基金投资历史经验主义作怪 两年连连看错大趋势

每到市场步入转折点的时候，基金投研能力就愈发受到置疑。上周市场击穿2500点，探底至2300点，基金上半年集体看好的“新兴产业”遭遇暴跌，曾被多数基金极度看空的金融地产却渐有反弹之势。

历经2008年洗礼，最近两年每当市场大趋势转折点时，基金看错下一阶段板块轮动方向成了一个大概率事件，基金群体性疯狂和悲观总被市场证明是错的，用宏观经济推导大市走向的方法让基金容易掉入历史经验主义陷进，投资策略也往往“慢半拍”。

⊙见习记者巩万龙

基金两年连连看错大趋势

近期，基金上半年业绩盘点成了业内话题，又是一次少亏者的游戏，那些常年偏好低仓潜行或善于防守的基金名列前茅，而2010年上半年基金整体业绩竟在历史上处于非常惨淡的位次。

统计显示，尽管上半年基金跑赢大市，但仅嘉实主题一只基金取得正收益，其余股票方向基金单位净值全部出现浮亏，如果剔除2008年全球大熊市，今年上半年基金业绩是历史第二差。以普通投资定投为例，有人自从2008年年底做得定投一只股票型基金，到了2010年上半年账面依旧浮亏。有人要问，基金到底怎么了？

特别是当市场处于转折点，宏观经济大起大落，基金总会“慢半拍”，整个群体的一致预期往往与未来市场走向相去甚远，当下的投资策略在下一阶段总被证明出现错判，基金看好的板块出现滞涨，看空板块反而大涨。

从2009年算起，基金出现几次明显的错判案例。

第一次，2008年年底到2009年上半年，宏观经济见底，政策大利好不断推出，基金当时看空金融、地产、有色和煤炭强周期行业，看好医药、食品饮料和化工等业绩稳定成长板块，结果上半年金融地产大涨，医药板块整整半年时间横盘。第二次，2009年下半年投资策略，股指一路飙至3000点，基金一致超配金融地产以及下游“大消费”，金融地产却在下半年遭遇暴跌，而“大消费”板块有所表现。

最为失效的判断是去年四季度，当时基金看好风格转换带来“二八行情”，多家公司预言10年市场难以跌破2800点，并且极为看好券商、资源品、中游制造业和出口，仅有少数公司做多新兴产业。结果今年一季度，A股出现小盘股行情，金融地产再度补跌，汽车、家电和食品等消费板块高位暴跌至今，创业板和中小板为代表的新兴产业板块大幅暴涨。

今年四五月份，基金对新兴产业达到一致看好预期，特别是中小板和创业板代表的新兴产业成长股受到基金重视，继续看空金融地产。事实是金融地产6月份成功筑底，创业板和中小板却大面积补跌，强势的医药股同样遭遇下跌。

除了趋势判断失误，在创业板投资上，基金的投资路径从冷静旁观到热衷参与，A股刚刚被赋予高成长的中小板和创业板小盘股让基金又爱又恨，今年常常出现集体性大失误。海普瑞重蹈中石油悲剧，40多只基金在海普瑞上市不久就被套牢，而碧水源也深套了多家基金公司。

当下分歧或是犯错前兆？

回顾基金最近两年历次失误，市场没有出现07年和08年那样暴涨暴跌，多数基金投资思路总是在市场底部时悲观，顶部时盲从看多。在当下，对于A股大趋势，基金仍在分歧较大。

值得注意的是，市场震荡下跌到2300点，基金普遍认为A股已经跌出价值，但未来做投资重点应该配置哪些领域，基金依旧老生常谈，一派认为未来要抓住金融地产等强周期行业反弹机会，另一派认为要重点建仓新兴产业长期成长机会。

统计几家基金公司发布的下半年投资策略就会发现，重点看好新兴产业的基金公司数量占据多数。这其中，乐观派基金公司认为，中国经济仍处于复苏通道中，回落只是暂时性的，今年四季度左右经济将重回上升小周期，不应错过经济上升或下跌时期带来的行业轮换机会，包括金融地产等板块。

悲观派基金公司的结论是，未来宏观经济“二次探底”可能性没有排除，市场大可能出现大牛市，而且经济转型也要深入展开，传统行业成长空间不大，核心资产不应该配置在金融地产等行业，而要把重心放在消费升级和新兴产业大板块，阶段性配置超跌板块。

对于上述两派观点，也知名基金经理并不苟同。北京策远总经理孙建冬在博客中分析指出，未来两三年，流动性下一台阶将压制股票的需求，而无论大股票还是中小股票的供给下一阶段都看不到减缓的可能。如果供求关系消长的大局没看到实质性、基本性的变化，那A股市场可能在相当一段时间之内都将面临“温水煮青蛙”的局面。

实际上，对于这些漂亮的投资策略，基金经理也意识到了其中的问题，尽管环境不一样，但历史总是不断重复上演。

“我翻了翻那个月的策略报告，竟然发现很多东西都和我们当下所听到的言论惊人相似”上海一家合资公司基金经理调阅2008年3月公司的投资策略不禁笑侃，这两份堪称典范的报告如果用在今天，恐怕只需要改改日期就可以发表，因为今天我们所面临的市场，也与那时如出一辙，正处在新一轮结构调整期之前的短暂焦灼之中。

当时2008年一季度，有人提出小盘股形成局部牛市，结果大熊市让所有题材的小盘股全军覆没；今年又有人提出的结构性牛市，最近小盘股遭遇暴跌，回调多达30%，基金又一次误判。

比较有趣的是，今年市场就呈现出“温水煮青蛙”状态，上半年踏错市场节奏和板块轮动的基金公司代价不小。尽管上半年基金总份额赎回比例不大，但业绩亏损超过20%的基金公司造成资产规模缩水20%，一旦投研踏错市场节奏，基金公司大半年几乎白忙活了。

历史经验主义作怪

投研连续出现错判，没有大牛市了，基金投资更加无所适从，舆论也将此归结为基金话语权旁落，产业资本的兴盛、私募基金的崛起和基金持股市值的下降，一系列因素成了基金丧失话语权的有力证据。

有一个现象值得注意，最近几年，宏观经济大起大落，A股出现暴涨暴跌，要么单边上涨，要么单边下跌，“宏观压倒一切”的分析方法让基金受益匪浅，及时减仓和加仓造就了一些基金公司取得好排名，业内越来越注重“自上而下”的宏观分析方法。

当然，宏观分析方法是一把双刃剑，这种方法容易掉进历史经验主义的陷进，也容易让简单的仓位控制弱化了基金对上市公司基本面持续研究。

“一段时间以来，越来越多的投资人以对宏观经济的分析、或对宏观经济政策的分析来研判大势。‘因为政府将要在……之时放松宏观调控政策，所以股市也将在……之时重拾升势’的论调正是这种思路的反映。”孙建冬直言公募业内的分析思路出现弊病。

正如彼得林奇所说，在股市赔钱的原因之一，就是一开始就研究经济情况，这些观点直接把投资人引入死角。

目前，研究宏观思路推导市场大趋势，这已经是基金业内通用的把关投资大方向的主要方法。细心阅读每次市场发生转折前后的基金投资策略，投资者经常会发现，很多分析思路惊人地相似。

最让基金经理无所适从的是，在这种历史经验主义形成的思维模式引导下，业内对未来全球经济比较悲观，进而对A股市场大趋势悲观结论层出不穷，一些成长型大牛股反弹后补跌或许是迟早的事情。

在整个大环境变革的背景下，坚持独立思考，独立投资的基金经理越来越少，仅有的一些基金经理摒弃“自上而下”的行业配置思路，主张做好基本面研究，长期重点跟踪优质成长类上市公司，即强化成长投资风格。

在孙建冬看来，历史经验主义认为历史会重复，经验主义的核心在于把历史上的相关性或某一阶段有条件的因果关系简单外推到未来，就当前的证券市场而言，业界的历史经验主义表现在很多方面，不因势而变的历史经验主义会导致投资陷阱，这容易造成投资犯下严重失误。