大崩溃：正在降临的危机与金融风暴史

作者：我爱重庆朝天门 提交日期：2008-12-7
我写了一点东西，名字叫做《大崩溃：正在降临的危机与金融风暴史》，让那些没有什么经济金融专业背景的人也能读懂金融危机。不是什么学术文章，不过看着好玩罢了。但是绝对不能像《货币战争》那样满嘴跑火车，大胆假设，绝不求证，引用的证据都是永远不能被证明也永远不能被证伪的，反正信就有，不信就没有。所有的内容，都应该努力做到言之有据，当然肯定要缠杂作者的观点，以及作者所读的文献的观点。但至少要讲求个逻辑和情理，不能像写小说讲评书一样故作惊人之语。所谓兼听则明偏听则暗，本文乃是一家之言，希望能够更深入的了解的人应该多看多思。
前言：梦醒时分
第一章 大崩溃：“货币战争”的真相
金融战争与“阴谋论”
替罪羊之死
“阴谋论”的真相：金融市场的无形之手
第二章 第一滴血：荷兰郁金香投机热潮的启示
都是美丽惹的祸？
疯狂三部曲：从消费热到投机狂潮
郁金香泡沫的崩溃
第三章：空头不死，涨势不止：燃烧的1929
预演：1926年佛罗里达土地投机潮
“情况已经完全失控。”
空头不死，涨势不止
第四章 大崩溃
恐慌性崩盘
新手死在山顶上，高手死在山腰上
欧洲的崩溃
第五章：谁是大崩溃的罪魁祸首？
经济衰退中的美联储
干预主义的开端：胡佛政府的应对政策
干预主义为什么失败？
第六章 谁能战胜大萧条？
罗斯福新政
谁能拯救经济崩溃：凯恩斯，罗斯福，还是希特勒？
第七章 增长有极限吗？——能源危机与经济崩溃
凯恩斯幻觉
石油危机爆发
中东石油问题的来龙去脉
欧佩克的诞生与壮大
石油危机
石油危机对西方经济的打击
政府过度管制带来的恶果
里根政府的“反滞胀”措施及其结果
石油危机与末日预言：《人口原理》和《增加的极限》
第八章：日本的崩溃
预演：有惊无险的黑色星期一
广场协议：日本输掉了货币战争
大潮涌起
乐极生悲
是谁在忽悠日本？
第九章：小岛大浪
美好的时光能持续多久？
潮起潮落
泡沫起落的原因
没有永远的牛市
楼市不让股市
第十章 震惊世界的东南亚金融危机
谁是有钱的白痴？
东南亚金融战的演习：英镑攻击战
东南亚金融危机
第十一章：21世纪初的新经济泡沫
命运的轮回
新经济的发祥
IT产业——新经济的宠儿
泡沫的形成
风险投资机构介入
互联网吹出来的新泡泡
新经济泡沫破灭
第十二章 最后的大泡泡
美国次贷危机的爆发
次贷危机转移至资本市场
全球股市陪伴美国震荡
次贷危机从金融市场反作用于信贷市场
次贷危机从金融市场传导至实体经济
永不消失的危机
新的大崩溃即将到来
主要参考文献：
1. Murray N. Rothbard： America’s Great Depression，The Ludwig von Mises Institute，2000。
2.John Kenneth Galbraith: The Great Crash 1929,Houghton Mifflin Company,1997.
3.杰里米•阿塔克和彼得•帕赛尔的《新美国经济史（第二版）：从殖民地时期到1940年》，中国社会科学出版社，2000年9月第一版
4.梁小民 著：《话经济学人》，中国社会科学出版社，2004年第一版
5.张宇燕：“罗斯福 凯恩斯 希特勒”，载《读书》，2002（4）
6.约翰•戈登 著：《伟大的博弈》，中信出版社，2006年第二版
7.魏加宁：反思美国20世纪70年代滞胀的成因与对策，《中国：政府管制体制改革》，中国经济出版社，2007（9）。
8.魏加宁：有关美国70年代发生“滞胀”与80年代“反滞胀”的经验教训，《经济研究参考》，1996（19）。
9.徐滇庆 等：泡沫经济与金融危机，中国人民大学出版社，2000年8月。
10.王宇：日本泡沫经济的形成与破灭，《经济研究参考》，2004（67）。
11.朱磊：台湾股市从泡沫泛滥到破灭的过程，《经济导刊》，2007（22）。
12.王伟旭，曾秋根：警惕美国的第二次阴谋，人民日报出版社，2003年8月。
13.李文星 等：席卷亚洲的金融风暴，四川大学出版社，1998年2月。
14.林大建：“新经济”的宏观特征、结构变动及相关政策分析，《宏观经济研究》，2000（5）。
15.辛乔利，孙兆东：次贷危机，中国经济出版社，2008年3月。
16.张明：次贷危机的传导机制，中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究中心，2008（5）。
前言：梦醒时分
2008年9月15日，这是自2001年“9•11”恐怖袭击以来纽约华尔街人度过的最黑暗的一天。
这一天，道琼斯工业平均指数狂泻504.8点，收于一万一千点下方，较上一交易日下跌百分之四点四二。标准普尔五百指数下挫百分之四点七一，收于一千一百九十二点七。二者均创下了近七年来单日最大跌幅。纳斯达克指数则达到近半年来的新低，单日下跌八十一点三六，收于二千一百七十九点九一。
这一天，华尔街两大金融巨头轰然倒下。背负六百多亿美元债务的美国第四大投行雷曼兄弟十五日凌晨发表声明，宣布将向法院递交破产保护申请。而在十四日晚间，同样负债累累的全球最大券商美林公司已宣布将以五百亿美元的价格“卖身”美国银行。这样，加上几个月之前倒下的贝尔斯登，号称“华尔街五大投资银行”的金融巨头已经倒下了三家，仅高盛和摩根斯坦利幸存。前美联储主席格林斯潘惊呼：“这是一次百年不遇的金融危机！” 雷曼拥有的债务已超过6130亿美元，成为美国开国以来规模最大的破产申请案例；雷曼兄弟诞生已有158年，连1929年那样的世界经济危机也没能击垮它，但是，今天，它终于倒下了。
这一天，美国总统布什和财长保尔森罕见地接连面对新闻界，一再承诺民众存款无忧，美国经济仍有实力度过这道坎。布什和保尔森的讲话并没有对股市产生任何积极影响，三大股指在收盘前放量下泻，市场信心几近崩溃。
恐慌的气氛袭击全球，9月16日，中国股市在从6000点坠落下来之后，再次一举跌破2000点心理关口，银行股几乎全线跌停，这是从6000点到2000所从未发生过的。世界各国主要股市，也纷纷以大幅下跌告收。
第二次世界大战结束以来，人类还从未面临过如此严重的金融危机。一场风暴即将袭来，无数的财富将注定化为须有，那些在经济繁荣中头脑发热的企业和个人将为自己的错误复出沉重的代价，国际政治经济格局将会重新洗牌。人类必须从持续繁荣的美梦中醒来，重新面对这个残酷的世界了。1929-1932年的经济危机最终将人类带入了第二次世界大战，欧洲中心的时代结束，美苏分割的新格局形成。也许到暴风雨过去之后，我们再来重新审视这个世界，将会发现它已经和过去完全不同了……
1、大崩溃：“货币战争”的真相
1、1、金融战争与“阴谋论”
美国次贷危机、能源价格暴涨、粮食短缺再加上亚洲地区新一轮的股市泡沫的终结，这些因素共同作用的结果，极有可能引发新一轮的经济大崩溃。当然，它也可能最后被证明只是有惊无险。但无论怎样，这种可怕的前景预期已经足以让很多人感到恐慌。
一想到“崩溃”，人们似乎只会把它和经济停滞、大规模失业、生活水平下降、无数人的财富被洗劫一空等黯淡的前景联系起来。一个国家如果出现经济崩溃或者股市崩盘，那么它的国家实力和国际地位无疑将会遭到很大的打击。但很少有人会想到，一个经济崩溃的国家，完全可能利用自己的崩溃去洗劫其它国家的财富。这其间的奥妙，就在于一个国家金融市场的效率的高低。
约翰•戈登在他那本不朽的著作《伟大的博弈》中这样评价美国历史上的几次大崩溃：
“尽管资本主义经济周期中的衰退令人痛苦，但它自有益处。其中之一，就是那些等不及看到美国经济复苏的欧洲投资者开始大量抛售手中持有的美国证券。
1873年到1879年（的经济崩溃中），欧洲人手中的美国证券资产总值下降了6亿美元，单单铁路证券一项就减少了2.51亿美元。这虽然进一步加剧了华尔街证券市场价格的下跌，但实际上增加了美国人的财富。当欧洲人出资修建美国铁路时，美国建成自己的交通大动脉，而欧洲人持有这些铁路的证券，他们本来可以获得这些证券的利息和其他收益。但在这些利息和收益兑现之前，欧洲人就在华尔街上把这些证券卖掉了，而美国人以比原来低得多的价格把这些证券有买到了手，结果，美国人即修成了铁路，又拥有了这些证券。
可是当美国经济巨大的发动机重新运转起来的时候，欧洲投资者又会回来重新购买美国证券。”
就这样，通过一轮又一轮自导自演的经济危机，美国人高价卖出他们的财产，然后又以极低的价格买回来。1929的那次历史上最著名的经济崩溃是最先从美国开始的，但最后却引发了欧洲各国的自相惨杀――也就是第二次世界大战。在这场战争中，欧洲被彻底摧毁，丧失了近代以来世界经济中心的地位，美国人却大发战争横财，一举成为全球头号强国，至今依然。
一直到20世纪80年代，日本经济经过数十年的高速成长，一跃成为世界第二号经济强国。过度自信的日本人以市场最高价购买了诸如洛克菲洛中心这样的美国标志性地产，以致美国人惊呼“日本人正在买下整个美国”。但在随后到来的经济崩溃中，日本人又不得不以极低的价格将这些财产卖给了美国人。
除了这两次最著名的经济崩溃之外，还有诸如亚洲金融风暴、墨西哥金融危机、美国新经济泡沫破灭等等大大小小的经济危机。这些危机各有各的特点，有的是发生在发展中国家，有的是发生在发达国家，但最后的结果却完全一样：通过一次又一次的崩盘，强者逾强，弱者逾弱。
为了解释这种现象，各种“阴谋论”应运而生――最近销售火爆的《货币战争》便是这种理论的代表作。因为对大多数人而言，诸如“经济规律”或者“无形的市场之手”这些抽象的概念是难以理解的。但如果告诉他们，这是背后有一个阴谋集团在背后操纵一切，而且这个集团正是由书上或者电视上经常出现的有权有势的人物组成，再加上一些捕风捉影、骇人听闻的故事，大家就会对这样的解释表示满意――因为这不仅容易理解，还可以满足大家的猎奇心理。
这种情况和我们周围很多人炒股票的心态类似。财务报表是很多人看不懂的，行业前景和宏观经济形势也是难以把握的，股票价格每天的波动看起来也是那么杂乱无章。所以，忽悠大家拿出自己的血汗钱来投身股市最好的办法就是告诉他们：股票的价格是背后有人在操纵，我们只要知道了这些“主力”或“庄家”的动向，就可以从股市里赚到很多的钱。当然，如果再加上一些人如何利用“主力动向”和“内幕消息”大发横财的美妙动人的故事，那就更加完美，足以动人心弦了。
然而，最后的事实却是：那些相信这种黑幕理论的散户最后总是亏得最惨的，而那些被吹得神乎其神的超级主力，比如曾经的中经开和德隆集团，却一个接一个在市场的力量面前轰然倒塌。
１.２.１替罪羊之死（１）
替罪羊的来历源自犹太人的一个节日习俗：犹太人有一个重要节日叫赎罪日。这个节日犹太人不吃不喝，禁止一切娱乐活动，反省和忏悔自己的罪孽，并要举行隆重的赎罪祭仪式.这个节日中有这样一种礼仪：两只活公山羊,通过拈阄，一只宰了作祭，另一只要放到旷野,替人们担当一切罪孽。这只羊便是替罪羊。
当股市崩溃的时候，人们的财富在一夜之间消失殆尽，人们也需要找到一个替罪羊。大家都在愤怒的问：是谁夺走了这一切？仅仅是市场规律或者经济规律这样抽象的字眼是不能令人满意的，他们更需要一个个幕后的黑手，这些人拥有富可敌国、权势惊人，而且心狠手辣，利用巨大的资金和内幕消息操纵股市、鱼肉百姓。当然实际情况是否真的如此并不重要，重要的是他们从别人的亏损中赚到了钱，这就足够说明问题了。而人民的愤怒也就可以找到发泄的对象。
理查德•阿伦斯将石油推向100美元一桶，从而引起股市暴跌，但很少有人怪罪于他。因为通过媒体的报道，大家都知道他不过是个小角色，而且自己也没有从中渔利，反而还亏了600美元。但在1929年的时候情况就完全不一样，因为，有充分的依据说明是杰西•利物弗尔一手操纵了那次史无前例的大崩盘，他拼命打压股价，而且从中获利超过1亿美元！这些钱，全都是从蒙受巨大损失的人们手中夺去。
杰西•利物弗尔，一个赤手空拳来华尔街闯荡的乡下穷小子。依靠自己对数字和股票的天才的直觉，迅速积累起巨大的财富。他的故事，本身就是华尔街传奇的一个缩影：从一无所有到家财万贯只用了很短的时间，然后又用更短的时间从新变得一无所有。
他经历过很多次破产，但最后都挺过来了，并最终成为一个伟大的投机者。以至于有人这样评价他：“即使利物弗尔身上的每一块钱都被抢个精光，只要经纪商给他一点小小的贷款，把他关在房间里，给他报价资料和几部电话，经过几个月热络的市场波动后，他又会抱着一堆财富重新出现。”
尽管利物弗尔本身为人低调，更不喜欢向人吹嘘自己的投机经历，但他每一次成功的投机都会被编造成各种耸人听闻的故事，在华尔街的人们中间不断流传，成为一个似乎可以操纵一切的神话人物。杰西•利物弗尔正在操纵或者计划操纵某支股票的传闻，足以成为这支股票疯狂上涨的理由。
但跟历史上所有伟大的投机者一样，杰西•利物弗尔最擅长的其实并不是让股价上涨，而是从股价下跌中获利――因为下跌的速度总是比上升要快，所以从中挣钱的速度也更快，当然，亏得也快。无论在怎样的一种疯狂的繁荣之后，一定是更疯狂的崩溃。
所以，杰西•利物弗尔最喜欢的不是买入，而是卖空――也就是卖出自己根本没有的股票，然后在一定时间之后把它们买回来，使得买卖相互抵消。
这就好比一个你去买一辆汽车，但汽车经销商那里并没有你想要的款式和颜色的汽车，但他仍然收了你的钱，并保证三个月以后把汽车交给你。这个汽车经销商就在“卖空”这辆他没有的汽车，他必须在三个月内从汽车厂家买入这辆汽车，然后交出来。如果这三个月内，这款汽车的出厂价格下跌，那么他不仅可以赚取正常的利润，还可以赚到原来的价格和下跌以后的价格之间的差价。
反之，如果汽车出厂价格上涨，那么经销商就会遭受损失。因此，卖空股票必然是希望股价下跌――也就是“看空”股价，然后自己可以用更低的价格把股票买回来，赚取这中间的差价。如果卖空以后股价上涨，那么卖空者就将不得不以比自己卖出价更高的价格买回股票，这就会遭受损失。
更妙的是，这种卖空所需要的资金并不多。卖空者只需要缴纳一定比例的钱给股票经纪商，这笔钱叫做保证金，它只是将来需要买回来的股票价格的一小部分，这个比例在当时大概在10%到20%之间。比如杰西•利物弗尔想要卖空1万股某公司的股票，每股10美元，那么他只需要在经纪商账户上存1万美元的保证金就可以了。如果股票价格下跌到9美元，他就可以赚到1万美元。
如果股票价格上涨到11美元，他的1万美元保证金就全部亏光了。这个时候，经纪商就会要求他增加保证金，以保证他能够弥补亏损。如果杰西•利物弗尔无法增加保证金，经纪商就会强行买回股票，冲销他卖空的1万股。这样，即使股票价格随后又跌到了9美元甚至更低，杰西•利物弗尔也一分钱也赚不到――因为交易在11美元的时候就被经纪商强行结束了。相反，他的1万美元保证金也会亏个精光。
这个法则在买入股票的时候也同样适用。你可以只花1万美元的保证金，就买入价值10万美元的股票，这中间差的9万美元，经纪商可以贷款给你。如果股价下跌到9万美元，而你无力增加保证金，经纪商就会强制把你的股票卖掉，卖出股票所得的9万美元用于归还贷款。
用保证金购买股票的好处是：如果你用1万美元购买价值1万美元的股票，股价上涨10%，你只能赚1000美元。但如果你用1万美元作为保证金买入价值10美元的股票，股价下跌10%，你就可以赚到1万美元。赚钱的比例被放大了10倍！当然，在下跌的时候，亏损的比例也会被放大十倍。
１.２.２替罪羊之死（２）
在1907年的那次股市崩盘中，杰西•利物弗尔就通过卖空狠狠的赚了一笔。有关他疯狂打压市场的也被夸大到了神奇的地步。
1907年的股市崩盘和以前的几次没有什么不同，和后来的也差别不大：都是由于经济的增长和企业利润的增加，使得股票投资者赚了很多钱，于是人类贪婪的本性被大大的激发了――他们总是希望能赚更多的钱。投机行为越来越猖狂，大量的货币流入股市，银行也开始不顾风险的发放贷款。股票价格的上涨速度完全超过了企业利润的增长速度。终于有一天，社会上可以用来投机的钱都被用完了，再也没有钱可以用来推动股价上涨，于是，崩盘就不可避免了。
杰西•利物弗尔根据自己多年的经验，察觉到了暴风雨的来临。就在一年前，杰西•利物弗尔也曾经卖空一支股票，并一次性把他全部的钱都投了进去。他的判断没有错，那支股票后来确实下跌得很惨，但在下跌之前它又涨了一段时间，而利物弗尔无法缴纳更多的保证金，于是，他在股票的价格下跌之前就破产了。
这一次，他吸取了教训，开始只是很少量的卖空一些明显涨不动的股票，当他发现每一次卖空之后都几乎没有遭到什么太大的抵抗之后，就进一步增加卖空的数量。
每一次股价下跌，杰西•利物弗尔的钱就会增加。然后他就利用这些赚到钱再去卖空更多的股票，然后从下跌中赚到更多的钱，让它们象滚雪球一般的成倍增长。
1907年10月24号，疯狂的投机者终于耗尽了他们能够动用的最后一分钱。资金调度站前面挤满了股票经纪人，每个人都希望借到他们公司紧急需要的资金。如果没有钱的话，他们就必须卖出用保证金融资买进的股票，不计价格的在市场上抛售。但资金调度站已经没有钱了，更可怕的是，所有地方都没有钱了，即使他们想要抛售股票，整个市场上也找到一个买主！
股票价格立即象断了线的风筝一样下坠。杰西•利物弗尔这样形容他所看到的情形，这段文字也许是历史上对“大崩溃”做出的最生动的描写：
“你听过学校里把老鼠放在玻璃罩里的实验吗？他们开始把空气从玻璃罩抽出来的时候，你可以看到可怜的老鼠呼吸愈来愈急促，两侧的肋骨像过度抽动的风箱一样起伏，要想从愈来愈少的空气供应中，吸到足够的氧气。你看着老鼠窒息，一直到眼睛几乎从眼眶里爆出来为止，老鼠不断的喘息，走向死亡。噢，我看到资金调度站那票人时，想到的就是这种景象！到处都没有钱，你卖不出股票，因为没有人想买。要是你问我的意见，我会说整个华尔街这一刻都破产了！”
就在这一天，一年前还亏得倾家荡产的杰西•利物弗尔在股市上赚了超过100万美元。这在当时绝对是一个巨大的数目。
也就在那一天，杰西•利物弗尔从事交易的营业部的一个营业员在公交车上遇到了一位银行家。这个营业员无疑是一位传播谣言的天才，他向银行家添油加醋的讲述了杰西•利物弗尔摧毁市场的过程，把利物弗尔卖空的数量增加了好几倍，把他操纵股价的技术描写得出神入化。完了，他还信誓旦旦的保证说，这不过是杰西•利物弗尔庞大计划的开始，他打算继续疯狂的打压股市，直到摧毁整个华尔街。
这位银行家深知现在整个金融体系面临的困境，加上利物弗尔以前的威名，他相信了这个营业员的鬼话。当天晚上，他找到了这个营业员，表情严肃的说：“请你转告你的那位朋友，跟他说我们希望他不要再卖出任何股票。市场已经不能再承受多少压力。情形就是这样，要扭转毁灭性的恐慌，会变成极为困难的任务。请你向你的朋友的爱国心诉求。这是牺牲小我，完成大我的时候。”
实际上，在从营业员那里得知那位银行家的请求之前，杰西•利物弗尔就已经开始逐步买入股票了。因为他明白在市场经历了如此巨大的跌幅之后，再打压的风险远远大于收益，而最保险的办法是买回自己在高位卖空的股票，保存已有的胜利成果。
――在市场陷入恐慌的时候，即使最了解金融系统运转的银行家，也会相信某人能够操纵整个市场的谣言，普通的投资者就更不用说了。当1929年那场空前的大灾难来临的时候，杰西•利物弗尔再次通过卖空一夜暴富――这一次他的盈利是惊人的1亿美元。在大崩溃中损失惨重的人们，理所当然的认为是利物弗尔在背后操纵了这一切。崩盘后不久，《纽约时报》甚至刊出一篇文章，标题是《据称，利物弗尔带领一群人狂卖高价证券……》。媒体把他称为“滥赌之徒、职业大熊、专事逆市掠夺的强盗”。无数人不断的辱骂他、诅咒他，希望他早点去死，还有人给他写信威胁要把他干掉。
十一年之后，人们的诅咒变成了现实：杰西•利物弗尔死了。不过，他死亡的原因不是操纵市场所受到的惩罚，正好相反――是由于他无法操纵市场。
１.２.３替罪羊之死（３）
在屡次从卖空中获取暴利以后，利物弗尔的信心大大的膨胀了，似乎连他自己也相信了他可以操纵市场。他没有象1907年那次那样见好就收，而是在1931年到1933年之间，在股市已经从1929年的最高位下跌了超过60%的时候，仍然拼命卖空，希望继续从股市下跌中赚更多的钱。这个时候市场看起来是那样脆弱，而坐拥亿万资产的利物弗尔看起来又是那样强大，但是他最后还是败给了市场，不仅把赚到的钱亏得精光，还欠下了数百万美元的债务。
终于，在1940年11月，他对自己彻底失去了信心，在一家小旅馆的房间里用一把手枪结束了自己的生命。最后留下遗言：“我的人生是一场失败。”
当他的操作顺应市场趋势的时候，市场可以把他从一个穷小子变成亿万富翁。当他违背市场趋势的时候，即使他手里的钱增加了上万倍，市场也可以轻而易举的把他毁灭。
杰西•利物弗尔的自杀彻底终结了他可以操纵股市的神话。作为股市崩溃的替罪羊利物弗尔死了，在他死后，人们还会不断的寻找新的替罪羊，作为发泄愤怒的对象。这种做法在感情上是可以理解的，但却无助于我们取得进步。在经历了1929－1933的大崩溃之后，美国人对自己的金融市场进行了深刻的反思，不论是金融体制还是金融理论，都因此取得了巨大的进步。他们做出了一系列富有成效的改革，这些反思和改革，使得他们在日后的全球经济竞争中，拥有了一件无坚不摧的武器，并用它不断的摧城拔寨，兵不血刃的从一个胜利走向又一个胜利。
“阴谋论”的真相：金融市场的无形之手
世界经济和金融市场发展到今天，没有任何一个利益集团能够强大到可能操纵它的走势。实际上，也从来没有一条真正站得住脚的证据能够证明这些阴谋集团的存在。这些阴谋和操纵在很小的范围内确实存在，但只有它们符合市场大势的时候才可能取得成功，否则只能一败涂地。索罗斯曾经被指责为亚洲金融风暴的罪魁祸首――他确实从中赚了很多钱，但很快他又在俄罗斯经济崩溃中亏得灰头土脸。原因很简单：他在亚洲的操作符合了当时的经济大势，而在俄罗斯则完全相反。
以美国为代表的发达国家，能够在一次又一次的经济崩溃中击败新兴的挑战者，洗劫他国人民辛辛苦苦创造的财富，根本原因，在于他们拥有高效的金融市场，能够提前察觉到危机的来临，从而最先释放风险，在最高位卖出被高估的资产，也就最先转危为安。然后在趁着其他国家还在经济衰退的泥潭中苦苦挣扎，去“抄底”买入低价资产，等着下一次经济繁荣的时候卖掉。这样一轮一轮下来，别国的财富也就被他们买得差不多了。
为了加强对这个概念的理解，我们以巴菲特为例来说明：一个人或者一个集团如果能够高效的利用金融市场来进行运作，将会具有怎样巨大的威力。
沃伦•巴菲特，2007年世界首富，个人财富达到680亿美元。他并没有辛辛苦苦的去兴办实业，去制造什么质优价廉的产品来卖给别人，只是从1956年投入100美元不断的买卖股票，然后就把别人千辛万苦创业起家、又经历数十年竞争而屹立不倒的企业收入囊中――这其中包括可口可乐公司、华盛顿邮报公司、迪斯尼等世界著名的企业。
关于巴菲特传奇的投资生涯，我们可以轻松的从书店或者网络上找到。简单来说，他于1930年生于一个富有的美国家庭，父亲是股票经纪商。受父亲的影响，在他很小的时候，就已经把投资作为自己一生的事业。他从小就是一个聪明而且努力学习的孩子，高中毕业以优异的成绩考入沃顿商学院（这也是我国现在著名的经济学家郎咸平教授毕业的学校），然后到芝加哥大学向“价值投资之父”格雷厄姆学习证券投资，并且取得了经济学硕士学位。
1956年5月1日，巴菲特从亲戚朋友那里募集了10万美元成立一家投资公司，他自己只投入了100美元，但这家公司的投资决策由他一个人说了算，他从每年的盈利中提成25%。
在他数十年的投资生涯中，巴菲特始终秉承从他的老师格雷厄姆那里学来的价值投资的原则，并且比他的老师做的更加彻底，那就是：大量买入那些具有稳定而长远的发展前景，同时价值又被严重低估的公司股票，然后长期持有，直到支撑这家公司发展的动力已经消失。
巴菲特贯彻其投资原则的一个经典案例就是投资华盛顿邮报。他在1973年用了1062万美元买入华盛顿邮报公司的部分股票，然后一直持有超过30年！到了2003年，这些股票的市值达到13.87亿美元，盈利12.80美元，盈利率高达12800％。
总之，就是运用这样一个简单的原则，巴菲特在其超过50年的投资生涯中，没有一年出现过亏损，平均年收益率达到26%，五十年盈利率超过3000000%。他在90年代初期曾经问鼎过世界首富，不过在1994年被比尔•盖茨超过，但他凭借自己稳定得可怕的年增长率，终于在13年后又重新夺回了头把交椅。
但是，据说，巴菲特的投资原则虽然很好，却不适合中国股市；
这种论调当然有很多理论做支持，主要就是中国股市和美国股市有很大很大的差别。巴菲特一生都投资于美国股市，极少投资其它国家的股票，所以这样的论调似乎很难驳斥。但偏偏就有一个例外，那就是他在2003年花了5亿美元在香港购买了中国石油的H股股票。他当时的买入价格大约在1.5港元，然后在2007年以12港元左右的价格全部卖出，赚了7倍，约35亿美元，四年盈利率高达700%。
虽然那个时候中国石油的股票只是在香港上市，在内地A股是买不到的。但A股有一支和中国石油非常接近的股票，那就是中国石化。这两家公司无论在所属行业、资本结构、盈利周期、估值水平方面都非常相似，它们的股票波动从长期来看也非常一致。巴菲特以1.6港元的价格买入中国石油的时候，A股的中国石化的价格也在2元左右徘徊了好几个月；当巴菲特2007年以12港元卖出中国石油的时候，中国时候的价格也到达了16元，同样上涨了8倍，后来几个月最高超过了20元。
而且，巴菲特买入和卖出中国石油的时候，都不是趁大家不注意偷偷摸摸的买卖，内地媒体都曾经大张旗鼓的进行过报道。如果一个内地投资者真的相信巴菲特，在看到这样的报道后对中国石化进行同样的操作，他的完全可以在A股市场取得和巴菲特一样的盈利率。而且，就在巴菲特卖出中国石油之后几个月，中国股市就经历了从6000点到2000点的暴跌。学习巴菲特，不仅可以从中国石化上赚到大钱，还可以躲避这场中国股市空前的大跌。
但是，似乎很少有人这么做，至少那些一边声称要进行价值投资，一边又认为中国股市不适合巴菲特的人没有这么做。
理解了巴菲特之后，我们再来理解一个高效金融市场的威力就更加容易了。
美国的金融市场是全球最高效的金融市场。它拥有最完善的监管体系，可以最大限度的避免内幕交易和市场操纵，从而使得各种证券价格能够最好的符合它所代表的资产的真实价值。它拥有最先进的交易平台和各种金融工具，使得各种经济信息能够迅速传导到证券价格上来。
而最重要的是――它拥有最优秀的金融企业，这些企业用全世界最高的平均工资水平，将全世界最聪明的人才纳入麾下――以至于比尔•盖茨也抱怨说：微软最可怕的竞争对手不是IBM、雅虎、google这些同行业的公司，而是高盛和摩根斯坦利这些金融公司，前者只是和微软抢市场，而后者则是在和微软抢人才。
所有这些因素加起来，美国金融系统就成了一个“大号的巴菲特”，在全球市场上买入那些被低估的优秀资产，卖出被高估的资产。巴菲特通过低买高卖在中国石油上把5亿美元变成了40亿美元，资产翻了8倍，这种操作只需要再做两次――如果不考虑政治和法律方面的限制，他就可以成为中国石油的控股股东。如果他又在高位的时候把它们全部卖出去，就可以造成市场的暴跌，毁掉我们辛苦创造的大量财富。实际上，正如我们即将在后面看到的，在1990年日本泡沫经济破灭和1997年亚洲金融风暴中，美国金融系统――这个“大号巴菲特”确实就是这么做的。
这一切，和“阴谋论”毫无关系，并没有一个人或者一个阴谋集团在背后操纵，这些金融资本家们并没有什么高尚的爱国情操，以帮助政府击败对手为己任――他们只是在追逐最大的利润。在美国南北战争的时候，在北方控制下的华尔街的黄金交易商们发现，如果北方政府战败，那么黄金的价格就会上升――因为政府的失败会让民众不信任政府发行的纸币，抢购黄金。反之民众则会放心的使用纸币而没有必要保存黄金，这样黄金价格就是下跌。于是，这些华尔街巨头们几乎无一例外的把赌注押在北方战败上。这让林肯领导的北方政府极其愤怒，把他们称为“李将军（南方军队统帅）在华尔街的左路军”，最后交易所也不得不关闭了黄金交易所。而亚洲金融风暴的导演美国人索罗斯在1992年攻击美国最忠实的盟友――英国的时候显得是那样冷酷无情。但在1997年美国最大战略对手――俄罗斯面临经济危机的时候，索罗斯却一再伸出援手，最后把自己也套了进去。
金融战争本身是没有国界的，金融资本只是在追逐利润。至于国家的兴衰，不过是一个无关紧要的副产品。但是金融战争的结果是有国界的，因为，最后获胜的那些金融资本，都必然属于那些拥有高效金融市场的国家。
在市场经济条件下，没有哪个国家能够完全避免一时的股市崩盘和经济崩溃。如果要论股市崩盘和经济崩溃的次数，美国可能要算全球第一。但这不是问题的关键。问题的关键在于：繁荣的时候，强者和弱者可以分享收益，和平共处。只有在崩溃的时候，市场优胜劣汰的法则才会真正发挥作用，弱者将会被淘汰，而强者将会生存下来，并变得比以前更加强大――这，才是大崩溃的真实含义。散户最后总是亏得最惨的，而那些被吹得神乎其神的超级主力，比如曾经的中经开和德隆集团，却一个接一个在市场的力量面前轰然倒塌。
2 第一滴血：荷兰郁金香投机热潮的启示
2.1都是美丽惹的祸？
1636年荷兰的郁金香泡沫，是有据可查的人类历史上最早的泡沫经济案例。现在，任何人想要讲述投机泡沫带来经济崩溃的历史，都不能不提到郁金香泡沫。
每年春季，人们都可以在花园中见到美丽娇艳的郁金香。可是却很少有人想到在三百多年前，郁金香花居然给欧洲经济带来一场轩然大波。郁金香是一种百合科多年生草本植物。郁金香原产于土耳其，一般仅长出三四枚粉白色的广披针形叶子，根部长有鳞状球茎。每逢初春乍暧还寒时，郁金香就含苞待放，花开呈杯状，非常漂亮。虽然当地人也很喜欢郁金香，但由于它在当地过于普遍，也就并未把它当成什么珍奇的品种。
郁金香在16世纪传到荷兰的。1554年，奥地利驻君士坦丁堡的大使在奥斯曼帝国的宫廷花园里第一次看到郁金香，觉得惊艳无比，他把一些郁金香的种子带回维也纳，送给他的好友、著名的植物学家克卢修斯。经过他的悉心栽培，登陆欧洲的郁金香种子终于发芽、生长、开花了。1593年，克卢修斯受聘担任荷兰莱顿大学植物园的主管，就随身携带了一些郁金香鳞茎来到荷兰。第二年春天，荷兰的第一朵郁金香已经含苞待放了。当时，荷兰独特的气候和土壤条件非常适合郁金香生长，很快就成了郁金香的主要栽培国之一。
由于郁金香被引种到欧洲的时间很短，数量非常有限，加上它的形象十分符合欧洲人的审美品位，价格自然极其昂贵。只有少数富有的达官显贵家里才能买得起，摆在家里作为观赏品和奢侈品向外人炫耀。一块豪华的郁金香贴片、一次用郁金香加以装点的聚会、甚至奢侈地装饰着郁金香的窗框，都成为了一种昭示社会地位的手段。在当时，巴黎的时尚女子上街，如果能戴上一朵郁金香作为装饰，便会觉得身价倍增。
这个时候，市场经济的无形之手开始发挥它的力量。由于供给稀少和需求巨大带来的价格高涨，买卖和生产郁金香变成一件很赚钱的生意，于是越来越多的人开始从事郁金香交易，更多农民开始种植郁金香。这种情况原本应该使郁金香的产量增加，供求趋于均衡，从而使郁金香价格逐步下降，达到一个合理的水平――许多商品在一段时间内都出现过供不应求的现象，但大多数都没有因此而出现泡沫经济。郁金香泡沫的形成，跟郁金香生产过程的特殊性和荷兰当时的经济状况有着密切的联系。
郁金香有两种繁殖方法。一种是通过种子繁殖，另一种是通过郁金香的根茎繁殖。郁金香的根茎就像大蒜一样，栽到地里，每年四五月间 就会开花，花期不过十天左右，到了9月，根部又会长出新的球茎。新的球茎的重量比原来种下去的球茎只能增加一倍左右。如果通过种子繁殖，要经过7～12年 才能得到比较理想的球茎。郁金香市场上交易的不是花，而是球茎。园艺家们在郁金香的栽培过程中发现，利用一些自然开裂的球茎往往可以培育出特殊的新品种， 开出非常鲜艳的花朵。这实际上是那些开裂的球茎受到某种花叶病毒的感染之后产生的异变。这种异变只能通过球茎繁殖来传承，而不能通过种子来传承。如果郁金 香的球茎不能自然开裂，也就不一定能够保证受到这种病毒的感染。因为当时的科学技术很难控制球茎开裂的概率，再加上这种花叶病毒会把球茎的产量降低10% ～15%，使得郁金香球茎难以在短期内增加供给，名贵品种的郁金香球茎更是十分难得。“物以稀为贵”郁金香的稀缺使之身价百倍。出现郁金香泡沫的第一个重要原因是在短时期内，即使郁金香的价格上升，生产者也没有办法迅速增加供给。
――供应数量不能及时增加来满足需求，这就为投机活动提供了空间――有实力的投机者可以通过大量囤积商品或者垄断供应渠道的方式来减少供应，哄抬价格，赚取暴利。这是投机泡沫形成的第一个条件。
17世纪的荷兰堪称当时最为发达的资本主义国家，掌握着世界海上霸权，有“海上马车夫”之称。荷兰人拥有当时世界上最强大的船队，商船数量多达1.5万艘，海外冒险使得荷兰以及整个欧洲都聚集了大量的财富。这些财富有的是通过工业生产和贸易得来的，但更多的是通过海外殖民掠夺得来。通过掠夺得来的金银数量，远远超过了社会生产的商品总量，造成了严重的通货膨胀――在金本位的时代，通货膨胀就是指金银数量增加带来的金银贬值，同等数量的金银只能购买到比以前更少的商品。
――货币的增加速度大大快于实体经济的增长速度。人们除了进行消费和投资实业之外，还有大量的“闲钱”来从事投机活动――用现在流行的词来说就是“流动性过剩”。这是投机泡沫形成的第二个条件。
同时，荷兰首都阿姆斯特丹还是现代金融体系的发源地和当时的世界金融中心。商业银行、股份制公司、信托投资、商业保险等新鲜事物开始出现，并且有机的结合成为一个相互贯通的商业和金融系统。1608年，阿姆斯特丹诞生了世界上第一个具有现代意义的证券交易所。在传统的农业、工业和商业之外，一个纯粹进行货币与资产交易的产业发展起来，这就是现代金融业。
――金融市场的形成，为投机活动提供了资金支持和低成本的交易平台。这是投机泡沫形成的第三个原因。
万事俱备，只欠东风。这个东风，就是美丽迷人而又稀有的郁金香了。
2.2疯狂三部曲：从消费热到投机狂潮
在1634年以前，郁金香和其他花卉一样是由花农种植并直接经销的，价格波动的幅度并不大。
花卉的保存时间不长，难以进行投机。于是，那些聪明的投机商开始大量囤积郁金香球茎以待价格上涨。在舆论鼓吹之下，人们对郁金香的倾慕之情愈来愈浓，最后对其表现出一种病态的倾慕与热忱，以致拥有和种植这种花卉逐渐成为享有极高声誉的象征。人们开始竞相效仿疯狂地抢购郁金香球茎。
看好郁金香市场的人越来越多，这个时候，连球茎都无法满足需要了。
于是，人们不再直接买卖球茎，而是买卖购买郁金香球茎的合同！
郁金香球茎的收获期是每年的9月。在1636年底，荷兰郁金香市场上不仅买卖已经收获的郁金香球茎，而且还提前买卖在1637年将要收获的球茎――期货市场形成了。
所谓期货，是与现货相对应的概念。买卖的双方，并不在达成交易的时候交割货物，而是约定在未来一个时期，按照约定好的价格交割。比如我们第一章举的订购汽车三个月以后交货的例子，就是一种典型的期货交易。但真正的期货市场比这个要稍微复杂一点，这个市场上主要交易的是期货合同。比如你交了买汽车的钱，假设这辆汽车的价格是10万元。汽车经销商给了你收据，收据上面写着“三个月后凭此收据提车”。这张收据，就是一份期货合同。如果三个月内你决定不要这辆汽车了，你可以把这张收据卖给别人。假设这个时候这辆汽车的市场价格涨到了15万元，那么这张收据的价格就不再是10万元，而是15万！通过卖出这张收据，你可以赚到5万元。卖出这张收据以后，这辆汽车就与你无关了。也就是说，从理论上讲，你是在买卖汽车，但实际上你从来没有见到过这辆车，也不会真的把这辆车开回家，只是通过买卖收据就可以赚到5万元。
因此，在1636年买卖1637年的郁金香球茎，实际上不是买卖球茎，而是买卖球茎期货合同。谁到了1637年球茎收获的时候持有这张合同，谁就可以从合同上的最初卖方手里拿到球茎。这个合同可以经过无数次倒卖。倒卖合同的交易成本，显然比直接交易球茎要低很多，既方便携带也方便保存。这就让大量对郁金香本身毫无兴趣的投机者参与进来。他根本不需要了解培育郁金香的任何知识，只要知道这个品种的郁金香很值钱，过一段时间还会上涨就可以。然后买入这个品种球茎1637年交货的合同，放上一段时间，等着价格上涨，再把这个合同卖给别人。在这个过程中，他可能根本没有见过郁金香球茎长什么样，也根本不想拥有郁金香或者郁金香球茎，他参与其中的惟一目的就是通过低价买进高价卖出一份合同来赚钱。
所以，所谓的“郁金香泡沫”，就可以分为三个阶段。这三个阶段的划分不是那么准确，很多时候是混杂到一块的，但至少有助于我们了解泡沫逐步形成的过程。
第一个阶段是消费阶段，就是直接买卖郁金香花。
大部分人购买花朵只是为了自己使用――观赏或者佩戴。虽然价格不菲，但购买它的人觉得这个钱花得值，实实在在的给他带来了享受――让自己显得尊贵、高雅、美丽的精神福利。换句话说，这个时候的郁金香价格体现了它的实际价值，基本没有什么泡沫。
第二个阶段是投资阶段，就是人们开始买卖郁金香球茎。
如果说郁金香花朵是一种消费品的话，那么郁金香球茎则可以说是一种投资品，或者叫资产，因为它可以生产出消费品。有的人买球茎是为了培植花朵，然后出售，这是纯粹的投资。有的人买来是为了把球茎高价卖出去，这就带有投机的成分。投机行为推动了价格上涨，泡沫开始出现。
第三个阶段是投机阶段，就是人们开始大量买卖郁金香球茎合同。
这种合同的买卖就既不是买卖消费品，也不是买卖资产，而是买卖一种“在未来某个时期获得球茎的权利”。这个引号里边的词语有点绕口，直观来说，它就是在买卖一张收据。这就大大方便了投机，不管你是工人、农民、教师、公务员、贵族还是乞丐，不管你是远在异国他乡还是身处穷乡僻壤，都可以随时随地拿出自己的钱来进行郁金香投机。特别是在郁金香球茎的价格已经明显高得离谱的时候，所有的买卖行为就全都变成了投机。这个时候的买卖成了一种完全的“搏傻”行为：
也就是买入者自己也知道以这个价钱买进郁金香纯粹是傻瓜，但还是要买，因为他们在心里打赌还会有比自己更傻的人，愿意以更高的价格从自己手里买过去。这个时候没有人多少人再关心郁金香有什么用，人们只关心赚钱、赚钱、赚钱！
在这个新生的期货市场上，没有很明确的规则，对买卖双方都没有什么具体约束。郁金香合同很容易被买进再卖出，在很短的时间内几经易手。这就使得商人们有可能在期货市场上翻云覆雨，倒买倒卖。在多次转手过程中，郁金香价格也被节节拔高。
郁金香球茎的价格开始猛涨，价格越高，购买者越多――也就是傻瓜越多。一些本来不傻的人，因为看见别的傻瓜赚了钱，就决定把自己也变成傻瓜――只要能找到下一个傻瓜就行，自己的智商水平也就懒得去管了。欧洲各国的投机商纷纷拥集荷兰，加入了这一投机狂潮。
到1636年，郁金香的价格已经涨到了骇人听闻的水平。以一种稀有品种“永远的奥古斯都”为例，这种郁金香在1623年时的价格为1000荷兰盾，到1636年便已涨到5500荷兰盾。1637年2月，一枚“永远的奥古斯都”的售价曾高达6700荷兰盾。这一价钱，足以买下阿姆斯特丹运河边的一幢豪宅，或者购买27吨奶酪！相对于这种顶级郁金香来说，普通郁金香的涨幅更是“疯狂”。1637年1月，1.5磅重的普普通通的“维特克鲁嫩”球茎，市价还仅为64荷兰盾，但到2月5日就达了1668荷兰盾。而当时荷兰人的平均年收入只有150荷兰盾。
在1841年出版的《非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》一书中，苏格兰历史学家查尔斯•麦凯对这次郁金香狂热作了非常生动的描写：
“谁都相信，郁金香热将永远持续下去――世界各地的有钱人都会向荷兰购买郁金香，即使再高的价格他们也会愿意买。欧洲的财富正在向须得海岸集中，在受到如此恩惠的荷兰，贫困将会一去不复返。无论是贵族、市民、农民，还是工匠、船夫、随从、伙计，甚至是扫烟囱的工人和旧衣服店里的老妇，都加入了郁金香的投机。无论处在哪个阶层，人们都将财产变换成现金，投资于这种花卉。”
在这股狂热中还发生的两个真实的故事，可以看出人们对郁金香疯狂到什么程度：
第一个故事是说一位英国水手第一次来到荷兰，他不知道荷兰国内正在掀起起郁金香投机潮。水手因卖力地工作得到了船主的奖赏，离船时他顺手拿了一朵名为“永远的奥古斯都”的郁金香球茎。那朵球茎是船主花了3000金币，（约合现在3到5万美元）从阿姆斯特丹交易所买来的。当船主发现郁金香丢失时，便去找那位水手，并在一家餐厅里找到了他，却发现水手正在颇为享受的就着熏腓鱼和球茎一起嚼着吃。
――原来，这个水手根本不知道什么郁金香球茎，他以为这是洋葱，应该作为鲱鱼的佐料一块儿吃。这个球茎的主人将水手告上法院，法院的法官还算比较清醒，判水手无罪。但在那个法制观念并不那么强的时代，这个球茎的主人一怒之下竟然将这个水手私自囚禁了十年！
第二个故事是说海牙有一个鞋匠，在一小块种植园上培育出了一株罕见的“黑色”郁金香。消息传开后，一伙来自哈勒姆的种植者拜访了他，说服他把花卖给他们。最后，鞋匠以1500荷兰盾的高价把自己的宝贝卖给了他们，没想到，买家中有一个人立即把黑色郁金香摔到地上，用脚将其踩成一滩烂泥。鞋匠惊呆了。买家们却轻松地解释说，他们也培育出了一只黑色郁金香，为了确保自己的花是独一无二的，他们情愿付出一切代价，若有必要，上万荷兰盾也在所不惜。
2.3郁金香泡沫的崩溃
任何东西的价格都会向它的实际价值回归，任何泡沫都会最终破灭。郁金香泡沫也毫不例外。具体是什么事件成为它破灭的导火索，历史上缺乏明确的记载。但这并不重要，因为它的灾难性后果在郁金香价格疯狂上涨的时候就已经注定了。
总之，就是有那么一天，这个市场上的“傻瓜”名额终于用完，手上持有合同的人发现自己光荣的成为最后一批傻瓜。于是，“寻找傻瓜”的游戏宣布结束，泡沫破灭，经济崩溃。
一种合理的推论是：到了1637年2月，倒买倒卖的人逐渐意识到郁金香交货的时间就快要到了。一旦把郁金香的球茎种到地里，也就很难再转手买卖了。但这些人对持有球茎本身毫无兴趣，对于用球茎培养郁金香更是一无所知，于是开始大量抛售手里的合同。
在巨大的抛售压力下，价格开始下降。这导致人们进一步丧失对郁金香市场的信心，更多的人开始清醒过来，跟风抛售。持有郁金香合同的人迫不及待地要脱手。价格越是下跌，大家越是害怕。越涨越买变成了越跌越卖。贪婪的的心理发生逆转，变成了对失去财富的恐慌。而历史也一再证明：人类在恐慌的时候，会比贪婪的时候更加缺乏理智――这也是为什么泡沫破灭的速度总是会比泡沫形成的速度更快的重要原因。
这时的郁金香简直成了烫手的山芋，无人再敢接手。球茎的价格也犹如断崖上滚落的巨石，一泻千里，暴跌不止。荷兰政府发出声明，认为郁金香球茎价格无理由下跌，劝告市民停止抛售，并试图以合同价格的10%来了结所有的合同，但这些努力毫无用处。一星期后，郁金香的价格平均已经下跌了90％，那些普通品种的郁金香更是几乎一文不值，甚至不如一只洋葱的售价。
泡沫面前，人人平等。富人和穷人都可以利用它赚钱，它在崩溃的时候也同时洗劫富人和穷人。一夜之间，不知多少人成为不名分文的穷光蛋。富有的商人变成了乞丐，一些大贵族也陷入无法挽救的破产境地。当然，最后的痛苦，绝大部分还是要由穷人来承担。因为富人损失90%，剩下的10%仍然可以维持生活。即使彻底破产，他也有希望利用原来的生意和人际关系重新振作。而底层人民损失90%的财富，则将丧失对生活的希望。
郁金香泡沫的高峰期仅仅持续了一个多月。由于当时的交易非常混乱，许多郁金香合同在短时间内已经多次转手买卖，尚未交割完毕，最后一个持有郁金香合同的人开始向前面一个卖主追讨货款。这个人又向前面的人索债。荷兰的郁金香市场从昔日的景气场面顿时间变成了凄风苦雨和逼债逃债的地狱。
1637年2月24日，主要的花商们在荷兰首都阿姆斯特丹开会决定，在1636年12月以前签订的郁金香合同必须交货，而在此之后签订的合同，买主有权少付 10%的货款。这个决定不仅没有解决问题，反而加剧了郁金香市场的混乱。买主和卖主的关系纠缠不清。荷兰政府不得不出面干预，拒绝批准这个提议。
1637年4月27日，荷兰政府决定终止所有的合同。
一年之后，荷兰政府通过一项规定，允许郁金香的最终买主在支付合同价格的3.5%之后中止合同。按照这一规定，如果郁金香的最终持有者已经付清了货款，那么他的损失可能要超过当初投资数量的96.5%。如果还没有支付货款的话，他很侥幸，只需支付合同货款的3.5%，那么卖给他这个合同的人就要遭受非常严重的损失了。
在这个打击之下，荷兰的郁金香投机市场一蹶不振，更重要的是，它的经济受到了严重的冲击。
一个正常的国家经济，应该是经济资源在各个行业合理分配，工业、农业、商业、金融、教育、医疗等等协调发展。但郁金香泡沫将整个社会的资金都吸引到投机上来，没有人还会去投资其它行业，经济的发展实际上已经陷于停滞。
在泡沫破灭以前，这些问题都被掩盖了，商人不关心利润的减少，公司员工不关心自己的工作，没有工作的人也觉得没有必要找工作――因为大家都觉得自己赚了很多钱。
直到泡沫破灭，纸上富贵变为虚有，很多人破产，很多大量投资于郁金香的企业也破产了。失业人数因此上升，那些失业的人们再也无法从投机中赚钱。这样，人们的收入大大下降，不得不压缩生活开支，企业生产的商品卖不出去了，于是更多的企业倒闭，更多的人失业。人们收入进一步下降，只能进一步压缩开支――这样的恶性循环，最终将荷兰经济推入萧条，很长时间才得以恢复。
投机泡沫的破灭对荷兰经济的冲击是实实在在的，但这种冲击不应该被无限制的夸大。有人认为17世纪末荷兰国际地位的被英国取代，就是由于郁金香泡沫破灭带来的经济衰退，这就明显夸大其词了，因为郁金香泡沫破灭带来的经济衰退只持续了几年的时间。这个时候离英国与荷兰的较量还差得很远。
而且，在荷兰郁金香泡沫之后，法国和英国又相继发生了著名的密西西比泡沫和南海泡沫，这两次投机泡沫的名气在历史上比郁金香泡沫更大，它们崩溃带来的损失和郁金香泡沫破灭相比也有过之而无不及，也给两国带来了严重的经济萧条。但法国没有因此丧失它在欧洲大陆的主导地位，英国也没有因此丧失其海上霸权。至于后来更加著名、破坏程度更大的美国1929－1932年大崩溃，也丝毫没能阻挡美国成为全球头号强国。
荷兰在17世纪末的海上争霸中输给英国的根本原因是它的经济结构。荷兰国土面积狭小、资源贫乏、人口数量不多，无法大规模的发展大机器制造业――这在工业革命的时代是致命的弱点。荷兰拥有最发达的商业和金融体系，这让它成为全世界最富有的国家。但商业和金融缺乏本国工业的支撑，而几乎完全依赖海外贸易。当英国强大起来以后，通过受到官方支持的海盗、在世界各地发动的战争，以及限制其殖民地使用荷兰商船的《航海条例》，切断了荷兰的海上贸易路线，这才是对荷兰的致命打击。当一个即拥有高效金融系统，又拥有广大国土资源和人口的国家――美国兴起以后，英国的霸权就被终结了。
此外，如果我们把眼光放长远一些，郁金香泡沫实际上给荷兰带来了很大的好处：郁金香投机带来的价格暴涨，极大的激发了花农们的积极性，他们不断改进郁金香的种植技术、增加产量、开发新品种。郁金香的栽培技术逐渐被广大民众所掌握，产量大幅度增加，价格也稳定在一个合理的范围之内。荷兰终于彻底奠定了其在郁金香种植上的优势地位，后来郁金香还成为了荷兰的国花。直到300多年后的21世纪，人们提起郁金香，仍然会首先想到荷兰，而荷兰出产的郁金香，依然是全世界最受欢迎的花卉品种。所以说，泡沫破灭和经济崩溃，有的时候也不见得就一定是什么坏事。
3.空头不死，涨势不止：燃烧的1929
3.1预演：1926年佛罗里达土地投机潮
郁金香投机风潮打开了投机泡沫破灭的潘多拉魔盒。从此以后，周期性的经济崩溃就成了人类挥之不去的一个噩梦，它总是在突然之间来到，毁灭人类社会创造的大量财富，在一夜之间把无数人变成赤贫。直到今天，人类也没有找到什么好办法来避免这种周期性的灾难。而在所有的这些大崩溃中，则以1929年的美国股市崩盘最为著名，随之而来的经济崩溃所造成的损失也最为惨重。
1914年开始的第一次世界大战给美国带来了空前的繁荣。在古老的欧洲大陆上，战争正在吞噬一切，炮火连天，尸横遍野――欧洲文明的火光正在熄灭。而隔岸观火的美国人却在享受着“战争新娘”带来的种种好处，所有的工厂都在日夜不停的运转，为欧洲提供能源、钢铁、武器、轮船、通讯设施等各种战争物资，利润滚滚而来。伯利恒钢铁在战前接的最大订单是1000万美元，但战争开始后的第一笔英国订单就是15亿美元。美国股市也经历了其历史上最大的一次繁荣。当1918年战争结束的时候，美国超越英国成为世界头号强国，纽约也超越伦敦成为了世界金融中心。
当战争即将结束的噩耗传来――对当时的华尔街来说，和平就是噩耗，战争才是喜讯――股市应声下跌。由于战争订单的消失和欧洲农业和制造业的复苏，美国经济在1920－1921年间发生了一次猛烈的衰退。
但这次衰退很快就结束了，因为美国工业和农业生产能力在战争中得到了实实在在的提高，美国人在战争中也确实赚了很多钱。当出口的需求减少以后，国内的消费需求很快就发展起来，填补了出口下降带来的需求缺口。美国工业也很快就把战争物资的生产能力变成了民用消费品的生产能力。石油、钢铁、橡胶和运输设备的生产能力，被民用汽车工业联合在一起。战争通讯设备的生产能力，则转化为收音机、电话的制造。
还有一个因素至关重要，就是信贷消费的兴起。“花明天的钱圆今天的梦”，这句直到现在还为大家津津乐道的话就是在那个时候开始流行起来的。在购买汽车、住房等商品的时候，消费者只需要支付一部分现金，比如商品价格的三分之一，剩下的部分可以从银行贷款。这就成倍的提高了人们的购买力，大大促进了经济繁荣。但贷款总是要归还的，一旦经济衰退，人们的收入水平下降甚至失业，就会无法归还银行贷款，引发严重的金融危机。不过在20世纪20年代，经济增长的前景如此美好，很少有人觉得应该为此担忧。整个社会的消费热情日渐高涨。
一战刚刚结束的时候，美国家庭还很少拥有收音机。到了1929年，已经有1000多万个家庭拥有了至少一台收音机。消费者开始越来越多的购买汽车，并空前的使用电话，遍布全国的电话网络被建立了起来。到1922年，福特公司的汽车产量从1909年的1万辆提高到了年产150万辆，而且价格只有1909年的三分之一。汽车的普遍使用又带动了国家公路网的建设，同时各种新兴服务业比如加油站、修车厂、公路餐厅和汽车旅馆等也得到了发展。
福特在其自传中自豪地说道：“美国大众应该惊讶不已，我让花较少的钱制造和分配较多的商品成为了可能。”
不久以后，生产领域和消费者的乐观情绪就扩张到了其它领域。有钱人开始互相攀比购置豪宅，而大企业和大企业主则喜欢争着建造世界上最高的摩天大楼，著名的帝国大厦就是在这个时间建成的，它有102层、380米高，直到今天仍是纽约的一个标志性建筑。土地价格不断上涨。同时，由于企业利润增加，持有它们股份的人都获得了丰厚的分红，“赚钱效应”让越来越多的人投身股市，美国股市也就从战后短暂的熊市中走了出来，开始稳步上扬。
这跟郁金香泡沫的形成过程是一样的，从消费热潮发展到了投资热潮：既然生产消费品可以赚到钱，就会不断的有人投资开办更多的企业，购买更多的土地和生产设备，这必然会带来资产价格的上涨。
普通的消费品是很难炒作的，因为它们一经使用就会贬值――一瓶喝到肚子里去的可乐是无法“保值增值”的，一辆使用过的汽车也只能以比新车更低的价格出售。而且价格上涨会迅速导致很多人跟进生产这种消费品，增加供给，从而抑制价格上涨。一些损耗较快和可以大规模生产的资产，比如机器设备，也是如此。
但土地和股票是两种十分特殊的资产。土地的供给，尤其是城市土地的供给在短期内很难快速增加，而且土地的使用寿命几乎是无限的，不会因为不断的使用而贬值。即使是土地上面的建筑物，在正常情况下，其使用年限也会超过一个人的生命周期。
股票代表着一个企业的资产，从理论上讲，它的供给应该是可以无限扩大的，因为经济繁荣的时候，会有无数新企业诞生。但能够在证券交易所上市交易的企业，在一个国家全部企业中永远只是极少数。为了降低股票投资者的风险，证券交易所在审查企业上市的资格方面都有严格的标准和一套复杂的程序，只有那些规模较大而且连续多年实现盈利的企业才有可能获得上市交易的资格。符合这样标准的企业数量，不可能在短短几年内迅速增加，加上证券监管部门烦琐的审核程序，决定了股票的供应量在短期内是有限的。而且，达到上市标准的企业，绝大部分都会有比较长的生命周期，不会突然倒闭。因此，股票的有效年限，也是一个足够长的时间。
总之，一种能够带来财富增值的商品，如果它的使用周期足够长，而且在短期内，其价格的上涨又无法带来供给的增加，那么，它就是最好的投机对象。只要购买者的钱足够多，就可以推动其价格无限上涨。价格的上涨和这个商品不断增值的预期，就可以带动越来越多的人跟风买进，最终使得其价格完全脱离价值，这个时候泡沫就形成了。
除了土地和股票以外，还有一些商品满足以上条件，比如古董、金银珠宝以及一些高档手工艺品。但这些东西的市场容量很小，即使形成投机泡沫然后破灭，对经济的冲击也非常有限。因此，人类历史上给一国经济带来巨大冲击的经济泡沫，都是以土地和股票价格的疯狂上涨为标志。
伴随着经济的空前繁荣，美国人对未来的信心逐渐演变成了迅速发财致富的贪婪。早在股市泡沫形成之前，在佛罗里达州就已经开始了疯狂的土地炒作。
佛罗里达州位于美国东部最南端的佛罗里达半岛，这里气候宜人、风景秀丽，特别是在冬天，北方经济发达地区的纽约、芝加哥等地的富人们就会南下过冬，享受温暖的阳光和美丽的海景。在这里投资酒店和别墅显然有利可图，土地价格开始逐步上涨。慢慢的，人们普遍相信，整个佛罗里达半岛很快就会住满来这里度假和晒日光浴的游客。海滩、沼泽、湿地、灌木丛都会成为具有投资价值的土地，谁能够拥有这些土地，谁就会变成富豪。
许多人从当地农民手里买入大块土地，然后把它们分割成小块出售――较低的总价可以吸引更多人的参与。同时类似于股票买卖保证金的交易方式也越来越流行――人们只需要缴纳相当于地价10%的定金，就可以买到土地，剩下的部分可以贷款或者分期付款。很明显，大部分用定金购买土地的人并不想最后付完全款，他们只想尽快的把土地再转手卖出去赚钱。
整个1925年，不费力气就可以发财致富的梦想吸引了大批投资者来到佛罗里达，人口数量迅速增加，交通变得拥挤，铁路部门不得不宣布暂停运输某些“不重要的物资”，把铁路运力全部用于运输投机者和各种建筑材料。
每个星期都有大量被分割成小块的土地在交易。各种概念也被疯狂炒作，比如靠近海边的土地可以卖更好的价钱，刚开始只有能看见大海的地方才被称为“海边”，慢慢的，这个标准扩大到离海岸5英里的地方都被称为海边，并不断扩大到了10英里、15英里这样夸张的距离。
更有趣的是，这个“海边”概念不仅向内陆扩展，也向大海扩展。后来被人们称为“庞兹阴谋”的始作俑者――查尔斯•庞兹在那里向那些不明真相的公众出售“海边”的地产，从中大赚了一笔。他以每公顷16美元的价格买入“土地”，然后分为23份以每份10美元的价格卖出。土地之所以加上引号，是因为它们离大海太近，只有退潮时才能看见，而在涨潮的时候就会被淹没。
在短短几年之内，佛罗里达的土地价格就上涨了差不多3倍。这是一个惊人的涨幅，但价格并没有要停止上涨的迹象，相反，佛罗里达附近的州也受到影响，土地价格纷纷上涨，看起来一场席卷全国的土地投机即将来到。
但这个疯狂的场面并没有出现，它意外的被一个“外部冲击”――也就是来自这个经济系统以外的力量所终结。
1926年9月18日，一场多年不遇的强烈飓风横扫佛罗里达，毁掉了数以千计的房屋，海水把豪华游艇卷到了迈阿密的街道上，大约造成400人死亡，上万人无家可归。投机者的狂热被这场飓风狠狠的泼了一瓢冷水。飓风让很多投机者提前破产，也让打算前往佛罗里达投资地产的人变得更加小心谨慎，人们对佛罗里达发展成为旅游圣地的预期大大降低。于是，这个泡沫提前破灭了。
据1926年10月8日《华尔街日报》的报道，一个叫彼得•奈特的人声称反对红十字会救济飓风的灾民，因为“为赈灾而募集的红十字会基金对佛罗里达州造成的永久性损失大于所募集到的基金的赈灾作用。”也就是说，他认为红十字会的救灾活动，会破坏佛罗里达州在人们心中的人间天堂的形象，从而严重打击佛罗里达旅游业和房地产业。
事实确实如此。那些低价卖出土地的农民，本来因为地价疯狂上涨而后悔自己卖早了。但现在反而由于投机者的破产，得以廉价收回自己的土地，而且土地上还附赠修建精美的房屋、街道和水电系统。
及时的飓风避免了佛罗里达土地投机热潮给美国经济带来更大的破坏。但这只是局部的影响，整个美国的经济形势并没有因此而改变，人们把损失归咎于自然灾害，而丝毫没有反省自身的行为。他们仍然狂热的寻找下一个投机目标，时刻准备把自己的钱投入其中，继续通过投机来迅速发财致富。
很快，稳步上扬的股市就成为了最好的目标――也是最后的目标。3年之后，地狱之门终于打开了，将美国经济推入深渊。
正所谓：“天作孽，尤可活；自作孽，不可活。”
3.2“情况已经完全失控。”
美国股市在经历了1920－1921的急速下跌之后，很快就恢复过来。开始的时候，股价上涨是非常合理的：公司收益良好，并且不断增加，整个国家的经济形势也非常好――不是小好，是大好。
涨势一直持续到1926年，这个时候有人指出股价已经涨得太高了，媒体上也出现了看空――也就是认为股市即将下跌的评论。那些从股市里面赚到钱的人开始卖出股票，获利了结。股市在第一个季度甚至出现了小规模的崩盘――股票指数在两个月的时间里暴跌了超过20%。当这年十月佛罗里达房地产泡沫破灭的消息传来之后，市场变得更加萧条。
但情况很快又恢复正常，到了1926年年底的时候，股价已经基本回到了年初的水平。
在经历1926年的大幅度回调之后，人们的乐观情绪更加不可遏制，即使两个个月下跌20%的崩盘也能很快恢复，还有什么可怕的呢？股票价格开始日复一日、月复一月的上涨。1927年全年，只有两个月股票指数没有上涨。
这种乐观的情绪，在当年5月美国飞行员林德博格驾驶飞机飞跃大西洋的时候，得到了淋漓尽致的体现。
1927年5月20日，林德博格驾驶着“圣路易斯精神号”从纽约长岛的罗斯福机场起飞，并在5月21日降落在巴黎的布尔歇机场。他用33小时的时间，飞行了5778千米的航程，创造了单人直飞大西洋的奇迹。10万现场的观众被这个奇迹刺激得几乎发疯，他们一拥而上，希望能够留下点“纪念品”，在几分钟的时间内，就把“圣路易斯精神号”飞机撕成了碎片。
在这个时候，美国的投资者虽然没有机会抢夺飞机的碎片，但他们在抢购飞机公司的股票上的疯狂的劲头丝毫不比法国人差。因为林德博格驾驶的“圣路易斯精神号”飞机选用了莱特飞机公司的发动机，于是莱特飞机公司的股票就立即成为大家抢购的对象。后来一位著名的工业家报道说，他在林德博格起飞前买了莱特飞机公司的股票，当他一小时后来到办公室时，股票已经上涨了65美元。
尽管人们乐观情绪高涨，但后来的研究者普遍认为，实际上正是在1927年，美国经济开始显示出走下坡路的征兆。这一年，美国联邦工业指数――一个反应美国工业生产水平的指标出现了小幅度的下跌，这是本轮经济繁荣以来该指数第一次下跌。就在那一年的夏天，本轮美国经济繁荣最重要的支撑之一――汽车工业也出现了转折，亨利•福特宣布停止生产大名鼎鼎的T型轿车――这可能是人类历史上最著名的一款轿车，转而开发新的车型。受此影响，股市在那个月出现了小幅下挫，但很快又恢复过来。经过这次“洗盘”，股市似乎显得更加坚不可摧。
在1927年美国联邦储备银行还做了一件事情，大部分美国人都对此事毫不关注。但在大崩溃以后，这件事情被很多人认为是灾难的根源所在，做这个决策的官员则被骂成是和叛国者差不多的罪人。这件事情就是联储银行把再贴现率从4%降低到了3.5%。
所谓“再贴现率”，简单来说，就是美国各大银行从联邦储备银行借钱的年利息率。当再贴现率比较高的时候，银行从联邦储备银行借钱的成本就比较高，从理论上讲，它们就会少借钱，在发放贷款的时候也会更加谨慎。这样整个社会的资金就会减少。如果在贴现率降低，银行借钱的成本就会下降，它们就会有更强的发放贷款的冲动，这样整个社会的资金就会增加。如果社会上的流动资金很多，人们就会有更多的钱来买股票，也就会推动股价上涨。当然，这只是理论上的情况。
这个事情的始作俑者就是后来名震世界的英国首相、二战英雄温斯顿•邱吉尔。
邱吉尔在当时还没有当上英国首相，只是财政大臣。尽管后来的第二次世界大战证明他是一个杰出的战时领袖，但他对财政问题确实一无所知。邱吉尔从小就在文学和艺术上显示出惊人的天赋，但在数学上却是不择不扣的白痴，他数学考试从来没有及过格，而且对数学也毫无兴趣。当他妈妈逼着他学数学的时候，他就把他老爹小时候的数学成绩单翻出来说：“我爸爸小时候数学就不及格，所以我根本就不是学数学的料。”
邱吉尔对数学如此反感，也就不可能对财政和经济学有什么兴趣。他之所以成为英国财政大臣，完全是政党政治斗争的结果。因为他是党内的二把手，根据惯例，执政党一把手当首相，二把手当财政大臣，就这么简单。
邱吉尔是个聪明人，也是个好领导，所以他把所有的财政问题都交给手下那些专家去弄，自己只负责在文件上签字和做报告的时候照着念就行了，倒也没出什么大的差错。但他同时又是一个野心勃勃的人，老想干一番大事业，后来的第二次世界大战给他提供了最好的舞台，但在财政大臣这个舞台上，他干的大事业只会导致灾难。在邱吉尔看来，英镑相对于美元的弱势是一件很丢人的事情，有损伟大的大英帝国的光荣。他决定恢复昔日的“辉煌的英镑”，也就是可以兑换4.86美元的英镑。
英镑的贬值，是英国在第一次世界大战后衰落的结果。由于战争带来的通货膨胀，一英镑只能购买比以前少得多的商品。而美国经济的繁荣，一美元在美国则可以购买更多的商品。这样，一英镑能够兑换的美元数量当然要下降。但邱吉尔不懂这些，他强行把英镑的汇率提高。
这种违背经济规律的行为很快受到了惩罚。英镑的高估让英国向美国出口商品变得更昂贵了，而从美国进口到英国的商品则变得更加便宜了。这就严重打击了英国的出口行业，并导致经济衰退。英国煤炭的出口价格上升，为了应对竞争，英国煤炭厂商不得不采取一切手段压缩成本，其中包括降低工人工资。这最终导致了1926年的英国煤炭工人大罢工，经济问题演变成为了政治问题。
不过，平心而论，把一切问题都归罪到邱吉尔头上是不公平的――他只是使已经很糟糕的情况变得更糟糕而已。实际上，当时整个欧洲都面临着和英国类似的问题――美国经济变得过于强大，虽然一战后的欧洲急需大量资金进行重建，但即使欧洲商人们也愿意把钱拿出来到美国去投资。因为美国更加安全，社会更稳定，投资回报也更高。这就让本来资金短缺的欧洲更加困难，邱吉尔的愚蠢举动更是在伤口上洒盐。
这个时候，要想留住资金，最直接的办法就是提高利率：如果把钱放在欧洲的年利息能够高于美国，那么显然就会有更多的人放弃到美国投资。但提高利率的一个很大的负面作用就是，它将抑制经济增长――人们更愿意把钱存入银行，而减少投资。欧洲经济显然无法承受提高利率带来的后果。
最好的办法是任由欧洲各国的货币相对于美元贬值，提高欧洲煤炭、农产品和工业品在国际市场上的竞争力。20世纪90年初期的中国也面临着类似的问题：国内通货膨胀和国际市场竞争力下降同时出现，当时担任分管经济工作副总理的朱镕基紧急将人民币贬值40%，从而使中国继续享受了十多年低通货膨胀和高经济增长的黄金岁月。
但是，在1926年欧洲各国面临这样的抉择的时候，政治上的考虑压倒了对经济规律的尊重。因为在一战以后，英、法、德都欠了美国一大笔债务，这笔债务必须以美元的形式偿还。如果英镑、法郎、德国马克对美元贬值的话，就会增加政府偿还债务的困难。
有趣的是，英国人在这方面似乎不长记性，66年后又在同样的难题面前犯了同样的错误，并因此惨遭美国人“金融大鳄”索罗斯洗劫，这个事件的详细经过我们将在后面谈到。
在欧洲各国犹豫不定的时候，邱吉尔先生放了最后一把火，危急的情况迫使各国联合起来向美国施压。既然他们自己不能提高利率来阻止资金外流，那么就应该让美国人降低利率来让更多的资金留在欧洲。在他们看来，美国人就是一个战争暴发户――事实确实如此，已经捡够了便宜，是时候让他吐出点好处来维护欧洲的稳定了。
美国在那个时候已经是世界头号经济强国了，但它在国际政治上的力量还不像今天这样令人望而生畏。1927年春天，英格兰银行行长、德意志银行行长和法兰西银行副行长一起来到美国，力劝美国联邦储备银行推行放松银根的货币政策。
美国联邦储备银行被迫就范，把再贴现率从4%降低到了3.5％。
同时，政府大量回购各种政府债券，那些持有债券的银行和个人因此获得了大量的现金。这种行为跟降低再贴现率的目的是一样的：让社会上的钱多起来，这样借钱就变得容易，贷款利率也会随之下降。总之，这是一种变相的降低利率的措施。
就这样，在1927年美国股票市场的非理智倾向已经十分明显的时候，作为货币管理机构的美国联邦储备银行非但没有通过收缩银根、控制货币供应来给股市降温，反而进一步放松银根，给金融系统注入了大量的资金。这些新增的资金迅速流入股市，推动股价上涨。伦敦经济学院的莱昂纳尔•罗宾斯教授看到了危险，在一次著名的讲话中说道：
“种种迹象表明，情况已经完全失控。”
3.3 空头不死，涨势不止
任何一次股市泡沫的形成，都不会是简单的单边上涨。股市持续上涨一段时间之后，赚钱的人越来越多，大家对股市下跌的担忧也会不断积累，开始卖出套现。也总会有人站出来宣称股价已经被高估，涨势将会终结。于是股市开始下跌。但其实这个时候股价并没有高估或者说高估得并不厉害，整个银行体系进行货币扩张的能力还很充裕，社会上还有大量的闲散资金在寻找出路。这样，在经历了短暂的下跌之后，股市又会重新上涨，并不断突破前期的高点。
于是，那些卖出股票或者看空股市的人――也就是“空头”，被认为是傻瓜，至少也是不懂得股市的人。而那些不断买入股票人的获利丰厚，那些鼓吹股市将继续上涨的人则成为受到公众追捧的伟大预言家。而卖出股票的人自己，往往也会因为失去了赚更多的钱的机会而后悔不迭，赶紧在更高的价位把股票买回来，摇身一变重新成为“多头”――也就是认为股市将上涨的人。
经过几次这样的“洗盘”，空头被逐渐消灭，他们大多数都空翻多，加入多头的行列；即使一小部分仍然看空，也会自己的预测产生怀疑，默不作声。而那些极少数仍然保持清醒，提醒人们注意危险的人物，则会被多头们汹涌而来的嘲笑、辱骂、蔑视所淹没。直到这个社会上几乎所有人都坚定不移的看多股市，股价已最疯狂的速度上涨，这个时候也就离最后的崩溃不远了――因为绝大多数人的钱都已经投入股市，已经没有更多的“搏傻”资金可以跟进了。
最能说明这种洗盘对人们心态产生影响的例子是一个叫“哈佛经济学会”的组织的命运。这是一个由哈佛大学一些令人尊敬的、治学严谨的经济学家组成学会。从1927年开始他们就运用自己的经济学知识进行分析，指出美国经济存在衰退的危险，并不断发布看空股市的言论。他们成功的预测了1927年和1928年的两次股市下跌，但股市最又也涨了回来，而且涨得比以前更高。在众人的质疑声中，这些保守的经济学家仍然坚持自己的观点，不断发布危险警报。每次发布之后，股市都会“表示敬意”的小幅下挫，但很快又恢复原状。
在经历了多次失败的预测之后，这些经济学专家们也开始反省自己了，到了1929年夏天，该学会终于宣布放弃自己的观点，认为经济形势会持续走好，股市也会继续上涨。结果就在他们“空翻多”之后几个月，股市终于彻底崩盘。但该学会这时反而坚定的认为这种崩溃只是暂时的，美国经济不会受到很大影响，股市将很快恢复繁荣。他们把这种观点一直坚持到大萧条结束前，最后在1932年美国经济即将走出谷底的时候，这个学会在一片指责声中被迫解散了。
经济学家们最初的分析是客观的、正确的，但经济学家也是人，把正确的观点坚持到底不仅需要知识，还不要足够的信心和勇气。连以理性和渊博著称的经济学家都无法坚持到最后，普罗大众就更加难以逃脱股市“洗盘”带来的心理冲击了。
实际上，在经历了1926年夏天和1927年夏天的两次大洗盘之后，空头就已经被洗刷得差不多了。即使最保守的投资者，也相信股票的价格将会长期稳定的上涨。这个时候的股价不再是平稳的上涨，而是开始没有节制的飚升。它每飚升一段时间之后，都会来上一次意想不到的快速下挫，然后继续飚升。1928年以前几年，股票的交易量基本稳定在每天300万股左右。但到了1928年，乐观者已经预测交易量可能会在年底突破每天500万股。
事实证明，这个乐观的预测还是太保守了。1928年春，由于交易量太大，经纪人不能及时处理客户的订单而不得不在多个星期六将股票市场关闭――那个时候的美国股市是周一到周六交易，周日休市一天。最繁忙的日子即将来临，当时的一个观察员将交易所里的喧嚷和混乱说成是：“看上去像是在进行巷战。”
3月12日，纽约市场交易量达到了387万股，突破了历史上的最高记录。但随后这个交易量就成为了家常便饭。3月27日，日交易量达到479万股，到了6月12日，日交易量终于突破500万股，达到505万股。这个时间最年初人们最乐观的估计提前了半年。
虽然股价在1928年夏天出现了短暂的大幅下挫，但是当总统竞选开始时，股价又重新上扬。大家一致认为，如果赫伯特•胡佛当选新一任总统，那么繁荣将毫无疑问的持续下去。因为胡佛是前任总统哈定和现任总统柯立芝的商业部长，他正好是从1921开始任职的，人们理所当然的认为这次大繁荣跟他有密切的联系。他经常和柯立芝总统一唱一和，宣称股市十分健康和理性。
既然大家都希望胡佛当选，那么他就一定会当选。所以在选举结果还没有出来的时候，股市就开始上涨。当1928年11月7日胡佛以绝对优势当选的那一天，股市以489万股的巨大成交量来庆祝这一胜利，虽然这个交易量略低于6月12日的记录，但6月12日的交易量是在下跌过程中实现的，而今天则是毫无悬念的上涨。
到了11月16日，这一天，一艘美国客轮在海上遇难，数百人丧生，但这个悲剧被解读为船员们奋不顾身拯救妇女和儿童的壮举，反而激发了美国人可以战胜一切困难的激情，股市空前大涨，交易量达到了惊人的664万股，远远高于此前的记录――在狂热的多头行情中，任何坏事都会被解读为好事。反之，而在绝望的空头行情中，任何好事都会被解读为坏事。这也是股市出现非理性的一大特征。
1929年3月，柯立芝总统在他的离职演讲中再次宣布：“股票在目前的价位上还是比较便宜的。”
在精英人物的带领下，为了迎合大众的狂热情绪，媒体上大量出现了颂扬迅速致富即美德的文章。迅速致富成了美国应该干的事情。很多报纸和杂志上的文章都描述发财是如何的容易，在这些文章的煽风点火、鼓吹教唆之下，迅速致富的计划广为传播。书籍声称要告诉普通投资者更为出色的投机细节。几乎在每个街角都有售价仅为3美元的像《投机艺术》这样的书籍。一位工业巨头曾解释说：“1929年，美国人觉得自己像在机关重重的赌场里一样。鲤鱼池中的梭子鱼开始大吃起其他鲤鱼来。我就见过一个擦鞋匠只花了500美元现金购买了价值5万美元的股票。人们只不过是以碰碰运气的心态去购买股票的。”
在1929年，有三个现象可以充分说明这个时候的投机热潮疯狂到了什么程度。
第一是女性投资者的迅速增加。在20世纪20年代的美国，女性主要扮演家庭主妇的角色，知识水平和接触社会的程度都不高。对她们来说，什么经济数据、公司财务、市场分析都是完全陌生的，连一些最基本的股市常识都不具备，但她们仍然投资股市，并且热衷于谈论钢铁股或者汽车股，说起来就好像是一个认识多年的老朋友，但事实上她们什么也不懂，只是被股市赚钱的传说吸引了过来而已。这个时候连《家庭主妇月刊》这样的杂志也会采访股市评论家或经济学家，用大量的篇幅刊登他们对股市的看法。
第二个现象就是那些股评家以及其它能够对大众投资观点发生影响的人物，在分析股票的时候也懒得去分析什么公司前景之类的枯燥乏味的东西了。他们更喜欢直截了当的告诉公众：“请关注某支股票”、“某支股票可能会在近期上涨”或者“某支股票最少要以达到多少价格才能卖出”。对于那些毫无准备就涌入股市的普通人民而言，这样的言论是最容易理解也最有用的，因为他们并不想知道自己手里的公司股票每年能够为自己带来多少分红，只希望它能够在短期内上涨好让自己抛出去赚钱。
第三个现象是保证金贷款数量的急剧增加。
对于那些全部用自己的前买股票的人来说，即使他们以高得离谱的价格买入股票，也可以宣称自己是在投资。因为如果股票大幅度下跌，他们仍然可以长期持有，等待公司利润的增长来推动股价回到原来的高位。
但用保证金贷款购买股票则是一种纯粹的投机，跟投资毫无关系。对一个缴纳10%的保证金，贷款90%购买股票的人来说，只要股价上涨10%，他的投资就可以翻一倍，而只要股价下跌10%，他就会亏个精光，根本无法持有这支股票等待公司的利润回报。因此，保证金贷款的数额，可以充分反应一个股票市场的投机程度。
20年代上半期，这个贷款的规模大概在10－15亿美元左右。1927年，这个规模增加到34亿美元。而到了疯狂情绪开始占据主导的1928年，这个数字达到了惊人的60亿美元。在1929年9月，一个月的保证金贷款就增加了6.7亿美元。这充分说明，这已经是一个被赌博式的投机完全主导的市场了。
1929年夏天，正是本轮股市狂欢的最高潮，有人用生动的笔调记叙了整个美国社会对股市的参与程度：
有钱人家的司机开着汽车，竖着耳朵在收听“伯利恒钢铁”转手的新闻。他用20%的保证金购买了50股“伯利恒钢铁”。经纪人办公室擦窗的清洁工停下了手中的活，两眼紧盯着自动报价机，他想用自己辛辛苦苦积攒的那点积蓄买几股“西蒙斯”……一个经纪人的贴身男仆在股市里赚了二十多万美元，一名护士用她的病人为表示感激而给她的小费赚了3万美元，以及怀俄明州一个离最近的铁路有30英里的牧场主每天买卖数千股股票的故事。
费雪（Irving Fisher）就曾在公开演讲中宣称：“股票价格已达到了某种持久的高峰状态。”股价总能这么高，这已经是人所共知的事实了。道琼斯工业指数从1921年8月24日的最低点到1929年9月3日的最高点共上涨了百分之五百零四。因为这个指数是一个股票价格的平均指数，所以有些股票可能上涨的更多。在股市里成为百万富翁的事例比比皆是，人人都会变成富翁的憧憬深入人心，股市成为茶余饭后的主要话题。
那些看空股市的言论，通通被认为是“蓄意破坏美国人民生活方式”的阴险论调。一家咨询公司发表了一篇名为《美国绝没有破坏主义者的立足之地》的文章，向看空股市的人发出严厉警告。空头被彻底消灭了，乐观气氛弥漫着整个社会，胡佛总统自豪的宣布：“在人类历史上，从来没有向今天的美国一样，如此接近彻底的消灭贫困”。
不过，并非所有人都没有察觉到危险的临近。美国总统约翰•肯尼迪的父亲约瑟夫•肯尼迪就是及早从股市中脱身者之一，并在世界经济危机期间通过卖空投机为其家族的未来奠定了雄厚的资金基础。据说――这个传说不一定可靠，有人认为这件事情是发生在洛克斐勒身上――有一天他在擦皮鞋时，鞋童居然也向他请教应该买什么股票。老肯尼迪觉得情势不妙，于是决定提早退出股市。他对他的妻子说：
“如果连擦鞋匠都在买股票，股市离崩溃也就不远了。”
4 大崩溃
4.1恐慌性崩盘：黑色星期四
老肯尼迪的推论是有道理的，因为连擦鞋匠的钱都投入了股市，这个市场上还能有什么新的资金来继续推动股市上涨呢？
1929年9月3日，道琼斯工业指数达到了386.10点，全天成交量为444万股。比1921年8月24日的最低点相比上升了504%。这一天，是美国股市辉煌的顶峰。
9月4日，股市低开了6个点，道琼斯工业指数开盘为380点，然后迅速掉头向下最低到了376点，但很快又被汹涌的买盘拉了回来，最后收盘为379点。
1929年9月5日，著名的金融统计学家罗杰•巴布森扮演了最后一个空头的角色，他也因此而名垂青史。因为后来的历史证明，美国股市就是从那一天开始一步一步的走向崩盘。他在美国商业会议年会上发表讲话：“一场大崩溃即将到来，而且可能是令人恐惧的。”并且指出这次崩溃会比佛罗里达房地产泡沫破灭程度更严重。
尽管与会的都是商界精英人士，比较注意绅士风度，但他的这几句讲话还是引起了全场一片哗然，有人喝倒彩，有人哈哈大笑，有人嘘他下台。罗杰•巴布森不为所动，继续断言：“大批工厂将会因此倒闭，大量工人将会失业……恶性循环将会周而复始，而结果将是严重的经济萧条！”
巴布森突然选择在9月5号这一天，在这个万众瞩目的场合用最激烈的言辞发表耸人听闻的预测，显然是察觉到了某个明确的信号。但直到今天，也没有人知道罗杰•巴布森是如何精确的预言到这次崩溃的。
受到这番讲话的影响——也许不是，总之，当天的纽约股市急剧下跌，道琼斯工业指数从379点下跌到了369，下跌了10个点。
这个跌幅不算小，也不是很大。华尔街并没有因为巴布森的这个预言和10个点的下跌而惊慌失措，而是迅速组织起了强有力的反击。有人把巴布森的个人情况翻了个底朝天，以讽刺的口吻说，他不仅是个统计学家，还是个教育家、哲学家、神学家、预言家和经济学家，甚至在万有引力方面也有自己独到的见解，但唯一遗憾的是，这个博学多才的家伙在他研究的每一个方面都没有取得过什么成就，为什么我们应该相信他对股市的看法呢？一向声称股市将永远保持在高位的欧文•费雪也针对巴布森的言论发表了看法：“也许会出现股价下跌的情况，但绝不会发生崩盘之类的事情。”连胡佛总统也发表了声明，认为目前的股市不会出现崩溃。
第二天，9月6号，股市反弹了6.5个点。第三天，股市仍然表现坚挺。多头们信心十足，认为自己又将消灭一个空头，股市将像以前一样迅速重整旗鼓，再度上攻。
但在接下来的日子里，这样的情况并没有发生，股价开始缓慢的，但是非常坚定的往下走。在10月4号这一天，道琼斯指数已经跌到了320点，距离最高点386点下跌了17%，创下了新年以来的最大跌幅，并且跌破了1928年的全年最高点。
在这一段时间里，并没有什么惊天动地的大事发生，偶尔有一些小的经纪公司倒闭，也间或有一些上市公司利润下滑的传闻，都算不上什么重大利空。媒体变得小心谨慎，劝大家不妨暂时离场观望，但主流的声音仍然是美国经济总体而言十分健康，现在的下跌不过是正常的技术性调整。
从10月5日开始股市就一路反弹，直到358点，反弹了11%。然后又开始缓慢下跌，在10月21号星期一这天盘中跌破了320点，但收盘价仍然停留在320点之上。人们认为股市会在这个位置受到强有力的支撑，因为按照所谓的“技术分析”的观点，既然两次都没有能够有效跌破320点，那么这个地方就构成了“双重底”，是一个重要的心理支撑点位。第二天，股市果然迅速反弹到了326点，似乎验证了这一观点。不过，当天收盘以后，神奇的巴布森先生又一次现身发表讲话，呼吁投资者立即抛售股票，并买入黄金避险。
1929年10月23日，星期三，这一天并不像“黑色星期四”那么出名，但其实真正的崩盘就是从那天开始的。当天开盘以后，成交量迅速放大，不断的有大卖单抛出，道琼斯指数轻而易举的击穿了320点这个“双重底”，然后继续向下，盘中没有遇到什么像样的反弹。在最后一个小时，成交量达到了惊人的260万股，几乎是以前一个比较清淡的交易日全天的交易量。这一天的总成交量为637万股，最后收盘在305点，全天下跌了21点。创造了本轮牛市以来的最大单日跌幅。在当天收盘以后，有数千利用保证金贷款购买股票的投机者被告知，由于股价下跌，他们帐户上的股票的价值即将低于贷款额，如果他们不补充保证金，经纪商将强行卖出他们的股票。
相信在这一天晚上，美国有无数股民无法入睡，大家都怀着惴惴不安的心情等到明天的到来，期待奇迹的发生。各家报社也都怀着对一个即将离去的美好时代依依不舍的心理准备付印底二天的报纸。
1929年10月24日，星期四，史称1929年股市大崩盘的第一天，也被称为“黑色星期四”。
上午10点纽约证券交易所准时开始了股票交易。股价走势平平，甚至有的股票还出现微微上扬，不过成交量很大。突然，有人抛出了通用公司和铜业公司的股票各2万股。交易所里的经纪人密切注意着这个有些特别的情况。通常情况下，经纪人不会在股市一开盘就卖出这样一大宗股票，而是会耐心等待市场交易比较热闹的时候，分成几个小的卖单逐步抛售，以免引起买家的注意，造成股价下跌。这样，抛售者才能够以比较好的价格将手里的股票卖掉。如此匆忙退市的人或者是必须卖掉股票，或是担心股价即将下泄。
事实上，受昨天行情的影响，很多人也都在随时准备抛售股票，他们只是在等待有利的时机。但这两笔大单的抛售让他们变得越来越急噪。接着又有人抛出了其他的整批股票：15000股辛克莱石油公司的股票、13000股惠普公司的股票等等。股价迅速下挫，很快击穿了300点的整数心理关口。
恐慌开始蔓延，越来越多的人不顾一切的抛售手里的股票。由于大量保证金投机者没有补充自己的帐户资金，经纪人为了避免损失，不得不强行抛售这些投机者的股票来归还贷款。这就引发了巨量的“被动性抛盘”，进一步打压股价。打压股价的后果就是有更多的保证金帐户被强制平仓，导致更多的“被动性抛盘”，恶性循环出现了。
偏偏在这个时候，交易所的自动报价机也来凑热闹。以前每当交易量太大的时候，这台报价机就会跟不上交易的速度，它的报价往往要落后实际价格一段时间。在1929年3月份左右，交易所对报价机进行了改进，从此就很少再出现严重滞后的现象。但从10月21日，也就是“黑色星期四”前两天开始，它的老毛病又犯了，到中午的时候要滞后大约1个小时，到下午收盘的时候大约要滞后2个小时才能打出最新的报价。
这样，在股市像滚雪球一样暴跌的时候，投资者实际上根本没有办法知道自己的股票现在到底是什么价格，他们不知道自己是否已经破产或者即将破产。这种不确定性大大的加剧了恐慌，神经衰弱和负债累累的投机者开始根本不考虑价格的疯狂抛售股票。
到了11：30，股市已经完全失去一丝一毫的理性，完全听从盲目的、无情的恐慌摆布。这就是名副其实的大崩盘。
道琼斯指数在中午的时候最低到了272点，下跌了33点，跌幅超过了10%。昨天刚刚创下的8年牛市最大跌幅只用了不到一天就被打破了。
在这天中午，在华尔街上就已经有11个知名的投机者自杀。全国各地的经纪公司门口都围满了人，但大家都不知道自己在等待什么。有一个工人正好在华尔街上的一栋大楼顶上进行维修，人们把他也当成了准备自杀的投机者，下面立即就聚集了一大群等着看他纵身一跳的围观者——这暴露了人性当中比较阴暗的一面：当自己遭受损失的时候，就会乐于看到别人比自己更惨，从而获得一些心理安慰。
巧合的是，丘吉尔本人正好在这天中午到纽约股票交易所参观，就在交易所经理彬彬有礼地送参观者到交易所门口的时候，邱吉尔说道：“上帝啊，这是多么可怕的一天啊！”
不过，以他的金融知识水平，显然不会把自己跟这次暴跌联系起来，也就免去了遭受良心谴责的痛苦。
此时，在华尔街的心脏：摩根大厦内，银行家们正在召开紧急会议，研究对策。华尔街的金融巨头，包括摩根财团的托马斯•拉蒙特，国民商业银行的米切尔，大通银行的威金，都聚集在摩根大厦的办公室里，商讨救市的办法。1907年，正是老摩根在这里做出银行家联合救市的决策，把股市从崩溃中挽救过来。今天，所有人都期望这个力挽狂澜的好戏能够重演。
最后，各大财团纷纷解囊，总共筹措了2000万美元作为“救市基金”，这个数字大概相当于今天的1.5亿美元。救市的任务交给了摩根公司的经纪人、纽约股票交易所的代理总裁理查德•惠特尼来执行。
1：30分，理查德•惠特尼出现在了交易大厅。虽然交易所总裁经常出现在交易所大厅上方的主席台上，但真正走进大厅里还是非常罕见的。惠特尼高大而威严的身影让他更加引人注目，他快步走到美国钢铁公司的交易柜台，询问其股票价格，自动报价机显示的是205美元，实际上已经下跌了很多。他故意提高嗓门宣布：“我出205美元买1万股。”接着他从一个柜台走到另一个柜台，不停地下单买入那些大公司的股票，直到把2000万美元全部用完。
这笔巨额资金，再加上惠特尼万众瞩目的表演挽救了人们的信心。大家开始冷静下来，不再胡乱抛售股票，卖空者也开始买回股票，冲销自己的空头仓位。市场开始缓慢的止跌回升，道琼斯指数最后的收盘价为299点，只比昨天下跌了6个点。有的股票甚至在小幅上涨，比如惠特尼高声买进的美国钢铁公司的开盘价是205.5美元，盘中最低到达过193.5美元，而收盘价格是206美元。
从最终的跌幅来看，星期四这天实在算不得什么。但这只是下午反弹的结果，在最恐慌的上午，情况确实已经完全失去控制。有大量的人没有等到反弹就抛售了，有很多保证金交易者也没有等到反弹就被迫平仓了。
这一天的交易量达到了惊人的1300万股，几乎是以前历史最高交易量的两倍，是正常交易量的三倍。股价自动报价机直到晚上7点过，股市已经收盘4个小时，才打印出最后的交易明细。也直到这个时候，很多人才知道自己已经破产了。即使那些没有破产的人也预料到自己即将破产。而在以前，很多人根本不知道什么叫破产。
由于时差的关系，有关股市崩盘的消息第二天才传到欧洲，所以这个事件被作为“华尔街黑色星期五”而载入了史册。星期五，《柏林股票交易报》印刷了前一天的纽约交易所行情报告，报告的开头写道：“华尔街今天经历了多年以来最黑暗的一天。在持久的繁荣时期建立的宏伟的股价体系像空中楼阁一样崩溃了。”
在《柏林股票交易报》上还能看到令人忧虑的消息，例如伦敦一家重要的金融机构就报道说：“纽约股票交易所里的恐慌已经蔓延到伦敦。那里的股票交易所也处在极其不安的状态中。”
人们都在惶恐不安地期待着第二天的开市。
4.2:新手死在山顶上，高手死在山腰上
“新手死在山顶上，高手死在山腰上”是股票投资的一句经验之谈。新股民什么也不懂，就知道追涨杀跌，往往在高位买进，然后在下跌的时候卖掉。这种新手被套在最高点，因此叫“新手死在山顶上”。而一些自以为很有经验的老股民，则能够逢高卖出，然后找机会在低点“抄底”。但如果大行情发生逆转，牛市变成了熊市，股市就会一跌再跌，“抄底”往往抄到了山腰上，虽然躲过了最高点，却仍然被套在下跌的半途中。因此叫“高手死在山腰上。”
当黑色星期四过去之后，就有很多“高手”蠢蠢欲动，以为抄底的时候来了，现在正是买便宜股票的好时机。结果是，这些抄底的人的最终损失，比那些在周四的恐慌中卖出的人还要惨重。
周四收盘以后，胡佛总统再一次发表稳定人心的公告说：“美国的基本经济活动，即商品的生产与分配，是建立在健全和繁荣的基础上的。”很多政治经济方面的头面人物也发表了类似的看法，他们中有的人确实认为经济十分健康，有的人却并非如此，只是为了维护市场稳定而已。
星期五，股市开始反弹。星期六，又略有下跌，但走势仍然十分平稳。下跌的原因，是银行家们看到股市最恐慌的时候已经过去，就卖出了一部分在星期四买入了2000万元的股票。
这种行为是非常正当的，这笔资金不是用来投资赚钱，而是为了制止恐慌。它的任务已经完成，当然需要退出。但这引起了意外的麻烦，在擅长传播各种谣言的华尔街，这件事被宣传的完全变了样：据说银行家们不仅要卖出2000万的股票，而且还要卖出他们自己和他们的银行所持有的所有股票。所谓的救市资金，不过是为了掩护他们自己出逃而已。
1907年老摩根领导银行家拯救市场的时候，没有这种谣传，因为老摩根的道德力量深入人心，没有人会相信他会干这种龌龊的勾当。但现在，没有一位银行领袖具有这样的道德力量，于是，银行家的信誉破产得比股市还要快。尽管人们在周四收盘以后纷纷赞扬他们的善举，但当周末给了谣言充分的传播时间之后，他们立马又变成了居心险恶的魔鬼。
除了谣言造成的恐慌，周末也给了很多人自己思考市场的时间，那些在周四没有卖出股票的人也觉得卖出股票比持有更加明智。
在这个周末，经纪商终于有时间仔细审查保证金客户的资金情况了，他们发现许多负债累累的客户都必须继续追加保证金。然而当他们向客户提出追加保证金的要求时，大多数人的回答都是：“抛掉股票。”所以，周一的情况比上周四更糟糕，周四至少还平稳交易了一段时间，直到大笔抛单制造出恐慌。而在周一开市以前，经纪商手里就已经挤满了无数的抛盘，只等一开市就会争先恐后的出逃。
1929年10月28日，星期一，史称“黑色星期一”，股市一开市就急剧下跌，毫无抵抗。这一天，道琼斯指数从300点下跌到260点，狂泻40点，日跌幅达13%，创造了美国股市历史上的最大跌幅。这个记录，要直到58年后的1987年才被打破。星期一的跌幅比星期四要大很多，但交易量只有925万股，少于星期四的1300万股。在收市时股票行情自动收录机再度延误了两个小时。
由于星期一尾市没有出现反弹，这说明跌势肯定没有结束。如果说人们在上周三是惴惴不安的等着星期四的到来，在星期四又诚惶诚恐的等着星期五的到来，那么，在星期一的晚上，绝大多数人都是抱着彻底绝望的心态等着星期二的到来。
10月29日，最黑暗的一天来到了，史称“黑色星期二”。这是纽约证券交易所成立以来最具灾难性的一天。这一天具备了以前所有的“黑暗星期X”具备的全部糟糕的特征：它的跌幅远远大于黑色星期四，它的交易量又远远大于黑色星期一，而造成的恐慌则超过了黑色星期四和黑色星期一。
早上10点钟，纽约证券交易所刚刚开市，猛烈的抛单就铺天盖地席卷而来，这不仅是无数小股东，而且大公司也在抛售股票。人人都在不计价格地抛售，经纪人被团团围住，交易大厅一片混乱。有很多股票根本就只要卖盘而没有买盘。有很多贷款给保证金投机者的经纪商，他们原以为可以在客户保证金不足的时候只需要抛出股票就可以收回贷款，让投机者自己去承担所有损失。但这个时候他们发现自己完全错了，因为再低的价格也无法把股票卖出去！他们只能跟投机者一同破产。
有一个纽约交易所的信使，看到这种情况，就突发奇想，对一支当时报价为60美元一股的股票，在1美元的价位挂上了一笔买单。结果由于卖家在不顾价格的抛售，而且从60美元到1美元的价位上根本没有买家出价，这笔交易居然成交了！
道琼斯指数最低的时候到了212点，下跌了48点。尾盘的时候出现了反弹，最终收盘为230点，下跌了30个点，比星期一又下跌了12%。当天收市，股市创造了1641万股成交的历史最高纪录，是黑色星期四以前的最高交易量的三倍，是正常交易量的五倍。
财富眨眼间消失得无影无踪，千千万万把股市当作一生依托的股民一觉醒来发现自己已经一无所有。一名交易员将这一天形容为纽约交易所112年以来“最糟糕的一天”，根据《纽约时报》的统计，50种主要股票的平均价格几乎下跌了40档。受此影响，在另一些市场——外国股票交易所、美国较小的交易所、谷物市场，价格惨跌也接近恐慌程度。
经历了这次股价暴跌以后，交易所牌价才稍微稳定下来和开始了微弱的反弹，但却留下了一片废墟。跟1929年9月3日的最高点386点相比总共下跌了156点，道琼斯指数狂泻了大约40%。乐观情绪高涨的投机者们终于彻底绝望，没有人再相信美国会经历无止境的繁荣。虽然政客、银行家和工业家也不厌其烦的去激发公众的投资热情，但是很多人都突然明白“黄金的20年代”彻底完蛋了，黄金的30年代是不会实现的。政府曾经宣传的“柯立芝繁荣之后是胡佛繁荣”成了一句笑话。亿万富翁洛克菲勒宣布，他准备大把大把的买进便宜的股票。也许他真的这样做了，也许他只是想鼓舞人心，但人们对此的评论是：“这个时候，除了他以外，谁还有钱买股票呢？”
是啊，现在的股票虽然很便宜，但投资者都已经破产了，再便宜也买不起了。
但灾难远远没有结束，股市崩溃只是经济崩溃的开始，此后，美国和全球都进入了长达10年的经济大萧条时期。
如果有比在黑色星期四抄底的“高手”更高的高手，在黑色星期二买进了大量股票，那么他会发现，自己还是会“死在山腰上”。因为股市在以后的三年里还将不断的下跌，在1932年6月8日跌到41点，与1929年的最高点相比，跌幅高达89%。和黑色星期二的收盘价230点相比，又下跌了82%。这些高手的损失，比那些在386点买入，然后在230卖出的人多出整整一倍！如果洛克菲勒先生真的在星期二的时候美国钢铁股票，他的成本大概在160美元一股左右，而到了1932年，这支股票的价格将会跌破20美元。
4.3欧洲的崩溃
由于时差的关系，有关股市崩盘的消息第二天才传到欧洲，所以欧洲各国的资本市场分别享受了黑色星期五、黑色星期二和黑色星期三，恐慌的程度与美国不相上下。
更重要的是，欧洲各国由于战争的破坏、战争债务和通货膨胀，其经济更加脆弱。自从1927年在德国就已经出现了明显的疲劳现象，在1928年冬天，德国政府就已经不得不为200多万的失业者提供救济。
在第一次世界大战结束后的1921至1923年，德国经济已经崩溃过一次——
德国在第一次世界大战中丧失了总人口的10％和将近七分之一的土地，以及每年1320亿金马克的赔款，相当于1921年德国商品出口总值的四分之一。德国拿不出这笔钱，法国就伙同比利时波兰，毫不客气地进占了德国经济命脉鲁尔工业区，是为“鲁尔危机”。手忙脚乱的德国政府采取了千古不变的饮鸩止渴老办法：增发纸币。
这些新发行的货币不能用来偿债——英法政府不可能接受这种毫无价值的纸片，它的主要作用是变相向国民征税。在1921年，一美元可以兑换64个德国马克。假设德国一年的国民生产总值是1000亿美元，社会上的货币——德国马克的数量也正好相当于1000亿美元，即6万4千亿马克。这个时候德国经济生产的产品正好等于货币量，经济运转正常。
如果德国政府又多发行了6万4千亿马克，社会上的纸币数量增加一倍但商品数量不变，那么德国国内所有商品的平价价格就要上涨一倍，一个德国马克只能买到以前只需要半个马克就能买到的商品，这个时候，马克的购买力下降了50%。
德国人民手里原来有的6万4千亿马克可以买到1000亿美元，现在只能买到500亿美元了。这减少了500亿美元到哪里去了呢？被政府新发行的6万4千亿马克抽走了，政府通过滥发纸币，从国民手里夺走了相当于500亿美元的财富。这种增加货币数量，引发通货膨胀，变相掠夺国民财富的方式，在经济学上被称为征收“通货膨胀税”。
不过，当时的德国政府多发行的纸币，可远远不止一倍。随着印刷机疯狂开动，真正的灾难开始了。
1921年1月31日，世界金融史上前所未有的恶性通货膨胀，如同张开翅膀的死神，扑向了已经奄奄一息的德国经济。美元与马克的比率从1921年1月的1：64，到1923年11月已经崩溃为1：4,200,000,000,000。从1922年1月到1923年11月，通货膨胀率为1万亿倍！在最疯狂的时候，德国的商品价格每两天翻一倍。如此骇人的程度，即使到今天，也只有1949年的中国可以与之相提并论。
——顺便说一下，到目前为止，中国还是人类历史上最高通货膨胀率的世界记录保持者，从1945年到1949年，通货膨胀率是364万亿倍。有意思的是，中国的这次恶性通货膨胀是从德国学来的。当时的中国中央银行行长是四大家族的代表人物——孔祥熙，他于1937年到德国访问，学习德国人如何发展经济。德国人经历了1923年的恶性通货膨胀，已经变聪明了，一边印钞票来变相收税，一边紧缩银根控制通货膨胀。但以孔祥熙的金融水平，没看懂什么叫收缩银根，光看懂了印钞票，大受启发，回国以后就跟着印。结果果然是“青出于蓝而胜于蓝”，成功打破了德国人保持36年的通货膨胀记录，也让国民党政府和它的金融体系一起完蛋。
到了1923年，德国的经济完全崩溃，经济活动几乎停止。没有人愿意卖出手里的商品，因为换来的纸币很快就会一文不值，农产品和工业品生产都在急遽萎缩，市场上什么东西都缺，唯一不缺的就是钱。人们拎着大捆大捆的钱上街买菜，孩子们在街上大捆大捆地拿它们堆房子玩。1923年《每日快报》上刊登过一则轶事：一对老夫妇金婚之喜，市政府发来贺信，通知他们将按照普鲁士风俗得到一笔礼金。第二天，市长带着大批随从来到这对夫妇家中，庄严地以国家名义赠给他们1万亿马克——相当于0.24美元。
对于德国的悲惨境地，一战中的战胜国们反应并不一致。老对头法国自然是盼着这个强邻兼宿敌越倒霉越好，在赔款问题上咬紧牙关毫不让步。但英国和美国绝不希望看到法国在欧洲大陆一家独大，在英美的积极协调下，德国的债务一部分被减免，一部被延期偿还。这样，从1924年到1929年，德国经济经历了一个相对平稳的增长时期。当然，其间法国还会时不时给它念念紧箍咒，比如1927年的衰退就是法国追债引起的。但总的来说，还没有出什么大事，直到1929年秋天美国股市崩盘，并将美国带入经济萧条。
股市崩盘和经济萧条让美国的很多银行损失惨重，它们迫切需要大量的资金来保证自己不被破产清算。这样，许多在欧洲的投资和债权被收回。
尽管战争已经结束了十年，德国政府还是根本无法偿还战争赔款和战争债务。1930年底，尽管扣除了一部分，但提供给德国债务人的短期贷款——也就是偿还期限在一年以内的贷款还是达到了约150亿马克。这些贷款大部分来自美国的金融机构，它们已经在股市崩溃中很受伤了，再也无法延长这些贷款的期限了，这也就突然产生了庞大的额外的资金需要量。来自纽约和伦敦的撤消贷款通知越来越频繁地到达德国。
然而这并不只是德国的命运，为了确保自身的利益不被损害，各地的银行也都在抽回其在国外的贷款。各大银行之间互相借钱是常有的事情，A银行贷款给B银行，B银行又转手贷给C银行，C银行再把它贷给D银行。A银行向B银行讨债就会引发一系列连锁反应。所有银行都在到处催讨贷款，又被别的银行要求还钱，终于，那些资金链条最薄弱的银行开始扛不住了。
1930年底，巴黎的乌斯特里银行宣布破产。很多借钱给乌斯特里银行的巴黎的银行发现自己的贷款打了水漂，连忙撤回在伦敦银行的存款来填补这个黑洞。然后，伦敦的银行一看自己的钱被法国人取走了，就向柏林的银行发出了通知：对不起，没钱贷款给你们了。
德国的银行体系在1931年特别脆弱，有两个原因：
第一，由于德国资金严重缺乏，德国的银行大都是从外国借钱来放贷的。它们从国外银行借入短期贷款，然后作为长期贷款贷给工业或农业企业。他们的负债率太高，一旦无法借到新的短期贷款，或者外国银行抽回贷款，就会面临资金链断裂的风险。
第二，在这样的情况下，很多大银行却迫于大股东的压力，大举买回了它们自己的股票，从而维护股价平稳，减少大股东们的损失。1931年夏天，达姆施塔特国民银行已经拥有了47%的股本。
这是一种非常愚蠢的行为，回购股票让大股东赚了钱，却严重危害了银行的资金安全。因为，银行购回自己的股票必然会用掉一部分流动资金。流动资金外流会对银行——特别是在经济衰退的时期——造成沉重的打击。
不过，最先出问题的大银行不是德国的银行，而是奥地利信贷银行。
奥地利是第一次世界大战后从德国领土中强制分离出来的，因此它也算是战败国。只是由于它的战略意义很小，享受不到多少来自英国和美国的资金援助，因此它的情况比德国更糟糕。
奥地利信贷银行的控制者，就是在《货币战争》一书中被吹得神乎其神的罗斯柴尔德家族。在第一次世界大战以前，这个家族曾经显赫一时，但战争击垮了德国，这个依靠德国军国主义力量发家的金融集团也跟着垮掉。奥地利信贷银行在战胜国——主要是法国的压力下遭到了多次整顿，严重削弱了它的实力。
1931年5月11日，奥地利信贷银行宣布：由于法国抽回投入的资本，自己已经丧失了清偿能力。这在人们中间引起的恐慌超过了任何一次股市崩溃——因为股市投资者至少知道炒股总是有亏有赚，但人们很难接受存在银行里的存款会突然之间消失得无影无踪。人们蜂拥到银行门口，希望取回自己的存款，但越是这样，奥地利的银行系统就崩溃得越快。
5月底，奥地利的金融危机波及到匈牙利、捷克斯洛伐克、罗马尼亚、波兰和德国等国，这些国家也出现了银行挤兑现象。
由于历史和地理上的关系，德国和奥地利的金融结构联系密切，相互之间资金往来频繁，所以在奥地利信贷银行破产所引发的各家银行清算国外资产的高潮中，德国首当其冲，成为第一个牺牲品。
德国马克变得非常脆弱，德意志银行在一周内失去了2亿马克的外汇储备，柏林银行也在6、7月间发生挤兑现象，被提出2亿马克的存款。但问题最严重的还是德国第二大私人银行——达姆施塔特国民银行，它在资金紧张的时候去回购自家股票的愚蠢行为受到了惩罚。那些为了自己的眼前利益而不顾银行利益的大股东们发现，股票下跌只是让他们的财富缩水，而回购股票则可能让他们的财富彻底消失——因为银行会因此倒闭。
1931年7月初，这家银行大约30万名客户就已经意识到他们的银行有点不对头了。事实上外国储户当时正在撤回他们在德国各家银行的存款。1931年7月13日，柏林政府发布了一则公告，公告上写道：“尽管作了一切努力，德国第二大私人银行已无清偿能力！”
随后，其他银行、储蓄银行和证券交易所休市3周。当银行重新打开营业窗口的时候，害怕失去存款的储户蜂拥而至，其他各种各样的金融机构也同样陷入了困境。
金融体系的崩溃，以及跟它互为因果关系的经济大萧条，渗透到了德国所有的生活领域，自杀人数逐渐上升。1932年初，德国已有550万家庭在最低生活水平线上挣扎的失业者，这相当于全国成年人口的四分之一。雇人的单位少得可怜。苦难深重的人民要求摆脱他们的困境，千百万失业者要求工作机会。
不久，经济危机就发展成为一场国家危机。人民对魏玛共和国政府极为不满，强烈要求建立一个拯救德意志民族、给社会带来安定，给人民带来幸福的新政府。
这可给阿道夫•希特勒和他的纳粹党提供了绝好的机会。他们称经济危机是“政府无能”的一个佐证，是政府接受凡尔赛和约和战争赔款及奉行“社会主义”政策的结果，是共和国和历届政府毁灭了德国的一切。
希特勒就是靠经济危机起家的，在1923年他曾经发动过一次政变，但那个时候他的力量还很小，政变失败，希特勒本人被投进了监狱。到了1929年的时候，他再一次借助经济危机壮大自己。希特勒一方面为国家社会主义展开更强大的宣传，对各阶层人民不断做出符合其愿望的慷慨许诺。一方面又通过纳粹党的宣传机器，宣称该党不是一个阶级政党，而是“大众党”，并重点向中下层的中产阶级发动讨好攻势，以争取得到他们的支持。这种宣传不能不打动处在绝望之中的德国人民，他们相信希特勒的诺言能够兑现，因而纷纷聚集在纳粹的旗帜下。1923年纳粹党人数是3万多人，到1929年只有10万人，六年增加了3倍。但危机发生以后，到了1932年，人数超过了100万，3年增加了10倍。
从1930年开始，纳粹党在国会选举中不断获得胜利，1932年4月10日举行总统第二轮选举，希特勒竟然获得了36.8%的选票。1932年7月31日举行国会选举，纳粹党获得了37.3%的选票，获得230个议席，一跃成为国会中最大的党派。
1933年1月30日，希特勒终于登上了总理的宝座，然后又在1933年8月1日兴登堡总统去世以后成为国家元首和最高军事统帅。第二次世界大战的阴影开始袭来，这场战争带来的灾难将远远超过第一次世界大战，经济的崩溃终于导致了整个人类近代文明体系的大崩溃。
5：谁是大崩溃的罪魁祸首？
5.1经济衰退中的美联储
在前面中我们提到，美联储在1927年将再贴现利率从4%下调到了3.5%，并且大量回购政府债券，给银行系统注入了大量的资金。这为股市泡沫的形成起到了推波助澜的作用。
到1928年初，股市的非理性上涨让联储警觉起来，他们把再贴现率一下子提高了5%这样的水平。但是他们没有出售手里的政府债券来从银行手里回收资金。到了1929年，股市崩盘前几周，美联储才又把再贴现率提高到了6%。
但即使这样高的再贴现率也无济于事，因为在1929年股市罪疯狂的时候，保证金贷款的利率已经达到了12%这样的水平，远远高于6%。也就是，只需要银行不断的从联邦储备银行贷款，然后再转手贷给利用保证金炒股的投机者，就可以稳赚6%。实际上，当时确实有很多银行就是这么做的。
在《伟大的博弈》这本书中，作者约翰•戈登把大萧条的很大一部分原因归结于美联储货币委员会主席斯特朗的突然去世。因为斯特朗在1928年曾经说过：“美联储存在的意义在于为美国经济提供保护，以抵御货币利率之类的因素导致的任何灾难……一旦有紧急情况发生，我们将有能力通过向市场大量注入货币来缓解危机。”
在戈登看来，斯特朗在1929年将再贴现率提高到6%是为了给经济降温。但是当股市崩盘经济走向萧条的时候，就不应该是降温，而应该取暖。也就是降低再贴现率，放松银根，扩大货币供应。
戈登认为，美联储纯粹是一个官僚结构，里面的官员都是政治交易的产物，他们对经济一无所知，也无法理解斯特朗提高再贴现率的意义。因此，在斯特朗去世以后，这些官僚只能守着斯特朗制定的政策而无所作为。用戈登的原话来说：“在美国经济在历史上最严重的一次通货紧缩中几乎冻毙的时候，美联储还在为美国经济开着治疗通货膨胀、经济过热的退烧药。”
这种指责是毫无道理的，因为就在股市崩盘后一周之内，在胡佛总统的压力下，美联储就通过回购政府债券的方式迅速向银行系统注入了超过1.5亿美元的资金，并且提供了2亿美元的贷款，这样大的注资规模是美联储历史上前所未有的。而且立即将再贴现率从6%下降到了4.5%。这使得大量本该破产清算的银行得以苟延残喘。
戈登指责美联储的理论来源是著名经济学家、诺贝尔经济学奖得主、货币主义的奠基人弗里德曼的《1867-1960年美国货币史》。弗里德曼确实指责了美联储，但是他的指责主要集中在1932年美联储的表现，而不是1929年和1930年大萧条刚刚开始的时候。也许戈登也是这个意思，但是他的文章中并没有说清楚，很容易让人误解。
不过即使在1932年，美联储没有能够进一步放松银根，也是自有其苦衷的。那就是，美联储从1927年经济繁荣的时候就不断的买入政府债券，到股市崩盘之后买得更多，一直买到1932年，这段时期美国经济在不断的走下坡路。俗话说得好：“地主家也没余粮啊。”美联储虽然是中央银行，富得流油，号称银行的银行，但也禁不住这么多年持续不断的大量买进债券和发放贷款。归根到底，美联储这种财枯力拙的情况，是由于1927年不合时宜的放松银根。如果它没有提前两年大把花钱的话，也许还能多支撑两年。
那么，1927年美联储内部最支持放松银根的人是谁呢？就是被戈登和弗里德曼交口称赞的斯特朗主席了。
总之，美联储终于没能支撑到最后。它在1927到1932年连续五年大肆向银行注入资金之后，在1932年秋季感到难以为继了。这个时候的美国仍然实行的是金本位制度，货币的发行必须以黄金储备为保障。不断下降的黄金储备让美联储感到了危险，即使是美联储也承担不起货币体系崩溃的责任。它放弃了注资，转而卖出债券，收紧银根，提高再贴现率，以弥补自己前几年的亏空。这把已经持续衰退的美国经济推向了更严重的衰退，1932年10月到1933年3月倒闭的银行数量超过了1929年股市崩盘三年来的总和。
但是，一个令人迷惑的现象是，美联储放松银根这么多年，都没有让美国经济走出衰退。而就在美联储放弃拯救银行之后半年，美国经济就走出了最低谷，开始复苏。从此进入了持续12年的经济增长时期，直到1945年第二次世界大战结束。这两者之间难道没有什么联系吗？
这个问题可能是到现在为止在大萧条的研究领域争议最大的问题。争议的双方都是治学严谨、享有崇高声誉的大经济学家，他们都对大萧条前前后后的材料进行了深入的研究，运用严密的逻辑和清晰的思路进行论证，然后——得出了两个完全相反的结论。
货币主义学派的代表人物正是弗里德曼，该学派认为，美联储在1929年以后的放松银根、注入资金的行为是正确的——只是力度还不够大，而1932年秋季以后的做法是错误的。只是由于经济已经到了不能再低的底部，所以才走出了衰退。
而新奥地利学派的代表人物哈耶克名气也不小，也获得过诺贝尔经济学奖。该学派认为美联储的注资行为是错误的，收缩银根才是正确的。注资让那些本该倒闭的银行多活了几年。这些银行之所以濒临倒闭，是因为他们缺乏竞争力，管理效率存在问题，经不起经济衰退的考验。这些劣质的银行不倒闭，还占用了大量美联储注入的资金，经济资源就无法重新配置，经济效率就没办法提高，整个社会经济就只能维持一个半死不活的状态。直到1933年美联储放弃救援，劣质银行迅速倒闭，资产被清算，经济资源在市场的力量下重新组合，美国经济这才恢复了效率。
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2008-12-20　14:24:35
干预主义的开端：胡佛政府的应对政策
如果要评选美国历史上运气最好的总统，柯立芝总统最少能够排进前三名。首先，他的总统职位不是通过竞选得到的，而是哈定总统在1923年去世以后由柯立芝以副总统身份直接接任的。这种情况在美国两百多年的历史上只出现过8次。其次，他在位的时间正好位于一战和二战中间，又是美国有史以来持续时间最长、经济发展最快的大繁荣时期，国际国内形势一片大好，这一段时期也因此被命名为“柯立芝繁荣”。最后，他正好在1929年股市崩盘以前结束了总统任期，把大黑锅交给了胡佛来背。
而负责背黑锅的胡佛总统就只能是自认倒霉了，在他于1929年3月上任的时候，股市崩溃和经济萧条其实已经不可避免了。胡佛其实还算一个比较有远见的人，他在1925年的时候就看到了股市泡沫可能带来的危害，并且对无节制的投机深恶痛绝。但作为一个政治家，他必须把这个观点隐藏起来。在竞选总统的时候，人们之所以要投他的票，就是因为大家都认为他跟柯立芝一样是鼓励股市继续上涨的。如果他发表看衰股市的言论，就不可能当上总统。当危险真正来临的时候，他也只能发表一些安抚人心的言论。
总之，只要胡佛想当总统，这个黑锅他背也得背，不背也得背。不过，从他在股市崩盘之后的表现来看，这个黑锅他背得一点也不冤。
柯立芝被称为美国“最后一位保守主义总统”，主张“管的最少的政府就是好政府”，反对政府对经济活动的干预——这也是以前的历届美国政府的一贯政策。在1929年以前，美国股市发生过很多次投机泡沫，并由此引发了多次经济萧条，包括1857年和1920年这种严重的崩溃，美国政府总是任其自生自灭，极少干预，让市场经济自己恢复活力。
但情况在胡佛总统手里发生了变化，早在1921年经济崩溃的时候，作为商业部长的胡佛就提出了政府限制企业解雇工人的降低工资的建议。美国政府在第一次世界大战中，出于战争需要，对国家经济进行了大规模的干预，一战时期美国经济的繁荣让很多政府官员都从干预经济中尝到了甜头，因此这个想法立即在政府内部取得了多数支持。但在这个政策还没有全面实施的时候，危机已经结束了。
柯立芝当上总统以后，胡佛继续向他推销自己的观点，都是加强对经济干预的建议。这些建议当然不会被柯立芝接受。柯立芝在他的回忆录中写道：“在六年的时间里，这个人总是给我一些不诚恳的建议——每一条都很糟糕。”
到了1929年，胡佛自己就是总统，没有什么再能阻止他执行干预主义的政策了。
胡佛干预主义思想的来源，跟当时的劳工运动有很大的关系。随着资本主义的发展和人们生活水平的提高，雇佣工人也越来越重视维护自己的权益。以1886年5月1日由美国劳工联盟组织的争取八小时工作制的“五一大罢工”为标志，美国劳工运动进入高潮。八小时工作制和“五一”劳动节也都起源于此。由于美国政府对待劳工运动的态度比欧洲各国更加开明，劳工的权益因此也得到了更多的重视，美国工人的工资水平明显高于欧洲各国。
维护劳动人民的合法权益，这在任何时候都是正确的和进步的。但工资水平的高低并不是衡量劳动人民合法权益是否得到保护的唯一标准。如果较低的工资水平是由暴力或者垄断造成的，比如几个垄断企业联合起来压低工资标准，或者利益集团联合政府打击劳工维护合法权益的行动，这就是对劳工权益的侵犯。但如果较低的工资标准是由经济萧条、企业利润普遍下滑引起的，这个时候强制维护高工资就会导致企业破产和更多的工人失业。
当时的主流经济学并未认真考虑这两者的区别。两个显而易见的事实是：美国的平均工资水平明显高于欧洲各国，同时美国的经济增长也明显快于欧洲各国。在一些经济学家看来，正是高工资推动了美国经济快速增长。他们的逻辑是这样的：
如果所有的企业给工人发高工资，工人手里的钱多了，整个社会的消费能力就会提高，企业的产品也就会畅销。企业的利润增加，就会有更多的钱给工人发工资，或者雇佣更多的工人。这样就形成了经济良性循环。反之，如果公司压低工人的工资，或者解雇工人，工人的消费就会减少，公司的产品就卖不出去。企业利润就会减少，这就会让经济陷入恶性循环。所以促进经济健康发展的秘诀就在于保持高工资。
这确实是一副激动人心的图画——企业家拿出更多的钱给工人发工资，结果却让自己的利润增加。这即符合经济法则，又符合“帮助他人也就是帮助自己”的道德法则。经济学家们就好像哥伦布发现了新大陆一样兴奋，他们把这种“高工资—高增长”的经济模式称为“新经济”，以区别于欧洲大陆的传统经济模式。在新经济理论中，经济的增长和全体人民收入的提高是完全一致的，难怪胡佛会宣称美国人即将永久性的消灭贫困。
胡佛是“新经济”理论的信徒。他在1926年的一次演讲中讲到：
“以前，为了自己的利益，雇主并不考虑人们的感受，利用失业和移民的机会来降低工资水平。这被看成是降低成本和增加利润的手段。但是，我们已经走在通向新观念的道路上。现代大生产的核心是高工资和低物价，因为生产需要不断扩大的消费来支撑。而这只有通过高工资带来的购买力和生活水平的提高来实现。”
在胡佛看来，既然维护较高的工资水平即符合社会正义，又符合经济增长的要求，那么解雇工人和降低工资则当然是邪恶的、对经济有害的。因此，当股市崩盘，经济陷入衰退的时候，他毫不犹豫的抛弃了一个多世纪以来美国政府始终坚持的自由放任的政策，祭出了干预主义的大旗。
公平的说，胡佛称为美国历史上执行干预主义的第一位总统，既有他个人的因素，也有历史的因素。虽然以前的美国总统都奉行不干预主义，但一个多世纪以来，美国政府干预经济的程度确实是在不断加深的，并非是胡佛一跃而就。每当遇到战争、灾难或者经济危机的时候，市场经济的某些职能就会失灵，政府就会行动起来进入一些原本应该由市场力量支配的领域。但是，当问题已经解决之后，政府将会继续留在这个领域发挥“影响力”，因为要想让政府放弃它既有的权利是很困难的。对此，我们中国有句古话说的很透彻：“请神容易送神难”。到了胡佛担任总统的时候，美国政府对经济的干预程度，已经远远高于一个多世纪以前——美国联邦政府刚刚成立时候的水平了。
在股市崩盘后不久，1929年11月21日，美国主要的产业领袖都被召集到白宫开会。在会上，胡佛正式宣布和自由放任主义告别：
“在以往的萧条中，政府采取的产业政策是对劳工市场立刻进行清算。我对这些字眼和政策都很反感，因为劳工不是商品，它代表了人类的家庭……此外，从经济学的观点看，由于（工资降低）突然间购买力减少了，这些行动只会加剧萧条。”
胡佛告诉了各位实业家他的想法：现在工资水平不应该下调，各个工业企业不应该因为暂时的经济萧条而减少生产，原定的投资计划应该继续进行，这样就可以提供足够的就业岗位。即使企业的生产活动减少，需要的劳动力数量下降，企业也不应该解雇工人，而是减少每一个工人的劳动时间，从而避免失业。如果企业家们听从他的劝告，“巨大的灾难以及经济和社会的困难将被避免”。
与会的企业家们都是聪明人，绝对不会误认为总统所说的只是“劝告”。他们一致同意总统的看法，纷纷表示绝不会降低工人的工资，并且还建议全国的所有企业家都这样做。电话行业、钢铁行业、汽车行业的代表都保证他们会继续投资新的项目，扩大产业规模，这个会议的内容很快向民众公布，以恢复公众对未来的信心。此后，胡佛又召开了很多次类似的会议，并成立了一个临时的咨询委员会和执行委员会来负责政府和企业家们之间的团结协作，共同战胜经济危机。
工资水平被稳住了，失业率也没有上升，各种扩张性的投资在有条不紊的进行。胡佛总统对此十分得意，在12月3日一年一度的国情咨文中，他再次满怀信心的说道：
“我们已经建立了与商业的系统合作……这样工资以及由此带来的获利能力将不会减少，同时我们应该通过特殊的努力扩张建设。
……（通过以上的努力），极度的个人痛苦和失业已经被避免了。”
5.3干预主义为什么失败？
商界和劳动人民都对总统的努力表示满意，胡佛则对自己更加满意，他显然已经把自己看成是一个推动划时代变革的伟大人物了。在这种大好形势下，胡佛将他的干预主义思想运用到了更加广泛的领域。包括扩张信贷、兴建大型公共工程、抑制农产品价格下跌、提高关税等。
扩张信贷是胡佛和美联储联合推动的，前面的章节已经讲过了。提高关税是一场彻头彻尾的灾难。它的初衷是减少进口，优先保证美国企业的产品在国内销售。但在任何时候擅自提高关税都会引来其它国家的报复，欧洲国家也纷纷提高美国产品的关税，最后的结果就是国际贸易遭受承重打击，所有的国家一起吃亏。这种情况加剧了各国的经济衰退，加速国际金融体系的崩溃。
抑制农产品价格下跌是为了保护农民的利益，这跟高工资政策是为了保护工人的利益一样。这个政策的出发点是好的，也符合胡佛一贯的经济思维：农民和工人的收入水平都不要下降，这样整个社会的购买力就不会下降，经济也就可以很快复苏。
但问题是整个社会的购买力现在已经下降了，对农产品的需求也跟着减少，农产品价格面临着承重的下跌压力。唯一的办法是通过政府收购来保持购买力。胡佛在11月21日召开产业领袖会议以后的第四天，也就是11月25日，就马不停蹄的召开了包括各种农业协会领袖的会议，宣布了大规模补贴农业的计划。联邦农业委会向农民发放优惠贷款，并且在农产品价格下跌的时候从市场上大量收购，以保证其价格稳定。
但是这种做法带来了跟它的最初目的完全相反的后果。以小麦为例，由于可以获得优惠的贷款，而且价格又有保证，农民开始不断的扩大生产。小麦产量迅速增加，产量增加的结果就是价格下跌。为了不让价格下跌，政府就必须收购更多的小麦。这就造成了小麦越收购越多的困境。1931年，政府收购的小麦数量是1930年的三倍，但仍然无法阻值小麦价格的下跌。要知道政府的钱也不是从天上掉下来的，而是征税或者发国债取得的。税收的增加就意味这民间财富的相对减少。这些税收留在人民手里本身就是购买力，政府征上来花只是购买力的转移而已，但政府现在把钱用来收购卖不出去的小麦和其它农产品，然后堆在仓库里。
而且，这些多生产的小麦是政府自己造成的——如果政府不发放优惠贷款，不维护价格，那么农民就会因为价格下跌而减少小麦产量。在全球经济衰退的背景下，其它国家的粮食价格都在下跌，美国维持高粮价，会让世界各国的小麦通过各种合法或不合法——比如走私的途径进入美国销售。美国政府用于保证农民收入的钱间接的补贴到其它国家的农民头上了。
小麦价格只是整个社会商品价格的一个组成部分。在其它商品价格都在下跌的情况下，小麦价格不变，相对于人们的收入和其它商品实际上是在涨价的。这就抑制了小麦的实际购买力，减少了对小麦的需求。而且还增加了那些需要用小麦作为原料的企业的生产成本。
总之，政府行为扭曲小麦价格的结果，就是供给增加，需求下降，不仅没有缓解供需矛盾，反而使供需差距进一步扩大。这是一种浪费，只会加剧衰退而不会结束衰退。
除了小麦以外，政府还在棉花、黄油、牛奶、鸡蛋、甘蔗、葡萄、柑橘、烟草、土豆、甜菜、蜂蜜等等许多方面进行价格干预，但所有这些领域都遭到了跟小麦同样的失败。最后，政府财力不堪重负，不得不减少收购。当农民发现自己生产出来的农产品无法按照政府预先承诺的价格卖出去的时候，他们就组织起来抗议，很多地方都爆发了农民骚乱。
大量卖不出去的农产品被堆积起来，小麦其实还好一些，毕竟便于保存。而像牛奶、鸡蛋这样的东西很容易变质，一旦卖不出去就只能扔掉。于是，就出现了1929-1932年大萧条中最著名的场面：一方面，很多人吃不饱穿不暖，另一方面，整桶整桶的牛奶去被倒进臭水沟，一车一车的鸡蛋被倒掉，棉花在地里没有收割就被焚烧。这就是政府不顾经济规律、胡乱进行干预、打乱社会价格体系所带来的恶果。
在工业领域同样如此，高工资政策导致了严重的经济问题。企业利润锐减，他们只有三种选择，要么降低工资，要么雇佣更少的工人，要么破产。但胡佛政府既不允许降低工资，也不允许解雇工人，也不让企业破产，还要求企业扩大投资，这是不可能的。在经济繁荣的时候，赚钱很容易，诞生了很多没有竞争力的企业，同时很多企业也头脑发热的投资于许多自己并不擅长的领域，这让整个经济结构变得畸形，经济资源无效配置，最终导致了经济危机。如果不对这些低效率的企业和投资项目进行清算，经济就不可能恢复生机。
企业为了保证每小时的工资水平不变，只能减少所有工人的工作时间。这实际上让所有工人的收入水平都下降了，而且劳动力又得不到充分有效的利用。那些本来具有效率的企业，也无法进行新的投资来扩大生产。即使投资新的项目，也不是为了满足市场需求，而是为了执行政府的计划，必然效率低下。所以胡佛的本意是增加购买力，增加生产，但最后既减少了购买力，还抑制了生产。
在所有这些措施中，兴建公共工程的效果是最好的。胡佛在1929年11月经济刚刚出现问题的时候就制定了大规模的公共工程计划，除了联邦政府的投资外，胡佛还劝说州政府和地方政府也投资修建。从1929年到1932年，这是美国历史上最大规模的公共工程建设时期。琼斯海滩、旧金山湾大桥、洛杉矶水渠和胡佛水坝这些著名的大工程都是那个时候修建的，这些工程直到现在还在发挥作用。公共工程的建设即提供了大量的就业机会，也拉动了对水泥、机械、钢铁等等方面的需求。
所有的这些都需要钱。如果仅仅是建设公共工程，那么开支还不算巨大。但胡佛政府在所有方面都不停的花钱，即要为失业者提供救济，还有为农产品提供补贴，还要修工程，此外，为了降低美国家庭的经济负担，还推出了大规模的减税政策，年收入四千美元的家庭的所得税被砍掉了三分之二。不断花钱和减税的结果，就是财政在1929年的还盈余13亿美元，而到了1931年的已经出现了21亿美元的财政赤字，这是美国建国以来最大规模的财政赤字，超过了南北战争和第一次世界大战的记录。政府财政支出占国民生产总值的比例从1930年的16．4％上升到1931年的21．5％，成为美国建国以来政府支出增幅最快的年份。
在凯恩斯主义兴起以后，政府预算出现赤字是再正常不过的事情，从政府官员到经济学家都普遍认为：政府在经济繁荣的时候应该多收税、少花钱，保持财政盈余，而在经济萧条的时候应该少收税、多花钱，用赤字来拉动经济增长。
但在胡佛的年代，英国经济学家凯恩斯正一边写作一边炒股，1929年的股市崩溃让凯恩斯亏掉了老本，他那本划时代的巨著《就业、利息与货币通论》要到1936年才出版。财政赤字被看成是政府财政出现危机的征兆，人们不能够把政府财政和公司财务的性质很好的区分开来。如果一家公司在负债经营，那么它是非常危险的。但如果政府财政出现赤字，情况可能并非如此。因为如果公司的财务状况出现问题，它的债券就卖不出去，没有人会向它投资，一旦还不起债务就只能倒闭。而政府可以自己授权自己发行新债还旧债，实在没有钱还债还可以多印钞票和增加税收，真的逼急了还可以改变游戏规则宣布赖账——比如1997年的俄罗斯政府就选择暂停偿还外债。但是，在20世纪30年代的美国，人们并没有这种认识。
所以，当财政出现巨额赤字的时候，胡佛慌了手脚。于是，在1932年，胡佛政府决定填补财政赤字，方法就是增加税收和压缩政府开支。这跟美联储在1932年由于以前花钱太多而收缩银根一样，对国家经济纯属雪上加霜、落井下石。在经济最低谷的时候，美国政府居然开始大规模的加税，而且增加幅度之大在美国历史上空前绝后！
财政与货币政策同时收紧，这个时候的美国经济根本无法承受这样的打击，股市暴跌、银行破产、企业破产、大规模失业、农产品价格暴跌……所有这些被胡佛用行政手段掩盖了两年多的问题全都变本加厉的爆发了。在不到半年的时间里，9000多家银行破产。失业率超过了25%，也就是每四个成年人中就有一个人失业，在1932年，国民生产总值只有1929年的一半。
胡佛的干预主义政策彻底破产了。1930年初，一群传道士来到白宫向胡佛询问关于经济衰退的问题时，胡佛告诉他们：“你们来晚了60天，大萧条已经结束了。”实际上，它才刚刚开始，正是胡佛本人把大萧条变得比以前都要严重和漫长。在1928年竞选的时候，胡佛获得了41个州的支持，而他的竞争中只获得了7个。但到了1932年的时候，情况倒了过来，只有7个州支持胡佛，而他的竞争对手，纽约州长富兰克林•罗斯福则获得了41个州的支持。
1933年3月4，罗斯福宣誓就任美国总统。这个时候整个国家都陷入了绝望，人民迫切希望出现一位强有力的人物来改变这一切，而罗斯福正是这样的人物。罗斯福上台后对国会宣布：“如果你们不支持我，我就抛开你们直接向人民获得授权。”在美国历史上，从来没有一位总统敢这样对国会讲话，但国会并没有和总统对抗，而是选择了全力支持，给予了他独裁者的权力。
也就在同一年，绝望中的德国人把政权托付给了希特勒，他向国会要求的权力更大，也用同样的口吻告诫国会，如果国会“拒绝这种友好的合作”，那么新政权将丢开国会自行其是。从这一点上看，罗斯福和希特勒似乎区别不大，但他们分别为自己的国家选择了不同的道路，一个因此而成为世界历史的伟人，另一个则将永远被钉在文明的耻辱柱上。
6.谁能战胜大萧条？
6.1罗斯福新政
如果说胡佛是1929-1932年大萧条最大的替罪羊，那么华尔街就是第二只。因为大萧条就是在股市大崩盘之后发生的，所以大家理所当然的会把经济崩溃的责任加到股市头上。其实早在股市崩溃之前半年，美国联邦工业指数就已经在走下坡路了，农产品也出现了歉收。只是股市的繁荣掩盖了这一切，人们不停的从股市中赚钱，经济的衰退没有得到重视。只有股市崩溃之后，情况才被真正揭露出来。如果经济本身十分健康，那么仅仅是股市的崩盘是无法动摇美国经济根基的，这可以从美国1987年的崩盘和2000年的新经济泡沫破灭中看出。
但华尔街确实对经济萧条负有责任，毫无节制的投机大大的增加了金融风险。罗斯福上台之后第一项措施就是宣布所有的银行立即暂停营业，对其财务状况进行审计，只有那些被证明是情况良好的银行才被允许重新开业。实际上，最后绝大部分银行都被宣布情况良好，这是因为在这之前，所有有问题的银行基本上都已经倒闭了，连那些本来问题不大的也跟着倒霉，活下来的都是财大气粗、身强力壮的主儿——在这个问题上，罗斯福确实应该感谢胡佛和美联储。
罗斯福这项措施的真正作用不是鉴别了银行的好坏，而是制止了恐慌。因为随着银行的大量倒闭，即使那些仍然健康的银行也会被恐慌的群众挤兑，这才是最可怕的。随着一家一家的银行被宣布没有问题，逐渐开业，人们对银行系统的信心开始恢复，银行体系这才恢复了正常运转。
真正影响深远的是6月16日颁布的《1933年银行法》，它的两项改革沿用至今。第一是成立了联邦存款保险公司，对2万美元以下的存款提供保险。在这以前，普通老百姓如果不幸把自己的钱存入了一家有问题的银行，他的存款可能会随着这家银行的倒闭而分文不剩。老百姓的小额存款不是对银行的投资，只是委托银行保管而已，不能要求他们对银行的经营状况有详细的了解，让他们来承担银行的经营风险是不公平，只会在危机爆发的时候给金融体系带来更大危险。在存款保险制度建立以后，美国再也没有出现过银行因为挤兑而倒闭的现象。
第二项同样重要的改革是把银行分为商业银行和投资银行。前者只能从事吸收和发放贷款以及相关中介业务，而后者则只能从事证券承销方面的相关业务。这就把证券业务的风险和存贷款业务有效隔离开来，大大提高了银行系统的安全性。大名鼎鼎的摩根银行就是在这个时候被强制拆分，其投资银行业务被分出来成立了一家新银行——摩根斯坦利，剩下的部分仍然叫摩根银行。
在整顿银行的同时，罗斯福也对证券体系进行了空前的改革。5月27日，罗斯福签署了《联邦证券法》，这是美国历史上第一部规范证券交易的法律，它要求建立一个政府机构来对证券交易进行监管，证券交易史上第一个“证监会”——联邦证券交易委员诞生了。所有的新股发行都必须在联邦证券交易委员会注册，而且必须披露特定的信息。
这个规定看起来平淡无奇，因为它已经称为今天所有主要的证券市场的通行规则。但在此以前，华尔街实际上是一个没有监管的场所，所有的规则都是由交易所自己制定，而交易所又是被一批金融寡头所控制。利用内幕消息或虚假信息联合坐庄、操纵股价是再正常不过的事情。和普通商品交易市场相比，它确实是最高效快捷的市场，但是它有着致命的缺陷，那就是上市公司管理层和大金融集团拥有绝对的信息优势，它们可以轻松的利用这个优势来掠夺中小投机者，从而使市场机制失灵。
罗斯福的改革让美国证券市场从自发监管过度到了政府监管。而且，美国联邦证券交易委员会被赋予了极大的权力，包括执法权，它可以自由调查取证、传唤嫌疑人并做出最终裁决。由于罗斯福对股市的切齿痛恨，他专门发明了一个辩方举证的武器来对付内幕交易。也就是说，美国联邦证券交易委员会只要发现有人因为某个消息而从股市上赚了钱，那么它就可以认定这个人有内幕交易，除非这个人拿出证据来证明自己事前根本不知道这个消息。这个举证责任非常严厉，因为你要证明自己“不知道某个事情”的难度是非常大的，几乎就不可能。
我国著名经济学家郎咸平教授在谈到美国证券监管的时候，经常会举这样一个例子：1997年12月31号，香港的万利酒店要被万豪酒店收购。当时，一个香港人跑到美国，在12月30号一下买了一亿多股票。第二天，收购消息公布，这个人净赚了一千多万美金。结果，在1998年1月1号，美国证券交易委员会就开始对他发了传票。罪名为内幕交易。
这个事情，如果采用控方举证，几乎不可能给这个香港人定罪。因为控方举证要求提出指控的美国证券交易委员会拿出证据，证明他事前已经知道了这个内幕消息。但是在辩方举证的制度下，这个香港人除非能证明他在12月31号之前不知道这个消息，否则就是有罪的。结果这个香港人，只好承认有罪，将所有赚的钱全都交给证监会，并上缴了一千万的罚款，然后被永久驱逐出境。
正是这种不近人情的严刑峻法，使得美国股市健康发展，建立了非常良好的信托责任。公司管理层必须对中小投资者的利益负责，因为任何利用自己的信息优势来牟利的行为都可能给自己带来灭顶之灾。内幕交易和操纵股价的情况从此大大减少，为美国建立全世界最高效的证券交易市场打下了坚实的基础。
——美国政府的此次改革对我国完善资本市场有很大的借鉴作用，我们现在对内幕交易和操纵股价的行为处罚还是太轻了，对中小投资者的利益保护还很不够。郎咸平教授对此的评价是：“我们一直忘记了一点，这个世界上是没有良心的，只有严刑峻法才能保证有良心。而且，呼吁也是没有用的，要有严刑峻法支持才有用。当前我国股市存在的一个最大问题之一，就是投资者没有办法来客观地评价一个上市公司。他们没有办法知道哪一家上市公司是好的，哪一家上市公司是坏的，在这方面存在很大的信息不对称。打个比方说，目前上市公司内幕交易才罚多少钱，不过50万元而已，这根本就起不了什么阻吓作用。这也就是我为什么对中国股市没有信心的主要原因。”
罗斯福一系列的改革极大地稳定了市场，也使投资者的预期更明确，虽然二战的爆发又一次延缓了牛市的步伐，但这些改革的成功又为在战后将要在华尔街上演的一次真正的大繁荣奠定了基础——那将是一次史无前例的繁荣，一次影响深远的繁荣，一次即使在20世纪20年代大牛市最疯狂的年代中，人们做梦也想象不到的繁荣。
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2008-12-31　23:35:43
作者：12燕的背后　回复日期：2008-12-29　13:22:43
《分业法案》早就名存实亡了吧？
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随着美林破产，美联储为了保护最后的两个投行高盛和摩根斯坦利，允许他们兼并商业银行补充资本金。这样，实行了六十多年的分业法案实际上被终结了。
这是一个愚蠢的做法。次贷危机中各大投行暴露出来的问题表明，华尔街需要更多的监管，而不是相反。让这些投行同时兼营存款业务，和让一个赌徒去看守金库一样危险。
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2009-1-1　1:07:55
谁能拯救经济崩溃：凯恩斯，罗斯福，还是希特勒？
1936年，凯恩斯出版了他的《就业、利息与货币通论》，这本书的核心思想就是通过政府干预来摆脱经济萧条。这本书后来成为世界各国政府用来解决经济危机的宝典。因为与此同时罗斯福正在努力和经济萧条搏斗，而且也是通过加强政府干预的手段来解决问题，所以人们长期以来总是把罗斯福当成凯恩斯主义者。罗斯福的政策实践，与凯恩斯的名著，二者交相辉映，成为理论与实践相结合的范例。
但实际的情况可能并非如此。
1933年底，凯恩斯在《纽约时报》发表《致罗斯福总统的公开信》称赞罗斯福：
“你使自己成了世界各国致力于在现存社会制度中用合理的实验手段除弊兴利之士的受托人。……如果你大功告成，那么将无处不以新的更大胆的方式进行尝试。”
凯恩斯这样做的目的就是取得总统的好感，以推销自己的“凯恩斯主义”。他确实达到了目的，罗斯福的新政当时在国内尚受到一些守旧派人士的反对，有凯恩斯这样世界知名经济学家的支持，罗斯福甚为高兴。1934年6月，凯恩斯受哥伦比亚大学之邀访问美国，通过劳工部长珀金斯的介绍，“顺便”会见了罗斯福总统。凯恩斯终于得到了向最高决策者推销自己的思想的机会。
但这次会见的结果并没有预料的那么好，珀金斯在他写的回忆录《我所知道的罗斯福》一书中作了记载。本来珀金斯希望凯恩斯把事情说得具体些，不用数学公式推导，而用经济常识推理去说明问题。但凯恩斯却把“国民收入、公共和私人开支、购买力以及用公式推导的精细论点，通过数学方式进行表示。”由于只“谈了些玄虚的经济理论”，罗斯福认为他“留下一整套废话”，“他应该是一个数学家，而不是一个政治经济学家”。凯恩斯见罗斯福对他的理论颇为茫然，也对罗斯福感到失望，表示他“曾经想像总统在经济学方面会懂得更多一些”，这句话实际上就是在绕着弯的说罗斯福根本不懂经济学。
罗斯福确实既不喜欢凯恩斯，也不喜欢凯恩斯主义。他在在大选时严厉指责胡佛花钱太多、并把胡佛政府称之为“美国有史以来在和平时期开支最大的政府”。当选总统以后，他又把第一次世界大战伤残军人补助金从每月40美元降到二十美元，并对各州施加压力以大幅度削减教师的工资，因为它“太高了”。更有甚者，罗斯福始终坚信预算应该平衡这一信条，以至于他要求国会减少支出以便“维护美国政府的信誉”。这些都是和凯恩斯主义的核心思想——通过财政赤字拉动经济增长完全背道而驰。
不过，要说罗斯福是凯恩斯主义者，也是有事实根据的。罗斯福新政实际上分为两个方面：
第一方面是进行制度建设，包括前面所说的银行体系和证券体制的变革等等，这些变革跟凯恩斯主义毫无关系；
第二个方面就罗斯福的短期经济政策，包括扩大就业，发放救济，提高农产品价格以援助农民，兴建公共工程等等。上面这些字眼看起来十分眼熟，因为它实际上就是胡佛政府“干预政策”的翻版，并且罗斯福做的更多，导致了更大规模的财政赤字。从这个方面来讲，罗斯福确实是个不折不扣的“凯恩斯主义者”。
不过，从严格的意义上来讲，财政赤字的大小并不是判断政府财政是扩张还是紧缩的标准。因为当经济萧条的时候，政府的收入会减少——企业利润降低导致企业所得税减少、工资下降导致个人所得税减少，交易行为减少会导致营业税减少等等。同时，政府的开支会自动上升，因为失业人数增加会导致救济金发放增加等等。在这种情况下财政出现赤字并不能说明财政是扩张性的。真正客观的标准是“充分就业预算盈余”（这个概念比较复杂，无法用通俗的语言说清楚，有兴趣者可以参考宏观经济学教材中关于财政政策的部分），简单来说，它就是考虑了经济波动因素的财政预算盈余或者赤字。
此外，联邦政府的开支只是整个国家政府开支的一部分，政府实际开支必须把州政府和地方政府的开支加起来。
在考虑了以上两个因素之后再来看罗斯福执政时期的财政状况，就会得出不同的结论。
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联邦政府、州政府和地方政府的财政状况
（单位：亿美元 ，正好代表盈余，负号代表赤字）
（第1列）年份，
（第2列）实际的联邦政府盈余，
（第3列）实际的各级政府财政总盈余，
（第4列）联邦政府充分就业预算盈余，
（第5列）各级政府财政加总后的充分就业预算盈余
1929 +12 -2 +9 -11
1930 +3 -6 -1 -24
1931 -21 -7 -31 -48
1932 -15 +3 -17 -14
1933 -13 +0 -5 +17
1934 -28 +4 -28 +2
1935 -25 +5 -28 0
1936 -34 +5 -39 -2
1937 -2 +7 +14 +36
1938 -20 +5 -12 +12
1939 -22 +1 -17 -3
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来源：杰里米•阿塔克和彼得•帕赛尔的《新美国经济史（第二版）：从殖民地时期到1940年》，中国社会科学出版社，2000年9月第一版。根据此书的第22章“大萧条期间的1933—1939：复苏？”中的表22.2整理。
从这张表中我们可以看出，如果单纯看实际的联邦政府预算（第2列），罗斯福执政后赤字大幅度增加，符合凯恩斯主义的政策方向。但是，考虑地方政府的预算之后，实际的财政在罗斯福执政的1933—1939年的六年中全国财政实际上是盈余的（第3列）。而且，再把充分就业这个因素考虑进去的话，只有1936年和1939年出现了小规模的赤字，其它时间都没有出现赤字，其中1933、1937和1938年甚至是比较大的盈余（第5列）。反之，在胡佛执政的四年里，总的充分就业财政都出现了大规模的赤字！因此，和罗斯福相比，胡佛才更像一个“凯恩斯主义者”。
胡佛式的凯恩斯主义是彻底失败的，这毫无疑问。罗斯福的短期经济政策实际上也没有取得什么好的效果。用《新美国经济史》作者的话来说“只要对大萧条时期的失业率、国民生产总值、货币供应和物价等统计数据稍加研究，那么不管你对罗斯福的政策多么有好感，你都会发现复苏并没有随‘新政’而来。虽然复苏是‘新政’的一个目标，但在这方面‘新政’几乎算不上是全面成功的。”连对罗斯福的改革措施十分推崇的戈登也在《伟大的博弈》中说：“尽管罗斯福使出了浑身解数，也没有能够使美国经济走出大萧条，大萧条实际是因为第二次世界大战而结束的。”
一个具有说服力的数据是，直到1938年，美国的失业率还高达19%，仅仅比1933年最低谷时候的25%减少了可怜兮兮的6个百分点，差不多每5个成年人中就有一个人失业。如此高的失业率，显然不能说明“新政”是成功的。而且美国的实际国民生产总值也始终没有超过1929年最高点的水平，甚至1939年第二次世界大战爆发之后也是如此，要等到1942年日本偷袭珍珠港，美国直接卷入战争，全国总动员之后，美国经济才算真正走出了萧条。而美国股市则要等到1954年才超过了1929年的最高点。
简而言之，罗斯福的“新政”从短期来看，无任何成功可言。罗斯福的伟大之处在于他领导美国人民取得了第二次世界大战的胜利，而不是战胜了大萧条。
与罗斯福的冷漠相比，希特勒则对凯恩斯推崇备至。据希特勒主要的经济顾问奥托•瓦格纳回忆，1932年春他曾经把凯恩斯的《货币论》拿给希特勒看，事后两人还就该书“进行过非常热烈的讨论”。他们当时共同认为：“凯恩斯既不认识我们，也不熟悉我们的观点，但却强烈地将他自己置于通向我们的道路上。”对此，凯恩斯在《就业、利息与货币通论》德文版序言里写道，“这本书是对英国古典主义或正统主义传统的一种摆脱，但这种摆脱在英国遇到了相当可观的抵抗，”没有想到他的理论会“深深触动德国读者”。
希特勒及其同僚们如此关注凯恩斯的著作，至少从一个侧面表明了他们是一群最可怕、也是最执著的实用主义者。他们从不拒绝采用现代化的技术和手段，以实现其“扩大生存空间”之目标。
凯恩斯主义之所以在德国如此受欢迎，还在于德国拥有适宜的土壤。首先，德国有注重政府干预的经济学传统。德国是一个集体主义传统非常浓厚的国家，政府干预经济有着悠久的传统。其次，希特勒纳粹的法西斯统治，相对而言也更有条件推行大规模的政府干预。用凯恩斯的话讲，其理论作为一个整体，“更容易适应一个集权主义国家”。如果仅从短期经济指标看，以“通过公共工程来减少失业、并通过投放生产性贷款来资助公共工程”为主要内容的纳粹经济纲领，应该讲获得了巨大的成功。希特勒和罗斯福在1933年同时上台，5年之后，到1938年底，德国的失业率几乎降到了零(失业人数不到4万)，国民生产总值为1928年的1.8倍，而这一切均和同时期的美国形成了巨大的反差。
但是，希特勒的成功有一个致命的缺陷，那就是这种经济模式不具有可持续性。先是庞大的公共工程支出然后是巨额的军事订货，在这种情况下要想保持物价稳定和维护政府信誉，政策选择空间就很小了：压低工资水平，高税收或高债务。
希特勒政府采取了大量发行国债，一边大量印钞票、一边收缩银根限制民间资本的政策，实际上就是一种高税收。失业率几乎为零，但是工人的工资非常低，生产出来的战争物资以及巨大的公共工程无法用来提高人民生活水平。在工资率被政府强制压低的情况下，国内市场的需求极为狭小，国际经济又一片萧条，生产出来的产品不能为政府带来经济收入，弥补财政赤字，除了用于战争消耗以外几乎没有别的用途。
总之，这是一种极为危险的经济均衡，经济繁荣的背后是人民生活水平极端低下，政府财政极端困难。这种情况绝不可能持久，要想不引发经济崩溃则几乎没有可能。
希特勒本人倒对此颇有先见之明，在1933年6月，他在解决纳粹党的冲锋队和德国陆军之间的冲突的时候就讲：“现在，党（纳粹党）解决了就业问题，但是8年之后，经济将会再次陷入衰退，唯一的办法是为过剩的人口创造生存空间。这可能会有必要先在西方、然后在东方采取短暂的、决战决胜的军事行动。”
没有等到8年，在希特勒讲话之后6年，希特勒德国的经济走进了一个死胡同：要么国家信用破产政府下台，要么发动战争从外部攫取资源和市场。纳粹政府选择了后者，第二次世界大战爆发。
胡佛和罗斯福执政的前六年，通过扩大政府开支都没有能够使美国经济战胜萧条，实际上还延缓了经济的复苏。但希特勒成功了，罗斯福在二战全面爆发之后也成功了。这说明在经济陷入严重萧条的时候，如果想通过凯恩斯主义来解决问题，就必须把政府干预扩张到战争时期紧急状态的程度。但是，到了这个地步，如果不是真的发生大规模战争——而且还必须打赢，国家财政就有垮台的危险。这个矛盾如何解决？直到今天，凯恩斯主义者也没能给出令人满意的回答。
如果“二战”这场人类历史上最大的灾难真的导因于不可收拾的扩张性货币财政政策，那么究竟该由谁来对这一人类悲剧负更大的责任？希特勒还是凯恩斯？
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2009-1-1　18:44:00
作者：12燕的背后　回复日期：2009-1-1　14:54:37
呵呵，你的目光全聚集在投资银行了，上世纪90年代，所罗门兄弟和狄龙*瑞德被花旗和瑞银吞并，商业银行就开始混业经营了，资本金的巨大差距应该也是华尔街挺而走险的原因之一吧
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老兄所言甚是。
不过不应该说是“华尔街铤而走险”，因为华尔街的那些金融机构就是玩风险的，能够以如此低廉的价格取得如此大量的资本金，它们当然愿意干。应该说是“美国政府铤而走险”或者说“美国证券交易委员会铤而走险”，他们作为理论上的美国人民的代表，应该及时制止这种将广大人民群众的辛苦钱置于高风险中的行为。这种事情的发生，在我看来，是美国政府的失职，将为后来更严重的危机埋下祸根。
分业法案的名存实亡，标志这罗斯福改革在金融领域最重要的成果被消灭了。经过几十年的斗争，金融寡头们终于再次翻身，如果罗斯福地下有知，不知会作何感想？
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2009-1-3　2:18:01
作者：高级书虫　回复日期：2009-1-2　18:23:20
楼主似乎对东航注资一事十分不满，能否具体分析一下其危害？
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一家管理混乱，成本失控的公司，为什么要浪费纳税人的钱去给他们乱花呢？为什么会有这么大的亏空，因为东航的管理成本太高了，为什么管理成本很高？同样是航空公司，为什么别的公司没有亏这么多钱？这些多花的钱都到哪里去了？一家航空公司为什么就不能破产？中国还有那么多航空公司，破产一家并不会影响到国家安全，也不会危害民族产业。
注资的钱都是纳税人的钱，给了之后，又会被胡乱花掉，然后继续来找国家要钱。而且，从此以后，大家都看到了，反正赚了钱要给国家交税，亏了老本反而国家给你注资，以后员工工资就可以乱发了，领导人就可以拼命享受了，做飞机要做头等舱了买房子要卖大别墅了，反正尽快把钱花完等着国家给。最后就国有企业都争着乱花钱，不是竞争盈利能力而是竞争亏本能力。这样垃圾的企业不被淘汰，宝贵的市场资源——资金、航线、技术人员等等怎么能够得到重新有效的配置？航空业的成本怎么可能压得下来？中国的航空业如何发展？
如果所有的行业都是这样，全都半死不活的，效率低下等着向政府要钱。国家怎么可能快速走出经济衰退？
政府花钱，无非两个来源：
第一，征税。这是纳税人的钱，都是我们辛苦挣的。拿在我们自己手里，大家都会把每一块钱花得物有所值，计算得很精明，这样才有效率；被政府收上去，给那些垃圾企业，给那些喜欢大把花钱的企业管理层，这些非常低效率的；
第二，印钞票。这会带来通货膨胀，通货膨胀本身就是一种间接的税收，因为它把人民手中的现金给弄贬值了。贬值的部分就是国家新印的钞票或者中央银行新发的贷款。把这些新印刷的钞票发给垃圾企业，不让它们破产。最后的结果就是通货膨胀+经济衰退，也就是传说中的“滞胀”。
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2009-1-3　13:29:21
作者：changkong2　回复日期：2009-1-3　3:30:00
当然了，政府干预正想楼主所说就是饮鸩止渴。但撒手不管，任由经济危机冲击，恐怕也不是办法
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政府不是撒手不管。相反，政府现在有很多事情要干。我认为主要包括三个方面：第一，加强监管，防止企业老板外逃，保证破产清算有序进行；第二，把钱花在刀刃人，用来保障失业人员的基本生活，为市场出清提供稳定的社会环境，保障社会基本公平；第三，推进改革，这一点我还是用许小年的文章来说明吧。
总之，现在还玩凯恩斯那一套，是浪费钱浪费时间浪费精力，结果却比不行动更糟糕。
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“政府现在采取了积极的财政政策和货币政策来刺激经济，可见，中国皈依了"凯恩斯主义"。但是，从历史的经验来看，无论是"罗斯福新政"，还是日本为了应对衰退采取的积极政策，效果都不显著。2008年诺贝尔经济学奖获得者克鲁格曼也说过："靠财政政策结束萧条的只有一次，这一次就是第二次世界大战结束后的时期。"”
可是，1998年中国政府采取的刺激经济政策也取得了良好的效果，这个难道不算是成功的案例吗？对此，许小年教授分析说，1998年财政政策确实起到了一定的作用，但是1998年后经济发生反转的最根本原因：一是房地产投资的突飞猛进，二是中国加入WTO。1998年我们进行了住房改革，在国内打开了一个巨大的房地产市场，这个新的产业支撑着我们的经济一直发展到今天，到现在房地产投资已经占到固定资产总投资的1/3以上。因此，可以看出，当时中国经济的掉头向上第一是靠改革；第二是开放。
“所以，中国不需要凯恩斯主义，中国需要邓小平理论。”许小年教授总结道，“邓小平理论是什么？就是坚持改革开放，培育新的经济增长点，让市场发挥作用，让民众的创造力充分地涌现。”
在培育新的经济增长点方面，许小年教授认为，首先要做的就是解除政府对经济的过度管制。他举例说，比如医疗服务的供应长期落后，就是因为管制，现在开办医院仍需要多层审批，手续复杂，而民营医院则无法进入这个市场，结果就是供应的短缺，导致看病难。他认为，不仅医疗服务跟不上，金融服务、电讯服务、交通运输、港口机场、文化教育、媒体娱乐这些都因受到国家的管制而无法自由发展。所以，现在应该把重点放在这些服务业上，放开管制，让市场发挥作用，让民众充分地发挥想象力。
作者：我爱重庆朝天门　回复日期：2009-1-3　14:59:19
转载一篇许小年的文章，我个人对政府救市的观点和他基本一致。
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2008年12月27日,中欧工商学院教授许小年在燕山大讲堂做了题为“迟到的衰退”主题演讲,以下为主要内容:
许小年:很高兴来到燕山大讲堂。我非常赞同燕山大讲堂的传统,我们在大学的讲堂,首先坚持批判性,第二是建设性,第三是开放性,第四就是独立性,知识分子一定要独立,否则没有任何价值,我希望燕山大讲堂可以沿着这条路一直走下去。受文化大革命的影响,我们觉得批判这个词很有贬义,在英文中这个词是一个中性词,它对现有的结论、现有的观念永远持批判的态度、怀疑的态度,只有这种态度才能推动学术的发展、才能推动公共政策的制定,所以我觉得批判是非常重要的。
经济衰退来得异常猛烈
我今天要讲的题目是“迟到的衰退”。目前我们国家经济的情况有多严重?应该说非常严重。我最近跑了两趟南方,去了一些受金融危机影响比较严重的地区,像广东的东莞、中山,我看到企业减产、停产甚至是关门,大量的工人被解雇,因为政府不让工厂解雇工人,于是就叫“停薪休假”,今年民工返乡潮也提前到来。外贸出口负增长、发电量负增长、工业企业的利润增长率迅速下降,9-11月份工业企业的利润增长率也是负的。
经济下滑的速度超乎所有人的预料,包括我在内,我感觉到了衰退的到来,但是没有想到来得如此猛烈,这也促使我们每一个经济学家的思考,中国经济到底怎么回事、世界经济到底怎么回事?上半年所有的政策都是为了防通货膨胀,为了把过快的增长速度降下来,在几个月的时间里,政策180度大转弯,所有的政策工具都用来保证经济较快增长。通胀的危险几乎在几个礼拜之间消失了,现在我们面临的是通缩、经济衰退、物价的下跌,失业的上升。政府在很短的时间内出台了四万亿财政刺激计划,标志着中国加入了世界上信奉凯恩斯主义国家的行列,凯恩斯主义能不能应用在今天的中国呢?这个稍后我会讲到。
我们先来看看,为什么我们国家的经济在短短几个月内发生了戏剧性的变化,难道都是因为金融海啸?都是因为外部原因吗?答案不是这样的,想要理解为什么,我们还是要回顾一下过去几年间中国经济的高速增长。我们也要问,为什么在金融海啸的冲击下,世界各国政府看不到方向,世界上最发达的经济体,经济实力最雄厚的美国被金融海啸搞得狼狈不堪。美国的金融体系一度面临崩溃,危险的高潮是今年的10、11月份,金融机构倒闭,雷曼兄弟的倒闭使得整个金融市场冻结,人心慌慌、风雨飘摇。如果不是美国政府采取紧急的措施,美国的第一大投行高盛、第二大投行摩根斯坦利都要倒闭,这个世界的经济可能会倒掉。美国政府费尽九牛二虎之力才使整个金融大厦免于彻底崩塌。
究竟怎么回事呢?这是个说来很长的故事,我讲的观点,只是众多解释中的一个,未必我的认识是正确的、唯一的。
风起于2001
这要从2001年开始说起。2001年世界经济舞台上发生了一件大事,就是互联网泡沫破灭了。同时,2001年中国加入WTO,这是一个标志性的事件,在这之前,以中国为代表的新兴市场国家已经把自己的经济和全球经济紧密地联系在一起。而中国加入WTO,标志着世界上的两大经济体,一个是发达市场经济国家美国、一个是发展中国家中国,已经不可分割地、历史性地融为一体了。但是对于这种经济关联度的提高,世界各国政府,包括美国、中国政府的学术界、商界都认识不足,人们还带着过去的习惯思维、用过去的经验来处理这两大经济体已经融合在一起的今天。结果就犯了错误,种下金融海啸的祸根。
在中国加入WTO之后,美国获得了什么收益? 第一,“中国制造”帮助美国人有效地抑制了通货膨胀,为什么?因为大量的产品可以从中国进口,而中国产品的价格便宜。第二,美国人突然发现,有中国这么一个庞大的世界加工厂,在美国劳资双方的谈判中,资方的地位得到了加强。美国的通货膨胀和中国不一样,中国的通货膨胀是由供给短缺引起的,比如四川的猪生病了,猪肉价格狂涨。而美国通货膨胀最大的原因来自于工资成本的上升,它是一个市场比较发达的国家,供应方面的瓶颈几乎是没有的,对它通胀推动比较大的是工资,工资的上升超过了劳动生产力的上升,工人的报酬超过了工人用劳动创造的财富时,就发生了通货膨胀。而中国因素在这个环节抑制了美国的通货膨胀,美国的资方劳方说,你想加工资我不给你加,我可以让中国人替我做,把订单下到中国去,你想罢工我在国内就不做了,所以“中国因素”压制了美国的通货膨胀。
通货膨胀跟美国的政策有什么关系?跟美国的哪个政策有关系?当然是货币政策。
美国的故事
如果没有通货膨胀,当局就可以保持一个宽松的货币政策,只有在通货膨胀起来的时候,世界各国的中央银行才会紧缩银根、加息,用紧缩银根的方法来削减社会总需求,把通货膨胀压下去。由于中国的存在,美国在很长时间里保持经济高速增长,同时没有通胀,格林斯潘这个时候就有点迷盲,为什么美国的经济没有通胀?他想加息,但又看不见通胀,敌人没有出现你打枪有什么意思?经济增长速度高有什么不好呢。在犹犹豫豫之中,格林斯潘把“911”时候的低利率保持了两年之久。911时为什么要降息?因为911袭击使得美国金融系统陷入混乱,金融体系之间的周转困难,美国商界的信心受到很大的打击,为了刺激投资、刺激消费避免美国的经济陷入衰退,格林斯潘在911之后大幅度的降息。但是,格林斯潘在很长时间里看不到任何通胀的迹象,所以他就等!等!等!一直等到2004年中,通胀在美国开始有抬头,格林斯潘才开始加息、收紧银根,但是已经太晚了。2001年到2004年的利率是战后的最低水平,大概在1%,当然,今天美国的利率比“911”那会儿还低。
战后最低的利率水平保持了两年多时间,造成了什么问题?低利率使流动性过剩。非专业经济的同学可能不懂流动性,流动性就是钱,钱太多了。1%的利率,老百姓会把钱放到银行里吗?不会的,于是这个钱就在市场上到处游逛;1%的利率,银行也放出了大量的贷款,老百姓也喜欢借钱,因为利率低、资金很便宜;老百姓不存钱、企业不存钱,美国的家庭、企业、金融机构都大量的借钱,借的结果是我们经济学上讲的信用泛滥、流动性泛滥,大家都在借钱过日子。中国老百姓是勒紧裤腰带过日子,我们是世界上最节俭的民族,我们的储蓄率接近50%,在世界上最高的。美国的储蓄率是多少?是0,有几年储蓄率是负的,借钱度日。为什么?因为借钱太便宜、利率太低,一个经济中钱太多了就不是好事,就要出问题。北京下一场雨、雪,大家都觉得这么干旱的地区下雨很好,很湿润,但是下多了二环桥底下就积水,车就开不过去了,所以水不能太多;一个城市水不能太多,一个经济中钱不能太多,钱太多就出事。如果钱太多,超过了实体经济的需要,这些多余的钱上哪里去?就去寻找资产,当资产市场上也容纳不下的时候,就转变成资产泡沫了。钱太多了怎么办?进如股市, A股为什么可以从1000点冲到6000点,美国股市也同样,一路牛气冲天。进入楼市,在楼市创造出一个日益膨胀的大泡沫,楼市的泡沫是怎么产生的?就是因为钱太多了。商业银行能够拿到贷款的人全都拿到了,剩下那些人是没有资格拿贷款的,但是商业银行和美国的政治家们给这些没有资格的人创造了条件,让他去借贷款,这种贷款叫“次贷”。什么叫次贷?就是不合格的贷款人拿到了贷款。在次贷的支持下,大量的资金进入到房地产市场,把房地产市场的泡沫一天一天地吹大,吹到去年年中泡沫破灭。次贷的泡沫吹大了以后,再加上金融创新、MBS,把次贷做成资产证券化,然后再卖给投资者,这样风险就分散到市场上了。
次贷风波的根子就在钱太多了,为什么钱多?因为利率低。为什么利率低而没有通胀?“中国因素”是原因之一。所以在国际经济一体化突然提高的时候,美国的经济制定者有点发懵,美国的经济这么多年为什么没有通胀,导致货币政策出现失误。今天,我们一般都同意格林斯潘是金融危机的罪魁祸首之一,格林斯潘的两大错误:第一是货币政策的错误;第二是金融监管的错误。格林斯潘本人前些天承认了第二条错误,我认为这是避重就轻,到现在不承认货币政策上的错误。所以奥巴马政府一上台,就把保罗·沃尔克请去当经济复兴委员会的主任,保罗就是格林斯潘的前任,格林斯潘应该感觉非常失落,但是他的失落也没有什么好抱怨的。这是美国这边的故事。
中国的故事
我们再来看全球经济一体化的这半边,中国是怎么回事。美国钱多,除了制造股市泡沫、房地产泡沫之外,还拿这些钱到国际市场上买东西,于是造成了对中国出口产品的旺盛需求。别看我们“中国制造”质量还不怎么样,但外面需求很多,卖得出去就能赚钱。既然需求强,国内的企业就投资,增加生产供应能力,进入本世纪以来我们经济的增长主要靠投资拉动,投资推动的力量一方面是国内有需求,另一方面是来自于海外。在中国加入WTO之后,出现了来自于海外的强劲需求,我们就拼命的投资,增加产能的供应,形成过多的产品,出口到美国,这两边拼起来,就形成了完整的国际经济循环。
现在这个循环走不下去了,为什么?忽然之间我们发现来自于美国的需求没了。我去广东了解情况,有一些外向型企业和我说,11月份整整一个月没有一张订单,有的企业不光是没有新订单,连老订单都取消了,从来没有见到这样的情况。为什么忽然像退潮一样,这些订单就消失了呢?原来来自于美国、欧洲和日本的外部需求是由什么支持的?是由宽松的货币政策支持的,现在次贷危机爆发、泡沫破灭、美国的金融机构泥菩萨过江自身难保,再也不可能像过去那样发放贷款,一旦贷款停止,美国的经济马上陷于停顿。为什么在次贷经济之后三大车厂混不下去了?美国老百姓买车跟我们买车不一样,别说买车,我们买房子都是现金。美国人可不是这样,美国人买车用借贷。一旦商业银行不敢往外放款,美国家庭的购买力就突然下降,汽车销售量马上变成负的,三大车厂也是负债经营,一旦现金流不能流入,整个公司就无法运转。当然,从长远来看三大车厂的核心问题是工会问题,但是银行停止贷款引发了三大车厂的经营危机,美国的老百姓无法再像过去那样买车了。
伴随着三大车厂的负债经营,国内是国美出事了,美国的“国美”叫“百思买”,也不行了。因为美国人不仅借贷买汽车,而且借贷买冰箱,一旦贷款停止,电器的销售都发生了问题,百思买的股价都跌到谷底。企业负债经营、家庭负债消费,美国政府更不用说,也是负债累累,美国人的问题是负债过重。中国人的问题是什么?存钱太多。我们为什么老是买美国的国债,美国人借债谁借给他?是由存钱的人借给他,存钱的是谁?中国人,所以中国人买美国国债是非常符合逻辑的事情,借出去钱还能赚点利息,所以我们不要责备中央银行和外管局,在这种经济循环的过程中必然中国要买美国的国债。
现在,美国的金融体系把负债经营的商业模式一下给打乱了。过去我们这里不管生产多少东西,总会有人要,现在发现没人要了,我们大量的投资所形成的过剩产能,现在全变成了库存。过剩的库存、过剩的产能似乎一夜之间从地里冒出来,为什么我们在过去几个月里看到钢价暴跌、煤价暴跌、铁矿石价格暴跌,为什么?因为产能过剩,企业都不计成本的抛售库存,国际经济循环的链条,只要中间一个链条断掉,其他各个链条就产生“滚雪球”的效应。银行放出了太多的借贷,这需要调整,当然调整是痛苦的。
可怕的产能过剩
中国这边需要调整的是什么?国内的经济有这么多的过剩产能,库存好处理,过剩产能怎么处理呢?我听钢铁厂的人跟我讲,他们现在正在考虑炼钢的炉子怎么办,炼钢不是市场上有需求就多炼两炉,没有需求就停两天,炉子能停吗?不能停。但是市场上又没有需求,钢铁厂有两个办法:第一个叫做“闷炉”,就是用蜂窝煤盖上,留一个眼让它缓慢燃烧,供给它燃料、电力,仅仅保持铁水不冻上,但是闷炉也有成本,闷炉也得供电、烧焦炭,如果闷炉的成本太高了,有些钢厂考虑把铁水放干,把炉炸掉。
过去我们在学习《资本论》时,都说资本主义生产方式的一个特点就是大量的过剩。我记得教科书上有照片,美国的农民把牛奶都倒沟里了,今天我们也倒沟里了,只不过原因不太一样,不仅要把牛奶倒沟里,还要把好好的炉子给炸了。美国人很痛苦的在调整,我们也要调整,把过剩的库存处理完以后,我们要面对过剩产能。牛奶可以倒掉、奶牛可以杀了,这些机器设备怎么办、厂房怎么办、矿山怎么办?全球经济的调整是个非常痛苦的过程,不仅是痛苦,很有可能是漫长的过程。我们发现旺盛的海外需求实际上是由货币政策支持的,而货币政策这个虚火一撤掉,我们过去大量的投资有可能今后不能创造价值了。这些投资如果不能产生效益,对银行意味着什么?意味着银行的大量坏帐。它对社会意味着什么?失业的产生。所以现在政府很着急,但是,着急也得讲究方式方法,不能乱着急,一着急就命令产业不许裁员,企业经营不下去不裁员怎么办?
新的世界经济格局
我们下面怎么调整?过去中国经济的增长全靠投资。给大家一个数量的概念,我们推动经济增长的三驾马车:第一驾马车叫投资,现在占GDP42%左右,投资的增长率在过去几年平均每年20%;第二驾马车叫出口,在经济学上的计算只是净出口,净出口去年占中国GDP的9%,而出口的增长平均每年30%多,有些年达到了40%;第三驾马车是消费,居民消费占中国GDP35%,消费的平均增长率大概是在10%-15%之间。有这组数据大家就知道中国GDP的增长,第一靠投资、第二靠出口,消费在这三架马车中是小兄弟,是敬陪末座。现在出口已经负增长了,它由推动经济的强大引擎,变成了拖累经济增长的因素;投资正在熄火,为什么?因为有那么多过剩的产能,但需求在什么地方?市场在什么地方?没有市场、没有需求为什么要投资。现在能够撑起中国经济局面的就剩下消费了,但是当我们需要消费的时候,我们发现消费占经济的比重在逐年下降,这都是要用数据说明的,因为PPT设备无法支持,我现在无法演示。
在调整的过程中我想强调一个概念,美国的调整和中国的调整都是必须要进行的,这个调整不是在原有均衡上简单的周期性重复,而是从一个旧的均衡向一个新的均衡过渡。这个调整不是旧的游戏的简单重复,而是从旧的游戏跳跃到新的游戏上去,旧的游戏和新的游戏均衡区别在哪里?在于预期的不同。
我在这里讲的是美国和中国,我用美国代表一个经济发达体,用中国代表“金砖四国”、新兴经济国家,也就是发展中国家。
在新的世界格局中,人们的预期必须做永久性的调整,美国人再也不能幻想像过去那样借贷度日,美国人必须增加储蓄率,企业必须降低杠杆率。杠杆率又是一个经济学的概念,杠杆率是企业的资产负债率。为什么雷曼兄弟倒台了?杠杆率太高,有30多倍,自有的资本金只有3%,抵御风险的能力非常低,他的投资里只要出现3%的坏帐,它就资不抵债,所以美国的企业一定要降低杠杆率、美国的家庭一定要增长储蓄、减少消费,这就是在美国进行的去杠杆化过程,实际上就是降低负债。但是降低负债,企业就要缩小投资计划,这对整个经济意味着经济活动的收缩,所以美国经济陷入衰退恐怕短时间内走不出来,只要去杠杆化过程继续一天,美国的经济就会在停滞的状况下度过一天。
美国的经济什么时候恢复?什么时候去杠杆化完成之后才能恢复,这并不是传统的周期波动,30年河东30年河西,两个季度GDP收缩,第三个季度就好转了,不是那么简单的,因为这次是从旧均衡过渡到新均衡,而不是在原有的均衡上重复。
中国将告别两位数高增长时代
对于中国来说,也要调整预期,这个预期是什么?国外对中国产品的需求不会像过去那样。中国的出口不会再以20%、30%的速度增长了,只能跟着全球贸易量的增长而增长,全球的贸易量每年增长多少?大致来讲比全球GDP的增长高2-3个百分点,如果全球GDP是4%,那全球的贸易量也就是6%、7%,所以国内还有理由投资每年增长20%以上吗?没有了!企业要调整它的投资计划,投资也不可能20%多的增长了,如果外贸从20%多的增长降到6%、7%,固定资产的增长降到10%,中国的GDP每年还有10%吗?可能只有5%、7%,我们必须习惯一个新的时代,在这个新的时代中GDP只有中度的增长,两位数的增长已经成为历史,如果我们展望未来中国GDP增长也许只有5%-6%。5%-6%的GDP增长意味着什么?意味着各位毕业之后找工作就困难了,这个困难今年已经发生了。
在中度增长时期我们怎么办?我们已经习惯了10%的增长,好像低于10%我们的日子就过不下去,为什么?就业是个很大的原因,我们形成一种习惯性的思维,中国一定要有10%的增长,否则解决不了就业问题。
但是世界上有哪个国家像中国一样?日本3%的增长保持了20年、韩国保持了15年,他们的就业问题怎么解决的?虽然我们的自然增长率比美国高,但总人口增长率美国比我们高,因为它有移民。过去我们靠投资来推动经济增长,投资又大部分进入了制造业,特别是最近几年,大量的投资进入了所谓的重型制造业。制造业的特点是什么?制造业是资本密集型行业,它不是劳动密集型行业,特别是一些所谓的重型制造业。我们很多著名的经济学家说中国的工业化以后要有二次工业化,二次工业化的特征叫做重型制造业,这是缺乏基本的经济历史常识的著名经济学家们才能讲出来的话。我们都知道工业化完成之后,世界各国走的道路都表明,工业化的下一个阶段是经济的轻型化,去工业化。在工业化完成之后,下一个新兴产业不是重型制造业,是服务业,如果有一点经济常识都不会讲出这样外行的话来。
我们前两年还在鼓吹工业化、后工业化、重型工业化,完全无视世界各国经济发展的一般趋势和我们国家自己经济发展的趋势,这样做的结果是什么?是我们的经济结构严重失衡,我们发展的重点是制造业,而制造业不能有效地创造工作机会,我们不得不依靠经济10%的增长解决就业问题。但是能够有效创造机会的服务业长期被忽视。
4万亿投资的钱从哪里来
现在怎么办呢?我们还是不谈产业结构的问题、不谈经济结构的问题,我们想用四万亿来扭转乾坤,大家也都听说,政府推出四万亿的财政刺激计划,要扭转中国经济增长下行的趋势,我们现在也成了“凯恩斯主义者”。
首先,明年的财政支出到底是六万亿还是八万亿,如果四万亿是新增的,则明年的财政支出是八万亿,如果四万亿是原来预算中就有的,明年的财政支出就还是六万亿,这一点都不刺激。经济学中只有新增的才有刺激作用,这四万亿到底是新增的还是原来就有的,到目前为止我们还没有看到一个明确的说法。如果是原来就有的,这四万亿无非是把原来就有的提前宣布了一下。
第二个问题,钱从哪来?有一万亿已经清楚了,来自于中央财政,明年发行特殊国债五千亿-六千亿,这一万亿是落实的。算一下中央政府的负债、GDP、增发五、六千亿的国债,政府的债务水平还能够控制在国际警戒线附近。国际警戒线赤字是多少?GDP的3%,根据现在的情况我们还能够管理它。问题在于剩下的三万亿从哪里来,到现在我们也没看到一个明确的说法,我们国家的财政非常不透明,我们拿不到数据,所以只好猜测。
有的说从地方政府来,我们就去找数据看地方政府有没有这个财力,找到的结果结论是够呛。大家注意到没有,现在好多地方政府都出台了救楼市计划,政府为什么要救楼市啊?因为土地财政难以为继。我们手头拿到一组数据,今年1-11月份,7、8个城市卖地的收入仅为去年全年卖地收入的1/3,有些城市甚至连1/4、1/5都不到。地方政府匆匆出台措施救楼市,实际上是救自己。土地财政难以为继,希望刺激楼市,把地价抬高。目前刺激的结果是什么?不甚理想。在这样的情况下,假如明年的楼市不能恢复到几个月前那样火爆,地方财政连自己都解决不了问题,哪有钱投入到这三万亿中来?这是个很大的问号。
第二个来源是哪里?银行。大家要知道我们的银行经过了多年的努力,好不容易开始剥离坏帐,然后改革,建立基本的规章制度,在海外上市,进一步筹集资本金,现在我们的银行体系基本上可以说是健康的,为什么在国际金融危机的冲击下我们这里没有发生大的动荡,一个是重要的原因就是我们的银行体系基本健康。好在我们抓紧了银行改革,否则按照过去银行20%-40%的坏帐率,在国际金融危机的冲击下,国内的信心发生什么变化很难设想。现在有一些银行买了次贷资产,如果是不良资产,我们能不能消化次贷资产造成损失,很成疑问,我认为改革当先。
银行刚刚恢复健康,你马上要求银行给你放几万亿的款。银行贷不贷呢?不贷又不对,贷也不对。别忘了银行现在都是上市公司,上市公司要对股东负责,贷的这笔款项风险、收益是否匹配、能不能回收?多长时间回收?如果没有效益怎么到股东大会上交代。你跟股东说,我知道这个贷款风险很高、收益比较低,但是我要讲政治,响应国家号召。股东买了银行的股票是为什么?是为了赚钱。生活中炒股的人很多,各位买股票时心里想的是支持国家建设还是什么?如果是赚钱就对了,如果你说是为了支持国家建设,反而我觉得口是心非。
银行怎么办?它要面对股东,每年要交财务报表,今年的资产规模扩张了多少,不能说响应党的号召就贷款了,如果这么贷,我们的商业银行又要回到政策性银行的老路上去。我们这么多年吃苦头吃在哪里,就是因为我们的商业银行不是商业银行,而是政策性银行,这条路不能这么走,不仅在股东那里没法交代,就是在全国老百姓这里也无法交代,不能再人为的制造银行坏帐。
如果银行不行,就剩企业了。如果企业愿意在这个时候投资的话,何必还要这四万亿呢?这四万亿隐含的前提就是,企业不愿意在这个时候投资。可以肯定的是民营企业不会掏钱,因为钱都是他自己的,他不愿意在经济下行的时候冒然把钱扔出去。那就剩下国有企业了,政府可以跟国有企业讲政治,让国有企业在四万亿里做出贡献,但是别忘了国有企业的任务是什么?资产保值增值,尽管我认为国有企业资产保值增值的目标是错的,但是目前政府给它规定的目标就是资产保值增值,你在这个时候做投资出现损失怎么办?国有资产亏损怎么办?所以我们看到国资委领导讲话都非常艺术,“一方面”、“另外一方面”,“既要”、“又要”,既要支持扩大内需的政策,又要控制风险。
算了一圈,除了中央的一万亿以外,不知道从哪筹集这三万亿。
4万亿刺激可能无功而返
第三个问题,就算落实了资金的来源,拿到了四万亿,扔下去能不能起作用?由于这个事情还没有发生,我们只能借助一些历史的事件来判断这四万亿到底能不能起作用。
我们都认为,1933年的罗斯福新政结束了上次大萧条,这被称为“凯恩斯主义”、“国际标准”。新政有两条主要内容:第一,建立全国的社会保障体系;第二,政府增加开支创造需求,试图把经济拉出萧条。但是美国经济并没有因为罗斯福新政而摆脱萧条,萧条从1929年一直持续到1939年才结束,为什么结束?因为希特勒进攻波兰,第二次世界大战全面爆发,政府的需求突增、政府的开支在1940年以后占到GDP的50%,才结束了美国长达10年的萧条。结束大萧条的不是罗斯福的新政而是希特勒。这就是历史,当然历史经常被人们改写,08年的诺贝尔奖获奖者是克鲁格曼。其实我认为他是没有资格拿到这个奖的,他获这个奖不是因为他的学术研究,主要是因为他是《纽约时报》的专栏作家,类似于歌星、球星,而不是经济学家。但是克鲁格曼讲了一句正确的话,他说“靠财政政策结束萧条只有一次,就是第二次世界大战”。
我们再看一下日本,日本在1989年经济进入衰退,房地产和股票市场泡沫破灭。日本政府为了应对这样的衰退,同样也应用了凯恩斯主义,连续10几年实行扩张性的财政政策,财政赤字平均每年达到GDP 5%以上,早就突破了国际的警戒线,在高峰的年份达到GDP 10%以上,但是日本的经济什么状况?到今天仍然是不死不活。当然,大家会说如果不实施积极的财政政策,日本比今天还惨,这句话是对的,但问题在于这样的扩张性财政政策是无法持续的。在日本长期衰退的初期,也就是80年代末90年代初,日本的国家债务对GDP的比例是50%,今天是多少?今天是160%,日本政府还有可能增加债务吗?进一步举债的空间已经非常有限,如果再增加负债,国家有可能破产,日本政府在海外发行的国债就曾经被国际评级机构把它评为“垃圾以下”,说明大家对日本政府的偿还能力产生怀疑,中国愿意走日本的道路吗?我们不愿意。那怎么办?
有说人1998年我们也执行过扩张性的财政政策,经济不正结束了下行增长的趋势,而调头向上吗。确实是这样。但是当我们分析数据之后就会发现,98年财政政策起到了一定的作用,但是99年、2000年以来经济的反转最根本的是两大原因:第一,房地产投资的突飞猛进,为什么房地产在99年、2000年启动?因为1998年我们进行了住房改革,取消了分配住房,把住房推向了市场,忽然在国内打开了一个巨大的房地产市场,资金、材料、劳动创造了一个新的产业,这个新的产业支撑了我们经济发展一直到今天,到今天我们房地产投资已经占到固定资产总投资的1/3以上。而房地产市场的启动跟四万亿没什么关系,房地产市场是靠改革启动的。
第二大原因是什么?就是前面讲过的,进入WTO后的外部需求。
放开政府对经济的过度管制是关键
所以,中国经济的调头向上第一是靠改革;第二是开放。我在各种各样的会上讲,中国不需要凯恩斯主义,中国需要邓小平理论。邓小平理论是什么?就是坚持改革开放、培育新的经济增长点,让市场发挥作用、让民众的创造力充分的涌现、我们国家的经济是有希望的、有办法的。我在四万亿上看不到希望,在四万亿上得不到信心,我能够看到希望的是改革和开放。尽管我在凯恩斯主义上花的时间比邓小平理论上多得多,同时我们也要批判凯恩斯主义。现在经济中确实碰到一些困难,这些困难没有什么了不起的,过去我们也碰到过,我们靠什么来解决这些困难?不是靠政府花钱!花钱!再花钱!而是靠不断地改革开放、培育新的增长点,相信民众的创造力、相信市场的活力,实际上我们也提了很多建设性的意见,至于听的人感觉是不是建设性就不知道了。
为了培育新的增长点,我一再呼吁要解除政府对经济的过度管制。刚才我们已经讲到了,为什么我们经济增长10%还解决不了就业问题,就是因为我们把经济发展的重点放在了制造业上而长期忽视服务业,使得我们国家的服务业在世界各个主要经济体中是相对比较落后的。我们服务业占GDP比重不到40%,美国是80%以上、日本是65%,连经济发达程度不如中国的印度,服务业占GDP的比重也有50%。服务业长期的落后和政府的管制有着长期的关系。
我所说的服务业不是我们通常理解的洗头的、捏脚的,我说的是金融服务、电讯服务、交通运输、港口机场、文化教育、医疗卫生、媒体娱乐,这些行业有多大的空间、有很多投资机会、能创造很多工作岗位。拿金融服务业来说,我们80%以上的中小企业现在没有金融服务、几乎百分之百的农民没有金融服务,如果把这个市场打开,我们能创造多少就业?医疗卫生行业,现在我们都不敢去医院,去医院没病都给你搞病了,排队、拥挤、医生服务的态度,有病的不敢去医院,没病也不想去医院。
为什么医疗服务的供应长期落后民众的需要?因为管制。想办个医院,先到卫生部报批,等着吧,两、三年不批,为什么不批也不告诉你。民营医院想了各种各样的办法打擦边球、钻墙角,最后还是经营不下去,政府铁打的医疗体系阻碍了资源流入,结果就是供应的短缺,看病难。现在不提政府管制,反而把气都撒到大夫身上,说大夫医德有问题。大夫的工资也是管制的,不能由市场的供给、需求决定医生的工资,医生的收入长期低于市场价值,但市场的规律总是要顽强的表现自己,表现的方式就是红包。不给医生涨工资,还骂他收红包是医德有问题,这不是市场经济的逻辑,这是计划经济的逻辑,我们在市场经济中老用计划经济的逻辑,把事情全搞扭曲了。医学院毕业不就开那点钱吗,还不如做公务员呢。大家知不知道,公务员不创造价值。公务员做的工作都是价值的重新分配,政府是不创造价值的,政府手里的钱都是老百姓创造的价值,以税收的形式交到那去。如果我们社会中的青年才俊都向往着不创造价值的工作,我们这个社会长久发展下去是不是令人担忧。
对文化娱乐体系过度的管制,一个片子出来三堂会审,关系搞得不好就说你品位低下不能播。文化娱乐是老百姓喜闻乐见的事,有人愿意做、有人愿意看,你为什么要插一杠子评审呢?为什么你的口味就比老百姓高雅呢?这种无所不在的管制束缚了我们经济的发展,我们政府经常做两件事:第一就是作茧自缚。中国还是一个中等程度发达经济,我们跟日本不一样,我们有很大的潜力,但我们作茧自缚;第二件事就是“逼良为娼”,如果没有地下钱庄,我们的民营企业不能到今天,地下钱庄为什么是非法的呢,因为没有法。地下钱庄如果能在阳光下操作,大家去注册,政府可以收税、可以监管、能解决中小企业的融资问题、创造了就业,何乐而不为呢?
在经济碰到一些困难的时候,不存在信心问题,我们对中国经济的发展、对中国民众的创造力、对市场的活力始终充满着信心,我们缺乏信心的是政府的政策,我们对于改革开放在近几年的停滞不前深感忧虑,为了应对这些困难我们要好好的总结过去30年改革开放的经验,坚持邓小平理论、坚持改革开放。目前摆在我们面前的困难是可以克服的,克服之后中国的经济将进入新的发展阶段,我们GDP的增长率也许不会像过去那样令人印象深刻,也许只有5%、8%,但是这5%、8%是健康的、是可以持续的、是高质量的,可以实现充分就业,可以维护社会稳定的。我就讲到这,谢谢大家!
主持人:下面我们进入互动提问环节。
提问:许教授你好,请教您一个问题,您对中国目前国富民穷的状况怎么看,我们通过什么渠道能解决这个问题?
许小年:从技术的层面来讲,可以减税。过去几年中政府的财政税收增长速度显著高于老百姓的收入增长,因此在过去几年中总体的趋势,相对而言是国家越来越富裕,而老百姓收入的份额在下降。要改变这个局面,政府少收一点税,不仅为企业减税,也要为老百姓个人减税。
另外一方面,也是技术层面上的,就是陈志武教授所讲的,要改变资产配置,我非常赞成中央在“十七大”提的口号,就是增加居民的资产性收入,我非常赞成,但是要增加居民的资产性收入,首先要增加居民的资产,居民的资产怎么增长?农村土地分给农民,不要再犹抱琵琶半遮面,说农民的经营权要长久不变,当时学界提的是农民的承包权是永久不变,但因为语言艺术改成了长久不变,但是多长算久呢。现在农民已经没有资产了,它唯一的资产就是土地。减税,也可以使居民拥有更多的资产。
从战略上讲,要解决国家、民众之间收入分配的关系,就要对政府在经济中的职能进行一个准确的定位,让政府做该做的事情。政府该做什么?我想最好的答案就是亚当·斯密在200年前就给出的,政府在市场经济中就是一个“守夜人”。它只管游戏规则,而自己不插手到游戏中来。在市场经济中来政府不应该干预经济,它管的是市场运用的规则,它是一个裁判员,除此之外政府还有一个职责,亚当·斯密把它叫做“守夜人”,比如这栋楼着火了,政府灭火,火灭了就回去睡觉。大家可以去读一下亚当·斯密的书,还有弗里德曼的《资本主义与自由》也可以读,这几本书都从非经济学专业的角度给予了非常精采的论述,大家判断书的好坏时,不要看排行榜,好书永远是能经得起时间考验的,而不是畅销排行榜。
7.1 凯恩斯幻觉
对罗斯福新政和凯恩斯主义的反思，那是后来的事情。在第二次世界大战结束后，凯恩斯主义被西方各国政府奉为圭臬。在20世纪50、60年代，美国和其它西方国家，经济虽有起伏，但由于采用凯恩斯主义政策，在经济繁荣的时候减少政府开支、收缩银根，在经济萧条的时候，用财政支出和货币扩张来缓解衰退，经济的起伏要比战前平稳得多：工业生产年平均增长4.6%，生产率年平均增长3.2%； 50年代的平均失业率为4.5%，60年代为4.7%；消费物价指数的年平均上涨率仅为2.5%。这一时期，被称之为西方发达资本主义国家经济的“黄金时代”。
20世纪60年代，信心十足的美国政府再次向胡佛总统曾经遭到惨败的目标发起冲击：“我们可以无限接近于消灭贫困”。美国第36届总统约翰逊提出了建设“伟大社会”的宏伟计划，向美国人民许诺了一个完美社会的目标——消灭贫困，人人享有完善的社会保障。它大幅度增加了联邦政府的福利开支——在有关就业、医疗、教育、生活和住房等几乎所有方面都提供各种各样的福利，足以让一个普通美国公民从出生到死亡都不必担心任何生活问题。
在当时很多人看来，只要掌握了凯恩斯主义的法宝，就可以战胜周期性的经济危机，在政府的干预下走上经济持续发展的康庄大道。一个有钱的政府就像慈爱的父母一样，给国家的所有人民提供医疗、教育、养老、失业补贴等等各种各样的保障，就像童话里说的那样，“人们从此过上了无忧无虑的生活”。
然而，就是在这种“凯恩斯幻觉”中，却隐藏着危机。由于各种福利实在太好了，人们即使不参加工作也无需担心生活问题，因此，劳动力供应不足，工资上升。1968年，美国单位劳动成本上升了4%，1969～1970年上升6%，1970年后工资上升幅度超过了劳动生产率增长。
同时，总统约翰逊是一个非常复杂的人，他本来是副总统，在肯尼迪遇刺以后继任总统。在任期结束，准备进行总统竞选的过程中，他向人民保证让美军从越南战争中撤出，把大量的战争开支用于“伟大社会”的建设。但是，在他真的连任之后，他就把自己的承诺抛到九霄云外去了——他试图一边大量增加政府开支，给人民提供更多的福利，另一边又坚持把越南战争打到底。也有人认为约翰逊总统是心存侥幸，希望多花点钱早点在越南取得胜利，然后就可以专心国内建设。
可惜人算不如天算，美国根本无法取得越南战争的胜利，约翰逊只能深陷其中无法自拔。由于越南战争升级和“伟大社会”建设导致政府开支猛增，财政赤字在1968年创记录地达到250亿美元，而到1971年6月底美国的财政年度结束时，仍高达232亿美元。1969～1970年经济危机以后，美国政府于1970年采取了扩张性的宏观政策以刺激经济回升。1971年经济虽已复苏，但是失业率仍然高达6%，通货膨胀率也达到了4.5%。
——这是一种凯恩斯主义无法解释的现象。因为根据凯恩斯主义的观点，政府扩大开支和增加货币投放可以增加需求，导致通货膨胀的同时必然会降低失业率。但是现在，高失业和高通胀同时存在，如果继续扩大政府开支，通货膨胀就可能失控；如果缩减政府开支——根据凯恩斯主义的观点——失业率就会上升。这种两难的状况，被称为“滞胀”。
由于美国国内经济状况不断恶化，美元的地位也开始动摇。二战结束时，美国是最富有的国家，拥有占当时世界总量80%以上的黄金储备，因而能够确立35美元兑换一盎司黄金的固定汇率制度。在个制度安排下，世界上的其他货币都和美元挂钩，而美元则直接和黄金挂钩。这样，美元取代英镑成为了“世界货币”。
但是到了60年代，随着美国产品竞争力的下降，德国、日本等国的重新崛起，美国贸易顺差不断减少。到1971年5月贸易顺差消失，出现了自1893年以来的第一次贸易逆差，以后赤字不断扩大。美国的黄金储备也不断下降。大量流入欧洲的美元开始贬值，成为不受欢迎的货币。美国政府再也无力支持35美元对一盎司黄金的固定汇率。
尼克松上台以后，于1971年8月以突然袭击的方式宣布了他的“新经济政策”：实行为期3个月的工资物价管制，停止用黄金兑付美元。
这个政策被称之为“尼克松冲击”。停止用黄金对付美元也使战后初期建立的国际货币体系倾刻瓦解，西方经济失去了稳定的国际经济环境。而在3个月的物价管制期间，价格确实没有上涨，但管制期一结束，价格立即出现了报复性的上涨。尼克松的第一次物价管制失败。
1971年10月，尼克松再次向全国发表讲话，开始了“新经济政策”的第二阶段。再一次进行物价和工资管制。但人们很快就发现，为实施工资、价格管制而成立的工资委员会和物价委员会实际上根本不起作用。
由于工会坚决反对冻结工资水平，工资委员会一再作出让步：先是宣布每年工资可以有5.5%以内的增加幅度，后又同意煤矿工人增加工资15%。物价委员会也起不了什么作用。一开始，它就批准了两家钢铁公司生产的白铁皮提价。在不到3周的时间，全国1500家最大的公司中有三分之一提出了提价申请，而其中95%的申请都被批准了——这跟没有实行管制没啥区别。结果，1972年物价在管制的条件下仍然上涨3.2%，失业率也保持在5%的水平上。
1973年春，由于食品价格猛涨，同时尼克松本人也受到“水门事件”的困扰，为了转移人民对“水门事件”的关注，通过改善经济状况来提高自己的威望。尼克松在这年的6月不顾一切地再次实施价格冻结。
这一次价格管制的措施非常严厉，尼克松总结了前面两次的经验，毫不妥协。根据经济学理论，价格管制必然带来短缺。因为较低的价格会增加人们对商品的需求，而生产厂家则会生产更少的商品。跟丘吉尔当年顽固的提高英镑的汇率一样，尼克松违背经济规律的行为带来了经济灾难：市场上见不到牛肉的踪影，食品货架上空空如也。
美国人第一次在和平时期遇到了短缺。此次冻结实施仅一个月便开始解冻。这时，美国政府转而采取财政金融双紧政策来控制物价。
但是，就在这个时候，雪上加霜的石油危机到来了。