中国宏观经济现状告诉了我们什么？-孙立坚的经济学感悟-搜狐博客

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《财经视点》第351期节目  制作要目

¨        焦点话题：  10月份经济数据解读及影响分析 

¨        特邀嘉宾：复旦大学经济学院  副院长  孙立坚 教授

                         证券分析师   窦维德

        播出时间：2009年11月21号（星期六）17：00-18：00

        次日(星期日)14：00-15：00（重播）

     《财经视点》 ：编辑 吴喆

（开场白）

10月统计数据显示，受益于汽车和房地产市场的强劲增长，10月份，中国全社会消费品零售总额名义同比增速继续加快，同比增长16.2%。怎么来理解最新数据所体现的宏观经济质量及所处的经济周期阶段？如何来正确把握其对市场的影响方向及力度？本次《财经视点》，我们请到两位嘉宾。继续为您透过数据看市场。

采访提纲：

1、10月份的CPI降0.5% PPI降5.8%，尽管在许多市场人士的预期之中，但是也说明人们盼望中的“转正”姗姗来迟。这是为什么？

[答] 首先，一定程度上反映了中国市场整体的消费能力还没有出现明显的“活力”，同时，也凸现了中国经济产能过剩的特征。企业和商家足够的“存货”还可以应付市场整体有限的需求。否则，供不应求现象一定带来CPI水平反弹。要改变这一局面没有“速效药”，只有义无反顾的大力推进制度改革（下面的问题中会具体谈到）才能出现有活力和可持续的价格水平。

      其次，物价反弹存在滞后效应。这里要密切注意最近国际大宗商品价格涨价的现象和资产泡沫对中国物价水平的推动作用。

     第三，季度性因素的影响。比如，农作物丰收时候。短时间的物价下调和上涨不能作为政策调控的依据。除非雪灾造成农田大面积的伤害。总之，判断物价走势要去除季度因素。

2、数据一方面说明，我们没有完全走出通缩的阴霾，但市场又有一些“通胀”的预期，这是为什么？一般对经济数据敏感的证券市场对此的反应又是怎样的？

[答] 这是中国现阶段经济结构调整中遇到的最大挑战：一方面，政府利用发展中西部经济、缩小城乡差距这样的结构调整战略来解决沿海城市受金融危机影响所造成的产能过剩（“通缩”）问题，另一方面，由于结构调整的覆盖面有限，投资周期又长，政府主导的特色较浓，所以，出现了闲置的产业资本向金融资本转变的征兆，由此带来了较为严重“流动性过剩”造成的资产泡沫问题。虽然，通胀未起，但是，大家从生活压力中已经感到支出的负担，很自然会联想到流动性过剩对“通胀”水平的影响。甚至这种预期的强烈的话，会促使人们消费行为的改变，本来不急于消费的东西，也因为害怕今后一旦需要，得付出更多的代价，作为“预防性”措施，做出了提前消费的决策，这样的人越多，自然而然价格就被不断抬起，从而通胀预期更加强烈，形成恶性循环。当然，在“货币错觉”的感召下，证券市场就会出现宏观和微观的推动效应。整体效应反应在人们对股票这类高收益资产的追逐心可能不断变强，而微观效应可能反应在零售行业、房地产业、券商类等板块的“火爆”场面。也就是说，希望用投资所获得的高收益来对冲高通胀的风险。

3、数据显示，今年10月，社会消费品零售总额达到11718亿元，同比增长16.2%，增幅较9月提高0.7个百分点。从累计增幅看，今年1月至10月，全社会消费品零售总额累计同比增长15.3%，10月继续保持了1月至9月的增长势头。而1月至10月，汽车销量首次超过1000万辆。中国汽车工业协会公布的数据显示，10月汽车销量较上年同期增长72.5%，高于今年前十个月的平均水平。今年1月至10月，中国汽车销量同比增长37.7%汽车和家电消费引领零售增长的势头，对于整个消费拉动来说，是否有持续性？而相应板块的市场表现又如何？

[答] 我们在解读消费增长现象时要注意这样几个问题：一是谁在消费？显然，今天中国消费水平的增加是在政府刺激经济的环境中产生，家电下乡，消费补贴、甚至非个人的公款消费都回对社会消费水平产生可观的推动作用。二是消费什么？如果消费在于衣食方面，那么，它一定会增长到某个水平达到饱和，尤其是中国大众的消费文化也不会让每个人都去“赶时髦”、“追求时尚”。三是怎样培育“消费”？今天可喜的是，目前中国社会开始进入了汽车消费的时代。根据发达国家的成长历程，人均收入达到2000至3000美金以上的人群都对私家车的需求会非常明显。我们国家很多地方陆陆续续都达到了这一标准。再加上消费存在一个“示范效应”，为了不让自己被“生活”边缘化，没有达到标准的人反而也会省吃俭用去跟上社会的消费结构。于是，中国人口红利所支撑的汽车消费在目前看来会有增无减。同时，中国汽车产业的迅速成长也为低价格的汽车供给提供了很好的支柱。

     但是，如果说存在约束汽车消费增长的因素存在的话，那么主要来自于以下几个方面：一是路况变得恶劣（而地铁等公共交通设施和保障体系在不断改善），二是环境污染严重（节能型或清洁型汽车成本较高），三是油价和停车场不足所造成养车成本上升等问题。

      至于家电消费，可能和房地产市场的“繁荣”有密切关系。当然一部分也有家电产品的换代所带来消费增长的刺激作用。

    这些消费热点的动向必然会影响到相关企业的利润和股市板块的利好题材。但是，股市消化题材的速度是很快的，它不可能成为长期支撑股价的因素，除非业绩不断兑现市场的期待，而且常常出现超出市场期待的好业绩。

4、我们还注意到，最近市场上有许多“以旧换新“的优惠，例如家电、手机，包括汽车等等，消费的增长是否表明这些措施起了作用？

[答] 零售商的促销方式和促销活动(包括“以旧换新”的优惠方式)确实起了作用，但是，如果仅仅是利用了大众“货币错觉”的现象（东西便宜了，但质量下降了，或者“优惠”只是想让“陈年老货”能够盘活起来），来谋求企业的利润增长，那是不可持续的。为了不让“货币错觉”造成长期的负面影响，应该注意大众工资水平的提高，企业利润返还消费者的良性循环机制的维护，国家有关部门对通胀问题的重视等方面的“刺激内需政策”。

5、从投资看来，固定资产投资小幅回落，但房地产投资继续高歌猛进，如何解读？

[答] 首先，这个阶段固定资产投资主要是通过中央和地方政府推动的中西部“铁公基”建设，它的启动速度快，规模大，周期长（输血的特征），但由于它带来市场“活跃”的效果（造血功能）却需要时间并依赖于全球商业环境的复苏状况，所以，后续更大规模的、以市场自身的需求（比如危机前支撑中国经济高速增长的民营经济）主导的投资却迟迟没有跟进，从而造成固定资产投资的速度开始下滑。

      其次，中央政府开始重视产业结构调整的“质量”问题和“资金流向”问题，由银监会主导的信贷监管开始加强，固定投资的冲劲“被”冷却了下来。

      第三，投资的低效益也让固定投资的主体积极性降低，他们也有将闲置的资金带进了过于繁荣的资本市场的可能性。

      房地产市场高歌猛进的理由前面已经提到，主要是流动性过剩、通胀预期过强、“人口红利”透支利用、对繁荣和泡沫的两面性决策层“认识不足”等。

6、孙教授，我们注意到你最近对房地产市场也有一些研究，能否简要地介绍一些主要观点？

[答] 没有不散的宴席，也没有只涨不跌的楼市。尽管任何资产泡沫的崩溃都来得那么突然，从来就无法预料！但是具有讽刺意义的是，事后每次的反省又从来没有否认过“一个泡沫经济的崩溃事前不可能没有‘先兆’”这样的判断。日本当年泡沫经济崩溃的案例告诉我们：当初因为日本一直不存在通胀，所以，日本的大多数的学者当时都不认为房地产价格的不断攀升是一种泡沫现象，事实上，直到泡沫崩溃日本也没有出现所谓的通胀现象。另外，由于日元国际化的进程推进，日元升值带来日本金融资产价格普遍上升的预期，市场当时的乐观的程度都和我们现在一样，大家普遍认为在东京拥有楼盘就像抱到了一个大金砖可以受用几代人。尤其是当初银座的一小块地的价值就能够用来把当时世界品牌的美国好莱坞都能买下来。但是，我们后来都看到，一旦房地产市场出现小小的调整，房价越高的地方，而且其中负债越高的人群反而反应会非常敏捷，他们首先将自己最值钱的东西——市中心的高价位楼盘抛售变“现”以防止由于金融体系的动荡而无法提供给自己御寒的棉衣来度过残酷的冬天（比如降低贷款人的利率负担以保证负债人所需要的流动性）。结果，中心城市的不断地“砸盘”行为（企业和个人都退居二线城市，即使离开一线城市的大市场，但方便的交通并没有给他们带来太多的麻烦）导致日本房价崩溃程度加速，从而产生了可怕的多米诺骨牌效应。因此，我想说的是，连具有高收入人群集聚的日本银座都倒下了，目前只接近于欧美发达国家人均收入水平的上海，会创造楼市中“只涨不跌”的神话吗？

7、再来看“三驾马车”中的进出口情况：出口继续好转、进口减少，出口同比降幅继续收窄至13.8%。这又透露了哪些信息？

[答] 首先，出口降幅大幅度减少是来自于世界经济开始出现了明显的复苏。就拿BDI航运指数来看，强劲的回升支撑了这一判断。其次，欧美市场的消费结构发生了质的变化，中国生产的“价廉物美”的产品成为欧美消费群体的主流商品。过去那种追求时尚、追求潮流的生活方式虽然“在信用透支成本极低、房地产价格上涨所带来的财富效应膨胀的年代”比比皆是，但是今天已经消失的荡然无存。最近欧盟对中国鞋业反倾销税延长被否的结果也反映了欧美消费者的心理变化。第三，中国政府多元化的出口战略及其市场开拓的外交政策为中国企业的出口环境改善发挥了不可小视的作用。第四，人民币汇率没有随着美元的贬值而大幅增值，从而保证了中国产品在海外的出口竞争力。还有值得注意的现象是：这次出口的增长与危机前不同，那时外商直接投资推动加工贸易的特征非常明显，也就是出口（利用中国劳动力的优势使加工后的高档产品比同类产品更具有价格优势）和进口（外商主导的从本国进口高技术含量的中间投入品，以保证最终产品的高附加价值性）同步增长，而现在主要是通过一般贸易（尤其是中国传统的轻纺工业领域）的出口复苏，带来了中国整体出口状况的好转。但是不能忽视的是近期对中贸易摩擦也在不断升温中。

8、我们讨论进出口，很大程度上依赖于中美之间的双边贸易。从目前的许多迹象看，我们目前还不能寄望于美国经济恢复很快，美国再度大量采购我国的产品。换言之，我们的经济增长不能再度依赖大量出口，而必须把着眼点放到扩大内需上，对此你俩有哪些分析与展望？

[答]的确，欧美市场的恢复不能过于乐观，因为它不是简单的量的复苏，而是由欧美金融机构自身去寻找能够给自己带来稳定而有强健的收入的产业和企业才能实现“安全的”贷款和投资。所以，没有一个新的增长方式所支撑的良好的商业环境，美国金融体系自愿地进行“流动性输出”（造血行为）来扶持企业的业务扩张是很困难的。另一方面，中国的内需活力很难在短时间内激发出来，硬要通过目前看似很火爆的“住行消费”来推动中国经济增长和扩大就业，很可能要让政府承担更多的金融风险。这一判断的依据来自中国内需不旺的三点原因：

     一是有消费愿望但没有消费能力的问题，今天解决农民工的就业机会是释放这种消费能力的关键所在；二是有消费能力但不愿消费的问题，今天推动社会保障和福利体系的建设是解决中国居民过度金融投资以达到“自我担保”效果的又一个重大的民生问题。三是有消费能力而且有消费愿望但无法实现他们所渴望的消费方式。今天，常常能看到中国的富人们在海外市场潇洒走一回（走几回都有），他们在海外对名牌产品的“慷慨消费”让西方人都大饱眼福，可是，这种消费并没有能给中国本土企业和中国消费者带来利润和就业增长的良性循环。即不能够实现健康的收入再分配格局——“富人们”给为他们服务的“穷人们”带来更多的财富，以提高全民整体的有效需求。也就是说，这部分没有后顾之忧“富人阶层”今天选择的消费产品，在中国市场常常是无法得到满足的。这里有我们厂商产品的定位问题，有我们自身品牌不过硬的问题，也有我们产品的诚信不到位的问题，当然有些消费虽然能够实现，比如高档的住宅楼，但这种消费可能会带来八层中低收入的生活成本增加的问题，解决不好后者的问题，不光是内需不可持续，而且会破坏社会和谐的基础。因此，寻找没有负面影响的刺激富人消费的模式是中国目前这种特有的经济结构下必须接受的一个重大挑战。它比单纯地向富人征收高额的税收，比如开启遗产税（产权没有明晰的情况下很难操作）效果会更快些，毕竟很多富人在原始积累过程中付出了艰苦的努力。正是其中一批批当初的企业家的努力才推动了中国经济不断向前发展。于是，提供富人向消费的东西而又不会增加其他人的麻烦，是中国新增就业机会和可持续发展的一个不可或缺的因素。从这个意义上讲，上海迪士尼乐园的建设也许提供了解决富人消费模式的一个很好的范本。

      所以，从某种意义上讲，今后一两年中国政府主导的城市化、世博后续工程、消费产业的振兴（计划）等还将成为中国经济发展的主要支柱。但是，这种大政府和财政依赖的增长模式（输血方式）持续不变的后遗症要比过去近十年持续的出口导向的经济增长模式（对现阶段的中国经济的良性发展来讲）还要不利！

9、最近，人民币汇率又成为国际国内市场关注的重要。我国相关部门的人士再度表明将保持人民币汇率的稳定，对此，两位怎么分析？对后续市场会产生哪些影响？

[答] 市场一直会利用“人民币汇率”的题材来“做多”或“做空”中国题材的板块。事实上，人民币汇率调整与否主要会受到以下几个方面的影响：一是中国企业的出口表现。在现阶段“多条腿”走路（内需和外需一起抓）的复苏战略指导下，如果出口还是没有出现稳定而有强健的增长的话，那么，要使人民币出现能够改变中国贸易顺差那样的增值幅度几乎是不可能的。二是外汇占款问题。如果它严重到像2007年下半年和08年上半年那样通胀压力无法通过加息和提高存款准备金率来加以克服的话，那么通过增值来减少人民币需求的压力是完全有可能的。最近，值得我们注意的是，前些日子热钱大量流入增加了我们的外汇占款规模。国家先是通过加强外汇和资本管理来减少压力，目前看来已有初步成果。否则，人民币增值就变得没有悬念了。三是人民币增值的预期。如果人民币增值的预期强烈，就会出现大量资本流入的问题。往往中美贸易摩擦升温、欧美政府施加人民币增值压力、中国通胀水平和外汇储备规模以其增加的时候，往往人民币增值预期最强烈的时候。所以，中国政府面对外压的表态和行动以及对物价水平控制的能力都会减少增值压力。这两天市场并没有延续人民币增值题材的行情就是因为奥巴马访华之际中国政府所表现出来的鲜明和强硬的态度。否则，人民币增值的特征一定会被热钱和外压“倒逼”出来的（所谓“预期的自我实现”机制）。四是美元的走势。如果美元与其它主要货币出现持续性大幅度的贬值，中国人民币“低估”的特征就会被不断放大。无视它会加剧外汇占款，正是它会消除中国企业在全球市场上的价格竞争力。所以，在这种状况下，中国政府更多的是希望美国政府负起稳定国际金融市场的责任。其它国家如果能够理解，欧美能够配合，那么我们增值的压力就会少些，否则也会产生倒逼人民币增值的效果。不管怎样，中国要想摆脱人民币增值的压力，只有改变我们的产业结构和发展我们的金融体系才行，因为这样做是可以真正减少产业受汇率影响的程度和提高分散汇率风险的能力及效果。否则，做不到这些，轻而易举的增值一定是弊大于利。

10、 最近，一些数据揭示我国经济持续回暖的迹象非常明显，比如，用电量增加、航运指数回升。包括财政部18号公布的数据显示，今年1至10月，国有企业累计实现营业收入17万8737.7亿元，同比增长0.5%。这是今年以来营业收入首次出现正增长。专业人士表示，未来国企效益持续转好将是可以期待的，对于上面提到的一些数据，你们怎么分析？

[答] 在我看来，只要这一轮政府主导的城市化进程没有完成，只要中国企业发挥自己比较优势的能力没有被遏制，固定投资的增加和出口的回暖还将持续。而且，投资主要集中在中西部，集中在大型“公益项目”相对集中的地区，而出口也主要是集中在中国传统的行业，而不是高附加价值的加工贸易领域。因此，从利润增长的速度及其规模来看，至少在接下来的一到二年间，还会像现在这样，“国企比民企好、中西部比东部好、二产比三产好”的特征。但是中国经济真正走上良性循环的机制还是要靠市场自身的“造血”活力。因为“大政府模式”在目前中央和地方双重行政管理的模式下，很容易产生“重复建设明显、形象工程泛滥、腐败贿赂成性”的病态格局。

11、最近一段时间，资本市场回暖的迹象非常明显，大家也开始纷纷讨论起跨年度行情，两位怎么看？

[答] 目前中国市场的回暖有以下几方面的原因：一是大环境出现了好转，欧美市场的强劲上扬支撑和推动了中国股市上行的行情。二是创业板的启动进一步推动了闲置资金的出炉，市场流动性比以前更为充足。三是虽然宏观经济出现了一些失衡的格局，但是货币政策立刻转向的可能性并不大，于是，带来的通胀预期进一步增加的状况便激起了人们对股市财富更为强烈的渴求——人人都希望以高收益来冲销未来自己购买力急速下降的风险。四是大的投资题材没有终结，比如世博、上海迪士尼、两个中心建设、政府内需相关产业的振兴计划、全球共同的产业发展趋势（比如新能源、低碳经济、环境优化等）所带来的新的投资机会，再加上流动性过剩（信贷进了、热钱却在增加）等要素的推动，市场充裕的资金就被稳稳地“留”在了资本市场。所以，明年股市的行情能否走出一波更牛的态势，关键在于上述这些题材能否一一兑现，能否有新同样能够振奋人心的“题材”进来，能否“避免”因为流动性泛滥的问题使得全球政府不得不采取较为紧缩的货币政策来收缩流动性这样的局面出现。否则，股市震荡盘整的格局会持续较长，大众财富效应的积累也会非常缓慢。

12、 中央经济工作会议即将在月底或下月初召开。对于这次会议你们觉得将有哪些关注点？

 [答] 中央经济工作在充分肯定前一阶段经济刺激计划带来的实体经济迅速恢复这一突出业绩之后，也会探讨接下来中国经济如何应对后危机时代所带来的各种严峻的挑战。它主要反映在以下几个方面：

     一是保增长方式的调整。虽然继续会加大中西部工业化与城市化的进程，但也会顾及如何改善中小企业和农村的融资条件以及民营企业的投资环境，进一步寻找有效的机制去疏导向虚拟经济倾斜的资金再回流到实体经济部门中去。并且要避免某些地区、某些行业投资增长过快、甚至过热的问题，甚至也要适当灵活运用汇率和利率的调节机制来“干预”过热的实体经济部门，避免物价水平、产能过剩等现象所带来的宏观经济不稳定的格局。

      二是探讨合理的“退市”方式，既要兼顾全球化环境下外部因素会“冲销”中国独立货币政策的“有效性”问题，也要避免因为货币政策的“度”没有控制好而造成资产泡沫进一步加剧，金融机构的系统性风险不断累积的不良局面。

      三是在会议中会进一步统一认识——尤其在现阶段，还是要保证中国经济的“比较优势”，利用全球化环境去“创造”更多的财富和“管理”好更多的财富。要学会发挥企业和行会的力量，去化解贸易摩擦等的外部压力，而不能过于乐观地认为自己开放金融市场和汇率机制的条件已经成熟。

       四是经济会议会去注意近来全球“区域经济一体化”的新动向和多元政治外交体系的理念。会要求各个部门善于在对外合作中提高自己国家的形象和保护自己国家的利益。