博鳌资本论坛：经济转型中的资本市场定位实录(1/2)

http://www.sina.com.cn  2010年04月09日 22:52  新浪财经
媒体聚焦博鳌年会(南海网记者 张茂 汪德芬 摄)
新浪财经讯博鳌亚洲论坛2010年年会4月9日至11日在海南省琼海市博鳌举行，有来自全球的近2000名政要、企业管理者、专家学者、媒体记者等与会。新浪财经全程直播本次会议，以下为博鳌资本论坛实录。
主题：经济转型中的资本市场定位
时间：2010年4月9日
地点：索菲特东方演艺厅
秦朔：各位嘉宾，女士们，先生们，大家晚上好！非常高兴大家来出席博鳌亚洲论坛2010年的年会，今天我们这一场对话相当于第一场面对广大参会者的论坛，为了保证论坛的顺利以及我们电视工作者录像的效果，请大家一定要把手机关闭或调置静音状态，并尽量减少走动。亨利·鲍尔森先生因为特别紧急的事情，他明天早上7：30-8：30在宴会A厅与龙永图先生有对话。在本次论坛正式开始之前，我首先介绍今天与我们一起参加论坛的四位重量级嘉宾，我按照座次一一介绍：首先是台湾证券交易所董事长、台湾大学教授薛琦先生；富达国际投资总裁安东尼·博尔顿；美林亚太有限公司中国区行政总裁兼投资银行业务中国区总裁刘二飞；香港证券交易所行政总裁李小加。
秦朔：四位在座的各位都非常熟悉了，下面本次论坛马上开始，今天我们讨论的主题是“经济转型中的资本市场”。在中国改革开放的过程中，应该说我们已经经历了一次很大的转型，从计划经济封闭变成非常开放的经济。在这个过程中，由八十年代开始由股份制企业发行带有债券式的股票，还有国债、公司、企业债，中国的资本市场走过二十多年的历史。在这个过程中，对整个中国经济的发展做了相当大的贡献，今天我们侧重讨论的是一个新的转型，也就是大家今天经常讲到的，转变经济发展的方式，从一个更加依靠投资和外需的经济变成一个更加依靠内部消费需求，更多自主创新的经济体。
秦朔：在这样的过程中，资本市场发挥什么样的效用？大家说，去年十月份开始有了创业板，六十多家公司的市值提升是非常惊人的，这是不是经济转型唯一的通路，嘉宾们都会给出很好的开发。同时嘉宾会对全球化下新兴资本市场的走势跟大家做交流，如果大家有什么问题待会站起来提问，或者写纸条待会让主办方拿给我，我会替他们提问。首先请薛琦分析一下，台湾经济体因为早于大陆的经济转型，有十几、二十年的时间，在这个过程里面，资本市场如何扮演恰当的角色，有什么样的经验，有什么样的教训可以与我们分享？
薛琦：谢谢主持人，各位听众大家晚安！刚才提出的问题，从台湾过去发展的经验，的确可以提供很多的经验。我们谈到台湾的经济转型，尤其是产业转型，第一波转型发生在八十年代。在八十年代的时候，台湾的产业正式脱离了所谓比较传统的劳力密集型产业，移向了中间产业，就是资本原料、零件等半成品，这个产业开始兴起。
这一类的产业有一个特色，通常是相当资本密集，所以在八十年代的时候，这些产业的成长得益于资本市场提供了充沛的资金。尤其在1986年，诸位可能都不太记得了，在1986那一年，台湾贸易顺差占到GDP的20%，把台湾的储蓄率建去投资率也是20%，这样的经济体非常不平衡。这样的经济体对新台币产生很大的压力，所以1986年新台币进行快速的升值，这个升值产生了泡沫。但整个经济，尤其从产业的观点，从企业财务的观点，产生了一个很正面的影响，我们的这些上市公司利用这个机会筹措的资金，改善了财务结构。这样的情形一直到九十年代都继续进行。我给大家一个数字，这个数字很有趣，台湾过去产业财务的杠杆算是比较高，负债跟自有资金的比重，简单地说就是6：4。
薛琦：负债大概是自有资金的1.5倍。到了现在这个比重刚才反过来，变成6：4。这个地方产生一个很难事先想到的结果是什么呢？在去年，大家都知道全球的经济都非常不好，我们的经济增长是负的，但台湾证券交易所有714家挂牌公司，因为财务问题被下市。诸位可以猜猜看有几家，你们可以才10家、20家，30家，我跟各位报告，只有1家公司因为财务问题下市了。各位可以看到，资本市场可以提供资本密集产业需要的资金，以及如果那个业主，就是那个企业家如果很有心、很用心的话，可以利用这个机会好好改善财务结构。
薛琦：台湾第二波的产业转型在1990年代，大家看得很清楚的就是台湾IT产业，就是资讯科技产业的兴起。它的兴起代表1996年一直到现在。我给大家一组数据，1990年所谓IC产业占整个资本市场，就是台湾证券交易所的市值比例，大概是2.7%。你知道吗，经过十年的时间，到1999年的时候，这个数字到了52%。
在同样的十年之间，台湾资本市场的市场以新台币计算，大概从2亿增加到12亿，换句话说，这个所增加的10亿里面，有超过一半都跑到了所谓ICT产业。有时候常常讲，每一个国家都是梦想，都希望发展ICT产业，但很少有一个经济像台湾一样发展得这么快，发展得这么好，这个地方有一个先决的条件，如果你没有一个成长得很快的资本市场，ICT的产业几乎是不可能的。当然，大家也知道，ICT产业是高科技产业，高科技产业需要高科技的人才。简单地讲，如果没有这个人才，没有很强劲的资本市场来提供非常资本密集的产业，给它提供充分的资金，这个产业就很难发展起来。
薛琦：你去看台湾，台湾的资本市场在过去可以说将近有二十年的时间，我们说加速也好，或者说促进台湾产业的转型，真的扮演了一个不可或缺的角色。换句话说，没有这样一个资本市场，台湾今天的经济，或者说今天的产业结构一定不会像现在这样。最后简单地提一下，大家也很关心这个问题。关于中小型的科技公司怎么办？他们可能没有上市的机会，也没有什么抵押品到银行借钱，他们靠什么？他要靠创投，我们叫做VC。有人说台湾90年代的创投是全世界两个半成功的地方，很多人讲美国，这个大家都知道，还有半个是以色列，还有一个地方很奇怪，这个创投做一做也很成功，这就是台湾。大家可以看到，台湾的资本市场对于台湾科技产业的发展真的是扮演很重要的角色，我就先报告到这里，谢谢。
秦朔：安东尼·博尔顿先生，您觉得资本市场应该做些什么加速经济的转型，并且通过资本市场发挥作用改变我们的经济发展模式？另外，我们大家都知道，你对中国市场充满了热情，其实您从英国退休之后就在香港设立了基金，您为什么有这么大的热情，您认为中国资本市场的未来如何，能不能跟我们讲讲您的看法？
安东尼·博尔顿：我认为资本市场正在发生变化，首先在资本市场上市企业的组合类型，在未来几年当中会发生很大的变化。中国和我最开始投资的欧洲市场，比如说德国有些类似，一开始德国的市场也是以制造业和金融业为主，今天中国也是如此，但我觉得中期会有越来越多的服务业企业上市，进入到资本市场，制造业和金融业比重会下降，市场会进一步增加其广度，因此市场会有更多的机会。
安东尼·博尔顿：可以说，如果说出口的黄金时代将要过去，我们会看到资本市场会发挥很大的作用，会有越来越多别的东西走入前台，我觉得会有很多的机会。为什么我放弃自己的退休生活，回到资金管理这一行？很多人觉得我对资产管理上瘾，确实有资本市场有让人上瘾的地方。
我之所以对资本市场这么上瘾是有几个原因，我觉得中国非常符合我的世界观，很多人认为，我们整个世界，特别是西方世界在金融危机之后不会回到这个世界，鲍尔森有一个说法，之前有七年丰年，会有七年的贫瘠今年，我觉得今年下半年开始会出现这种情况，在美国、欧洲增长会放缓，一般来说都会如此，但是我认为在一些新兴市场，比如说中国增长会不错，而且这些增长对于西方有储蓄的人，愿意投资的人来说是非常有吸引力的。
安东尼·博尔顿：在股票市场的下一个阶段，我认为牛市还有一年至一年半的时间，不会马上结束。我觉得股市会引导变革，第一阶段由商品、工业增长所引领的，接着会更加注重高质量的公司。第二个理由，我对经济的变化感到激动，因为在中国首先她的规模是非常庞大的，而且她对于国内的经济来说与韩国、台湾不一样，也不会与日本是同样的模式，所以她是一个非常值得关注的模式。第三，西方市场大家都比较关注，研究也比较多，这些研究的质量也比较高，在中国我觉得对选股的人来说，在研究方面有很大的潜力，因此我回到了中国市场上。
秦朔：待会我们可以进一步的交流，因为他在投资界是赫赫有名的人物，他专门有反向投资的著作，非常有意思。下面请刘总跟我们分享他的看法，我特别向问他的是，其实从去年的创业板到昨天的股指期货，中国资本市场的建设越来越完善，我们有了创业板，场外市场也在酝酿新的做法。您认为我们作为转型经济体的新兴市场，应该发展的方向，比如说多层次和方向，究竟含义是什么，我们还有什么样的差距？您有二十多年这方面的经验，可以跟我们分享一下吗？
刘二飞：这个题目太大了，我觉得中国的资本市场属于发展初期，有点像童工似的，年龄不是很大就开始干活，得一边学习、一边发展，还得一边为经济发展发挥作用。所以不成熟的市场自然波动性比较强，投资者有的时候也不够成熟，炒股心态比较强，因为市场很多功能是缺位的，很多监管部门除了行使一般监管的职能之外还要行使其他的职能，整个市场没有那么成熟。但是我想，中国的股市在同等时间内，你回顾一下美国、英国、欧洲、台湾、日本的市场，同等时间之内发展时间最快的实际上也有很多不够成熟。
我留意中国市场不断地成熟和完善，我印象最深的，美国这场经济危机最危险的时候，受灾最严重的时候，我记得美国证监会叫停了做空机制，正在这个时候证监会推出了融资融券，我当时还没明白融资融券是什么东西，后来明白了融资融券就是买空卖空，这个时候我们国家有这个魄力，能够在人家叫停做空机制的情况下我们启动做空机制，说明做空机制有很多东西。最近股指期货也出现了，这也有很多的风险，证明我们国家的证券市场在不断完善。
刘二飞：我看到我们国家的股市相对于年龄已经发展得非常好了，但我们国家的债券市场相对于股市是滞后的，而且滞后很多。我们的股市就是一个监管者，我们的债市不知道谁监管，人民银行、证监会、发改委、银监会对债券市场都有说法，整个监管不够协调、不够集中。同时，一个企业要发债不知道找谁批，批的程序相对，公平、公正、公开、透明的机制也没有完成。四个部门之间万一出现协调上有问题，怎么解决的机制也不明确。我觉得债券市场的发展，从间接融资推动到直接融资是非常必要的。
刘二飞：有了债券市场，你看看美国和英国走过的渠道，大的企业信誉好了，就从银行毕业的，毕业以后就到债券市场上直接融资了，逼着银行不断改善服务，使好企业不要毕业，间接融资市场和直接融资市场的相互竞争、相互促进会促进中国资本市场更进一步的发展，也完善了中国整个经济和资本市场的互动，这个题目太大，因为时间有限就简单说这么几句。
秦朔：刚才刘总讲了中国债券市场的发展，一个重要的原因，首先市场要发展好，市场制度环境得要好，制度环境中的约束使得市场做不起来。这一轮的最后把问题留给香港交易所的李小加总裁，我看了他做的港交所战略规划，2010-2012，他把港交所定义为内地投资者投资衍生产品的首选市场，而且他认为未来最引人注目的事件之一是人民币的国际化，人民币的国际化如此引人注目，也请你分享一下，人民币的国际化在你心目中的基本路径，以及人民币国际化的进程对于内地的资本市场，乃至于香港资本市场未来可能会带来什么深远的影响？
李小加：又是一个挺大的题目，今天星期五，大家刚吃完饭就过来参加这个论坛，我稍微得说两句，这个题目很大，不是一下子、两下子可以说清楚了。提出人民币的国际化，并不是很聪明的说法，这是中国的必由之路，中国经济成为世界第二大经济，而且这个经济的增长，全球增量部分的最大贡献来自于中国，我们从第二大，而且第二大已经越来越重要的情况之下，它的货币完全是一个封闭的货币，这个现象是不可能持续的，所以它必然要走这条路。
在大的趋势底下，总体判断是五年之路、十年之路，还是二十年之路，这条路肯定是要走的，速度也是会加速的，在大的方向、前提底下，我在港交所，我们在香港的发展一定要顺着这样一条战略主线往下排局。
从中国角度来讲，一定会往外走，中国的资本市场到了今天，我觉得二飞的比喻挺不错的，就像一个年轻人，或者正在成长的少年，少年在成长过程中间伴随着很多少年问题，等你到了三十年中年以后，人都已经比较圆滑、比较全面了，当你是少年的，各个方面的缺陷很多，没有什么意义批评中国股市目前的缺陷，这些缺陷是必然的，而且这些缺陷是它在成长中间非常自然的现象。
由于我们是后发之市，人家花了一百年的历史发展到今天，我们花了二十年不到发展到今天，中国的时间概念大规模缩小了。我记得前一段时间读过一本书，时间概念有中国年、美国年、非洲年，比如说美国的一年，在中国可能就是几个月，冰岛等国家的一年在中国就是几个星期，发展相对来说比较缓慢。
中国还在迅速发展的时候，一方面可喜的是我们发展非常快，另一方面可忧的是，一个错误犯下去，一个决策失误，十年以后看到的结果、问题出现，慢慢再来改，我们一个决策出现错误，结果立即到了你的眼前。要求我们在决策中间的前瞻性特别强，所以不要光看今天、光看明天，又看到后天、大后天，下面的工作、发展才能做好。我们生活在中国环境里面的过去二、三十年，我们都不相信发展得如此迅速，有时候外国朋友比中国人自己信心更足，我们有时候身在其中觉得怎么可能，怎么发展这么快？要求我们对未来判断的时候，一定要看得远一些。
李小加：有人认为人民币国际化不应该现在提，现在提出来太早了，这是猴年马月的时候。我个人不认为，首先承认这不是一天两天的事情，我说三峡大坝的水，过去是财富积累，现在积累已经完成，我们要走向财富的转型，在转型的过程中，财富积累过程中一个核心的现象就是钱往中国流。将来财富增值和保值的现象，钱要从中国往外面流，体现的是中国经济走向市场，表现方式最重要的也是最明显的，战略上对中国意义最大的，就是人民币走向国际。
秦朔：这是非常激动人心的前景预测。但我最近也看到很多预测，对于中国经济的，比较担心和悲观，比较典型的是美国报告，中国的红色警告，主要说中国房地产有泡沫。本来给鲍尔森准备一个问题，美国金融危机的第一枪从她完全意识不到的房地产市场开始的，很多分析师也说中国的资本市场也在调整，很大程度上跟这样的情绪有关系。我想请薛总您的经验来看，一方面大家很乐观。
另一方面又觉得如果我们的市场过于乐观，会不会像当年很多市场已经发生过的那样，因为估值过高导致浪费资本。实际上创业板有这样的情况，募集来的资金下一步怎么使用，其实他们也不知道。这种情况下，会不会是资本市场优化产业结构的功能发挥不了，导致资本被浪费掉，会不会出现这样的情况？
薛琦：谢谢主持人，这是一个很好的题目，我是学经济的，在大学教书了二十年，现在还是兼任教授。以前我们念经济学的时候，老师告诉我们，通货膨胀和货币供给绝对有关系，如果这两个没有关系的话，货币理论也不要念了，也不要谈所谓的货币政策。可是我们现在来看，好像很多的经济体，货币成长如此之低，货币的供给成长率其实挺高的，觉得它跟物价某种程度上这两个已经没有什么关系了。
我自己有一点开玩笑地讲，任何一个中央银行的总裁，物价很稳定的时候，货币政策都容易做，如果物价开始动的时候，货币政策的顾虑非常之多。这个就联系到主持人提到的，有时候看消费者物价，或者看囤售物价很稳定，但我们看资产价格，我们看资产就是两个，一个是房地产，一个是金融资产，我们叫股票。
你真的相信资金太多、资金泛滥对物价没有影响吗？当然有影响。可是它不一定表现在日常生活上，每天吃的东西，也受到一定影响，但两个之间的比例不会呈很明显、固定的比例，这些钱到哪里了？这个钱就是资本市场，房地产是一项、股市也是一项。大概全世界放之四海而皆准，资产波动来得非常大。而且还有一个研究，如果你去看金融风暴或经济危机的领先指标就是资本波动。
这个地方会不会导致所谓的资源分配的效率？如果把稀少的资源集中在房地产上面，难免一定会。但我们也不要忘记，如果我们谈房地产市场，如果你用自己的钱去买，我想房地产价格掉下来的时候，鼻子摸一摸就认了，如果买了房子自己住更没有什么影响。如果你借钱来做的话，你就要三思而行了。我们不要忘记，这一次的金融风暴如果追溯到最根本的，那是在十年前.com泡沫破灭以后，结束了货币政策，把利率降到很低，降到只有一个百分点了。
2003年的时候，所谓大宗原料涨起来的时候，央行货币政策就变得比较谨慎了。变成比较谨慎是宽松货币政策没有办法继续，就把利率往上调，而且调的速度非常快，但这时候房地产泡沫已经造成了。以前房地产泡沫也都是一直在循环，为什么这次捅了这么大的问题？我们要感谢金融创新，就是衍生商品。到后来房地产开始跌的时候，如何冲击金融的衍生性产品，最后造成了整个失血。
薛琦：最后我们谈到股市，股市是不是过热？一定是的。你把现在投进去的钱，以后所配给你的现金跟股票的鼓励，这两个成不成比例，有时候我们看房地产的泡沫是不是呈比例，我们也有一个简单地说法，就是房地产的租售比。各位知道股市的健全比较健康，往上走大家都很Happy，往下掉的话如果裤带紧一点也过去了。最明显是去年和前年，台湾股市价格高涨的时候，我问我们的同事，现在价格只有以前的一半，股市交易有没有异常，违约情形多不多？我们同事告诉我们，没有什么太大的不同。这个地方我们学到一件事情，市场的波动有时候很难免，前面几位专家讲到的制度，是一个基础建设，你的制度如果健全，这个市场比较有能力去吸收波动，会比较快地回到原来的轨迹上。
我觉得刚才李兄讲得非常之好，制度的改革无时无地都要注意，找到一个最好的时机，力道不能用得太强，也不能不产生作用，力道如何拿捏是决策者很高的智慧。
秦朔：安东尼·博尔顿先生，刚才我们谈到了泡沫的破灭，您不认为中国有泡沫，这是您的观点吗？
安东尼·博尔顿：是的，这是我的观点，就我的经验而言，泡沫要多年才能形成，现在还为时过早。此前的熊市结束之后，带来的牛市只有五个月、一年，说有泡沫为之过早。我们看到市场的情绪和估值，也许A股市场有更多的泡沫，但H股是没有泡沫的。如果在中国有泡沫的话，首先我会看到国际对于中国的资本净流入会非常高，但过去几个月当中是相反的情况，并不能支持泡沫的说法。所以在接下来的发展当中，可能再过两三年情况不一样，我认为今天是没有泡沫的。
秦朔：最近格林斯潘写了一篇论文，我们无法知道什么是泡沫，只有在泡沫破灭以后学习一些东西，尝试修复一些东西，您从多年的从业经验里面怎么看待泡沫的问题？
刘二飞：我没有看格林斯潘这本书，其实泡沫的存在大家都是知道的，记得华盛顿有一餐晚饭，所有华尔街的大佬都在那里，他说市场有泡沫，借钱不需要任何约束条件，利息又很低，这不是完全的泡沫吗？但大家没有办法捅破泡沫，大家都无能为力。前几年A股出现泡沫的时候都很明白，我的司机说每年的投资回报率是多少？我说做好了20%、30%，他说这算什么？我一个月就赚20%、30%，旁边卖菜的时候比我卖出多。香港什么时候有泡沫，所有的出租车司机不用问，他告诉你买什么股票，这就是泡沫。现在全中国都要炒楼，大学毕业生说我现在要买楼，卖楼可以抵我三个月、四个月的工资，那还买楼干嘛。
刘二飞：我有一个好朋友跟我说，他的弟弟想把房子卖掉，全部进入股市，现在又想把股票卖掉，进入方式。东京房地产泡沫也是如此，当时把东京的房价全部拿去买美国，可以把美国全部买过来。还有台湾的泡沫，股市到了一万多点，现在到八千多点，已经过了二十年以后还在这个周期徘徊，我有一个美国朋友，纽约非常好了工作辞了，去加州做生意，我说钱从哪里来的？他说从台湾来的，但过了几个月又全部回来了，他说台湾股票掉了我也没钱了。
博鳌资本论坛：经济转型中的资本市场定位实录(2/2)
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