四季度投资策略：市场涨跌两难 关注政策走向

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　　策划/《红周刊》编辑部  统筹/杨光

　　编者按：在采访了私募基金、公募基金和券商后，本刊发现机构对于四季度观点趋于一致，普遍判断大盘将继续维持区间窄幅震荡，结构性投资机会将延续，经济转型中的新兴产业和民生消费领域被大多数机构看好，而估值过高的中小盘股已暗藏风险。

　　另一方面，机构提醒投资者，四季度是政策密集推出的时期，10月份“十二五”规划的制定、11月中央经济工作会议对于我国宏观经济发展具有重大影响。另外，随着国家调控政策再次出台，房地产行业走向是影响市场的核心变数之一。

　　大盘维持震荡 看好“消费+新兴”行业

　　《红周刊》记者 张锐睿

　　三季度市场出现年内较具规模的反弹行情，上证指数单季反弹超过10%，而诸多个股走势更为精彩，券商普遍认为四季度大盘仍将以震荡为主，而新兴行业以及“十二五”规划将成为市场关注的热点

　　GDP增速四季度触底

　　对于我国四季度宏观基本面的走势，各家券商的看法基本趋于一致，普遍认为经济下行将在未来的一两个季度达到阶段性低点，但经济见底是在四季度还是在2010年一季度，还存有分歧。

　　“从本轮下行周期的时间特征来看，年初货币(M1)周期率先见顶，2月份工业增加值为代表的经济周期到达高峰，5月份PPI见顶，预计10月份CPI见顶。”长江证券(10.63,0.19,1.82%)表示，尽管面临外需回落、物价指标高企等压力，但目前本轮货币、经济下行周期基本接近尾声，明年一季度开始有望进入新一轮经济上升小周期。

　　对于四季度中国宏观经济的运行，国泰君安总结为三句话，“经济见底、通胀回落、政策趋松”。国泰君安认为今年四季度很有可能是GDP同比增速的一个阶段性低点，而环比低点已经在三季度形成。基于对工业环比增速见底回升的观察，国泰君安上调了对三季度GDP增速的预测至9%，四季度GDP同比增速由8.2%上调至8.6%。

　　中信证券(10.64,0.12,1.14%)则表示，从2010年下半年到2011年中国经济呈“U”型增长。从环比来看，预计三季度增速最低，四季度开始有所回升，这一趋势将一直持续至2011年年底。其中2010年四季度投资增速预计将见底回升，主要是来自基建投资和服务业投资；四季度消费预计将保持平稳增长，其中必需消费品仍将保持较快增长；而出口方面，四季度由于基数原因以及欧洲紧缩开支计划和国内政策的调整，出口增速会有所回落，但是整体出口金额仍将保持较高水平。

　　CPI和房地产政策成关注焦点

　　从近期的经济数据分析，工业增加值、消费和货币供应量增速高于市场预期，投资、CPI基本符合预期，虽然经济向上的拐点尚未出现，但经济下滑速度明显放缓，软着陆是未来经济运行的主基调。但在宏观经济数据总体超预期之下，市场依然疲软，券商普遍认为房地产政策和通胀是目前困扰市场的两大问题。

　　中信证券表示，地产政策是未来两个季度影响市场的核心变数。在影响市场的五个维度中，经济、业绩、估值和资金面都具备趋势性判断，或是预期相对一致，惟有政策没有形成相对一致预期，也最难以把握。目前政策的焦点集中在地产，核心问题是未来一个季度销量增长的态势如何，如果量价齐升则会引发政策的再度调控，如果量升价稳则会迎来一个相对温和的政策环境。

　　对于未来的房价走势，长江证券判断随着金九银十的到来，前期在调控政策出台后推迟开盘的和经过几个月施工达到预售条件的项目将集中面世，供应量较前期将有明显的增加；另一方面，随着8月楼市销量的显著回暖，开发商达到既定销售目标时需要下调的房价幅度越来越小。随着供应量的大幅增加，楼市销量的反弹速度很可能维持甚至超过8月份的水平；而房价在楼市销量回暖、供应充足而政策未有实质放松的情况下，整体保持稳定或小幅攀升的概率会比较大。

　　申银万国分析师表示，虽然房地产市场面临调控的风险逐渐显现，但与2009年年底以来的两次房地产调控所不同的是，这次调控一旦落实，将有望被市场解读为最后一次调控。不过申银万国也提醒投资者，由于京沪深等一线城市的住宅供应释放时间更为靠后，且增幅不及全国，相对全国其他城市来说，涨价风险偏高，受到政策调控的可能性更大。

　　而对于市场担忧的通胀风险，各家机构普遍比较乐观，认为恶性通胀不会出现，CPI随后将逐步回落。

　　长江证券表示，每一轮货币和资产价格浪潮过后，往往接着出现农产品(21.30,0.39,1.87%)等终端生活用品价格上升的现象，而即使在PPI连续数月回落的情形下，农产品价格的上升仍会直接造成通胀CPI指标的攀高。根据通胀周期滞后于货币周期6个月左右的历史经验，在四季度宏观调控政策延续的条件下，也完全可以判断目前的CPI指标已经到达本轮上升周期的末端，年末CPI指标将滞后于PPI开始回落，未来两个季度通胀压力才会有所减轻。

　　震荡市格局仍将继续

　　虽然经济前景好于市场预期，但对于四季度的流动性，机构的普遍共识是并不乐观。

　　“就目前的情况来看，我们认为贷款端加息的可能性不大。”长城证券表示从长期来看也并不支持利率走高，一是因为政府、企业、居民所承担的债务不断膨胀，加息是大家所承担不起的，对经济的负面冲击也较大；二是从更深层次看，整个资本回报率在下降，外围也维持在一个零利率的环境，从中长期来看，中国的借贷利率反倒有下降的趋势。从目前的流动性环境来看，M1、M2货币增速仍在不断走低、近几个月的新增信贷规模有所回升，但依然在中值趋势之下，如果房地产的回暖引发调控政策的再度收紧，则对四季度的流动性环境不能过度乐观。

　　长城证券认为，M1指标既能够反映整体的流动性情况，也能够较好地反映企业的经营景气度，年中以来，M1的环比增幅趋于下降，8 月份更是进入了净下降区域；目前的流动性环境尚不足以支持股市重心短期出现大幅上移。

　　而中信证券表示，四季度有大量限售股解禁需要资金承接。10月底将迎来创业板解禁的第一次冲击，近期部分公司高管辞职事件有可能引发投资者对解禁股供给增加带来的负面预期冲击，未来4个月，中小盘和创业板解禁市值分别达305亿元、74亿元、1412亿元和779亿元。从每月市场募集资金节奏看，未见放缓迹象，资本市场仍在对经济转型作贡献。

　　对于四季度的大盘，认为维持窄幅震荡的占大多数。广发证券(31.22,0.70,2.29%)判断，经济下滑、政策两难、业绩下降是构成当前博弈困局的关键词，但当前股指已很大程度上反映了诸多未来不确定性因素，在排除极端条件如GDP增速破8%等情境下，四季度股指将在目前点位上下10%左右区间展开震荡筑底，也即四季度估值核心的波动区间为2500~2800点。

　　申银万国预计今年沪深300(2935.574,60.76,2.11%)公司的业绩增速有望超过25%，进入四季度以后，考虑到年底的估值基准切换，A股市场的估值上行空间将被进一步打开，近期风险释放之后，估值基准切换效应将推升股指震荡向上。申银万国预计四季度上证综指核心波动区间是2500~3000点。

　　对后市最为乐观的是中信证券。中信证券表示坚定看好10月份以后的市场走势，经济不会二次探底将提升市场的信心，四季度大盘将达到3000点以上。

　　光大证券(14.19,0.17,1.21%)的观点较为特别，他们认为房地产市场二次调控的压力明显上升，货币政策仍然存在从紧的压力以及中小板和创业板的大规模解禁将对市场形成重要的负面影响，因此四季度的市场重心仍将下移，再次下探寻底创出新低的概率较大，其运行区间在2150~2700点之间。

　　消费+新兴产业仍是热点

　　机构普遍表示，结构性投资机会在四季度或许将延续，主要围绕“十二五”规划、经济转型中的新兴产业和民生方面的消费等领域。

　　长城证券表示，随着中国经济结构转型政策的渐趋明朗，消费升级、中西部城市化进程和新兴产业成长仍然代表了“十二五”期间中国经济基本面的主要趋势，四季度的行业配置仍然以消费+新兴产业为主要方向，重点配置信息技术、电力设备与新能源、家电、医药、商业、食品饮料、旅游传媒、建材等消费与新兴产业类行业。

　　中信证券表示短期内难以出现趋势性行情，但精选个股将由重“势”转向重“质”，传统行业里，阶段性行业配置可以关注去库存化的快速实现、房地产博弈中量的放大、节能减排政策大力落实、全球低息环境下宽松流动性以及新疆、水利建设、稀土等主题对周期性行业的带动。新兴产业里，伴随着规划政策出台，看好政府扶持模式和力度相对明朗的环保产业、新能源(核电和光伏)、工业和建筑节能、海洋工程、高端软件等领域中的公司。

　　广发证券认为“新兴行业+大消费”仍然是市场的核心焦点，有四类主线值得注意：一是收入分配改革推进进程中的受益行业，主要集中在消费类及医药板块；二是节能减排任务加速背景下促发的相关节能减排主题投资机会；三是央企整合主题应给予持续关注；四是房地产调控困局下，供应量加大所涉及的保障房建设及城镇化进程概念。

　　根据申银万国的统计，从季节性规律看，稳定增长的生产型服务业和消费行业在四季度往往能够获得明显的超额收益，主要包括计算机应用、水务、食品饮料、航空、零售、医药等。四季度首推十大金股为：东华软件(30.19,0.29,0.97%)、软控股份、洋河股份(204.99,1.70,0.84%)、五粮液(34.33,0.21,0.62%)、中国国航(11.89,0.10,0.85%)、报喜鸟(27.50,0.49,1.81%)、广州友谊(31.37,0.06,0.19%)、苏宁电器(15.97,-0.03,-0.19%)、海正药业(43.39,0.05,0.12%)、海陆重工(41.36,0.65,1.60%)。

　　四季度持谨慎态度 关注非周期行业

　　《红周刊》记者 任洪剑

　　根据测算，近两周基金仓位变化仅在1%左右，多位基金经理对节前市场看淡，选择休假，以更好地状态备战四季度行情，基金对四季度有着怎样的判断？

　　对四季度持谨慎态度

　　国信证券对26位基金公司投资总监进行的策略问卷调查表明，基金经理普遍对四季度持谨慎态度，认为市场将维持震荡态势，其中，有65.38%的投研总监认为点位可能在2500~2800点之间；23.08%认为波动在2800~3000点之间。华商基金认为，今后一段时间是宏观观察期，在货币政策已无法再次大幅放松，财政刺激空间不大，房地产政策更是需要常态化的情况下，指望A股市场发生反转性行情难度很大。短期最大的可能是A股也进入“观察期”，2500～2800成为主要波动区间，上下两难。

　　金鹰基金研究总监杨刚表示，四季度经济将处于探底回升的通道中，加上A股估值接近历史低位，预计四季度市场将震荡上行。长城基金判断震荡格局下，结构分化会再度加大。一方面，大盘的稳步提升需要经济的环比改善、政策预期明朗和流动性支撑，这需要时间去验证；另一方面，大盘蓝筹股长期低迷，估值低于历史均值，而结构转型的政策也会支撑相关行业，这就使得大盘下行的空间有限。在震荡的市场里，结构分化会比较明显，结构性行情会延续。

　　通胀、政策调控是达摩克利斯之剑

　　政策调控和通胀水平是基金四季度策略提到最多的关键词。南方基金表示房价、CPI与经济的走势对政策变化有决定性影响。如果通胀在四季度开始冲高回落，经济增速有所放缓然后企稳，政策将转向对经济增长的关注，市场将迎来难得的上涨机会。

　　但对于市场热议的通胀问题，申万巴黎基金则认为无需担忧，主要是基于以下五大理由：一是工业生产已经大幅回落，工业品价格处在快速回落过程中；二是国际经济环境并无通胀压力，美国甚至还在担心通缩；三是货币效应已经体现完毕，货币增速已经大幅向下；四是CPI上涨的趋势开始转向，已成强弩之末；五是今年农产品丰收有望，预计10月以后，市场对于通胀和加息风险的担忧将明显减轻。

　　而对于最新推出的房地产调控政策，申万巴黎基金判断房地产问题无法阻止本轮的反弹，同样有五大理由：一，对比过去5年，当前地产投资占总固定资产投资比例为20%，属于影响程度较低的水平；二，从历史经验来看，以往地产股都是在调控后才开始下跌，而本次还未调控就大跌，说明市场已有强烈预期；三，本轮地产行业反弹并非由于地产投资加速，而是基于存货周期调整的结束，地产的正面拉动效应非常小；四，4月份的地产调控已经非常严厉，即使再次出台打压政策，对地产投资进一步的负面影响也在预期之内；五，多位国家领导人近期的表态来看：保障房、公租房的建设值得期待。

　　中小盘股暗藏风险  看好非周期行业

　　尽管上证指数仍在2600点徘徊，但中小板指(6700.269,97.74,1.48%)数早已创出历史高点，中小盘股的结构性行情能否在四季度继续演绎？诺安基金投资总监杨谷认为需要遵循三个原则：第一，保持相对充裕的现金头寸，以此捕捉市场出现的阶段性行情；第二，回避估值过高的热点板块，目前中小板指数已经高达35倍PE，创业板指数PE已经高达60倍，累积的潜在风险已经很高；第三，看好低估的蓝筹板块，以沪深300为例，PE已经下降到15倍，其中的银行股平均市盈率只有11倍，利润增长却有25%以上，投资机会非常显著。长城基金也强调四季度投资策略的灵活性，一方面，短期来看，创业板、中小板估值高企，并且未来面临较大的解禁压力；在经济增速继续下滑的背景下，其盈利可能进一步低于预期，这就使得这些股票的风险加大。相对而言，低估值的大盘蓝筹有望再度阶段性走强，这就使得短期的策略是低估值、稳定增长的偏价值投资策略。另一方面，一旦市场发生较大波动，结构估值泡沫有所释放，经济结构转型的迫切性会使得成长性股票再次受到市场青睐，因此这个阶段的投资策略就是偏成长型。

　　在行业配置方面，接受国信证券调查的26位基金投研总监普遍看好非周期行业。细分来看，15.27%看好商业零售、13.74%看好食品饮料、13.74%看好信息技术、9.92%看好医药，而基础化工、黑色金属、造纸印刷则无人青睐。值得特别注意的是，随着时间的推移，看好金融和房地产的人数增加，分别由上季度的5.34%、0.76%上升至8.2%、5.97%。关注并购重组的达到了45.45%。在投资机会方面，南方基金更看好调整充分的二线蓝筹股。南方基金首席策略分析师杨德龙认为，四季度市场的资金面不会有很明显的改善，超大盘股票的上涨空间有限，小盘股估值水平过高，市场反弹时涨幅难以扩大。经过前期的充分调整，二线蓝筹股的估值已经处于历史低位，下跌空间非常有限，目前风险收益比较好。其中，最看好的行业是食品饮料、新能源、汽车以及配件。华商盛世成长基金经理孙建波看好的非周期性行业包括航天军工、智能电网、生物育种等。另外，节能效果远远高于新能源的效果，因此智能电网机会可能更大。

　　权重股提供安全垫 “十二五”隐现藏宝图

　　《红周刊》记者 马曼然

　　四季度即将到来，作为目前市场上最活跃的机构代表，大多数私募基金经理比较认可当前股市的估值水平，主要是由于权重股估值依然处于低位，但对前期炒高的题材股尤其是创业板需要保持谨慎。投资机会方面，因经济转型、地产调控等多重因素没有明朗，私募各执已见。

　　大盘将继续维持区间震荡

　　“整个四季度的行情，应该比前3个季度要好，但也不要过分乐观。”源乐晟资产副总经理兼研究总监吕小九认为，地产因素依然是影响四季度A股的关键，目前地产市场有回温势头，如果调控加强，则地产股的估值很难提升，股市就很上涨。“10月份大盘将继续维持区间震荡，下限是2400~2500点，上限是2700点。大盘股偶有脉冲式机会，部分消费类股票会不停地超预期。”

　　汇利资产总经理何震也认为，四季度大盘将延续三季度的震荡趋势，大盘涨跌幅度不会超过15%，背后的逻辑主要是基本面的支持，现在大盘股处于低估值区域，下行的空间很小，但目前的经济环境与相关政策，又不支持大盘上行。

　　创业板风险高 权重蓝筹分歧依旧

　　创业板风险已成为众多私募的共识。何震分析道：“对比中报可以发现，创业板估值比中小板贵很多，而净利润增长却远低于中小板，泡沫一定会破灭，毕竟价格与价值偏离太多。当然，可能其中很少数的公司由于技术壁垒比较高，成长比较快，可以给较高的估值，但对大多数公司还是要保持理性。”重阳投资合伙人、首席投资官李旭利认为，“中小盘股票的热潮会持续到何时？我们无法提前去猜。但一个显而易见的事实是，中小股票估值很贵。现在，香港市场的蓝筹企业、核心企业相对于A股溢价，小企业相对于A股则明显折价。创业板公司中不乏技术能力过硬的公司，但好公司不等于好股票，现在的问题是高成长性没看出来，高风险却显而易见。”

　　虽然消费、医药等民生领域的板块估值已不低，但仍是大多数私募的最爱。龙腾资产董事长吴险峰认为，创业板大跌≠风格转换。“创业板大跌，热点板块降温，但这些并没有带来也很难带来风格转换，短时间内的政策重心会更加偏向调结构。”接下来我们将重点观察政策在侧重保增长和调结构之间的不断变动。一方面看好可持续性的消费行业以及现代服务业，另一个是具有核心竞争力的高科技企业，他们作为投资的主线毋庸置疑，但需要寻找合理的估值区间。

　　大盘蓝筹股依然是争议最大的话题之一。李旭利除重仓华侨城A(12.69,0.47,3.85%)外，其透露还介入了万科A(8.40,0.59,7.55%)。“经过观察，我们看不到供应量有效地释放，但是有效的需求积累已经很明显。”李旭利认为，房地产调控的目的并不是打掉这个行业，政府并未准备把房价控制在一个很低的水平，而且中国需要房地产行业，并且对房地产的需求就是中国居民现在最大的内部需求。另外，新价值罗伟广从年初以来就高调介入地产、银行等大盘蓝筹板块，据悉，目前他依然在坚守。

　　不过何震认为，目前还看不到蓝筹股有中长期投资机会，蓝筹股的投资机会需要等到经济结构调整结束之后。

　　“十二五”规划隐现藏宝图

　　节后的10月将是政策性信息密集的月份，“十二五”规划的制定对于我国宏观经济走向具有重大意义。11月中下旬将迎来中央经济工作会议，新一轮规划的主基调将确定。业内人士判断，这都将对市场形成一定利好。

　　“每一次的五年经济规划，基本就是一个产业发展的路线图。”中融海天基金经理杨虎建议，在战略性新兴产业中，重点关注低碳经济相关行业。一方面是在政策推动下，节能降耗的市场广阔；另一方面是低碳经济在涵盖的范围以及产业规模上都具有明显的优势。其中核电、智能电网、电力设备、节能产品，新能源汽车等均长期受益。

　　资产整合是和聚投资总经理李泽刚目前重点关注的领域，“关注地方国资的重组、改制、引进战略投资者等带来的机会。一方面，由于央企有做大做强的压力，会积极寻找‘联姻’地方国资的机会，这样许多地方国有企业将会迎来实际控制人的变更，从而带来交易性机会或长期基本面改善的机会；另一方面，由于区域经济刺激的陆续出台以及部分地区主动积极寻求发展，如安徽、陕西、湖北、重庆、江西等地的上市公司具有一定的投资机会。还要关注军工板块，航空动力(35.67,1.47,4.30%)、洪都航空(61.96,0.13,0.21%)、成飞集成(38.10,-0.50,-1.30%)以及成发科技(24.56,0.61,2.55%)等的动向，都反映了军工相关板块的持续性。

　　另外，农业等通胀受益板块、锂电、稀土、低空开放(是指开放3000米以下的低空，据悉，低空空域管理改革的指导意见有望今年出台)等局部热点可能还会向外围蔓延。不过，今年的这几个主题已然进入下半场，对于纯概念的炒作应回避。