通胀背景下的“板块轮动”四部曲

通胀背景下的“板块轮动”四部曲

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通胀背景下的“板块轮动”四部曲
就在今天，CPI将在“涨声”中隆重登场。毫无疑问，它将再次挑战我们的神经。

通胀已经避无可避，我们已经做不到置身度外，因为它关乎你的账户。

不需要理会“砖家”们的论点，当我们把CPI和PPI的历史图景一一展开，很多道理会变得相对简单。

在全球货币都在泛滥的当下，你可以不明白CPI包含哪些商品价格指数，却不得不提防你口袋中的钱会被“无形之手”悄悄窃走。

本世纪初叶的十年，中国经历的两次通胀应该在人们脑海里还存有比较清晰的记忆。

第一次发生在2003年12月至2005年3月，持续16个月，CPI升幅曾达到5.3%。这一次通胀启动了2004年开始的艰难的宏观调控。彼时的宏观背景与当下颇有相似之处：人民币面临升值压力，通胀里外夹击。

第二次发生在2006年12月到2008年年中，历时近20个月。这一段通胀相当“惊心动魄”，CPI从不足2%一度攀升到8.7%，且长时间处于6%-8%的高位，最终它被席卷全球的金融海啸刺破。

对一些基本的概念，我们必须要有清醒的认识。

什么是通胀？我们熟知的那些专家们常说，有些产品价格在跌，有些产品价格在涨，这根本就不是通胀，因为通胀意味着全面的涨价。于是中国发明了“结构性通胀”这样的说法。但回顾一下过去发生的通胀故事就会发现，从来没有一轮通胀不是从“结构性”开始蔓延，并一步步走向全面爆发，最后还是以“结构性”收场的。于是中国又发明了“温和性通胀”。专家们已经将“通胀”二字的外延大为拓宽。

通胀就是CPI吗？这是大多数人的看法，但在中国环境下有失偏颇。暂且抛开中国CPI构成失真的事实不说，中国的资产价格其实很大程度上要靠PPI来反映。道理很简单，中国不像美国，中国是工业GDP占主导，而非消费GDP。

所以，将“通胀”定性为一个动词或许更为恰当。在我看来，它描绘的是一个关于资产价格上涨的传导过程，而非结果。这样可能更有助于我们清晰地划分通胀从启动到终结的时点。

通胀到底如何传导？仍然拿上文述及的两次通胀来说事，因为它展现了中国加入WTO融入全球后的经济周期，历史参考价值更为真切。两轮通胀的机理和步伐基本相似：从输入型开始(全球化以后，我们已经很难再看到纯粹的需求型通胀了)，也就是大宗商品价格暴涨开始，比如2002年2月，全球商品价格指数触底反弹，推动了中国PPI加速，并且在2002年12月带动CPI的转正，而后在2003年11月，CPI加速上涨，这时人们才感受到了所谓的“通胀”。

简言之，PPI永远是通胀的先导指标。PPI对CPI的传导，概莫能外地会遵循这样四个步骤：PPI反弹、CPI稳定→PPI横盘、CPI逐渐启动→CPI加速超过PPI→PPI再次加速、终结通胀。

在这样的四步舞曲中，经济基本面和行业盈利的变迁会指引出资本市场“通胀行情”的板块轮动线索。

“板块轮动”第一步：有色金属率先反弹，从而带动上游的资源和能源板块活跃。当然，此阶段CPI的稳定也刺激了消费板块在市场中的稳定。但很多资源行业的产能依旧是过剩的，因为需求端口尚未被完全打开。对中国而言，打开需求端口的通常是这三个角色：地产、基建和汽车，每一轮都莫不如此。所以2003年和2006年，房地产和有色、煤炭等板块一直是表现最好的板块。

“板块轮动”第二步：资源和能源经过反弹已经积累出泡沫和风险，在产能过剩的环境下上升空间有限。于是PPI将在冲高后发生一段时间的横盘，在这一段时间，CPI经过缓慢的积累和流动性的转移，将会逐渐超过PPI。此阶段，资源和能源板块一般会出现冲高回落，从而带动整个大盘的调整。但是基于需求端口渐次打开的催化效应，中游的建筑建材、化工、机械、农业等周期性行业会有不俗的表现。这种特征在07年“5·30”之前表现的尤为明显。值得注意的是，因为市场转好和交投活跃，投资类的板块投资收益增加，保险以及参股证券公司的板块也接着受益。印象中，中信证券正是从那时起启动了一波大牛走势。

“板块轮动”第三步：CPI加速冲刺，而中游重工业开始加速消化库存，尤其是钢铁和有色金属部门。此时，货币和财政开始全面启动整个国民经济，这一阶段的消费、出口、轻工等板块会后来居上，扮演主角。

“板块轮动”第四步：中游重工业经过库存消化，开始进入扩张阶段。这无疑是整个通胀的高潮阶段，PPI重新走上前台，超过CPI。财富效应和乐观情绪会怂恿人们投入到虚拟经济的“盛宴”中，从而加强了资源、能源和金融行业的泡沫，并最终崩溃。

我们当然正处在新一轮的通胀行情中。博览主任研究员张雄先生昨日在《对三大宏观线索的再确认》中已经明确指出：通胀是一个具备持续能量的大投资主题，紧扣不放是唯一理性的选择。

目前来看，我们应该处于板块轮动的第二步。CPI已经摆脱了稳定的阶段，开始窜动。有色金属、原油等价格因素在高位震荡。化工、机械、农业、券商等板块已逐步登台开始表演。本轮行情会与历史有所不同吗？

无论你认为这一次的通胀会是什么“型”，但其实每一次都是如此，每一次的细节的不同衍生都不足以主导整个局势的走向，每一种类型的通胀只不过是通胀的不同发展阶段。

历史总是告诉我们没有偶然，只有必然。