行业空间是最重要的

最近半年来，同行们对两间公司持续感兴趣，不断有人去调研，也不断有券商持续看好。这两间公司是王朝（828.hk）和中国食品（506.hk），原因很简单，行业内老大，张裕，如今做到40多亿销售，10多亿利润，而长城葡萄酒才5亿利润（本次重整前），王朝更差，才2亿不到，是张裕的零头。而5年前，这三家公司并没有多大差别，甚至长城王朝还更有优势和特点些。就如同光屁股玩泥巴的发小，若干年后，有人出相入阁，有的还在田间地头，自然有不平，有奋发意愿。资本市场也不乏大把人要“炒落后”，不愿意追高。毕竟张裕的A、B股涨幅确实不小。

听调研回来朋友们评鉴企业的发展思路和方向，参加经销商的聚会，以及企业半年度业绩推介等活动。感觉对王朝和长城，还是有点一头雾水，看不很清楚，不如张裕在战略上、布局上和执行层面，以及销售数据上来的那么清晰。但不可否认的是，张裕已经500亿市值，是食品饮料行业的一线企业了。剔除茅台是千亿市值的公司，算是鹤立鸡群的话，剩下的，基本在400—500亿市值的水平上，比方白药、青啤、张裕、蒙牛、雨润等，算上非食品类的百丽、恒安，华创，700亿市值的公司，在目前看来，这些一线公司都应该进入稳定增长阶段，而非突飞猛进快速增长。

长城酒业，被包含在中国食品里面（506.hk），中国食品有一堆大而无当，不怎么赚钱的行当，比方可乐事业部、饮料行业、食用油、休闲食品等。人家喜诗糖果每年都有净利润净现金奉献给巴菲特，中国食品旗下的金帝巧克力，每年还亏损，费用率奇高，感觉经营起来很费力。除红酒外，其余销售收入很大的板块，盈利都非常有限。这其中有政策性因素，更多的还是管理能力欠佳。长城葡萄酒，自认为是行业第一品牌，市场占有率第一。但盈利只是张裕的一半都不到。目前市值150亿左右，假设剔除其他非酒类资产，酒类资产的市值100亿，好像跟张裕的差距并没有那么大嘛。

王朝葡萄酒，自认产品品质很好，但最近几年越来越江河日下，被边缘化，但现在市值才40多亿，朋友们关注的时候，市值才20多亿，相当于张裕的零头，至少是具备收购价值嘛。

这两家都看到了张裕的异军突起，都想在产品品牌塑造、渠道整固上下功夫。其中尤以中粮长城最有决心和动力。宁高宁来中粮五年，立志要把长城葡萄酒打个翻身仗，而长城葡萄酒在产量、政府关系、市场占有等方面也确实有自己的优势。但明显在营销、渠道上的失误、漏洞、历史欠账太多，产品线混乱不清，品牌塑造很不成功。比方张裕在产品线上，高端的有酒庄酒，包括冰酒等，中端的有解百纳系列（商标官司打赢是一大战略优势）、低端有干红系列。从商超渠道看，奔解百纳而去的客户对产品已经有了足够的忠诚度和认识，形成了反复购买的习惯。但长城葡萄酒，一个是有华夏、烟台等三个子品牌，每个子品牌下面又有林林总总各个类型，产品线非常混乱，串货、倒挂是常态。以销量最大的华夏品牌来说，主打92、95（九二、九五）等系列，但这种标识，从严格意义上是违法的。比较畅销的还有以产区标识的品种。但除此以外，还有太多的产品，令人无从选择。整个长城系列，唯独桑干葡萄酒在高端上一枝独秀。所以，宁高宁团队，在清理整合三大长城品牌，重新梳理产品线都是一个很庞大复杂的工作，配合塑造长城品牌的内涵，精神实质，再通过广告、营销把长城葡萄酒的内涵、产品线逐渐向消费者渗透，这个过程会很长，而且费用相当浩大。在很长时间内，兑现业绩，给股东回报都是一件很困难的事情。

在品牌塑造和产品线清理之外，渠道建设是同样令人绝望的。张裕用了10年的时间，给自己建设了一个渠道网络，尤其是终端掌控的能力是目前酒类企业中的翘楚。（高端白酒因为品牌力过于强大以及团购占比大，所以对终端掌控的要求会略低一点）。对面向大众消费者的快速消费品来说，产品的质量、性价比是一个方面，因为消费者都是精明的，但在这个基础上，各个厂家拼的就是渠道力量了。为什么沃尔玛早就了世界上最多的家族富豪？它的产品有啥独特性？无他，盖因渠道的垄断性。那么在张裕这么强大的对手面前，王朝和长城的竞争道路显然是艰难崎岖的。

在资源方面，张裕每年的营销费用以10――12亿计，但产品的量却不及长城多。因此在每单位销量上可投注的资源就远远大过长城，更不用说王朝了。强者恒强的格局短期内根本无法逆转，除非张裕本身犯战略性错误。

如果我们单看张裕方面的强势，单听张裕方面的宣传，显然是一面之词。从长城和王朝的角度看，行业这么大，连品牌力、营销力远不如这两家的很多洋酒（非拉斐、玛格之流一线品牌）都觊觎中国市场，每年的增长都是高双位数，难道王朝和长城奋起直追，缩小和张裕的差别还不成么？暂且先不说追赶超越。长城单单在广东市场都能销10亿，全国类似广东地区的至少有3—4个大区，销售收入去到40—50亿并非不可想象。过往长城采取大经销商制度，使得产品出厂价低，毛利明显低于张裕；费用率也低，明显比酒类、饮料类以及乳业的30%左右的费用率低很多，今后出厂价提高，把资源收归品牌商，整体投放，建设品牌和渠道，3—5年后渠道力量会比现在有明显的提高，这将极大巩固长城的竞争实力。

以下是中金公司对7月份三家葡萄酒企业在销售市场的数据统计：张裕、王朝和长城：7月，商超渠道葡萄酒营收同比增长14％，增速环比回落。7月，行业销量同比增长7.3％，零售均价维持稳步提升态势，同比增幅达到6.3%，高于1-6月平均。1-7月，商超渠道零售均价100-200元/瓶和200元/瓶以上高端和次高端葡萄酒同样在各价格段产品中唯一保持销量和营收双增长，营收同比增幅分别为11.3%和30.6%，销量同比增幅分别为6.6%和30.8%。有数据监控的三大领导品牌表现与行业趋势一致，其中张裕淡季销售改善明显，营收同比增幅由1-6月7.3％升至7月25.9%，单价环比下滑2.1%，目前均价46.93元/瓶。王朝淡季增速同样加快，营收同比增幅由1-6月15％升至7月26.2%，零售均价环比提升1.1%，目前均价43.54元/瓶，仍居三甲之末。长城淡季表现改善，营收同比增幅由1-6月-11.7%升至7月5.8％，渠道改革开始见效。7月长城零售均价环比回升，升幅为0.9%，现为48.48元/瓶，居三甲之首。7月，王朝于商超渠道表现最佳，显示渠道改革成绩不俗；其次为张裕，长城渠道改革成效料将于四季度起明显见效，并会在明后两年延续强劲增长态势。目前我们维持对这三家葡萄酒企业的推荐评级。

总体感觉是，越往深里看，行业内领先企业的优势就越明显，被超越的可能性很小，能最大程度分享行业的增长，即便出现阶段性调整，它受伤也会是最小的；但往长远看，行业本身处于高速增长过程中，第二和第三名，在这个增长的大潮中也会有发展机会。只是磕磕绊绊一点，捉襟见肘一点。三者之间的关系应该是共生共荣的，而非你死我活的。所以行业空间应该是最重要的。

回想2003—2009年的房地产开发企业，万科和侨城、绿城和瑞安，恒大和招地，以及几十家大大小小各种类型的公司，不管是高速开发快速兑现利润的，还是屯地做商业物业的，都是日进斗金。当时投资这个板块，只是赚钱多少而已，其实没必要分得太细，而事实上我们外行也没可能分析得那么清楚。以万科、绿城、中海外等大企业来说，有几十上百个楼盘在同时开工销售，除非是公司的财务总监以及最核心的几个副总，其他人根本没办法搞得很清楚。包括银行和保险公司，我敢说，没有研究员（无论是买方还是卖方）能把账目说得很清楚。

行业趋势、行业空间、行业容量、行业竞争格局，应该是更加重要的东西。这个层面，受制于宏观经济，但跟宏观经济不完全步调一致；再往下一个层面，到具体的公司，很多时候能捕捉到结构性机会，但这种结构性机会如果不是在行业顺周期的发展阶段，概率就小很多。

让我们尽最大能力去做行业专家，做企业的拥有者，这样才有较大的概率在资本市场去盈利。