上海和深圳证券交易所应该采用做市商交易制度吗

大部分投资者并不知道上海和深圳证券交易所在股票交易方面采用的是什么制度。他们只知道通过证券营业部、电话委托或网上委托的方式，向自己的证券公司递交交易单据；市价交易单据一般会在一分钟甚至几秒钟之内被执行，而限价交易或止损交易可能要花费几分钟时间，或者根本无法成交。事实上，证券公司及其营业部在这个过程中什么都没有做，它们唯一的职责是把交易请求输入电脑，按时转交上交所和深交所，然后把交易结果反馈给客户。在每天的交易结束之后，交易所下属的结算公司会帮助所有会员进行结算与转账工作。
在上交所的股票交易流程中，电脑占据了统治性地位。该交易所自称其主机能够支持每秒16000笔交易，这些交易全部由系统按照事先输入的规则（按照委托允许的最优厚价格成交，先到先得，大单优先等等），自动撮合买卖双方。正式交易开始之前的集合竞价也是如此，主机会根据它收到的所有报价，自动估算出开盘价。如果你是通过网络平台下达交易指令，那么这个指令在输入主机之前，可能根本没有经过任何人的肉眼审视，证券公司的交易与销售人员也不知道你下达的具体指令。当然，如果他们想知道，是可以通过系统随时调阅的。
在美国和大部分西方国家，股票交易的流程却比这复杂许多。以纳斯达克市场为例，当你向证券公司发出一个买入或卖出指令时，视该证券公司的规模和知名度，这个指令可能受到多种不同的待遇。如果你的证券公司是一家规模很小、佣金很低的折扣经纪商，它很可能会把你的委托转给一家大经纪商，与大经纪商的客户委托一起处理；如果你有幸选择了一家规模庞大、佣金较高的经纪商，它多半会先在自己的库存股票中寻找满足你要求的股票，然后到市场上去补充库存；大约有20%的股票交易是通过证券公司之间的内部联网进行的，即高盛与E*Trade直接做交易，或者Charles Schwab与美林直接做交易。不是所有的交易委托都能够送到纳斯达克市场。
如果你的交易委托（和千千万万报价相同的委托一起）被送到纳斯达克市场时，并没有一台超级主机处理你的请求，取而代之的是做市商制度。做市商会连续报出一个买入价和一个卖出价，并根据买卖双方的盘口，不停地移动价格以完成交易。换句话说，作为一个客户，你没有能力决定股票的价格，只能接受做市商开出的价格，或者通过自己的买卖行为迫使做市商移动价格。共同基金、对冲基金和养老基金等大客户会直接打电话给做市商，争取一个尽可能优厚的价格，做市商旗下的交易与销售人员的职责就是满足这些大客户的要求。在纽约股票交易所，情况又有所不同，那里实习的是专营商制度，当然这个制度已经摇摇欲坠、接近尾声。复杂的技术细节我们就不必讨论了，只需要明确一点：在美国和大部分西方国家，股票的价格是由做市商或专营商人为决定的，电脑系统只能显示这些报价，而不能决定报价。
上交所和深交所的电脑决定，与西方国家的人脑决定相比，有什么优势和劣势？有人当然会说，电脑自动撮合会消除大部分舞弊行为，客户不必支付买卖价差，做市商无法一手遮天，等等。但是自动撮合的劣势也很明显，因为在定价过程中排除了富有专业经验的交易员的判断力，反而使股价更容易被操纵，也更容易出现异常波动。
来看看2008年1月29日的上交所股票振幅排名：排名第一的股票振幅为15.42%，排名第二十的振幅为11.44%，其中有换手率超过10%的热门股，也有换手率1%左右的冷门股。1月28日的情况更糟糕，振幅最高的股票为16.86%，第二十名的则为13.39%。请注意，这还是在实行涨跌停板制度的前提下，所观察到的振幅。在没有涨跌停板制度的年代，一天之内暴涨50%或暴跌30%是司空见惯的现象。如此巨大的波动率显然是不正常的。
归根结底，在电脑自动撮合的情况下，任何实力强大的买方或卖方都可以在一个短时间内决定股价，造出虚假的价格信息，并做出一个向上或向下的动量，从而彻底破坏市场的价格发现机制。熟悉庄家操作手段的人都知道，庄家可以利用巨额资金，在某个价位附近做出巨大的成交量，或者在某个价格区间之内“洗盘”，这些都造成了股价在短期内的剧烈波动。为了打击做庄行为，监管部门做出了许多努力，但是始终没有人意识到，电脑自动撮合的交易机制才是庄家畅通无阻的关键。
在熊市或市场清淡的时候，甚至一个散户都可以扮演庄家的角色，通过打出买卖双单的方式决定价格，或者在一个较短的时间内频繁交易（T+1制度在设立多个账户的情况下，是非常容易突破的），在股票走势图上造出一些奇怪的现象。另一个知名的例子是B股，大部分时间它们的交易都比较清淡，以至于几分钟之内都可以出现大起大落，在B股做超短线因此成为了一件有趣的事情。然而，以上行为都破坏了股票市场存在的最初目的——综合一切基本面以及供求因素，连续不断地发现股票的公允价格。造市商的职责就是保证股票价格的公允性。
在成熟的造市商制度下，造市商获得的利益远远小于庄家操纵股票获得的利益，对市场的不良影响也小的多。造市商会索取买卖价差，但代价是必须随时维持交易，尽最大努力维护股票价格的平滑连续波动。在引进造市商的情况下，原先呈现锯齿状不停摇摆的价格曲线，会变成一条基本无波动的直线；原先一泻千里或一飞冲天的走势，会变成以一个较为缓慢的势头下跌或上涨的走势，而且在这些剧烈波动的场合，做市商必须牺牲自己的利益来维持交易秩序。做市商当然必须接受交易所的随时调查，而且同一只股票也可以存在许多不同的做市商。到了那个时候，人们在股票交易软件上不仅能够看到最新的买进价和卖出价，而且可以看到是谁在报价——例如，中信证券报出的买卖价差是多少，申银万国的又是多少。
造市商制度当然不可能解决全部难题。在为市场提供流动性方面，现有的电脑自动撮合交易功能已经足够强大了，但它无法维护市场的价格发现机制。引进做市商可能导致一些新的弊病，例如赋予交易员太大的权力，导致券商之间的合谋，券商自己变成新的庄家等等，但我们必须在几个制度中选择一个弊病较小的制度。世界上从来不存在完美无缺的制度，关键是找到一个合适的制度。