行长的热钱池子以其昏昏使人昭昭-叶檀-搜狐博客

行长的热钱池子以其昏昏使人昭昭

行长的热钱池子以其昏昏使人昭昭

2010-12-18 每日经济新闻

    近期的两则新闻，让本就处于风口浪尖的中国央行更受人瞩目，央行行长对M2与物价的解读，让人担忧中国未来的流动性压力是否会更大。

    第一则新闻，央行第四季度所做的物价调查显示，2万户被调查城镇居民的物价满意度为调查以来（1999年第四季度）最低，73.9%的居民对物价不满意，认为物价过高、难以接受。物价预期是一个超前指标，居民对通胀预期已经超过了2005年以来的物价上涨周期。

    第二则新闻，央行行长周小川终于公布了池子的答案，典型的“池子”是指外汇储备，但是外汇储备包括不同板块，一部分保证进出口支付使用，一部分供预备外资企业投资的分红使用，还有一部分是让热钱进入，然后再进行100%对冲，使其在总量上不会对经济产生负面影响。

    两则新闻从不同的角度解读了流动性问题，第一则新闻显示通胀预期居高不下，第二则新闻则是央行对付流动性的手段。

    央行行长的一番话，可以用一句话来形容，你不说倒还好，你一说，我更糊涂了。周小川先生把外汇储备拆解一番，前两部分外汇需要使用，不会构成国内的流动性压力，但最后一部分，放入热钱进入进行百分百对冲，说明我国实行以外汇占款发行基础货币，而后以央票等手段对冲，这种常规武器从来没有成为降低外储与流动性压力的根本办法。用对冲的办法，外汇储备不仅成不了吸纳热钱的池子，还会成为基础倾向泛滥之源。如果对冲真有用，就不用上调存款准备金率了。

    不管是否发行央票对冲，基础货币的大量增加是不增的事实。从前瞻的角度看，中国的基础货币发行一旦发生变革，外汇储备就不会成为增量货币。截止2010年9月份，我国外汇占款195222.49亿元，基础货币是161320.34亿元，外汇占款是基础货币的1.21倍，外汇占款完全支撑了基础货币的供给。

    中国目前的货币流动性在历史高位，处于绝对的货币泡沫期。

    M1一般指流通中的现金（M0）加企业活期存款，M2一般是指M1再加上居民储蓄存款和企业定期存款、证券保证金。M2可以很快转变成现实需求，说明未来的物价上涨压力。

    根据央行公布11月份金融运行数据：11月末，广义货币供应量(M2)余额为71.03万亿，同比增长19.5%，狭义货币供应量(M1)余额为25.94万亿，同比增长22.1%；11月份新增金融机构人民币贷款5640亿。M1在07年底余额为15.9万亿，11月底为25.2万亿，预计到年底大约增加10万亿，较07年底余额增加了60%多，略慢于M2同期的增速，这说明居民存款与企业定存有增无减。

    为什么居民对物价感受如此强烈，甚至高过CPI6%的高位，就是因为未来流动性与购买的需求有增无减，而这与我国数年来M1与M2的增加密切相关。可以说，外汇占款与热钱就是始作俑者。

    周小川先生得意于央行以对冲的手段解决热钱冲击，历史“战绩”惨不忍睹不必提起，从未来的情况看也好不到哪儿去。

    首先，从近几个月的数据看，外汇占款有增无减，这将使未来货币发放的压力越来越大。

    其次，M2大升，显示未来的购买力将十分畅旺，物价仍然存在上行压力。而中国信用体系还在急剧膨胀，一是银行间的信用债市场越来越活跃，企业与银行本身发行的债券数量越来越多，还出现了近似CDS的保险产品。今年10月和11月，已先后推出信用风险缓释合约(CRMA)和信用风险缓释凭证(CRMW)，将来还将推出人民币利率期权交易、人民币利率汇率期权、信用掉期等金融衍生产品。二是上市融资创历史新高，这部分资金从居民手中转移到了上市公司手中，最后成为上市公司的购买力，不是成为M1就是成为M2。

    如果主扩张信贷还是央行听命上级不得已而为之，那么扩张信用则是央行主动为之的结果，流动性过剩央行难辞其咎。

    此时只有几种办法解决流动性，被动的办法一是不断加息遏制通胀或通胀预期，这是以提高资金成本的抓抑制实体经济中的资金需求，但目前加息处于两难，地方投融资平台与信贷大户难以承受不断加息的重压；二是直接用保值贴补的长期国债与定存直接吸引流动性，减少资金量，同时银行避免扩大信用规模。主动的办法则是通过发展直接融资市场，使诚信高效企业获得资金，创造真金白银的财富，减少泡沫空间。

    央行行长这番话的背后，只有人民币国际化预期是实实在在的，其他都是迷踪拳。央行舍上述治本之术不用，却大谈外储对冲，难道是想迷惑对手？别最终迷惑了自己，把自己给绕进去了。

注：此文是与陈旭敏先生讨论后的结果。

    最近，惠誉担忧中资银行越来越多地通过出售贴现票据和非正式资产证券化减少贷款金额，我国的信用规模在扩大，但没有反映在信贷上。