谁是下一个迪拜 从希腊到西班牙主权债务危机浪打浪

　　摘要:惠誉于12月8日将希腊主权评级由之前的A-下调至BBB+(倒数第3个投资评级)。这是希腊长期国债评级十年来首次降至A-级以下,中期前景亦被下调至负面,而希腊亦成为首个主权评级下调至A-以下的欧元区成员国。

　　随着迪拜危机的爆发,清算全球经济中仍然潜藏的“迪拜”,成为全球投资者高度关注的焦点。

　　惠誉于12月8日将希腊主权评级由之前的A-下调至BBB+（倒数第3个投资评级）。这是希腊长期国债评级十年来首次降至A-级以下,中期前景亦被下调至负面,而希腊亦成为首个主权评级下调至A-以下的欧元区成员国。

　　此外,标准普尔已于12月7日将希腊A-的主权评级列入负面观察,并认为有可能继续下调其评级。

　　12月9日,标准普尔又将西班牙主权债务前景由“稳定”下调至“负面”,表示未来2年内西班牙主权债务评级可能遭到下调。

　　市场对希腊主权债务的担忧已有时日,而迪拜危机的爆发更触发了市场对希腊财政可持续性的关注。爱尔兰、西班牙等国亦可能步其后尘。

　　值得欣慰的是,在这一轮主权债务危机在欧美国家此起彼伏之际,中国已在全球金融危机中率先复苏,主权信用正在逐步回升。

　　●谁将步迪拜后尘？

　　中金公司分析认为,财政赤字近来严重恶化,加上原本国债负担严重,经济复苏滞后,及公共财政公信力不足,是导致希腊主权评级遭到下调的直接原因。

　　据悉,希腊是欧元区财政状况最为薄弱的国家,不可持续的养老基金制度更加重了它的结构性问题。希腊多年以来财政赤字一直超过欧盟3%GDP的约束,今年财政赤字占GDP比重将达12.7%,为欧元区中最高;政府负债占GDP比重将达112.6%,接近负债最高的意大利的水平,并将在明年超过意大利,于2011年接近140%水平。

　　除了财政状况的不理想,希腊和西班牙的经济复苏也显著滞后于欧元区整体水平。希腊和西班牙三季度仍未走出衰退,滞后的复苏降低了它的税收。而国债收益率高企则进一步加重了利息支出的负担。

　　更重要的是,10月份刚刚上台的希腊新政府使市场对其公共财政失去信心。一方面,财政数据失真导致修正后的财政赤字与GDP之比由2010年4%大幅跃升至12%以上。另一方面,新政府财政预算缺口巨大,尽管公布了一系列改革措施,但主要是依靠提高税率,而非控制支出,更未推行实质性的结构改革以降低长期公共支出负担。

　　市场分析认为,迪拜危机的爆发在很大程度上触发了市场对希腊国债融资压力的重新认识,并再次关切欧洲类似国家的主权债务风险。

　　在这一担忧心理的影响下,多个西欧国家亦面临主权评级遭下调的风险。除了希腊以外,意大利、英国、爱尔兰、西班牙及葡萄牙等国家财政状况前景亦非常严峻。意大利国债占GDP比重已经接近120%,目前主权评级未受下调得益于近来其财政赤字占GDP比重（约5%）低于欧元区整体水平。而爱尔兰、英国和西班牙财政赤字占GDP比重均将在明年超过10%,尽管它们的国债占GDP比重（明年达65%-85%）仍低于希腊目前的水平。葡萄牙国债占GDP比重可能在2011年超过90%,财政赤字占GDP比重可能接近8%,已被标准普尔列入负面观察。

　　●连锁反应可能升级

　　分析认为,随着市场对于希腊等国家主权评级的下调,这些国家的国债融资成本进一步上升,亦可能威胁到银行业的资金链。

　　希腊10年期国债收益率在12月9日较评级下调前一日跃升了46个基点至5.6%（韩国处于5.24%的水平）,与德国10年期国债收益率利差由下调评级前的1.95个百分点扩大至2.47个百分点,融资成本和利息支出面临上行压力。而另一方面,由于自2011年欧洲央行可能恢复只接受A -级以上国债作为贷款的抵押品,如果希腊未能在2011年前恢复A -评级,其国债可能将不被欧洲央行接受。而希腊银行业对欧洲央行贷款极为依赖,据估计其总资产中7.9%（380亿欧元）来自欧洲央行贷款,因此这可能令希腊银行业从央行获得资金的额度受限。

　　但是分析认为,希腊将不太可能因此而脱离欧元区,因为作为欧元区的成员国可给希腊带来融资、贸易、投资等多方面的好处。一旦脱离欧元区必将导致融资成本飙升,财政政策即刻面临更大风险。希腊财政部昨日表示将会为降低中期财政赤字而倾尽所能,如果需要的话将会提交追加预算。

　　欧元区因希腊国债问题而瓦解的风险亦非常低。第一,欧元区早已通过“互不救助条款”。因此除非系统性风险在欧盟内部爆发,欧元区很可能为了避免道德风险而不向希腊施救,并借以警示其他严重违背“稳定与增长公约”的国家———这一选择是在市场预料之中的。第二,希腊经济体总量较小,仅占欧元区GDP的2.5%左右,因此希腊的国债问题不太可能导致欧元区内的系统性风险,更不至于使欧元区解体。第三,欧元区的存在正是希腊和其他高债务国家有望解决国债危机的大前提,因为欧元区大国将会进一步向希腊和其他高债务国政府施压,要求它们实质性地削减政府开支及推行结构性改革。当然,财政巩固并非一时之功,这意味着希腊以及西欧其他高负债国可能在未来数年内不得不紧缩财政支出,并面临融资成本上升,从而使欧元区的整体经济呈现较长一段时间的低增长。

　　●资金回流美国趋势将明显

　　而随着迪拜事件的爆发,市场避险情绪再度令资金涌向美元资产。欧元区国家主权评级遭下调可能使市场避险情绪上升,利好美元而打压欧元,并有利于美国财政融资。

　　市场数据显示,欧元兑美元以及英镑兑美元于12月9日收盘时分别较12月7日评级下调前下跌0.57%及1.3%至1.474及1.623,美元指数上升0.45%至76.1.而美国10年期国债收益率较前日下滑4个基点至3.39%.高债务西欧国家CDS则显著攀升,希腊CDS较前日上升了22.9个基点至209.3,为2009年3月以来最高。爱尔兰、意大利、西班牙等国CDS均有小幅上升。但总体来看,目前CDS市场并未反映希腊债务危机的溢出效应。

　　分析认为,由于美国的财政状况较欧洲仍相对稳健,资金回流美国将有利于美国国债融资。尽管美国财政赤字占GDP比重高于欧元区平均水平,但仍低于希腊、爱尔兰、英国和西班牙等国,特别是美国国债占GDP比重不仅远小于上述高危国家,更低于欧元区平均水平20个百分点左右。同时美元资产仍是全球资金的避风港,避险情绪上升将促使资金回流美国并利于美国国债发行。

　　一些外资行的分析亦认为,根据美联储FOMC会议的政策声明,货币化国债的动作在11月份之前已经全部结束,货币化资产支持证券的动作也将于明年一季度之前逐步停止。目前对于美国经济而言最重要的就是是否有足够的流动性支撑其金融市场的运转,此次新兴国家市场遭遇的债务危机在一定程度上有利于超宽松的货币回流美元金融体系,在政府救助措施陆续推出的时点上保证整体金融市场运行的稳定。

　　●中国主权信用稳步回升

　　在欧美国家前途未卜之际,全球金融危机中率先复苏的中国在稳步回升之中。穆迪日前将中国的评级展望从稳定转为正面。其给出这一评级的理由是,在过去一年的经济动荡期,中国的宏观经济仍表现坚挺、强劲和相对稳定。目前穆迪对中国主权信用评级为“A1”。

　　而今年8月,标准普尔亦确认中国长期主权信用评级为A+,短期主权信用评等为A-1+,展望仍为稳定,外汇转移及可兑换性评估维持为A+.

　　国际主要评级机构为何如此青睐中国？穆迪高级副总裁汤姆·拜纳认为,中国推出的庞大经济刺激方案并未对政府财政造成重大影响,也未对政府极高的财务实力构成难以管理的风险,同时将中国可能在未来面临国际收支平衡危机的风险降至轻微的水平。

　　而标普主权信用分析师陈锦荣则表示,对中国的主权信用评级反映了中国政府负债水平相对温和、外部资产强劲,以及优异的经济增长潜力,这些优点盖过了中国银行体系中存在大规模或有负债的影响。