神马文学网牛市试金石：优势行业价值重估
来源：百度文库 编辑：神马文学网 时间：2024/04/28 01:57:43
http://www.sina.net 2006年03月08日 16:21 新浪产权
股权分置改革带给中国证券市场的积极影响前期主要体现为对价或送股，后期主要体现为体制变革后的价值重估。股改之后的中国证券市场，将不再仅仅使用过去市盈率之类的股票估值方法，而是更加注重企业的资本市场价值。
价值重估今年市场主旋律
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由于股改和全流通带来了纠正股票价格扭曲的手段，因此按照国际通行的产业估值、财务估值、货币估值方法，过去凡是被低估的股票都要还原其本来面目。所以，2006中国资本市场的主题不是成长，而是微观的企业价值和人民币升值背景下的整个市场的价值重估。
其实，无论是价值，还是成长，都有一个共同的理论基础，就是自由现金流贴现法。两者的区别只在于一个侧重于当前静态贴现的价值重估，一个偏重于未来动态贴现的成长性挖掘。在中国的低利率背景下，按照自由现金流贴现法进行重估，最具有普遍投资价值的当数钢铁和汽车股了。尽管有些公司的单位销售利润率在下降，但是按照3%-6%的不同利率贴现，上述两个行业的平均溢价空间都有30%—100%。只有这样，宝钢市值的世界排名才能够与其产能、销售额、利润额等其他国际排名相配，哪怕假设它一季度亏损，也不应该影响其长期现金流贴现的企业价值重估。
汽车、钢铁业是中国朝阳产业
由于交通运输业的革命，决定了汽车和钢铁业在中国是朝阳产业。
与100年前的美国相比，中国几乎同样的国土面积，铁路总长却只有7.4万公里，相当于1900年美国的铁路总长的1/4，1913年美国铁路总长的1/5，中国人均铁路只有5.7厘米，以其占全球6%的铁路线，承担着相当于全球铁路运输1/4的任务。因此，中央政府决定，到2010年，中国将建设铁路新线17000公里，达到9万公里左右，平均每年投资1600亿元。除了铁路之外，中国同样落后的还有汽车工业和公路运输。现实的情况是，中国年人均收入超过10万元的家庭的数量远远不只当前中国私人乘用车年销量的10倍——这样就能理解为什么全球汽车销量的1/4都在中国，而且在政府和企业部门的乘用车消费基本满足后， 进口车在中国 汽车消费增量中的比例就越来越小了。
而“十一五”期间，以铁路和汽车运输为主的交通运输革命，以及中国农村基础设施的完善(小城镇建设和村村通公路)，还将使中国大陆经济更加快速稳定的发展——这就决定了钢铁和汽车是中国真正的朝阳产业。
以汽车为例，2006年初这个行业最大的新闻莫过于通用汽车和福特汽车的同时披露高达几十亿美元的巨额亏损。各种居高不下的成本只是其危机的一个方面，更重要的在于市场。美国人目前2.4亿辆小轿车几乎占到全球轿车总量的一半，怎么可能还有潜力？中国汽车行业2005年销量前十名的轿车企业中，有六家增长率超过50%，其中两家超过100%。美国垂死的汽车行业，其股票估值水准能够成为中国汽车业的标准吗？
没有汽车和钢铁等优势行业的价值重估，中国资本市场牛市的底气就会不足。当我们拥有高成长的时候，我们吵吵着追求价值；当我们拥有价值的时候，我们却吵吵着说没有高成长——中国证券市场这个弱智的节拍必须扭转过来，而且一定要从钢铁和汽车开始。
为什么必须从钢铁和汽车开始呢？不仅因为这些行业按照收益或现金流贴现法最被低估，或者按照企业重置价值法也被低估，更重要的是汽车、钢铁、煤炭、纺织等行业才是中国在国际市场上真正的优势行业。
事实上，去年以来中国股市估值标准同国际估值标准(而不是估值方法)的“硬接轨”，不仅造成汽车股的错误定价，而且导致中国绝大部分优势产业的资本市场价值都被低估；与此对应的是，很多在全球市场不具备竞争力的中国弱势产业的价值却被高估了。这种结构性估值错误也将在未来逐步得到纠正。
随着新《证券法》各种配套措施的逐步落实，尤其是券商融资融券办法的实施，资本市场进一步对海外投资者开放，以及金融业综合经营趋势的加快，一旦有大规模资金进入证券市场，钢铁、汽车、煤炭、纺织等优势行业的价值重估就是不可避免的。所以我们说，如果没有足够的资金和信心让钢铁和汽车为代表的优势行业价值重估，2006年中国证券市场就没有真正的牛市。
(作者为银河证券研究所主任滕泰先生)
股权分置改革带给中国证券市场的积极影响前期主要体现为对价或送股，后期主要体现为体制变革后的价值重估。股改之后的中国证券市场，将不再仅仅使用过去市盈率之类的股票估值方法，而是更加注重企业的资本市场价值。
价值重估今年市场主旋律
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由于股改和全流通带来了纠正股票价格扭曲的手段，因此按照国际通行的产业估值、财务估值、货币估值方法，过去凡是被低估的股票都要还原其本来面目。所以，2006中国资本市场的主题不是成长，而是微观的企业价值和人民币升值背景下的整个市场的价值重估。
其实，无论是价值，还是成长，都有一个共同的理论基础，就是自由现金流贴现法。两者的区别只在于一个侧重于当前静态贴现的价值重估，一个偏重于未来动态贴现的成长性挖掘。在中国的低利率背景下，按照自由现金流贴现法进行重估，最具有普遍投资价值的当数钢铁和汽车股了。尽管有些公司的单位销售利润率在下降，但是按照3%-6%的不同利率贴现，上述两个行业的平均溢价空间都有30%—100%。只有这样，宝钢市值的世界排名才能够与其产能、销售额、利润额等其他国际排名相配，哪怕假设它一季度亏损，也不应该影响其长期现金流贴现的企业价值重估。
汽车、钢铁业是中国朝阳产业
由于交通运输业的革命，决定了汽车和钢铁业在中国是朝阳产业。
与100年前的美国相比，中国几乎同样的国土面积，铁路总长却只有7.4万公里，相当于1900年美国的铁路总长的1/4，1913年美国铁路总长的1/5，中国人均铁路只有5.7厘米，以其占全球6%的铁路线，承担着相当于全球铁路运输1/4的任务。因此，中央政府决定，到2010年，中国将建设铁路新线17000公里，达到9万公里左右，平均每年投资1600亿元。除了铁路之外，中国同样落后的还有汽车工业和公路运输。现实的情况是，中国年人均收入超过10万元的家庭的数量远远不只当前中国私人乘用车年销量的10倍——这样就能理解为什么全球汽车销量的1/4都在中国，而且在政府和企业部门的乘用车消费基本满足后， 进口车在中国 汽车消费增量中的比例就越来越小了。
而“十一五”期间，以铁路和汽车运输为主的交通运输革命，以及中国农村基础设施的完善(小城镇建设和村村通公路)，还将使中国大陆经济更加快速稳定的发展——这就决定了钢铁和汽车是中国真正的朝阳产业。
以汽车为例，2006年初这个行业最大的新闻莫过于通用汽车和福特汽车的同时披露高达几十亿美元的巨额亏损。各种居高不下的成本只是其危机的一个方面，更重要的在于市场。美国人目前2.4亿辆小轿车几乎占到全球轿车总量的一半，怎么可能还有潜力？中国汽车行业2005年销量前十名的轿车企业中，有六家增长率超过50%，其中两家超过100%。美国垂死的汽车行业，其股票估值水准能够成为中国汽车业的标准吗？
没有汽车和钢铁等优势行业的价值重估，中国资本市场牛市的底气就会不足。当我们拥有高成长的时候，我们吵吵着追求价值；当我们拥有价值的时候，我们却吵吵着说没有高成长——中国证券市场这个弱智的节拍必须扭转过来，而且一定要从钢铁和汽车开始。
为什么必须从钢铁和汽车开始呢？不仅因为这些行业按照收益或现金流贴现法最被低估，或者按照企业重置价值法也被低估，更重要的是汽车、钢铁、煤炭、纺织等行业才是中国在国际市场上真正的优势行业。
事实上，去年以来中国股市估值标准同国际估值标准(而不是估值方法)的“硬接轨”，不仅造成汽车股的错误定价，而且导致中国绝大部分优势产业的资本市场价值都被低估；与此对应的是，很多在全球市场不具备竞争力的中国弱势产业的价值却被高估了。这种结构性估值错误也将在未来逐步得到纠正。
随着新《证券法》各种配套措施的逐步落实，尤其是券商融资融券办法的实施，资本市场进一步对海外投资者开放，以及金融业综合经营趋势的加快，一旦有大规模资金进入证券市场，钢铁、汽车、煤炭、纺织等优势行业的价值重估就是不可避免的。所以我们说，如果没有足够的资金和信心让钢铁和汽车为代表的优势行业价值重估，2006年中国证券市场就没有真正的牛市。
(作者为银河证券研究所主任滕泰先生)
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