金融风险：未来十年中国经济最大地雷

　　中国国民储蓄率近年达到50%，M2与GDP之比达到170%，导致近30万亿元的居民存款在追逐相对有限的资产，演绎出奇高的房地产和股票价格。加之发达国家泛滥流动性的推波助澜，未来十年，系统性的金融风险可能成为中国经济快速增长中的最大陷阱。我们必须层层设防，至少以六大措施严防这一风险。

　　中国经济在未来十年非常有可能进入一个增长速度非常快的发展周期，其平均增速很可能达到10%左右，推动这一高速增长的基本原因是城市化、消费升级及产能更新。但是，我们必须清醒地看到，经济发展的风险也在加大，而这些风险所带来的损　失可能会比以往的经济波动来得更大。

　　金融风险是最大的敌人:
　　一招不慎，全盘皆失
　　中国经济运行的基本风险何在？在笔者看来，主要有两个方面。一是国际形势的骤然变化导致中国能源及原材料供给短期突然停顿，尤其是对石油及天然气的供给和运输造成困难。对于高度依赖能源及原材料进口的中国经济而言，其打击不堪设想。二是系统性的金融风险，这也是中国经济运行中更大的风险。过去几十年来的世界发展非常明确地告诉我们，金融危机对于发展中国家经济往往意味着一场浩劫，它能使一个国家的经济增长倒退10年、15年。特别值得注意的是，西方最发达的经济体往往是金融危机的肇事者，但其本身却能够相对较快地躲过金融危机的浩劫，而把危机的损失甩给其他国家。
　　中国改革开放的总设计师邓小平1991年2月视察上海时，在听取时任上海市长的朱基的汇报后说：“金融很重要，是现代经济的核心，金融搞好了，一招棋活，全盘皆活。”假如老人家依然健在，经历了1997年亚洲金融风暴和2008年全球金融危机之后，他一定会在上述论述之后加上一句话：“一旦金融搞不好，一招不慎，全盘皆失，中国现代化进程将大大倒退！”

　　万恶之源:资产泡沫
　　当今国际的金融危机有各种各样的形式，而说到底就是一个国家的金融资产价格过高，形成了泡沫，导致了金融机构运行的风险过大。资产泡沫一旦破灭（其中的原因既可能是自身的定价机制导致，也可能是外部的波动导致），一系列恶果就会迅速蔓延：金融机构破产、金融机构的运营停顿、金融机构对实体经济的支撑力大幅度下降。这一切都会使得经济的发展停顿，甚至于倒退。

　　高额M2:极大的不稳定性
　　为什么我们必须高度关注金融风险呢？首先，也是最主要的原因，就是中国经济内部已经蕴藏着资产泡沫乃至金融危机的重要因素，中国储蓄率极高，国民储蓄率近年来达到50%之高，而储蓄又大量集中在银行体系；中国广义货币M2与GDP之比达到170%之高，在全球所有经济体中遥遥领先，而银行存款之外的金融资产供给相对有限，60万亿元的广义货币，其中包括近30万亿元的居民存款在追逐相对有限的资产，导致这部分资产包括房地产和股票的价格奇高，这就构成了中国金融体系所蕴藏的一个潜在巨大风险。

　　发达国家的流动性过剩
　　影响深远
　　中国金融体系所面临的第二大风险，就是国际金融格局对中国经济的影响力将越来越大。
　　本轮金融危机爆发之后，观察家们基本上达成了一个共识，那就是尽管世界上最发达国家的实体经济的重要性在日益下降，但是，它们的金融体制包括货币政策的影响力却是不对称地高，不成比例地大。以当前的国际金融格局来看，欧美等掌握了国际货币印钞权的国家仍然在实行非常宽松的货币政策，而且出于本国或本地区经济发展的考虑，这种宽松的货币政策在短期内很难退出。因此导致了全球的流动性泛滥，美国等发达国家发行出来的信用，蜂拥而至新兴市场国家，在这些国家的资产市场上推波助澜。
　　中国金融体系不可能完全置身事外，高盛等投资银行不断看高A股，外国资金不断涌入，中国地产价格在本文截稿之时仍然居高不下，人民币汇率升值的国际政治压力有增无减，这一切的一切都不得不让我们深思：中国如何才能避免成为日本第二，经济规模总量升至第二的中国如何能够避免日本式长达15年的增长陷阱？

　　六大措施严防系统性金融风险
　　中国应该如何化解未来十年的金融系统性风险呢？
　　第一，长期来看，需保持审慎的货币政策。在未来若干年流动性宽松的大环境下，中国未来十年总体上应保持适当谨慎的货币政策，严防国内充足的流动性在国际外币流动性的引导下冲进国内资产市场，也防止如此之高的流动性带来一轮又一轮的固定资产投资过快上升的压力。
　　适当审慎的货币政策与适当宽松的财政政策可以相得益彰，因为经济增长较快的年份，财政收入将会较为宽松，外加中国国家财政的资产负债表对政府而言非常有利，因此，着眼于建立有效的市场机制，国家也有必要减持一部分国有资产，这就为未来十年内国家财政以出现一定赤字的方式，来支撑经济增长方式的改变、调整经济结构创造了基础。适当宽松的财政政策，预计会带动不断上升的各种各样的国家债券的发行，这为资本市场的发展带来了重要基础。任何一个健康的、现代化的资本市场，都离不开一个较大规模的国家担保的国债券市场的健康发展，所以，适当宽松的财政政策也是现代中国金融发展的基础，是化解金融风险的基本机制。
　　第二，证券市场要实现坚实、健康的多元化发展，既要更大的数量，也要更高的质量，以分散金融风险。虽然经过了近20年的发展，中国证券市场总体规模仍相对较小，可流通的证券占GDP的比重仅在50%左右，这一大背景毫无疑问是当前股票等有价证券价格非常高的基本原因。要化解证券泡沫化的风险，最有效的方式就是积极扩大证券市场的规模，同时大力提高有价证券的质量。这就要求上市公司以及发债券的公司要有更高的运营水平、更好的公司治理水平，这不仅让它们获得更好的盈利，而且能够很好地将盈利回馈投资者。只有通过这种方式，才能彻底改变当前证券市场投资者过分依赖短期价格上涨而非现金分红获得投资收益的畸形局面。
　　证券市场的多元化发展，也要求我们探索地方债这一重要的融资渠道，笔者特别建议修改《预算法》，允许有条件的地方政府以自己手中的资产包括政策性、保障性住房为抵押发行地方债，这一改革的主要效果是扩大证券市场的供给，并推动地方财政的改革，使地方财政更加透明化，让资本市场来监督和改善地方财政的运行情况。
　　第三，以金融创新为切入点，推动金融体系的多元化。在有效监管的前提下，大力鼓励金融创新。金融创新的终极目的是为实体经济服务，而不是为金融机构自身的盈利，这是中国特色金融改革和创新与全球金融危机爆发前美国式金融创新的根本不同。通过金融创新，可以逐步改变目前商业银行主导的金融结构，特别鼓励信托、私人股权投资基金、产业基金等多元化的金融体系的发展，让越来越多的资金流入到这些非银行金融体系。由于此类金融机构不能产生可流通的货币，只要宏观上货币政策把握得当，加上合理的监管，其风险完全控制得住。
　　第四，严格控制金融机构的风险。银行、保险公司、担保公司等一系列金融机构的健康程度，从根本上决定中国金融体系能否禁受得住外部经济波动的冲击。因此，它们的金融风险必须严格控制，只有这样，投资者才会长期稳定地投资于这部分机构，中国的资金才不会在短期内大幅度流出，中国的金融体系才能够得以安全和稳定。
　　第五，创造条件，让广大投资者有序地出境投资。合资格境内机构投资者计划（QDII）应该大力推广，通过扩大QDII相关的项目，让中国的投资者获得境外市场的收益，使他们逐步建立起资本账户的适当自由兑换，也能大幅度降低国家金融机构如中投公司和国家外管局的投资压力。这些计划的前提是可控，以当前的情况为例，中国的储户由于缺少大规模的投资机遇，不得不将资金投入房地产市场，推高了房地产价格；或者是不得不将资金投入到一些收藏品和艺术品，导致这些市场的泡沫。
　　第五，引进境外的高质量公司上市，加快中国证券市场的国际化。引进一大批像IBM、苹果这样高质量的境外证券，能大幅度改善中国证券市场的质量，为境内上市公司提供公司治理方面的榜样，为境内投资者带来更好的回报，也能够为将来中国金融市场做大做强、抵御境外风险创造条件。短期内，这种改革的难点在于，境内收益率远高于境外，如果简单地把境外公司引进境内上市，会带来巨大的价差，导致境内投资者感到不公平。一种可行的方法是，引进一批原来就计划在中国境内投资的企业到境内融资上市，同时将融到的资金主要用于境内投资，待这一机制成熟之后，再将境内融资的用途扩大到这些公司在境外的运作。通过这种方式，可以化解一部分境内外价格的差价。
　　第六，利用好香港，推进人民币国际化，化解热钱压力。在未来十年内，中国人民币资本账户下不可能实现完全自由兑换，上海也因此很难完全成为国际金融市场。在这一过程中，香港可以发挥极其特殊的作用，可以通过在香港扩大人民币计价的证券的发行，以及建立与此完全配套的人民币境外离岸交易市场，吸引大量游资到香港投资，而不是把注意力集中于中国境内的证券市场和房地产市场。通过这种方式，可以培养出一大批习惯投资于人民币计价的证券的境外机构投资者，以此带动人民币的国际化。
　　未来十年，中国经济增长的前景十分值得期待，但必须高度关注与金融风险相关的重大运行中的陷阱。在金融领域，可以通过各种各样的运作，包括适当审慎的货币政策来化解这种风险，为实现中国经济的现代化奠定坚实的基础！