浪陷于如此一部分人的掌控之中，它究竟要走向何方？
然而不可否认的是，当我们看到盛大在坚持嗜风险如命、“孤注一掷”的经营理念，那么新浪目前的缓慢发展也许还算得上是一种不算太差的选择。
对于盛大来说，它将会度过一段游戏盈利模式改变的摸索过程，这段摸索过程的时间不能太长，因为盛大将有2亿可转债从2007年10月15日起可以被赎回。盛大如果能够快速找到新的盈利模式从而增强投资人的信心，那么会有更多的可转债持有人选择将债权转为股权，从而减轻盛大的兑付压力。反之，盛大将面临更为难熬的资金瓶颈之中。
此外，盛大的陈天桥已经毫无疑问明白了新浪股价日益走低的真正卖压不是来自于市场，而是来自于被董事会授予巨量期权的新浪董事。于是防范新浪董事会再次大规模自授期权也就成为了盛大在2006年新浪股东大会中同样会进行的重要工作。