有限合伙制私募股权基金问题研究

 

  私募股权基金(Private Equity,简称PE)是指定向募集、投资于未公开上市公司股权的投资基金。私募股权基金进入中国已有十多年历史,然而在上个世纪中后期,由于各方面条件的限制,PE在中国的发展并不顺利。近年来,随着中国经济实力的不断增强,从2005年进行股改以来,由于中国资本市场所萌发出的强劲生命力,PE在中国取得了迅猛发展。特别是在刚刚过去的2007年,随着全球次贷危机日渐严重和中国经济持续高速增长,以及新修订的《中华人民共和国合伙企业法》于2007年6月开始正式实施,其中最引人瞩目的莫过于有限合伙制度的引入,诸多因素使得中国私募股权市场对于全球资本显示出越来越强大的吸引力,呈现出强劲的发展势头。  一、有限合伙对私募股权的促进作用 《合伙企业法》规定有限合伙是对合伙企业债务承担无限责任的普通合伙人与承担有限责任的有限合伙人共同组成的合伙。这种组织形式由具有良好投资意识的专业管理机构或个人作为普通合伙人,承担无限连带责任,行使合伙事务执行权,负责企业的经营管理;作为资金投入者的有限合伙人依据合伙协议享受合伙收益,对企业债务只承担有限责任,不对外代表合伙,也不直接参与企业经营管理。有限合伙所包含的人资两合的特点与有限责任和无限责任的结合,使其能满足不同投资者的不同需求,因此自其创设起便受到了投资家们的青睐。具体来说,有限合伙对私募股权的促进作用主要体现在以下几方面: (一)避免双重征税 《合伙企业法》第6条规定“:合伙企业的生产经营所得和其他所得,依照国家有关税收规定,由合伙人分别缴纳所得税。”该条明确了适合私募股权投资基金的税收原则,即合伙企业所得税的征收原则——由合伙人分别缴纳所得税,从而避免了双重征税的问题。据此,如果是实行有限合伙制的私募股权投资基金,基金本身无需缴纳企业所得税,只从投资者层面缴纳单层税收。合伙企业的形式之所以更有利于私募基金的发展,只征收合伙人的个人所得税,有效减轻税负,是关键原因之一。 (二)设立程序简便 有限合伙的设立程序简单。《合伙企业法》第三章是关于有限合伙的特殊规定,其中第六十条规定:“有限合伙企业及其合伙人适用本章规定;本章未作规定的,适用本法第二章第一节至第五节关于普通合伙企业及其合伙人的规定。”而关于有限合伙设立的程序问题,该章并无特殊规定,则应参考有关普通合伙企业的相关规定。《合伙企业法》第九条规定:“申请设立合伙企业,应当向企业登记机关提交登记申请书、合伙协议书、合伙人身份证明等文件。”第十条规定“:申请人提交的登记申请材料齐全、符合法定形式,企业登记机关能够当场登记的,应予当场登记,发给营业执照。除前款规定情形外,企业登记机关应当自受理申请之日起二十日内,作出是否登记的决定。予以登记的,发给营业执照;不予登记的,应当给予书面答复,并说明理由。”以上规定可以看出,有限合伙的设立和解散的程序比较简单,不必像公司那样必须经过一系列繁琐的法定程序。这种聚散灵活的组织形式,决定了有限合伙企业在激烈的市场竞争中具有适应性强、灵活多变的能力。 (三)有效的激励机制 通常情况下,有限合伙中有限合伙人往往是风险资本的输入者,其出资往往占有限合伙资金的99%,而普通合伙人的资金只占其中的1%。普通合伙人作为风险基金的管理者,其报酬的获得和利润的分配也有明确规定。普通合伙人的报酬获得途径一是管理费,可以是风险资金总额的一定比例,通常为1%到3%;也可以是投资组合价值的百分比。另一报酬获得途径是资本利得提成,它通常占合伙制解散时实现风险资金的资本利得的10%到30%。由于普通合伙人一般为具有风险投资专业知识的人才,由他们管理公司,进行投资决策,能够避免投资的盲目性,减少投资失败,提高投资效率;而另一方面其所应承担的无限责任远远高于有限合伙人的收益20%左右,必然会使其谨慎投资。从“理性经济人”的假设出发,风险投资家不可能不去努力追求充满诱惑力的数十倍于投资的巨额回报,这种激励成了风险投资家内在的驱动力。风险投资家作为普通合伙人以专业技能、辛勤工作和全部身家取得投入资金的数十倍回报,有限合伙人不需劳心费神,得到的是其他任何理财方式无法达到的高收益,从而实现“双赢”的局面。采用有限合伙的风险投资机构,由于普通合伙人和有限合伙人利益趋同,减少了普通合伙人采取短期自利行为而损害有限合伙人利益的可能性。 二、我国有限合伙私募产业基金发展存在的问题 （一）涉及有限合伙私募产业基金的各类制度有待健全长期以来，私募基金一直游离于法律监管之外，没有取得合法的法人地位，面临较大的法律风险。“有限合伙制”为私募基金的规范化运作提供了一个新的选择，客户作为有限合伙人投入资金，而管理人以少量资金参与成为普通合伙人，具体负责投入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。由于新修订的《合伙企业法》刚刚实施，有限合伙企业注册时常常会遇到的审查障碍，而国内目前的多层次资本市场又发育不够，故企业上市门槛高、通道狭窄，产权交易不活跃，信息不对称，法律风险、市场风险与政策风险很高，这种情况制约着私募产业基金的发展。为了避免法律政策上的风险，相关监管部门应尽快出台有针对性的细化配套监管措施，以便帮助合伙制私募基金踏上阳光现实之途；出台相关配套措施杜绝制度设计导致的管理人道德风险；尽快跨过合伙制私募基金的依法设立门坎，加强有限合伙人的身份监管，特别是将私募基金的行业监管与工商部门的登记监管结合起来，并对有限合伙的设立主体给予更明确的细化执行解释。 （二）有限合伙私募产业基金还必须面临开户问题根据中国的《证券法》、《公司法》、《合伙企业法》和信托两大管理办法，私募产业基金的设立已经具备条件。有限合伙是海外非离岸市场私募基金最普遍的法律形式。下一步是制定专门的有关私募产业基金管理条例，必须给予其完全合法的地位。发展有限合伙型私募产业投资基金面临的主要问题是开户问题。我国《证券法》第166条规定，投资者委托证券公司进行证券交易，应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投资者开立证券账户。投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件，国家另有规定的除外。而合伙企业并不具有法人地位，以有限合伙人形式设立的私募产业基金无法开立证券账户。因此，为了保证证券市场融资功能的有效发挥，必须确立合伙企业开立股票账户的资格，为有限合伙型私募产业投资基金的发展扫除法律障碍。设立有限合伙型私产业投资基金的另一障碍是，由于《合伙企业法》的生效时日尚短，相关的企业登记注册、税务征管等均需进一步规范。因此，有必要进行一次法律与有关规定的清理、修改与完善。 （三）缺乏自然人破产制度的配套与基金经理责任合理化设计2007年6月1日，立法期长达12年之久的新破产法《企业破产法》开始实施，但新破产法不涉及自然人破产制度，究其原因，是因为我国目前还不具备比较完备的个人财产登记制度和良好的社会信用环境，不过，合伙企业合伙人和个人独资企业出资人不属于自然人范畴，其财产倒纳入了破产范围。同时，由于中国目前并没有建立自然人的破产制度，逃废债务的情况非常普遍，故普通合伙人的诚信问题也无法得以保障，而所谓让普通合伙人承担无限责任，在实践中根本无从落实。因而，普通合伙人侵害投资者利益的问题难以得到根本解决。在另一方面，基金经理责任过重。在现行有限合伙条件下，基金经理作为普通合伙人，以劳务出资，承担无限连带责任，这样的规定虽然最大限度保护投资者的利益，但却对作为自然人的基金经理个人压力过大，故并不有利于私募产业基金的行业发展，事实上，有限合伙制的形式仅适合于个人能力强的基金经理。 三、有限合伙制私募基金完善的相关法律对策 （一）对有限合伙制相关法律的修订。 （1）修改现行的《合伙企业法》，或者单独制订《有限合伙法》。两者相比较而言，单独制订《有限合伙法》相对简单。这是因为，我国《合伙企业法》颁布的时间较短，对立法进行修订的程序又相当复杂，修订现有《合伙企业法》难度较大。同时，在普通合伙框架中，用规范和管理普通合伙企业的规则和办法处理有限合伙企业，也很难确保有限合伙企业的健康发展。因此，在颁布合伙法之后，专门制定有限合伙法有利于相关法规的制订和执行。在颁布相关法律的同时，制订“有限合伙制协议范本”将有助于提高有限合伙制企业制订合伙协议的水平。 (2)完善立法体系。适度调整现有法律、法规，使有限合伙制度的立法与现有的与合伙有关的法律、法规相适应。从而使有限合伙法真正发挥自己应有的作用。这些法规包括：规范市场主体的《公司法》、《合伙企业法》、《商业银行法》、《保险法》以及三部外资企业法等，规范市场行为的《证券法》、《个人所得税法》等税收法律法规等，以及《信托法》、《投资基金法》等涵盖民商法、经济法、行政法等多个部门法领域。其中与确立有限合伙制度最为密切相关的是改变我国现有合伙理论，改革以《民法通则》和《合伙企业法》的规定为核心的现行合伙法律制度。 (3)采用公示制度和表见普通合伙人责任制度。对有限合伙中的普通合伙人和有限从合伙人的基本事项，如其姓名、住址、出资方式、出资额及合伙章程等进行注册登记，既可保护交易安全，也可避免国家公务人员以权谋私。 同时，通过采用表见普通合伙人责任制度来保护善意第三人的利益及维护交易安全。所谓表见普通合伙人责任制度，即指有限合伙人以言辞或行为使人相信或有理由相信其为普通合伙人，该有限合伙人对于基于误认而与之交易的善意第三人承担与普通合伙人相同的责任即无限(连带)责任。 (4)对“合伙人”重新进行司法解释。我国《民法通则》和《合伙企业法》都只承认“个人合伙”《(民法通则》第三十至三十五条)或“合伙人应当为具有完全民事行为能力的人。”（《合伙企业法》第九条）。法人能否成为合伙人成为一个立法空白。因此，修改《合伙企业法》中对“合伙人”的司法解释：它可以是个人，也可以是群体、公司或社团。 (5)在税收上，有关合伙企业纳税的法规需要进一步明确。美国的合伙制企业不纳税而由各个合伙人分别纳税。因此，我国《合伙企业法》在征税上应参照美国做法，明确合伙企业的税赋，防止重复纳税。 （二）颁布相关的私募基金法规 (1)修改《信托法》。私募基金属信托关系，受信托法的约束，这是世界各国的共识。因此，修改我国《信托法》，并明确私募基金属于信托关系，明确私募基金各方当事人的权利义务。 (2)修改规范私募基金的组织形式和交易行为的相关法律。规范私募基金的组织形式和交易行为的相关法律包括公司法、破产法、证券法等。因此，修订现有的相关法律，使私募基金的运作方式可依照其不同的组织形式而相应受《公司法》和《信托法》及《证券法》约束的方式进行。 (3)颁布《投资基金法》，完善私募基金监管体系，加强对私募基金发起人和管理人资格的限定、对投资资格的限定、对投资者人数的限定、对发行和募集方式限定、对组织形式的界定等。同时，完善法律责任体系，私募基金管理人的民事责任的承担应以过错责任原则为根本，强调违法行为与损害事实的因果联系，并强调“谁主张、谁举证”的基本原则。 （三）建立完善的信用制度和信息披露机制 美国企业成长协会董事局前主席帕特里克·赫雷在接受中国记者采访时曾指出:美国私募股权基金得以长足发展的一个最重要原因就是信用程度高。基金管理人依靠其多年经过实践检验的投资经验,建立了自身在业内的品牌和信誉,以其投资组合和理念吸引到一批资金雄厚的、具有较高的风险承受能力、并且有迫切资产增值需求的投资者,所以双方的合作基于一种信任和契约。美国的信用体系和托管人制度比较健全,故很少出现道德风险。中国在发展私募股权基金时,要充分考虑到信用制度的完善程度,建立适合的制度机制。另外透明的信息披露机制也是非常重要的。在美国,私募股权基金要定期、不间断地向投资者公开其资产、负债规模和结构,增强私募股权基金的经营透明度。在美国,你可以获取大量的关于企业的价格、竞争能力和融资能力等信息。相比之下,中国的市场和企业则显得不足。由于我国市场经济起步较晚,市场化程度不太高,信用体系和约束机制尚不健全,加上中国人传统的保守观念,这都将在一定程度上阻碍有限合伙的发展。同时应该认识到,良好的投资环境和市场信用不是一朝一夕可以形成的,不是单个机构、组织的努力就能实现的,它需要发挥政府、社会、公民的综合合力,随着市场经济的发展而有意识地逐步完善。