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美日是“2.27暴跌”的受益者！2007-03-24 11:49:13.0 专访谭雅玲——美国和日本是“2.27暴跌”的受益者  　　谭雅玲,中国银行全球金融市场部高级分析师、研究员、中国国际经济关系学会常务理事。
 
 
 
 
 专访全文
观点1：“2.27”暴跌的原因首先是美国因素
　　主持人：今天是“2.27”暴跌的高端访谈的第三场，今天我们请到的嘉宾是外汇专家、中国银行全球金融市场部的谭雅玲处长。我们今天讨论的题目是“2.27”暴跌到底和日元套利交易有什么关系？跟美国可能出现的经济衰退是一个什么样的关系。我们在全球角度谈一下“2.27”暴跌的的基本面资金面背景。。　　谭老师，您先发表一下您的看法。这次全球“黑色星期二”，有人说是中国造成的，有人说是日元套利交易，也有人说格林斯潘对美国衰退的预言。您对这三个因素排排队的话，您觉得哪个是最主要的因素？。　　谭雅玲：我觉得如果排队的话，按一二三排的话，美国因素第一，日本因素第二，中国因素第三。之所以这样说，美国因素，因为从它的机构、产品和政策的影响力，在全球任何经济体应该说不能替代的。而这次暴跌，正好是在前一天格林斯潘讲到美国经济年底衰退大概有三分之一的可能，这样一种语言。而格林斯潘在国际金融市场上这种信用和信誉度是非常明显的。因为他执政了美联储18年，对美国经济的基本面或者未来前景的政策、战略、策略上的娴熟性是非常突出的。所以，美国经济维持了90年代到现在，持续增长的局面。。　　他的预言实际上对市场上的影响比较大。但是他的预言基本上应该是一个正面的，因为他对年底美国经济的预期衰退的可能是三分之一，就是非常弱，大概只有20%的可能性。为什么市场这么敏感呢？我觉得这里面包括了第二个因素，就是日元利差的技术平台的支撑，给流通性充裕带来的泛滥比较强。。　　再一个，从美国股市或者日本股市，或者其它股市来讲，美国股市从2003年到现在，尤其是从去年年底到今年年初，持续上涨是非常突出的。它跃上了将近13000点的水平，从这个局面来看，它持续增长的时间段和周期也形成它下跌的区间。虽然美元汇率总体是一个下跌趋势，但是到一月份的时候，一般每年的年初美国股市都应该是一个上涨的趋势。因为美国人非常注重信息和心理这四个字的作用。所以，从美国来讲，股票市场的影响力加上他产品的影响力，甚至企业的整个在世界500强比重也好，影响力也好，都应该占据一个绝对的主导。所以从这个角度来看，美国的因素应该占据非常重要的一个层面。
 
观点2：外部资金主要是对冲基金开始撤离中国股市
　　“2.27”是中国的股市先开始暴跌。之后美国的股市暴跌。中国股市暴跌和美国会有什么关系？我觉得这里面是对冲基金的因素在里面。就是说如果中国股市，中国的资本市场没有开放，中国的股市暴跌应该是中国国内的事情，但是由于我们是开放性的政策，而这个政策的幅度和速度非常大，非常快，所以外国的资本进入中国的市场有很大的空间。所以在中国股票市场上也有相当的资金量是外部资金在运作中国股市。包括，我们在海外或者国内的上市，国有银行还有大的金融机构上市的这种趋势，给外资带来了非常好的叫做投资空间，或者叫做炒作空间，正面的，负面的都有。所以，从这个角度来看，从一定意义上来看，外部的资金主要是对冲基金开始撤离中国股市，这是它的投资组合、投资方向、投资策略、技术的一种选择。从交易时间上，是先在中国股市上释放。然后在美国股市和日本股市，和其它股市开盘的时候形成一个联动。　　因为一开始中国股市暴跌，我看所有的评论都是说中国的因素影响世界。我觉得完全没有达到这种评论所说的这种影响力。因为从中国GDP的影响可能比较突出，但是中国金融市场的影响完全没有评论得这么大。因为它的市场产品效率加上他市场规模的力量，加上他整个市场相对还是一个比较封闭，或者半封闭的状态。所以，在这一点上可能有点过高的估计了我们自身的力量和所处的地位。从这个角度来看，我觉得美国是一个主导因素，包括格林斯潘，包括美国经济面，包括美国股市自身的这种状况。
观点3：日本已从贸易大国变成投资大国
　　日元套利是在技术平台或者操作层面给了市场这么一个空间，那么这个空间最大是利用了利差，因为美元的利率，欧洲的利率、日本的利率，包括中国的利率在里面，日本的利率是最低的，基本上这种差异是很难在短期内可以改变和追赶上来的。所以，日本过去是一个贸易大国，现在他已经不是了，他是一个投资大国了。无论是国内的企业投资意向转移到海外，还是国内老百姓的投资意愿都在逐渐地上升。所以，日本股市的上涨局面很大程度上跟他整个投资趋势，投资态势的转折还是有比较密切的关系。所以，在这一轮变化当中，我们能够看到的美国股市的这种调整，他的主导型，对全球经济的考验包括全球市场的考验应该是最集中的。　　主持人：谭老师，就您刚才的观点，我们做进一步的讨论。第一，您谈到了中国的时候，特别强调是因为热钱从中国的退出导致了中国股市的下跌，可是不久前，上交所的总经理称没有热钱进入中国市场的迹象。索罗斯的观点好象跟您一致，也是认为可能是热钱撤出。那么您的这种观点有什么依据吗？ 　　谭雅玲：这个观点的依据就是，实际上从中国股市的结构来看，已经不单纯是国内的资金在做了，因为我们已经有很多的渠道放开了，包括房地产的比较高涨的局面，而外资的投入信息上也有一些数据，媒体上也有一些报道。另外，从中国外贸顺差的角度，热钱也有一些渠道可以进入中国市场。再一个，QFII和QDII这两个产品是最重要的渠道，A股市场的QFII，是在很多年以前放开了，所以很多层面都可以使外资进入到中国的市场层面。单纯放到资本市场不太可能。　　但是从外资在资本市场总量来看，它跟整个发达国家的经济体还是有非常非常大的差距。因为有好多的具体数字我也没太记清楚，但是在整个金融资产的分布上，包括股票市场的分布上，中国所占的比例，从规模，从产品，应该是非常非常小的。刚刚看到从香港研究部门发回来，中国A股市值在全球，大概只占到2%—3%。如果从全球流动性的角度来看，大概只有1%。　　从这一点上我觉得不应该高估我们对全球市场的影响力。从去年第四季度开始，中国股票上涨的势头应该是非常猛，但是这个猛是与过去几年相对应低迷成一个反比。因为你低迷的时间比较长，在你低迷的时候，全球股市都在上涨。那么你上涨的时候，是因为国有银行和金融机构走向海外，还在内地上市，这样一种比较好的局面和势头的推动。但是大家看到他上涨的时候，但是他也有低迷的时候，跟全球市场成反比。但是大家恰恰忽略了这个地方，比较容易看乐观的一面，比较好的一面。忽略了另外一个层面。而从热钱本身来看，国际市场上有很大的热钱成分，包括泰国实行了外汇管制又进一步严格的角度来看，泰国、马来西亚、菲律宾，他们都有非常明显的热钱流动性。泰国在收紧了外汇管制以后，260亿美元热钱撤出泰国市场。中国作为从盘子，经济体实力、从规模角度，总体的量比泰国大一些。所以，它的热钱流出我觉得也是不可估量的。而本身中国的经济态势，或者整个开放的政策，给外资一种非常好的预期，包括人民币升值在里面。所以，进入到中国市场，它又是一个开放，或者逐渐成熟的市场，他进入到中国市场的机会、条件、空间非常大。所以，我觉得完全有很明显的热钱推动中国股市。　　如果从中国国民或者股市本身的角度，涨了之后，企业、机构并不想把这个势头压下去，而且维持比较好，在没有暴跌之前，大家预期到年底的时候会走到4000，甚至5000的预言都存在。所以这是自己这方面的乐观性还是非常明显的。加上国有银行、金融机构、企业的上市热情，上市的数量和规模在逐渐地提高。所以，我自己的感觉还是有很明显，或者很突出的对冲基金，国际上的投机因素在中国股市的搅局。　　主持人：目前A股市场应该说对外资有节制地开放，合法性进来的外资只有QFII，比如说QFII目前批准的额度只有100亿美元，800亿人民币，而现在A股的流通市值是2万亿。按说800亿人民币要撬动2万亿人民币的市值也不容易，你说的热钱是指非法进来的。　　谭雅玲：对。
观点4：中国政府怎样防范热钱带来的困扰？
　　主持人：中国市场还没有开放，这些热钱就能把A股市场弄成这个样子，那么您说这个问题，中国政府应该怎么加强管制，来防止热钱带来的困扰？　　谭雅玲：我觉得热钱进入当中，非常重要的一个因素，就是人民币升值的预期，我觉得整个市场的操作层面应该打消这个升值预期，如果从股市的上涨角度来看，实际上是跟人民币升值的预期是紧密联系在一块儿的。就是人民币升值的预期强烈，而实际表现也越来越强烈，导致外部对中国的资本无论是回报率也好，收益率也好预期特别高，所以能够进入到这个市场。再加上这个市场是一个开放性的成熟，是逐渐成熟和逐渐完善的市场。逐渐成熟和逐渐完善，中间就有空间，有漏洞，这样也是导致外部资金进入中国市场非常重要的一块。从我的研究角度来看，发展中国家和发达国家处于不同的发展阶段，股票市场带来的机遇和挑战应该是不一样的。因为简单地说，发达国家的市场经济是在一个“乘电梯”的高级阶段，高效率、高回报、包括高风险、高收益都是非常突出的。而发展中国家，我觉得它的市场经济是再一个“爬楼梯”的阶段，他大多数是借鉴发达国家已经走的市场经济模式，包括股票市场、资本市场的模式。所以，在这种条件下，发达国家已经快速走过了经济积累和金融市场规模的形成，他处于一个更新、升级或者创新的阶段，而发展中国家是在他初级阶段的过程当中，所以他的财富效应也好，收益率也好，回报率也好，发达国家从他走过的历史阶段可以揣摩，可以借鉴，可以来运用他已经走过的阶段的经验和教训，对发展中国家的股票市场、资本市场，甚至金融体系的完成和健全进行有设计，有所针对的炒作也好，投资也好，投机也好，是这样一个问题。　　再一个，从我们国家股票市场的发展来看，在2000年之后经过了大起大落波折的状态。而在这个状态当中，实际上跟整个金融改革，特别是汇率机制改革连接应该比较紧密。如果你回想股市投资热情比较旺是跟国有银行的改革联系比较紧密。特别是国有银行的上市，包括金融机构的上市，包括引进外资等等很多对股市信心和心理带来了比较大的实际的支撑。　　再一个，如果从市场的开放度本身来看，它的管制可能在逐渐宽松，投资的数量在逐渐地扩大，所以我觉得还是中国的一个大背景和国际对比的效应所形成的股票市场的发展。但是从你的经济总量来看，好象与股票市场的发展是匹配的，但是从你人均GDP，包括你金融体系的配套支持，那我觉得好象就是一个问号了，他还有许多需要完善和改进的地方，而需要比较理性，比较平和地来发展自己的股票市场，而不在于股票价格指数的跃进，而在于温总理在《求是》杂志上发表的，还有温总理在人大上政府工作报告上都讲到了，资本市场的发展关键的是上市公司的质量。这样，我觉得是最重要的。因为从美国股市的发展，他核心的支持度是企业的效率和企业财富的支持。因为全球500强也好，1000家也好，美国绝对占了一个大头。500强里头，美国占到了二分之一。1000家里头美国占到了四分之一的数量。所以，从这个角度来讲，企业的这种支撑力，对一个国家的股票市场的繁荣应该是起到了比较大的作用。
观点5：如何化解热钱冲击带来的金融风险
　　主持人：我们也注意到，在温总理的报告中他强调了一下，说注意防范金融风险，要重视国家的金融安全，但是从这个角度来讲，我们更关心的是热钱的冲击，因为东南亚经济危机，是热钱的冲击首先作为导火索体现的。那么回到您刚才说的问题，您觉得只要人民币升值的预期不改变的话，热钱的冲击就不可避免。人民币本币升值大家好象成为共识，这个预期没法改变。　　谭雅玲：这个预期，我觉得如果要改变的话，要在市场上做文章，就是要增加市场的产品，增强我们市场感觉和经营中的理念。举一个例子，比方说外国的投行在他的预测报告当中，他更多的是关注全球市场价格对他这个行业或者这个企业的经营或者管理的影响。他的预测报告更多的是涉及到市场指标的变化，对他企业的经营管理产生的收益或者损失。再看我们国内的很多大的机构，投行也好，金融机构也好，银行也好，他有一些预测报告更多的是猜中央银行的利率趋向，货币政策的趋向，人民币汇率的趋势。哪怕出一个报告，人民币今年3%、5%，利率水平今年加息多少多少，这是猜中央银行未来政策的趋向。当然，这从宏观的角度应该是对的，但是他偏离了一点，他要向市场，向中央银行发布他企业所需要的价格筹码，汇率水平的筹码或者利率水平的筹码，对这个企业有什么影响。但是我们上面的政府调控恰恰缺少企业层面对汇率的反应，对利率的反应。周小川行长在2005年7月23号发表的演讲中特别强调了汇率机制的改变，尤其还是理念的改变。我觉得理念的改变可以促成机制的改变。而机制的改变可能会进一步提升理念的转变。所以他之间是相辅相成的。从我们目前的状况来看，虽然我们推出了很多市场的产品，但是如果从企业或者从机构更多的还有很强计划经济的色彩，特别是一些企业，管理汇率风险，经营汇率风险还有很大的难处，一个是技术支持问题，还有一个是经验的问题。　　但是我们看欧洲和日本相比，日本的汇率风险管理相对比较成熟，非常健全，一般上一年底或者年初的时候，日本大的出口企业都要预测一下日元汇率。就是他这个企业从成本，从他的投资，或者从他的生产各个角度和环节来比，他认为110日元、115日元或者120日元是这个企业可以接纳的汇率。他在整个汇率预期上又做了今年日元会走到多少，所以他在汇率风险管理上，相对显得就比较主动，应对起来就比较自如。　　反过来看欧洲，2002年到2004年美元的全面贬值，使2004年底的欧洲汇率走到1.37，欧洲的被动性非常强。因为他原来预期汇率是1.20。从这些综合角度来看，汇率风险的管理，包括汇率机制的合理，包括合理的预期，实际上还是跟一个国家市场经济的成熟，这个成熟是体现在理念和机制上，而理念和机制是要靠产品，靠手段，靠机构来做事，来说话的，而不是靠政府的政策和行政的指引来做的。
观点6：日本通过市场力量来显示日本经济在国际市场上的推动力
　　主持人：看来中国的企业在应对市场汇率变化的话，还要补很多这方面的课。我们再回过头来讨论一下日本因素对暴跌的影响。您刚才谈到了日元套利交易的问题。我们有些人不明白，为什么日本央行利率调整了0.25%，这么小的变化可能会引起套利交易这这么大规模的行动，这里头利差、汇差之间的关系是怎样的？他这个套利模式是怎么行动的？　　谭雅玲：从套利交易本身来看，我觉得这里面除了货币市场或者金融市场比较惯例的，利用汇差和利差来做交易以外，它的背景还是跟日本的经济发展模式有很大的关系。日本的经济发展模式，就像是美国也好，日本也好，欧洲也好，没有承认中国的市场经济地位，而在一定程度上认为中国很多经济和金融层面有政府干预和政府主导，实际上在美国、欧洲、日本都有比较强的政府干预，而这个政府干预是跟整个经济大背景联系在一块儿的。我前面讲了，日本原来是一个贸易大国，现在已经转变为一个投资大国，日本作为投资大国，能够看出对中国、对越南，对印度的投资政策已经发生了很大的变化，对中国是在收缩，对印度和越南是在加大。　　这个状况造成了整个背景的变化。套利本身，从实际利率水平来看，日元是0.50的水平，美元是5.25，从欧洲来看现在是3.75的水平。中间可炒作或者可运作的利差应该是挺大的。在日本加息之后，加了息应该是一件好事，一方面我觉得他加息的点数非常小，而且他利差的底线是非常低的。因为他维持了9年或者7年零利率的状况。　　再一个，在这次加息的过程中，日本的央行是有分歧的，不是一致同意加息的，而从日本的经济数据来看，他加息的一个主要指标是CPI，CPI这个指标是鉴定他通货膨胀或者通货紧缩非常重要的一个筹码。但是他实际通货膨胀级别只有0.2%，如果在这样的级别下，他根本没有必要去加息。为什么日本人采取加息的举措，我认为是他是做出一个国际姿态，跟随美国或者欧洲或者很多国家加息的步伐，跟上这么一个局面。但是实际上他希望用低利率维持他对内对外投资组合的有效手段。这样一点，对日本长远的或者中期的积累应该是比较有好处的。包括前一段时间，日元在汇率不好的时候，包括日本经济不好的时候，人们都是远离日元作为储备货币的。　　近期包括美国的经济学家或者美国的媒体建议中国增持日元的货币储备。所以，我觉得日本更重要的是通过中国经济的发展模式或者发展的状况在世界的影响力，在地位、影响和主导上开始关注日本的作用。以日本目前的经济状况或者金融的状况很难做到，我个人认为日本是通过市场的力量来显示日元或者日本经济、日本金融在国际市场上的状况或者推动力。因为我除了研究经济基本面以外，我更多的从我们中国经济的发展模式当中缺少战略，缺少策略这一点应该是值得我们认真思考或者反思的。　　主持人：应该向日本学习这个？　　谭雅玲：对。所以，我觉得从日本十年衰退到目前的经济复苏，他既学了美国的东西，又学了日本的东西，这样一种组合对他未来一种长远的发展应该相对比较有好处的。至于说到非常实际的问题，说日元套利的交易对全球经济的影响。它为什么会有那么大的影响力，因为日本的个人金融资产是世界第一，而老百姓的投资意愿已经发生了变化。过去单纯是存款，但是现在股市也好，向外投资也好都在逐渐加大，仅从股市来看，原来日本国民入市率大概只有8%—9%，外资大概占到70%—80%，而现在日本国民入市股市的状况已经达到26%—30%的状况。　　再一个，从日本海外投资的意向，日本是一个非常宽松的外汇管制的国家，个人也有向海外投资的状况。中国和日本在外汇储备问题上，数量尽管接近，1万亿或者9千亿的水平，但是日本民间的外汇储备占了一个大头，中国民间的外汇储备占了个小头。所以从这个角度来讲，他也有这个资源、力量在利差交易上带来很大的影响力。
观点7：日本的黄金交易对全球黄金市场的引领性
　　谭雅玲：再一个，从资源类的市场来看，他也是在暴利之间做的事情。因为在黄金上涨的周期当中，每一轮的金价上涨应该注意到日本的黄金交易对全球黄金市场的引领性，他资金的充裕程度和国民的财富效应对整个市场起到了比较大的作用。　　再一个，从日本的机构作用来看，它的影响力虽然有限，但是他出口导向型的状况给日本的外汇管理，就是企业理财、风险理财也好，所做的打理应该是相对比较宽泛的。他毕竟还是世界第二大经济大国，也是一个金融大国，还是第四大储备货币吧，因为英镑已经超过他了，他现在是第四大储备货币，美元、欧元、、日元三足鼎立的格局当中他可能已经被英镑替代了，但是未来日元的状况可能会进一步上升，一个是从他经济的发展阶段，还有从他金融的投资理念也好，金融系统也好，这种基础应该是不可轻视和不能低估的。　　主持人：谭老师，您刚才提到日本的黄金期货对国际黄金市场的指引，因为我们以前只注意到了美国的黄金期货和对黄金现货的指引。这次日本黄金期货对这轮黄金市场中长期起了什么作用呢？　　谭雅玲：去年黄金上到732美元的时候，也是日本黄金期货先引领创新高。最近走到690多美元的时候，也是日本的交易量在上升，导致价格在上涨。从整个资源类产品绑到一起来看，国际石油价格在上涨的时候，日本实际上是资源最缺乏的国家，尤其是石油。但是居然在石油价格上到78.40美元的时候，日本的企业和日本的政府发布了一条消息，就是日本可以接受100美元的石油价格，就是说明他在战略、策略和石油储备等等很多层面已经做好了准备。而在去年、前年我们看到资料，全世界大概56种资源类产品，日本储备率已经占有54、53种。日本过去可能也是做短线，但是日本从现在中长线的思考可能多一些。一个是政府的影响，再一个是企业自身的规划。所以，我从美国和日本的角度来看，战略的策划，长远的设计对一个国家的可持续发展，甚至在金融市场的影响力应该是最核心的。　　主持人：听您的意思，日本对资源进行国家一级的战略储备或者企业一级的商业储备，而且品种很多？　　谭雅玲：对。　　主持人：这一点可能中国刚刚开始补这一课。　　谭雅玲：对。　　主持人：再一个，您能把日元套利交易模式给大家介绍一下吗？就是这个套利是怎么套的，过去他为什么能套，现在为什么他加了息以后可以平仓？就像您说的，原来他0.25的时候，零的时候，做的是跟欧元、美国利差，套这个利。　　谭雅玲：他现在依然是借日元，然后走到海外市场去投资其它品种。　　主持人：这次平仓行动实际上是卖出其它币种，买回日元，还给日本，是这样一种平仓行为。这么小的利差变化，为什么会导致这种情况？　　谭雅玲：这个偶然的巧合可能和日元的财年连接在一块儿，因为日本的财年是在3月底结束。一般往年的时候，可能日本财年日元资金回流大概在三月二十几号，这次是有点提前，我觉得这个提前跟加息、全球的股市暴跌、汇率市场波动连接在一块儿了，再加上全球化的效应，加上亚洲金融危机之后，大家应对风险的意识和能力增强了，亚洲本身流动性过剩，使得外汇储备这个层面的充裕程度已经提高了。97年的时候虽然亚洲有这个意识，也想规避这个金融危机，但是他没有钱，没有资金，很难达到这一点，但是现在流动性充裕，大家越来越有钱了，也可以防范这些东西了。所以，从时间段，从周期，从技术本身来看，可能恰好给了日元套利交易带来了非常好的空间。所以，我觉得从套利，交易规模来讲，时间段和时机的角度来看，可能对他形成的空间也比较好，就是财政年度，结算的周期。
观点8：美国和日本是“2.27暴跌” 的受益者。
　　主持人：三月底财政年度的结束促成了他一个回流。那么还有一种说法，本来国际游资做这种套利交易是做日元和欧元、美元差不多有3%—5%的利差。说这次日本央行行动完以后，日元汇率上涨的幅度也差不多达到这个幅度。我们注意到大概是从120日元涨到115日元，这个上涨的幅度几乎要把利差吃掉了，所以他们才赶紧平仓，因为他的利差已经被汇差吃掉了。您觉得这个说法有道理吗？　　谭雅玲：这个说法我倒是没有想过，但是我思考的时候不是从这个角度考虑的，我是从另外一个角度考虑的。因为从全球的状况当中，我前面讲过了，美国是主导因素，日本是技术因素或者是辅助美元。美国和日本的经济利益是一样的，是全球化。欧洲是一个区域化。中国也在区域化中做了很大的努力。这样一个大背景所带来的空间就不一样。所以从2002—2004年回顾一个大的背景，美国是一个全线的贬值。2005年美元是一个全线的升值。2006年美元是对欧元等多数货币贬值，对于日元和加元是小幅度的升值。而在股市暴跌前后的这个周期当中，美元对欧元和日元是不同的表现，日元上升欧元下降，欧元上升英镑下降，英镑上升欧元下降。美国的货币政策已经发生了一个新的变化，就是对不同的货币，采取不同的升值和贬值。　　为什么这样？维持信心和心理。因为美元利率去年炒了一年，美国的汇率去年炒了一年，美国的经济去年炒了一年。美国的经济前景到底怎么样，加上去年前年GDP的数据忽儿5.8%忽儿1.6%。大起大落的跳跃幅度带给人心理上的紧张程度非常明显。所以，在这样一种局面下，美国人实际上是运用市场，“调侃市场”，“调侃价格”来调节自己。所以在这个当中，日元是一个筹码。这个筹码是为了保持美国投资信心的一种需求，有很大的技巧和货币政策上的一种谋合。　　主持人：日元是在配合美国，是这样吗？　　谭雅玲：对，我觉得是这样看的。如果单纯从技术面上看为什么会这样。我更多是从背景和战略策略角度去思考这个问题。再加上前面回顾了那么多，美元兑不同货币，不同时期，不同的上升或者下跌，你看到日元升了，但是欧元是在跌的。虽然跌的幅度有限，到目前为止欧元很难突破1.33。所以，从这个角度来看，还是全球化和区域化一个大背景的博弈，导致了美国对欧洲，对日本采取的策略和战略是不一样的。在这个空间当中，我们前面讲到的策略、技术问题，还有时间的时机问题。　　主持人：我觉得是这样的，根据统计来说，通过低利率借来的日元并不是主要投向美国和欧洲，主要是投向亚太市场比如新西兰和澳大利亚,现在新西兰利率已经7.5%了，澳大利亚大概7%这样子，我觉得相对而言，主要是高杠杆的作用在导致大量的日元平仓，而不是3%的利率和汇率之间互相抵销。　　谭雅玲：现在整个市场的状况越来越复杂。不像原来我们单一从一个市场或者一个角度去分析一个问题就可以了。一方面你需要把短线的问题拽出来，再把中长线的东西拽出来，再一个把地区还要连接进去。　　主持人：您刚才的说法提出了一个很有意思的问题，也是我在思考的问题，那就是谁是“2.27暴跌”的受益者或者说是谁是日元加洗的受益者，照你的意思是说，美国和日本是受益者。　　谭雅玲：对，我的看法是这样的。
观点9：全球性流动性过剩有可能随石油价格上涨而进一步扩大
　　主持人：大家讨论目前是全球性流动性过剩，而这次日元导致的大震荡说是导致了流动性的暂时性的收缩，您认为这个流动性过剩的局面现在改变了，因为日本加息的行动？　　谭雅玲：我觉得没有改变。我觉得未来还有可能进一步扩大，这个扩大就是我们大家所预期的，像现在石油走到57美元了。未来预期，虽然有比较大的争论，比如说谢国忠和罗杰斯的预期是相反的，一个是30美元，一个是100美元。这个差别非常大，但是没有时间的界定。但是，从目前来看，去年石油价格下半年的回调，实际上主因还是在美国。美国的石油日消费量或者日需求量下降了0.5，是导致国际石油价格下跌非常重要的因素。而石油价格的上涨是跟美国的战略储备和商业石油储备增加是联系在一块儿的。从这儿又多出一条主线，还是美国的一个主导因素。所以，从这个角度来看，未来的石油、黄金还会继续上涨。如果这样上涨的话，他创造出来的石油美元就会越来越多，像现在的海湾六国，他现在的石油美元非常充分，从这个角度来讲，他要投向亚洲市场，投向香港市场，甚至投向中国这样的经济体，包括我们国有银行上市。海湾国家的这种投资欲望应该体现得非常明显。再加上整个亚洲地区，应对风险的意识和能力在提升，很多外汇管制的举措是非常灵活，非常有效的。这样一点，可能对冲的约束力或者对对冲的影响非常大。　　但是，全球经济利好的态势，包括世界银行，OECD对今年世界经济还是看好。如果看好的话，他创造的利润和回报的空间应该更充足，这样一点，我觉得流动性它的量这么大，不是短期就可以消化掉，可以释放出去的。流动性过剩问题还会是未来整个金融市场，扰乱整个金融市场价格波动，甚至对金融市场价格有非常重要影响的一条主线。　　主持人：您刚才说日本央行的第二次加息是有他的战略考虑的。那么您觉得他会在不久的将来第三次加息或者第四次加息吗？如果他要采取连续加息活动，会不会对国际流动性过剩产生比较大的影响呢？　　谭雅玲：日本今年还会再有一次加息，这次加息还要取决于他的经济数据，就是CPI和消费信心。但是我觉得日本加息以后，日元的套利还会反复演变，这种演变投资也好，投机也好，因为投资和投机很难区分谁是对谁是错的，但是最重要的资金都是为了获取利润的，包括中国的资金，也是要得到回报率的。而且与其它货币相比，日元的利差空间都是明显存在的，再加上股票、黄金、石油回落的趋势非常明显。从这个角度来看，金价也好，油价也好，包括股市也好，都有非常潜在的大幅上涨的空间，上涨以后给投资者带来的回报相对比较好，流动性过剩的问题在短期内很难解决的。　　日本的利率问题还会继续成为整个市场炒作的一个非常重要的平台。为什么？他即便加两次息，三次息，走到1%，还是整个发达国家最低的。最高的新西兰元已经走到7.5了，未来新西兰元还要加息，澳大利亚也要加息，英国也加息，美联储没有排除加息的可能。欧元3.75，预期到4为止，日本的利差优势还在。所以，我觉得从日本的经济发展或者它的金融改革的角度，正好低利率给了他一个跟全球不同步的平台，也成为整个国际金融市场炒作的一个靶子。
观点10：美国房地产市场危机是否会影响全球经济？
　　主持人：我们再回过头来讨论一下美国的因素。看来这一次暴跌跟流动性过剩没有什么关系。从格林斯潘的讲话来看，跟美国宏观经济基本面的变化，可能的变化有关系吗？ 　　谭雅玲：我觉得美国整体经济应该是稳健和稳固。他是在一种调节当中，这个调节他要解决的是结构问题，而不是持续增长问题。因为大家都知道一个双赤字存在，但是双赤字他的贸易逆差是很难改变的。这个贸易逆差对美国是利大还是弊大，这个值得讨论，我个人认为是利大弊小。为什么呢？他是一个需求经济的模式，其它的发展中国家是供给经济的模式，这必然造成贸易顺差和贸易逆差，这是一个弊端。　　再一个，从美国本身来看，美国的贸易逆差，造成外部的世界对美元的依存，如果美元贬值或者美元升值，紧张的不是美国人而是外部的世界。所以，从这样来看，美国的贸易逆差应该有种另类的看法。从美国的财政赤字来看，他在改善了。包括他最新出来的前五个月的财政赤字已经降了26%，原来今年比较高的预期可能会下来。所以，我觉得双赤字问题对美国可能是两面的。我觉得财政赤字要解决对他经济结构，确实是一个问题，而如果回想美国98年实现财政盈余到2002年，那么他的经济稳健性应该非常好的。我们通常说的财政政策与货币政策的匹配，实际上是财政顺差和货币自主灵活应该是连接在一块儿的。　　回想98年的俄罗斯金融危机，97年的亚洲金融危机，包括巴西、墨西哥很多国家实际上都是财政赤字问题对货币的自主和灵活带来了很大的约束。所以，综合这些角度来看，我觉得美国经济短期的指标变化并没有改变长期稳固的基础。因为第一他块头比较大，不是短期或者一两件事可以冲掉的。因为他占到世界经济30%的水平。他的引领性非常强。再一个他机制的模式非常突出，他对全球的影响力非常大。　　再一个，从他经济的管理手段也非常透明，像美联储的八次会议，调节经济有四个目标，经济增长、通货膨胀是两个首要目标，就业和国际收支是两个次要目标，所以他的管理是比较有序的。很多市场经济模式，借鉴美国，借鉴欧洲，可能更多的是借鉴美国。　　主持人：现在有一个很大的问题，美国的次级债券市场出现了很大的风险，新世纪公司面临破产风险，而且大家认为由于美国房地产市场的问题会导致美国的经济出现问题，甚至影响到全球，您怎么看这个问题？　　谭雅玲：我觉得美国出现的次级债的问题，加上新世纪公司，比起当年的“安然”来要小得多了。而且他是中低端客户的市场，不是高端客户的市场，所以，它的影响是有限的，甚至引起金融的波动、动荡是有限的。我去年写了一个回顾与展望，美国是借市场，调侃市场，炒作市场来进行内部自身的调节。当然美国的房地产或许也有问题，但是格林斯潘、伯南克包括布什在不久前都讲过，美国房地产市场的状况在改善，这个大概相隔不到一个月，为什么开始讨论美国房地产的忧虑和危机呢？我觉得这不太现实。而且理性地来看，这个市场的表现，它的影响力有限，虽然他的市场份额从2002年的5%上到了20%，他同整个美国房地产市场包括美国金融，美国经济的大盘子比是非常非常有限的。所以他不至于会引起美国比较大的波动。而美国经济结构的问题像我们前面讲到的财政赤字问题，或者他的就业问题才是主要的。但是，美国主要面是保持稳步和稳健，而且可调整。你想美国2001年有经济衰退问题。他说有两个季度负增长，到了2003年他把所有的数据都修正了，只有一个季度负增长。所以，现在怎么界定美国经济？他持续的增长周期到底是多少？这是判断美国经济非常重要的一点。　　再一个从去年美国经济的状况来看，虽然第一季度5.8和最后一个季度1.6，差别很大，但是全年还是维持了3.4%的增长。在整个发达国家当中，像欧洲也好，OECD也好，日本也好，他是占领先的。综合这些角度来讲，我觉得美国人因为有一个长远的战略，所以他在每一个细节的策划上比较超前。美国的货币政策包括美国的经济战略是从眼前看未来，而不是从眼前看过去或者从眼前看眼前。这样一点，使它在金融博弈和金融战略当中，他做到了主导和引领作用非常突出。而在这个当中，他调整的，扩大的是自己的实力范围，扩大自己的影响力。他力图削弱其它国家的影响力。为什么中国人民币问题引起美国这么大的关注或者指责或者舆论的抨击，就是因为中国的影响力，包括人民币的影响力已经超过你实体经济和你实际的规模了。这样一点或许是美国人所不愿意看到的。但是美国人自己也非常理解，中国目前的改革状况到底支不支持人民币汇率升值。这样一点，我觉得还是应该站在战略的角度，运用策略和技术来看待整个市场，来看待整个结构的调整或者国家之间的博弈或者竞争。
观点11：美联储降息化解房地产危机
　　主持人：刚才您说的，我们也同意，次级债市场因为本身仅仅占美国房地产20%左右，它的份额对房地产业的影响有限。但问题的关键在于，新世纪公司这些次级债企业把华尔街很多大投行都拖了进来，因为他们贷款是由这些大投行提供的。如果华尔街这些投行出了问题，这对美国的金融和经济影响会有多大？谭雅玲：新世纪公司引发的这场次级债风波，我们是通过跨洋的渠道来接触这个事情，它实际的影响到底有多大，它实际的数据到底是多少，现在都不是很清楚。但是我觉得在这个事件本身，如果从表现来看，它有问题，但是也有炒作。它有问题，但是他炒作的氛围可能更大一些。所以，在这个世界上可能美国政府也想借这个事情调整自己，因为房地产问题可能是美国经济的一个核心。我觉得美国的房地产可能跟中国又不太一样，美国的房地产市场是投资型的，中国房地产市场是消费型的。　　主持人：有的专家说这样的观点，就是美国政府至少要维持房地产市场或者股票市场这两个市场的一个市场，因为美国是一个低储蓄率的国家，财富的效应是通过房地产或者股市的上涨来体现的。如果现在房地产牛市大家看来已经结束了，股市的牛市也有要结束的迹象的话，那么美国的财富效应就体现不了了。次级债风波这个事情既牵扯到房地产市场，也牵扯到股票市场，他炒作的风险岂不太大？　　谭雅玲：不是。他有问题了，他是借这个问题在炒，而不是把这个问题拿出来来炒。他正好是一种时机和问题的巧合。因为现在大家本身对美国经济，或者美元汇率和利率争论比较大，一会儿认为美联储该降息，一会儿认为美联储该升息，这个从去年一直到现在，一直在炒这个问题。现在出来一个房地产的问题，那么大家对利率又开始争论了。　　主持人：对，大家因为这样房地产市场严重，所以美联储应该降息？　　谭雅玲：对。　　主持人：如果要是这样的话，对房地产市场和股市都是利好吗？　　谭雅玲：对。我觉得美国股市不会因为美国房地产市场的事件对整个美国股市有太大的影响，美国股市上涨的趋势，在今年可能还会继续。当然也涉及到投行的问题。我觉得从美国银行体系的稳健性来看，应该是非常突出的。因为在美国经济即便出现问题的时候，美国银行体系的支持度对整个金融市场，包括对美国经济体系的支持和影响应该是非常好的。在美国经济数据变化的时候，美国银行的盈利状况始终保持在10%—20%的水平上。而且，从银行业的发展来看，我们国内的银行，从金融体系的发展阶段来看，从分业到混业，美国处于更高级的阶段。所以从专业的角度来看，风险规避也好，风险的管理也好，他可能会有更高的手段或者更适合美国当前出现问题时候的一种调整。我觉得在产品上，在管理的思路和理念上，美国人相对会做得比较好。我们不能简单从我们国家的状况，购买力的角度，就是买东西的角度去看CPI指标。而美国是通过股市，比如说股市上去的时候，消费者信心指数就非常旺。所以它的股市回报率非常好时，消费的信心和意愿就非常强了。
观点12：“2.27”暴跌中日本是技术因素或者是辅助美元
　　主持人：三月底财政年度的结束促成了他一个回流。那么还有一种说法，本来国际游资做这种套利交易是做日元和欧元、美元差不多有3%—5%的利差。说这次日本央行行动完以后，日元汇率上涨的幅度也差不多达到这个幅度。我们注意到大概是从120日元涨到115日元，这个上涨的幅度几乎要把利差吃掉了，所以他们才赶紧平仓，因为他的利差已经被汇差吃掉了。您觉得这个说法有道理吗？　　谭雅玲：这个说法我倒是没有想过，但是我思考的时候不是从这个角度考虑的，我是从另外一个角度考虑的。因为从全球的状况当中，我前面讲过了，美国是主导因素，日本是技术因素或者是辅助美元。美国和日本的经济利益是一样的，是全球化。欧洲是一个区域化。中国也在区域化中做了很大的努力。这样一个大背景所带来的空间就不一样。所以从2002—2004年回顾一个大的背景，美国是一个全线的贬值。2005年美元是一个全线的升值。2006年美元是对欧元等多数货币贬值，对于日元和加元是小幅度的升值。而在股市暴跌前后的这个周期当中，美元对欧元和日元是不同的表现，日元上升欧元下降，欧元上升英镑下降，英镑上升欧元下降。美国的货币政策已经发生了一个新的变化，就是对不同的货币，采取不同的升值和贬值。　　为什么这样？维持信心和心理。因为美元利率去年炒了一年，美国的汇率去年炒了一年，美国的经济去年炒了一年。美国的经济前景到底怎么样，加上去年前年GDP的数据忽儿5.8%忽儿1.6%。大起大落的跳跃幅度带给人心理上的紧张程度非常明显。所以，在这样一种局面下，美国人实际上是运用市场，“调侃市场”，“调侃价格”来调节自己。所以在这个当中，日元是一个筹码。这个筹码是为了保持美国投资信心的一种需求，有很大的技巧和货币政策上的一种谋合。　　主持人：日元是在配合美国，是这样吗？　　谭雅玲：对，我觉得是这样看的。如果单纯从技术面上看为什么会这样。我更多是从背景和战略策略角度去思考这个问题。再加上前面回顾了那么多，美元兑不同货币，不同时期，不同的上升或者下跌，你看到日元升了，但是欧元是在跌的。虽然跌的幅度有限，到目前为止欧元很难突破1.33。所以，从这个角度来看，还是全球化和区域化一个大背景的博弈，导致了美国对欧洲，对日本采取的策略和战略是不一样的。在这个空间当中，我们前面讲到的策略、技术问题，还有时间的时机问题。　　主持人：我觉得是这样的，根据统计来说，通过低利率借来的日元并不是主要投向美国和欧洲，主要是投向亚太市场比如新西兰和澳大利亚,现在新西兰利率已经7.5%了，澳大利亚大概7%这样子，我觉得相对而言，主要是高杠杆的作用在导致大量的日元平仓，而不是3%的利率和汇率之间互相抵销。　　谭雅玲：现在整个市场的状况越来越复杂。不像原来我们单一从一个市场或者一个角度去分析一个问题就可以了。一方面你需要把短线的问题拽出来，再把中长线的东西拽出来，再一个把地区还要连接进去。　　主持人：您刚才的说法提出了一个很有意思的问题，也是我在思考的问题，那就是谁是“2.27暴跌”的受益者或者说是谁是日元加洗的受益者，照你的意思是说，美国和日本是受益者。　　谭雅玲：对，我的看法是这样的。