德银马骏：中国经济到2010年年中才会真实持续反弹

德银马骏：中国经济到2010年年中才会真实持续反弹

2009年05月18日 15:00

    据外电报道，德意志银行大中华区首席经济学家马骏日前上调了今年的中国GDP增长率预测，由7%上调至7.5%，主要反映贷款加速带来的效应，不过，GDP第二次探底的可能性依然维持。

新开工专案与新增信贷减速

   “上半年GDP环比大幅上升，主要是政府主导的项目大量开工，和现有基础设施专案加速。根据项目审批的时点判断，去年11月是审批的高峰，经过3、5个月后，许多专案开工了；贷款由去年12月开始升，经过3至4个月，对实体经济产生影响，令1、2季度的环比经济增长出现非常正面的表现，第二季度年化的环比增长更可能达到13至14%。”

   不过，马骏认为这个增速不能持续：“因为下半年新项目开工的数量，很可能会比上半年减少，新增贷款的数据也远小于1季度的数位。从第二季开始，4月较3月的新增贷款已下降70%，预计第二季较第一季平均降幅约70%。”

   “理论上，中国企业早该缩减资本开支，以减轻生产过剩的情况。但很多企业不仅未开始削减投资，甚至还在加速，如前4个月制造业的投资增长还保持同比28%的速度。主要是很多重工业仍处于完成在建项目的阶段，他们必须完成这些项目才能停建或缓建新的专案。此外，一些钢铁、水泥、有色金属，最近投资不但没减速，反而在加速。在政府主导项目的需求拉动下，短期增加了他们的产能，但中期却可能因为新开工项目增速的不可持续性，变成更多产能过剩，导致下一轮的投资下行。”

   “现时PMI的数据虽然趋向乐观，但这却使得许多企业开始增加存货，例如钢铁的中间商(交易商)，他们看到钢价上升，便开始买入囤积，而不完全理解终端需求的增长速度，可能低于他们存货增长速度。这种情况在家电及其元器件行业内也出现。”马骏指出，如果第二季很多行业都出现存货上升的情况，则第三季很可能出现存货向下调整的走势，令第三季经济增长环比出现压力。

    而除了上述3点之外，中国经济还面临的挑战，包括中期零售增长减速，马骏预期今明两年增长幅度，将由08年的22%，放缓至2009年的10至11%，2010年约9%（1998年曾出现过6%的低点）。

   “今年零售放缓的主要原因，是收入增速下降，如去年上升15%，今年可能只有5%，原因包括制造业盈利下降、民工款回乡的农村收入增长引擎也消失。”

    出口方面，马骏却预计下半年有望改善。“近期欧美日市场，尤其是股市，近两个月出现明显回升，市场信心反弹，银行间利率也下降，银行间信贷的对手风险下降，贷款功能部分恢复，这些都是较正面的。”不过，马骏却提醒大家，美国消费的中长期下行风险仍要关注，尤其失业率如升上至10%以上，美国消费情况可能会令人失望。

    “今年春季广交会定单较去年同期跌31%，低于预期。历史上广交会对实际交易情况，领先3至6个月。虽然广交会定单增长率向来低于全国实际增长率，但计及这些历史偏差，我们认为今后3个月亦不会较1季度好太多，第二季出口同比仍维持负20%的增长率，要到下半年才能有较明显的回升，大约为负12至14%的增幅。”

    至于中国经济何时才真正好转，马骏预期：“到明年年中，GDP环比增速可能开始真实持续地反弹。这是因为经过充分的投资减速以后，企业消化了过剩产能，生产利用率开始上升，投资回报率也有所上升。一旦回报率明显超过融资成本，投资动力便开始出现，只有这种情况才属可持续的反弹。”

楼市销售的最坏时刻已过去

    马骏认为：“中国楼市指标很复杂，从销售上，最坏时刻是过去了，但投资上，可能仍要过一段时间。”

    此外，与楼市相关的还有投资，但地产投资与房地产销售是不同步的，房地产销售回升已有好几个月，但投资却未有明显出现回升，如去年增长逾20%，但现时只有4%多。我们估计，大约要到年底，待可售房屋的存量消化后，房地产投资才会改善。

    汽车消费则受油价回落、政策(下调汽车购置税)等刺激，这些都是一次性因素，加上银行对汽车贷款的银根非常松，但这些因素提供的动力，可能要比前段时间减弱，令汽车销售增幅回至较正常水平，约10%左右。

探经济能见度

    1. 同比与环比：在经济大幅波动下，环比可较同比提前两至三个季度，看到经济拐点。

    2. 宽松货币政策的效用：新增贷款对经济增长的影响，通常有一季的滞后期。

    3. 经济复原情况：由于投资占GDP比重最高，而投资周期往往落后于出口周期，如外围情况好转，也未必立刻刺激内地经济显著反弹，原因是私人固定资产投资，往往要待出口回升一段时间才会重新加速。

    4. 消费数据：解读宜当心，经济增长放缓，但社会消费零售的增幅依然远胜GDP增幅，早前便有统计局官员指出，当中包含政府机构和事业单位的采购成分，尤其在财政刺激方案下，数字或有误导，光考虑私人消费的部分，增幅可能只有9%，而非14.8%。

W形 V形 谁最有“形”？

    金融海啸是百年一遇的危机，各国都用尽前所未有的方法，倾力去救市，但另一方面，大量不明朗因素亦由此而起，令人难以去预测。目前市场关心的是，究竟中国经济最终会呈W形抑或V形走势发展？市场上各有不同的观点。

    顾‘形’思义，V形走势，是经济见低点后便回升，至于W形走势，就是往后会出现第二次探底，经济增长有再回落的风险。

   总结主张V形及W形派预测的经济师，其中一个主要分歧是，美国经济究竟何时才能复苏，复苏又是否强劲至可拉动中国出口增长，若果答案是正面，则中国呈V形复苏机会大。

    反之，美国经济迟迟未能复苏的话，吃过4万亿元救市‘灵丹’的中国，虽然能够呈现短暂的小阳春，但药力消失后，经济往后会再次探底，等待完成去库存化之后，经济才有望靠自身的力量，恢复正常增长，即是呈W形复苏。

    各大中国经济专家之中，马骏认为中国经济增长仍有出现W形的机会；而摩根大通中国首席经济学家兼中国研究部主管龚方雄，则一如既往地乐观，认为中国经济增长若以环比计，去年第四季已见了底，有信心已掌握到中国未来6至9个月的情况，而且A股、H股及港股已踏入牛市初段。

    最终是W形抑或是V形派的经济学家跑出，就有待时间去证明了。